黑芝麻“花式”盈利

李國強

小時候經(jīng)常被南方黑芝麻糊的廣告洗腦，那一聲悠長的“南方黑芝麻糊”瞬間把自己帶入了香噴噴的向往之中。

沖調(diào)食品整個行業(yè)基本呈下降趨勢，在競爭加劇、消費需求多樣性的時代，更凸顯產(chǎn)品迎合消費、貼近需求的重要性。南方黑芝麻糊幾乎壟斷了糊類市場，近五年來營收不斷擴大，市場占有率達到40%。但是越是壟斷，越容易達到行業(yè)的天花板，因此，黑芝麻（000716.SZ）凈利潤并未與銷售收入同比例增長。同時，隨著整個行業(yè)的萎縮，如今的年輕人已經(jīng)沒有了“南方黑芝麻糊”這樣的記憶，因此，南方黑芝麻糊兜售的對象變成了中老年群體。黑芝麻也意識到了客戶群體的老化嚴重制約了盈利能力，于是頻繁主動出擊進行變革。

通過收購實現(xiàn)業(yè)務(wù)多元化

業(yè)務(wù)多元化最簡便易行的方式就是收購，自2013年起，黑芝麻加快了并購的步伐。2013年收購黑五類物流100%股權(quán)，2014年收購江西黑五類70%股權(quán)，2015年收購容州物流園100%股權(quán)（2017年轉(zhuǎn)讓）、金日食用油100%股權(quán)，2016年收購京和米業(yè)51%股權(quán)、漢光富硒51%股權(quán)，2017年收購上海禮多多100%股權(quán)、深圳潤谷51%股權(quán)。

從收購的公司類型來看，黑芝麻初期傾向于和自己傳統(tǒng)業(yè)務(wù)相關(guān)的行業(yè)，并做大配套物流。2016年起開始進軍富硒大米，2017年進入電子商務(wù)領(lǐng)域。

然而，根據(jù)2017年的年報數(shù)據(jù)可以得知，黑芝麻的投資收益是負數(shù)（-302萬元）。由于多起收購都是溢價收購，導(dǎo)致商譽余額高達5.59億元。也就是說，這些收購非但沒有達到預(yù)期的效果，還面臨著巨額商譽減值的風險。

擴充品類，加大宣傳并定制周邊食品

多年以來，黑芝麻的營銷方式比較單一，除了偶見電視廣告，鮮有年輕人喜聞樂見的廣告形式。在原有用戶群不斷老化、減少的進程中，2015年，黑芝麻做了一個大膽激進的嘗試，冠名某綜藝節(jié)目，并為之定制周邊食品。根據(jù)節(jié)目屬性，這次的定位是具有更高消費能力的年輕女性，主打黑黑乳。然而，2015年年報顯示，庫存商品余額高達2.78億元，一直到2017年年報，仍顯示黑芝麻的庫存余額為3.58億元。而截至2014年年末，庫存余額不足8000萬元。

在沒有經(jīng)過充分論證和試水的情況下，試圖通過一次冠名活動就能帶來超過2億元的銷售額，公司的舉動讓人很難理解，也說明黑芝麻的營銷策劃存在著很大的問題。由于該綜藝節(jié)目收視率并不理想，導(dǎo)致這次活動遠遠沒有達到預(yù)期，定制的商品壓根沒有銷量，給黑芝麻帶來了很沉重的包袱，也嚴重拖累了2016年的凈利潤。如果不是黑芝麻采用了非常財技，2016年的凈利潤恐怕是虧損的。

黑芝麻2017年又宣布了兩項冠名活動，頗有屢敗屢戰(zhàn)的風骨。在2016年的年報中，僅預(yù)付廣告費就高達1.3億元，遠超凈利潤，占銷售收入的6%左右；2017年年報中，僅預(yù)付給深圳同行同路廣告有限公司的廣告費就高達1.12億元。更為離譜的是，年報里披露，“預(yù)付廣告費由于當年播出的節(jié)目收視率未達到，補資源在以后的節(jié)目中播出。”這個曾經(jīng)家喻戶曉的品牌，開始重新宣傳轉(zhuǎn)型后的自己。

疑點重重的電商渠道進展

2017年，黑芝麻斥資7億元收購了上海禮多多，開始向電商靠攏，通過傳統(tǒng)渠道和電商渠道促進產(chǎn)品銷售。然而這樁收購卻遭遇深交所的問詢函，問詢函首個問題就指向重組是否有利益輸送。原因是2016年9月，禮多多決定以8.46元/股的價格定增募資1.3億元，廣西黑五類全額認購，成為禮多多的第二大股東，持股20%，廣西黑五類正是黑芝麻的控股股東。從廣西黑五類進入禮多多到黑芝麻擬收購禮多多，只有四個月的時間。而在2016年11月，禮多多以4.23元/股的價格給公司高管和核心員工們發(fā)行了1300萬元的股權(quán)“激勵”，兩個月后，公司以約8.76元/股的價格被黑芝麻收購。這些巧合的時間點，難免不被深交所質(zhì)疑存在利益輸送。

撇開收購禮多多的操作疑云，黑芝麻向電商渠道邁進是必須的。黑芝麻意識到了這些問題，試圖通過收購禮多多加速轉(zhuǎn)型并押寶電商和輕脂飲料。

經(jīng)營性現(xiàn)金流量凈額的神操作

據(jù)2017年年報，公司營收大幅增長，凈利潤也有了長足的進步，經(jīng)營性現(xiàn)金流量凈額也是正數(shù)，甚至遠遠高于凈利潤。初看起來，由于現(xiàn)金流量表非常靚麗，公司的利潤貼近“真實”，似乎是電商化轉(zhuǎn)型獲得了極大成功。

但是認真分析資產(chǎn)負債表，發(fā)現(xiàn)背后沒那么簡單。正常情況下，經(jīng)營性現(xiàn)金流量凈額和凈利潤的比例是用來核實利潤真實程度的重要指標。在凈利潤為正值的前提下，這個值和凈利潤越接近，越說明公司的凈利潤是通過賣出商品收到現(xiàn)金而來的。

有正常情況，就有特殊情況，黑芝麻就是后者。公司的經(jīng)營性現(xiàn)金流量凈額不是靠收入基本收到現(xiàn)金而來的，而是靠拖欠供應(yīng)商貨款、稅款等方式來降低經(jīng)營現(xiàn)金流出來實現(xiàn)的。

2017年年報數(shù)據(jù)顯示，公司的應(yīng)收賬款高達7.15億元，比年初增加了5.56億元，增加了350%，而公司2017年的營收僅比上年同期增加了4.57億元。也就是說，新增的營收全部為應(yīng)收款。同時，應(yīng)付賬款增加到2.4億元、應(yīng)交稅費1.09億元、其他應(yīng)付款4.77億元。

所以，公司通過拖欠各種經(jīng)營性款項，在沒有收到銷貨款的情況下，巧妙地實現(xiàn)了經(jīng)營性現(xiàn)金流量凈額為正數(shù)。

通過遞延所得稅資產(chǎn)逆轉(zhuǎn)虧損

2017年，黑芝麻凈利潤超過1億元，但其中有2600萬元政府補助和2300萬元違約收入。再通過拖欠貨款和稅款，實現(xiàn)了現(xiàn)金流的華麗轉(zhuǎn)型，這就是黑芝麻財務(wù)團隊的全部手法了嗎？當然不是，公司2016年的凈利潤采用了更高階的財技來實現(xiàn)！

在經(jīng)營方面的努力沒有開出碩果之后，黑芝麻2016年收獲了5年來第二差的凈利潤，這樣差強人意的業(yè)績也是存在疑點的。2016年的利潤總額為-2113萬元，但凈利潤卻是盈利2517萬元，這是怎么回事呢？再仔細一看，所得稅是-4630萬元。

遞延所得稅資產(chǎn)和遞延所得稅負債比較特殊，并不是企業(yè)真正的資產(chǎn)和負債，而是財務(wù)會計和稅務(wù)會計的差異項目。比如壞賬準備，稅法規(guī)定實際發(fā)生的時候方可以稅前列支，計提的時候不得稅前列支，那么財務(wù)會計計算出來的利潤和稅務(wù)會計計算出來的應(yīng)納稅的利潤就會產(chǎn)生差異。

比如，某公司收入1000萬元，成本500萬元，提取了壞賬準備200萬元，此外沒有其他利潤表項目，那么這家公司的財務(wù)會計的利潤就是300萬元，按照所得稅率25%計算，需要交納的所得稅就是75萬元；但是稅法不承認200萬元壞賬準備，那么稅務(wù)會計的利潤就是500萬元，需要繳納的所得稅為125萬元。這樣就有了50萬元的差額，如何處理？首先這筆錢是必須要交給稅務(wù)局的；其次如果將來真的發(fā)生了壞賬，這50萬元是可以抵扣的，也就是說，這筆差額是“預(yù)支”的稅金，放在“遞延所得稅資產(chǎn)”項目。如果差額是反方向的，就放在“遞延所得稅負債”項目。在計算所得稅的時候，需要用稅務(wù)會計計算的應(yīng)交所得稅加上遞延所得稅負債和遞延所得稅資產(chǎn)的差（這個差又叫做遞延所得稅費用），也就是說，如果遞延所得稅資產(chǎn)比較大，所得稅就可能是負的。

沒錯，黑芝麻就采用了這樣罕見的財技，實現(xiàn)了所得稅為負。其2016年財報里的遞延所得稅資產(chǎn)主要由5995萬元的可抵扣虧損和1490萬元的資產(chǎn)減值準備構(gòu)成。

資產(chǎn)減值準備不難理解，那么什么是可抵扣虧損？因為所得稅是按照利潤總額的百分比（普通企業(yè)為25%）繳納的，如果遇到虧損的年份就不需要繳納，而企業(yè)盈利的年份是可以彌補虧損后再繳納所得稅的，以前年度的虧損可以用來抵扣，這就是可抵扣虧損。根據(jù)稅法，預(yù)計可以彌補的虧損允許做成遞延所得稅資產(chǎn)，可抵扣虧損最多可以抵扣五年。

黑芝麻就將發(fā)生的虧損預(yù)計五年內(nèi)彌補，提取了遞延所得稅資產(chǎn)，從而把2016年的凈利潤精準的調(diào)成了正數(shù)。

對比查閱利潤表的收入、成本項目和現(xiàn)金流量表就真相大白：2016年營業(yè)總收入23.14億元，但營業(yè)總成本為23.28億元，營業(yè)利潤虧損0.14億元；相對應(yīng)的，經(jīng)營性現(xiàn)金流量凈額為-6854萬元，總的現(xiàn)金流量凈額為-2.85億元。由此可見，黑芝麻2016年并沒有真的賺到錢，凈利潤只是賬面的盈利。

據(jù)Wind數(shù)據(jù)統(tǒng)計，整個A股市場，所得稅項目為負數(shù)的企業(yè)并不多見，只有172家，且金額普遍較小，屬于正常調(diào)整。即便所得稅是負數(shù)，也極少能影響凈利潤的性質(zhì)，能通過所得稅費用把虧損做成盈利的就更罕見了。

查閱歷史資料，發(fā)現(xiàn)黑芝麻不是第一次采用這種財技。早在2012年，中國證監(jiān)會廣西監(jiān)管局就針對黑芝麻的2011年年報提出了責令整改函：近三年賬面確認了190.48萬元遞延所得稅資產(chǎn)，2011年年末，遞延所得稅資產(chǎn)余額為1359.44萬元。公司遞延所得稅資產(chǎn)的確認和核算與《企業(yè)會計準則第18號-所得稅》第十一條、十八條規(guī)定不符。