福耀玻璃外幣持有偏多

孫旭東

福耀玻璃（600660.SH）2017年度利潤分配方案為：每10股分配現金股利人民幣7.5元（含稅），不進行送紅股和資本公積金轉增股本。

對這一方案，以5分制進行評價，我給其打4分。

匯兌損失忽視不得

福耀玻璃2017年實現營業收入187.16億元，同比增長12.60%；實現歸屬于上市公司的凈利潤31.49億元，同比僅增長0.14%，這是明顯的“增收不增利”的現象。

對此，福耀玻璃在年報中做出了如下說明：

實現利潤總額人民幣367972.18萬元，比上年同期減少6.12%，主要原因是受人民幣升值影響，匯兌損失人民幣38750.65萬元（2016年匯兌收益為人民幣45871.62萬元），若扣除此因素，本報告期利潤總額同比增長17.52%。

既然如此，那么該如何防范今后發生同樣的事情？福耀玻璃在年報中闡述了其如何防范匯率波動風險：

公司外銷業務已占三分之一以上，且規模逐年增大，若匯率出現較大幅度的波動，將給公司業績帶來影響。為此，（1）集團總部財務部門將加強監控集團外幣交易以及外幣資產和負債的規模，并可能通過優化出口結算幣種以及運用匯率金融工具等各種積極防范措施對可能出現的匯率波動進行管理。（2） 通過在歐美地區建廠， 在地生產與銷售，增強客戶黏性與下單信心的同時規避匯率波動風險，將風險控制在可控范圍內。

在我看來，福耀玻璃的上述做法還不夠，或者說，做得不夠好。例如，在歐美建廠固然有不少好處，但其產生的利潤要兌換成人民幣分配給股東，這就避免不了匯率波動風險，而且，利潤越多，風險越大。

再如，我不知道福耀玻璃的財務部門如何監控外幣資產和負債的規模，在我看來，其外幣資產規模明顯過大。在點評福耀玻璃2016年度利潤分配方案時我曾做過簡單的分析：

福耀玻璃近兩年外幣貨幣資金增長迅速，2016年年末占貨幣資金的比重高達88%，這一比例很不尋常。根據年報數據，2016年公司國外收入占營業收入的比例為34%，這意味著其主要生產經營活動在國內；在公司的股本中，海外股只占20%，這意味著分紅也主要以人民幣的形式發放。就算2017年的資本支出全部為境外投資，扣除這41.92億元后外幣貨幣資金仍有21.83億元，仍是人民幣貨幣資金的2.61倍。

因此，我猜測——福耀玻璃保留如此之多的外幣資金，不知是不是考慮匯兌收益后的結果。

2017年的數據驗證或者支持了我的上述分析。以資本支出為例，根據年報中的披露，2017年福耀玻璃美國項目資本支出僅占公司總支出的9.39%。然而，在2016年年末，福耀玻璃72.11億元的貨幣資金中有9.02億美元，折合人民幣62.55億元，占86.74%。

公司資本開支主要用于新增項目持續投入以及其他公司技改支出所致。本報告期，購建固定資產、無形資產和其他長期資產支付的現金為人民幣 35.90 億元，其中福耀天津汽車玻璃項目資本性支出約人民幣3.63億元，美國汽車玻璃項目資本性支出約人民幣3.37億元，本溪浮法玻璃項目資本性支出約人民幣3.23億元，本公司項目資本性支出約人民幣3.02億元，蘇州汽車玻璃項目資本性支出約1.86億元。

我還注意到，上述對2017年資本支出的敘述中并沒有歐洲項目的內容，而在年報的《董事長致辭》部分中，有“歐洲公司如火如荼開展建設”這樣的語句。我們或許會猜測，為了保證歐洲公司的資本支出，福耀玻璃理應持有相當數量的歐元。然而，事實是2017年年末，福耀玻璃只持有917萬歐元，折合人民幣只有7154萬元（在2016年年末，它還持有1232萬歐元）。與此同時，它持有的美元多達7.65億美元，折合人民幣49.97億元。

福耀玻璃2018年可能仍然會傾向于持有美元。從年報中披露的內容來看，福耀玻璃2017年末未到期的貨幣掉期合同和遠期外匯合同均為以人民幣、歐元等非美元貨幣兌換美元。

于2017年12月31日，本集團與銀行間已簽約但尚未到期的貨幣掉期合同中：以人民幣兌美元之合同本金合計為人民幣1.57億元，合同約定到期匯率為6.45至6.7481，合同將在2018年7月19日至2018年12月25日期間到期；以歐元兌美元之合同本金合計為 18518519歐元，合同約定到期匯率為1.08，合同將在2018年3月23日到期。

于2017年12月31日，本集團與銀行間已簽約但尚未到期的遠期外匯合同中：以歐元兌換美元之合同本金合計為4896000歐元；合同約定的到期匯率為1.20；合同將在2018年8月31日到期。

除此之外，福耀玻璃還有一筆尚未到期的賣出外匯看漲期權合同。

于2017年12月31日，本集團與銀行間已簽約但尚未到期的賣出外匯看漲期權合同中：以美元兌人民幣之合同本金合計為6000萬美元，合同約定到期匯率為6.75-6.9，合同將在2018年1月3日至2018年5月3日到期。

以我粗淺的國際金融知識，不明白福耀玻璃賣出外匯看漲期權如何能夠降低匯兌風險。按教科書的說法，賣出看漲期權收入期權費，預期可能利潤有限，預期可能損失無限。在我看來，這更像是一種投機行為。一葉知秋，我懷疑福耀玻璃的外匯交易中還有其他投機行為。

我還有一個猜測，福耀玻璃能夠賣出美元看漲期權，或許是因為手中有多余的美元。

從2018年美元與人民幣的匯率走勢來分析，福耀玻璃的這筆賣出外匯看漲期權合同賺了錢。但是，這種小錢不賺也罷。在2017年的文章中我曾這樣說，“預測匯率變動并不是一件容易的事情，因此，我希望福耀玻璃的現金能夠滿足生產經營和資本支出即可，在此前提下，多分紅給股東。”那時，福耀玻璃已經連續兩年從匯率波動中受益。

外匯太多影響分紅

2月5日，上交所召開上市公司現金分紅專項說明會，在上交所網站的相關報道中，福耀玻璃受到高度贊揚。

經過努力，滬市上市公司現金分紅的數量和比例穩步提升，年度分紅金額已穩定在6000億左右，占凈利潤比例保持在30%以上，分紅公司家數占比維持在70%左右，已經形成以中國神華、福耀玻璃等為代表的持續高比例現金分紅群體，成為滬市穩定運行和投資者回報的壓艙石。

但是，自2015年達到72%的峰值后，福耀玻璃后來兩年60%的派息率已經低于近5年的平均水平。可以確定的是，這不是因為公司資金不寬裕。只不過，貨幣資金中有76%的部分為外幣。

我還想起了格力電器（000651.SZ），這家以資金充裕和連續分紅著稱的上市公司突然宣布2017年度不分紅，而理由是經不起推敲的資本支出計劃。我注意到，格力電器2017年年末近千億元（996.10億元）的貨幣資金中，有455.21億元為外幣，占比46%，這在很大程度上制約了公司現金分紅的力度。

相對于格力電器，福耀玻璃以現金分紅回報股東的意愿更加強烈，因此，我給予4分的評價。在我點評過的公司中，這是相當高的分數。

對福耀玻璃未來分紅方案我不是很樂觀，公司2017年銀行理財發生額為20.10億元，同比增長了近一半（48.89%）。我擔心公司管理層會越來越喜歡這種簡單的“以錢生錢”的交易，而不是盡可能地多分紅給股東。