銀行表外業(yè)務(wù)、貨幣政策傳導(dǎo)與銀行風險承擔

權(quán)飛過，王曉芳，劉 柳

(西安交通大學(xué)經(jīng)濟與金融學(xué)院，陜西 西安 710061)

一、引 言

伴隨著利率市場化進程的初步完成，商業(yè)銀行面臨的存貸款競爭壓力不斷升級，盈利空間不斷縮小[1]。表外業(yè)務(wù)因其不列入資產(chǎn)負債表而具有的低成本、高收益以及資本要求低等特點而發(fā)展迅速。根據(jù)《2017年中國金融穩(wěn)定報告》數(shù)據(jù)顯示，截至2016年底，我國銀行業(yè)金融機構(gòu)表外業(yè)務(wù)余額253.52萬億元(含托管資產(chǎn)表外部分)，表外與表內(nèi)總資產(chǎn)規(guī)模占比達109.16%，與比上年末相比提高12.04個百分點。近年來，我國銀行業(yè)金融機構(gòu)的表外業(yè)務(wù)發(fā)展趨勢可由圖1反映。可以發(fā)現(xiàn)，我國銀行業(yè)金融機構(gòu)的表外業(yè)務(wù)規(guī)模增長迅速，表外業(yè)務(wù)余額及同比增速、表外業(yè)務(wù)占表內(nèi)總資產(chǎn)規(guī)模均在2016年快速提高。表外業(yè)務(wù)在為商業(yè)銀行帶來盈利的同時，其薄弱的監(jiān)管以及可能出現(xiàn)的表內(nèi)外風險交叉?zhèn)魅疽l(fā)了監(jiān)管層的關(guān)注。2016年末，監(jiān)管當局提出將表外業(yè)務(wù)納入MPA，并出臺了《商業(yè)銀行表外業(yè)務(wù)風險管理指引(征求意見稿)》，表明監(jiān)管當局對表外業(yè)務(wù)潛在風險的擔憂。

圖1 銀行業(yè)金融結(jié)構(gòu)表外業(yè)務(wù)規(guī)模、增速及占比

深入分析商業(yè)銀行發(fā)展表外業(yè)務(wù)對銀行風險承擔帶來的影響，探索商業(yè)銀行表外業(yè)務(wù)的資金來源與使用方向有“追本溯源”之效。相關(guān)研究發(fā)現(xiàn)，商業(yè)銀行表外業(yè)務(wù)的資金來源主要是發(fā)行理財產(chǎn)品和同業(yè)存單[2]。得益于同業(yè)存單無需繳納存款準備金以及在監(jiān)管方面的優(yōu)勢，同業(yè)存單自2013年推出以來便成為中小銀行主動負債的重要工具。在央行以傳統(tǒng)外匯占款投放流動性模式轉(zhuǎn)向以合格抵押品獲取流動性后，商業(yè)銀行通過“同業(yè)—理財—委外”套利鏈條，實現(xiàn)表內(nèi)資產(chǎn)向表外轉(zhuǎn)移的目的。現(xiàn)有研究發(fā)現(xiàn)同業(yè)業(yè)務(wù)和銀行理財業(yè)務(wù)都存在著期限錯配導(dǎo)致的流動性風險以及多層嵌套導(dǎo)致的交叉感染風險[2][3]。同業(yè)業(yè)務(wù)高杠桿、高復(fù)雜度以及期限錯配等特點提高了銀行收益水平，但也帶來了潛在的風險[4]，如同業(yè)業(yè)務(wù)風險在銀行間相互傳染[5]。進一步，不少學(xué)者探討了同業(yè)業(yè)務(wù)對貨幣政策調(diào)控的影響[6]。邵漢華等(2015)指出同業(yè)業(yè)務(wù)對銀行信貸渠道有弱化作用[7]，削弱了基礎(chǔ)貨幣的調(diào)控效力[8]。黃小英等(2016)利用銀行微觀數(shù)據(jù)實證得到了相同的結(jié)論，并指出同業(yè)業(yè)務(wù)還容易導(dǎo)致資金在金融系統(tǒng)中空轉(zhuǎn)[9]。陳雄兵等(2016)直接采用銀行表外業(yè)務(wù)相關(guān)數(shù)據(jù)，研究發(fā)現(xiàn)表外業(yè)務(wù)強化了貨幣政策信貸傳導(dǎo)渠道，且這種強化效果在資產(chǎn)規(guī)模較小、資本充足率水平和流動性水平較低的銀行表現(xiàn)更為明顯[1]。

綜合上述分析可以發(fā)現(xiàn)，表外業(yè)務(wù)不僅對商業(yè)銀行的風險承擔產(chǎn)生影響，同時還對貨幣政策的傳導(dǎo)渠道以及調(diào)控方式提出了挑戰(zhàn)[10][11]。研究表外業(yè)務(wù)發(fā)展是否會強化貨幣政策的銀行風險渠道，不僅可以拓展現(xiàn)有貨幣政策銀行風險承擔的研究范圍，還能為表外業(yè)務(wù)的風險監(jiān)管提供理論和實證支持。因此，探討表外業(yè)務(wù)對銀行風險承擔的影響具有重要的理論和實踐意義。

本文的貢獻主要體現(xiàn)在以下幾個方面：一是從理論上分析了表外業(yè)務(wù)對銀行風險承擔的雙重效應(yīng)，并著重分析表外業(yè)務(wù)強化貨幣政策銀行風險承擔渠道的兩個渠道——表外業(yè)務(wù)強化了利益搜尋效應(yīng)和改變了央行溝通和反應(yīng)函數(shù)；二是利用2009～2016年間25家上市銀行的面板數(shù)據(jù)，通過構(gòu)建表外業(yè)務(wù)與貨幣政策的交叉項，實證檢驗了表外業(yè)務(wù)對銀行風險承擔的雙重效應(yīng)，發(fā)現(xiàn)表外業(yè)務(wù)對銀行風險承擔的影響存在異質(zhì)性，相比于非系統(tǒng)重要性銀行，系統(tǒng)重要性銀行的響應(yīng)更為穩(wěn)健審慎；三是研究發(fā)現(xiàn)表外業(yè)務(wù)對貨幣政策銀行風險承擔渠道的強化作用還與貨幣政策工具的選擇有關(guān)，與傳統(tǒng)數(shù)量型和價格型貨幣政策工具相比，選擇市場化利率作為貨幣政策工具有助于削弱表外業(yè)務(wù)對貨幣政策銀行風險承擔渠道的強化作用，降低銀行的風險承擔水平。

二、表外業(yè)務(wù)對銀行風險承擔的影響機理分析

(一)表外業(yè)務(wù)與銀行風險承擔

表外業(yè)務(wù)對銀行風險承擔的影響主要體現(xiàn)在：(1)表外業(yè)務(wù)的高復(fù)雜性提高了對高風險信貸項目的風險容忍度，導(dǎo)致銀行潛在信貸風險積累。商業(yè)銀行通過復(fù)雜的證券化和分層設(shè)計，能夠合理規(guī)避監(jiān)管部門設(shè)置的監(jiān)管限制、降低授信門檻、提高了銀行風險承擔水平。(2)表外業(yè)務(wù)利用理財資金或代銷，通過各類通道業(yè)務(wù)模式，隱性提高了銀行的真實杠桿率水平，削弱了銀行抵御市場沖擊的能力。(3)銀行表外理財業(yè)務(wù)的資金池業(yè)務(wù)模式，容易導(dǎo)致流動性期限錯配[12]，提高了銀行的流動性風險。(4)商業(yè)銀行通過同業(yè)投資業(yè)務(wù)將自營資金“委外”投資，并結(jié)合貼現(xiàn)+買入返售業(yè)務(wù)及各類通道業(yè)務(wù)，突破了股權(quán)投資等監(jiān)管限制，使得表外業(yè)務(wù)潛在風險快速積聚[13]。表外業(yè)務(wù)上述特點削弱了監(jiān)管的有效性，導(dǎo)致銀行風險承擔水平的上升。因此本文提出假設(shè)：

H1：表外業(yè)務(wù)發(fā)展提高了商業(yè)銀行的風險承擔水平。

(二)表外業(yè)務(wù)與貨幣政策銀行風險承擔渠道

結(jié)合表外業(yè)務(wù)高杠桿、高復(fù)雜度等特點[14]，本文嘗試將表外業(yè)務(wù)對貨幣政策銀行風險承擔傳導(dǎo)渠道機理的影響總結(jié)為如下兩個方面。

1．表外業(yè)務(wù)對利益搜尋效應(yīng)的強化影響

貨幣政策銀行風險承擔渠道的利益搜尋效應(yīng)是指貨幣政策降低無風險利率使銀行貸款收益下降，導(dǎo)致與其粘性的回報率目標形成沖突，從而迫使商業(yè)銀行提高風險容忍度，提高銀行風險承擔水平[15][16]。利益搜尋效應(yīng)產(chǎn)生的根本原因是寬松的貨幣政策降低銀行的貸款利率，導(dǎo)致銀行資產(chǎn)收益率下降。在利率市場化背景下，商業(yè)銀行之間的競爭日益激烈，利差不斷縮小。表外業(yè)務(wù)作為銀行的創(chuàng)新業(yè)務(wù)，以其高復(fù)雜度的產(chǎn)品設(shè)計以及對杠桿率和股權(quán)投資限制等的規(guī)避，能夠使銀行以較低的資金成本獲取更高的投資收益。以銀行表外理財為例，商業(yè)銀行通過發(fā)行理財產(chǎn)品吸納資金，通過各類通道業(yè)務(wù)將資金委外投資，不但規(guī)避了資本充足率、杠桿率以及貸款損失準備等監(jiān)管的限制，而且表外業(yè)務(wù)的資金投向更加自由，資金將更多地投向高風險、高收益項目，因此表外業(yè)務(wù)強化了利益搜尋效應(yīng)。與此同時，表外業(yè)務(wù)對于利益搜尋效應(yīng)的強化作用還表現(xiàn)出順周期現(xiàn)象：寬松的貨幣政策通過擴大資金供給而降低無風險利率，此時銀行通過發(fā)行理財產(chǎn)品吸收資金更加容易[17]，理財產(chǎn)品規(guī)模的擴張速度更快，商業(yè)銀行利益搜尋動機更加強烈。表外業(yè)務(wù)對利益搜尋效應(yīng)的強化影響還可以用行為金融理論來解釋：銀行通過表外業(yè)務(wù)追逐高收益的行為更加容易引發(fā)“羊群效應(yīng)”，即銀行相互效仿發(fā)展表外業(yè)務(wù)追逐高收益，導(dǎo)致單個銀行風險承擔水平不斷上升。

2．表外業(yè)務(wù)對央行溝通和反應(yīng)函數(shù)的影響

央行溝通和反應(yīng)函數(shù)對銀行風險承擔的影響主要是指央行政策的透明度和可信度對商業(yè)銀行預(yù)期有重要影響[18]。當政策透明度和可信度較高時，若商業(yè)銀行預(yù)期央行會對威脅銀行系統(tǒng)穩(wěn)定的不利沖擊采取措施，則商業(yè)銀行提高風險承擔水平；反之，商業(yè)銀行則降低其風險承擔水平[19][20]。表外業(yè)務(wù)對央行溝通和反應(yīng)函數(shù)的影響體現(xiàn)在：(1)表外業(yè)務(wù)加強了單個銀行在銀行系統(tǒng)中的重要性。表外業(yè)務(wù)通過業(yè)務(wù)創(chuàng)新等多種模式創(chuàng)新，增強了銀行間市場連接的緊密性和關(guān)聯(lián)性，單個銀行經(jīng)營失敗產(chǎn)生的負外部效應(yīng)不斷增大。因此，表外業(yè)務(wù)的發(fā)展迫使央行不得不對單個銀行的經(jīng)營失敗采取救助，上述預(yù)期效應(yīng)的改變使得銀行承擔風險的意愿上升。(2)表外業(yè)務(wù)高復(fù)雜性和高杠桿加劇了信息不對稱導(dǎo)致的委托代理問題。高復(fù)雜性導(dǎo)致的信息不對稱問題增加了資金所有者對銀行監(jiān)管的難度，降低了其參與監(jiān)管的積極性；表外業(yè)務(wù)能夠在滿足資本充足率和杠桿率監(jiān)管前提下，加大銀行真實杠桿率水平[16]。根據(jù)委托代理理論，當銀行杠桿率較高時，銀行不能夠完全內(nèi)部化貸款違約損失，但是卻能夠享受高風險投資項目帶來的高收益。有限的損失與較高的風險投資收益導(dǎo)致逆向選擇問題，即杠桿率較高的銀行更加傾向于批準更多的貸款給高風險的投資項目。因此表外業(yè)務(wù)加劇了銀行與儲蓄者之間的委托-代理問題，改變了銀行的自身反應(yīng)函數(shù)。

綜合上述分析可以發(fā)現(xiàn)，表外業(yè)務(wù)通過強化銀行利益搜尋效應(yīng)和改變央行溝通和反應(yīng)函數(shù)兩個渠道，改變了銀行風險承擔意愿，使得銀行風險承擔水平不斷上升。因此，本文提出假設(shè)：

H2：表外業(yè)務(wù)強化了貨幣政策的銀行風險承擔渠道，提高了銀行的風險承擔水平。

眾多有關(guān)貨幣政策銀行風險承擔的研究關(guān)注了銀行異質(zhì)性帶來的影響。馬草原和李成(2013)研究指出，以“工、農(nóng)、中、建、交”為代表的我國系統(tǒng)重要性銀行，其國有控股的產(chǎn)權(quán)性質(zhì)不僅扭曲了委托代理機制，同時對經(jīng)濟發(fā)展的剛性支持使其偏離了企業(yè)利潤最大化目標，使得經(jīng)營目標高度契合政府調(diào)控意圖[21]。系統(tǒng)重要性銀行的產(chǎn)權(quán)性質(zhì)削弱了表外業(yè)務(wù)逐利效應(yīng)對其風險承擔帶來的沖擊，其原因為：一方面系統(tǒng)重要性銀行的經(jīng)營目標多元化削弱了發(fā)展表外業(yè)務(wù)動機；另一方面，系統(tǒng)重要性銀行的套利模式更加安全可靠。得益于其系統(tǒng)重要性地位，系統(tǒng)重要性銀行能夠從央行以更低的成本獲取資金，而股份制商業(yè)銀行和城市商業(yè)銀行則通過同業(yè)拆借向大型商業(yè)銀行獲取資金，通過發(fā)展表外業(yè)務(wù)，將資金投入到高風險高收益的投資項目中，以期實現(xiàn)“彎道超車”。因此，表外業(yè)務(wù)對系統(tǒng)重要性大型商業(yè)銀行的風險承擔影響與對非系統(tǒng)重要性銀行的影響存在明顯的差異。與此同時，系統(tǒng)重要性銀行由于處在金融體系的核心位置，其受到的資本監(jiān)管和信息披露政策更為嚴格。監(jiān)管標準的不同會造成銀行風險承擔行為的差異[22][23]，與非系統(tǒng)重要性銀行相比，系統(tǒng)重要性銀行的經(jīng)營策略更為保守，風險決策更為審慎[24]。因此表外業(yè)務(wù)通過強化貨幣政策銀行風險承擔渠道影響其風險承擔水平的可能性更低，故本文提出假設(shè)：

H3：表外業(yè)務(wù)對銀行風險承擔的影響具有異質(zhì)性，與非系統(tǒng)重要性銀行相比，表外業(yè)務(wù)對系統(tǒng)重要性銀行的影響程度較低。

三、變量定義與研究設(shè)計

(一)研究樣本與數(shù)據(jù)來源

采用面板數(shù)據(jù)實證分析不僅能夠捕捉樣本的動態(tài)變化，而且可以保證信息的完整[25]。考慮數(shù)據(jù)的可得性，本文選擇 2009～2016 年5 家系統(tǒng)重要性商業(yè)銀行和20 家非系統(tǒng)重要性商業(yè)銀行的面板數(shù)據(jù)作為研究樣本*5家系統(tǒng)重要性銀行為中國銀行、中國工商銀行、交通銀行、中國建設(shè)銀行和中國農(nóng)業(yè)銀行；20家非系統(tǒng)重要性銀行包含8家股份制商業(yè)銀行：平安銀行、浦發(fā)銀行、華夏銀行、民生銀行、招商銀行、興業(yè)銀行、廣大銀行和中信銀行；12家城市商業(yè)銀行：寧波銀行、江陰銀行、張家港銀行、無錫銀行、江蘇銀行、杭州銀行、南京銀行、常熟銀行、北京銀行、上海銀行、貴陽銀行和吳江銀行。。按照 2016 年第 4 季度數(shù)據(jù)估算，這25 家商業(yè)銀行的資產(chǎn)規(guī)模占商業(yè)銀行金融機構(gòu)總資產(chǎn)規(guī)模的72.45%，基本能夠代表中國商業(yè)銀行的整體情況。本文數(shù)據(jù)主要來源于 BankScope 數(shù)據(jù)庫、Wind數(shù)據(jù)庫以及上市公司發(fā)布的年報。

(二)變量說明

1．被解釋變量：銀行風險承擔水平(Risk)

現(xiàn)有文獻提出的商業(yè)銀行風險承擔的代理變量主要有預(yù)期違約頻率(EDF)、Z值、風險加權(quán)資產(chǎn)比率和不良貸款率[26][27]。EDF能夠準確反映銀行風險承擔意愿，但國內(nèi)信用評級相對落后、數(shù)據(jù)難以獲取。Z值反映商業(yè)銀行的破產(chǎn)風險，然而考慮到我國商業(yè)銀行破產(chǎn)概率極低，該指標不能準確反映銀行風險。風險加權(quán)資產(chǎn)比率是風險加權(quán)資產(chǎn)與總資產(chǎn)的比例，能夠較好地反映銀行的風險承擔水平[27]。本文進一步利用不良貸款率作為代理變量進行穩(wěn)健性檢驗。

2．核心解釋變量

(1)表外業(yè)務(wù)(OBS)：我國表外業(yè)務(wù)主要包含商業(yè)銀行承兌票據(jù)和商業(yè)銀行理財產(chǎn)品等業(yè)務(wù)[17]。參考陳雄兵等(2016)的研究，對表外業(yè)務(wù)規(guī)模取自然對數(shù)，然后差分處理，以表外業(yè)務(wù)增長率(Δln(OBSi,t))反映表外業(yè)務(wù)的發(fā)展[1]。

(2)貨幣政策(MP)： 參考現(xiàn)有的研究，貨幣政策的代理變量有三個月期的商業(yè)銀行間利率[27]、實際聯(lián)邦基金利率[28]等。本文借鑒已有的研究[29][30]，選擇存款基準利率(RD，價格型貨幣政策工具)和法定存款準備金率(RR，數(shù)量型貨幣政策工具)作為貨幣政策的代理變量*本文的存款基準利率與法定存款基準利率均通過時間加權(quán)得到，并且區(qū)分了大型金融機構(gòu)和中小型金融機構(gòu)的準備金率差異。。同時，構(gòu)建市場化利率(RM)作為貨幣政策代理變量，以更好地探討利率市場化對于貨幣政策商業(yè)銀行風險承擔的影響[31]。

(3)貨幣政策與表外業(yè)務(wù)交叉項(MPi,t×Δln(OBSi,t))：反映表外業(yè)務(wù)與貨幣政策對商業(yè)銀行風險承擔的共同作用影響。當交叉項與貨幣政策回歸系數(shù)符號相同時，則表外業(yè)務(wù)強化了貨幣政策的銀行風險承擔渠道，反之則削弱了貨幣政策的商業(yè)銀行風險承擔渠道。

3．控制變量：分為商業(yè)銀行特征層面的控制變量和宏觀經(jīng)濟變量

(1)資產(chǎn)規(guī)模(Size)：對銀行總資產(chǎn)取對數(shù)。根據(jù)已有研究，資產(chǎn)規(guī)模較大的商業(yè)銀行風險管理能力更強，商業(yè)銀行整體風險較小。

(2)資本充足率(Car)：資本與資產(chǎn)的比率。根據(jù)委托-代理理論，當商業(yè)銀行資本充足率水平較高時，商業(yè)銀行風險承擔意愿降低，故其更加注重表外業(yè)務(wù)帶來的風險，避免表外業(yè)務(wù)過快發(fā)展帶來的負面影響；當資本充足率較低時，商業(yè)銀行為博取高額收益，更加傾向于發(fā)展表外業(yè)務(wù)，投資于高風險高收益的信貸項目，進而提高商業(yè)銀行風險承擔水平。

(3)流動性比率(Lr)：流動性資產(chǎn)/(存款+短期借款)。當商業(yè)銀行流動性較好時，其受到流動性沖擊而被迫采用表外業(yè)務(wù)進行融資的概率越低，風險承擔水平相應(yīng)較低。

(4)商業(yè)銀行業(yè)集中程度(CR4)：資產(chǎn)規(guī)模排名前4的銀行資產(chǎn)之和占銀行業(yè)總資產(chǎn)的比例。集中度越高，表明銀行間市場競爭程度較弱[32]。商業(yè)銀行業(yè)之間激烈的競爭會迫使商業(yè)銀行選擇成本更低、收益更高以及對資本要求更少的表外業(yè)務(wù)[1]，因此市場集中度的下降會提高商業(yè)銀行的風險承擔水平。

(5)宏觀經(jīng)濟層面控制變量：經(jīng)濟增長速度(GDP)。宏觀經(jīng)濟控制變量反映了在不同時期，宏觀經(jīng)濟環(huán)境對于商業(yè)銀行風險承擔的不同影響。

表1 變量描述

表2 變量統(tǒng)計性描述

(三)研究設(shè)計

在研究貨幣政策與銀行風險承擔的文獻中，一個重要的問題是解決貨幣政策與其他解釋變量的內(nèi)生性問題。顯而易見的是，寬松的貨幣政策能夠通過降低資金成本，誘導(dǎo)商業(yè)銀行表外業(yè)務(wù)規(guī)模的擴張，特別是能夠促進商業(yè)銀行表外理財業(yè)務(wù)的快速增長。因此，為解決表外業(yè)務(wù)與貨幣政策的內(nèi)生性問題，我們借鑒Paligorova等(2017)的研究方法，分兩步來驗證表外業(yè)務(wù)是否強化了貨幣政策銀行風險承擔渠道[33]。

第一步，將表外業(yè)務(wù)作為被解釋變量，利用貨幣政策和控制變量對其進行回歸，設(shè)計計量模型：

Δln(OBSi,t)=αMPt-1+ηZi,t-1+ξMi,t-1+λi+εi,t

(1)

其中，OBSi,t表示樣本銀行i在t時刻的表外業(yè)務(wù)規(guī)模，Zi,t-1表示銀行業(yè)層面的控制變量組，Mi,t-1代表宏觀層面的控制變量組，λi為固定效應(yīng)，εi,t為誤差項。為了避免表外業(yè)務(wù)與其余變量間的內(nèi)生性問題，將上式回歸方程得到的誤差項記為Δln(OBSi,t)RES，并將它作為檢驗表外業(yè)務(wù)對貨幣政策銀行風險承擔渠道影響的解釋變量[34]。可以發(fā)現(xiàn)，此時表外業(yè)務(wù)不再受到貨幣政策與其他變量的影響，因此避免了變量之間的內(nèi)生性問題。

第二步，Δln(OBSi,t)RES作為解釋變量，檢驗表外業(yè)務(wù)對銀行風險承擔的雙重影響：

Riski,t=β0+β1MPi,t-1+β2Δln(OBSi,t-1)RES+β3MPi,t-1×Δln(OBSi,t-1)RES+

(2)

式(2)中，我們重點關(guān)注系數(shù)β1與β3的異同，同時關(guān)注表外業(yè)務(wù)的回歸系數(shù)β2。根據(jù)本文的理論分析，若表外業(yè)務(wù)強化了貨幣政策的銀行風險承擔渠道，則β1和β3的符號應(yīng)保持相同。表外業(yè)務(wù)對銀行風險承擔的直接影響則由β2反映，若β2>0則說明表外業(yè)務(wù)發(fā)展提高了銀行風險承擔水平，反之則是降低了銀行風險承擔水平。

四、實證分析

(一)表外業(yè)務(wù)對銀行風險承擔的雙重影響

1．實證檢驗結(jié)果分析

常用的靜態(tài)面板包括混合模型、固定效應(yīng)模型和隨機效應(yīng)模型。為選擇適當?shù)幕貧w模型，首先，比較混合模型和固定效應(yīng)模型，F(xiàn)檢驗統(tǒng)計量(P=0.000)顯示拒絕混合模型，應(yīng)選擇固定效應(yīng)模型。其次，比較混合模型和隨機效應(yīng)模型，LM檢驗統(tǒng)計量(P=0.923)表明接受個體隨機效應(yīng)，拒絕混合模型。最后，利用Hausmam檢驗比較固定效應(yīng)模型和隨機效應(yīng)模型，結(jié)果顯示，拒絕解釋變量與隨機擾動項不相關(guān)的原假設(shè)，表明固定效應(yīng)模型優(yōu)于隨機效應(yīng)模型。因此，本節(jié)使用固定效應(yīng)模型來進行估計。表3給出了相關(guān)估計結(jié)果。

表3 假設(shè)H1和H2 的回歸結(jié)果

續(xù)表

變量模型1模型2模型3模型4模型5模型6(RD)(RR)(RM)(RD)(RR)(RM)Size-0.473***(-4.26)-0.214*(-1.76)-0.196*(-1.56)-0.532***(-4.94)-0.228*(-1.87)-0.187*(-1.42)Car-0.041***(-6.19)-0.037***(-5.78)-0.042***(-6.42)-0.052***(-6.67)-0.043***(-6.53)-0.048***(-6.98)Lr-0.005*(-1.02)-0.013**(-2.63)-0.009*(-1.32)-0.004*(-1.23)-0.011**(-1.99)-0.007*(-1.44)CR4-0.067**(-2.06)-0.060**(-1.96)-0.093**(-2.66)-0.071**(-2.31)-0.066**(-2.12)-0.087**(-2.54)GDP-0.086**(-2.54)-0.115***(-3.32)-0.105***(-2.95)-0.091**(-2.87)-0.117***(-3.56)-0.112***(-2.99)R20.1860.1920.2010.1760.1880.195

注：*** 、** 、*分別表示在1%、5%、10%水平下顯著；括號內(nèi)為t值；回歸結(jié)果中省略了常數(shù)項。下同。

模型(1)～(3)顯示了在不同貨幣政策工具下的回歸結(jié)果。結(jié)果表明：

(1)表外業(yè)務(wù)對于商業(yè)銀行風險承擔的回歸系數(shù)β2>0，說明表外業(yè)務(wù)的快速增長導(dǎo)致商業(yè)銀行風險承擔水平的上升，說明假設(shè)H1是正確的。假設(shè)H2亦得到實證支持，即表外業(yè)務(wù)確實強化了貨幣政策銀行風險承擔渠道，提高了銀行風險承擔水平。反映在回歸系數(shù)β1和β3同為負數(shù)并且顯著(RM回歸下不顯著，解釋見后文)，說明表外業(yè)務(wù)發(fā)展強化了貨幣政策商業(yè)銀行風險承擔渠道，進而間接提高了銀行風險承擔水平。其經(jīng)濟學(xué)解釋為：一方面，表外業(yè)務(wù)發(fā)展增強了利益搜尋效應(yīng)，商業(yè)銀行通過發(fā)展表外業(yè)務(wù)追逐高風險高收益投資項目，提升了銀行的風險承擔水平；另一方面，表外業(yè)務(wù)高復(fù)雜性和高杠桿性改變了商業(yè)銀行對央行的政策預(yù)期和自身反應(yīng)函數(shù)，提升了自身風險承擔意愿。高杠桿率使得商業(yè)銀行能夠以更低的成本面對高風險高收益投資帶來的損失，因此商業(yè)銀行更加偏好于高風險高收益項目，最終提高了商業(yè)銀行的風險承擔水平。貨幣政策變量的系數(shù)為負，且都在1%水平下顯著，表明貨幣政策對商業(yè)銀行風險承擔渠道確實存在[35]。當實施寬松的貨幣政策時，下調(diào)存款基準利率、降低存款準備金率及市場利率時，商業(yè)銀行風險承擔水平上升[19]。

(2)考察商業(yè)銀行業(yè)層面的控制變量，商業(yè)銀行資產(chǎn)規(guī)模和資本充足率與銀行風險承擔之間為負相關(guān)關(guān)系，銀行規(guī)模越大、資本充足率越高，則其風險承擔水平更低[19]。流動性比率的回歸系數(shù)為負，表明商業(yè)銀行流動性較高可以降低銀行的風險承擔水平：流動性越高，則銀行面臨的流動性風險越低，故發(fā)生流動性風險的可能性越小[1]。行業(yè)集中度對商業(yè)銀行風險承擔的回歸系數(shù)在1%水平下顯著為負數(shù)，這表明商業(yè)銀行業(yè)的激烈競爭會削弱商業(yè)銀行的市場勢力，降低商業(yè)銀行業(yè)的集中度，提高商業(yè)銀行的風險承擔水平[32]。

(3)宏觀經(jīng)濟層面的控制變量GDP的回歸系數(shù)顯著且為負數(shù)，表明經(jīng)濟增速與銀行風險承擔之間存在負相關(guān)關(guān)系。當經(jīng)濟增速降低時，商業(yè)銀行目標收益率與投資收益率之間的差距會迫使商業(yè)銀行追逐更高收益的風險資產(chǎn)，導(dǎo)致商業(yè)銀行風險承擔水平提高。

值得注意的是，不同貨幣政策工具下，貨幣政策與表外業(yè)務(wù)交叉項對于商業(yè)銀行風險承擔的回歸系數(shù)大小不同，并且顯著性差異明顯。在傳統(tǒng)的貨幣政策工具下(存款基準利率和存款準備金率)，表外業(yè)務(wù)與貨幣政策交叉項的回歸系數(shù)在5%水平下顯著，說明在上述兩種貨幣政策工具下，表外業(yè)務(wù)強化了貨幣政策銀行風險承擔渠道，放大了貨幣政策實施對銀行風險承擔的影響。在市場化利率工具下，交叉項回歸系數(shù)并不顯著。一個可能的解釋是：表外業(yè)務(wù)本身為商業(yè)銀行適應(yīng)市場化競爭的市場化行為，以市場化利率為貨幣政策工具促使商業(yè)銀行對其風險承擔水平和風險收益進行權(quán)衡，因此削弱表外業(yè)務(wù)對貨幣政策銀行風險承擔渠道的強化效應(yīng)。

2.穩(wěn)健性檢驗

(1)內(nèi)生性問題。模型(4)～(6)是內(nèi)生性檢驗結(jié)果。為避免表外業(yè)務(wù)與銀行風險承擔水平之間的內(nèi)生性問題，借鑒Fisman 等(2007)的研究，我們將單個銀行的表外業(yè)務(wù)增長率用同年度其他商業(yè)銀行表外業(yè)務(wù)增長率的平均值替代，然后結(jié)合兩步法進行估計[35]。內(nèi)生檢驗結(jié)果再次表明，表外業(yè)務(wù)回歸系數(shù)為顯著為正，說明表外業(yè)務(wù)與銀行風險承擔之間存在正相關(guān)關(guān)系；交叉項系數(shù)與貨幣政策的回歸系數(shù)正負號保持一致且至少在5%水平下顯著，說明表外業(yè)務(wù)確實強化了貨幣政策銀行風險承擔渠道，從而間接提高了銀行的風險承擔水平。

(2)為保證研究結(jié)論的可靠性，采用動態(tài)SYSGMM方法構(gòu)建動態(tài)面板模型，進一步檢驗假設(shè)H1和H2。

Riski,t=β0+ρRiski,t-1+β1MPi,t-1+β2Δln(OBSi,t-1)RES+β3MPi,t-1×ΔΔln(OBSi,t-1)RES

(3)

由于商業(yè)銀行風險承擔具有連續(xù)性，靜態(tài)面板可能會導(dǎo)致估計偏差，同時商業(yè)銀行層面的控制變量都可能具有一定的內(nèi)生性，利用動態(tài)面板數(shù)據(jù)還可以避免變量的內(nèi)生性問題[19]。鑒于差分廣義矩(DIFFGMM)存在弱工具等問題，本文采用系統(tǒng)廣義矩(SYSGMM)模型對(3)式進行估計，并根據(jù)AR(2)檢驗和Sargan檢驗分析動態(tài)模型的合理性。

表4 假設(shè)H1和H2穩(wěn)健性檢驗(動態(tài)模型)

表4是利用SYSGMM模型的回歸結(jié)果，可以發(fā)現(xiàn)AR(2)檢驗和Sargan檢驗結(jié)果顯示使用動態(tài)模型是合理的。核心解釋變量，貨幣政策、表外業(yè)務(wù)以及兩者的交叉項的回歸系數(shù)與靜態(tài)模型符號一致，這表明表外業(yè)務(wù)確實強化了貨幣政策的銀行風險承擔渠道，提高了銀行風險承擔水平。

為進一步驗證本文研究結(jié)論的可靠性，采用商業(yè)銀行不良貸款率(Risknpl)作為銀行風險承擔的代理變量進行回歸，同時對樣本進行5%的極端值縮尾處理。穩(wěn)健性檢驗結(jié)果表明，表外業(yè)務(wù)的回歸系數(shù)為顯著為正，并且貨幣政策與表外業(yè)務(wù)交叉項的回歸系數(shù)與貨幣政策回歸系數(shù)的符號相同，這再次證明了本文研究結(jié)論的可靠性。

(二)表外業(yè)務(wù)對銀行風險承擔的異質(zhì)性影響

為檢驗假設(shè)H3，驗證表外業(yè)務(wù)對系統(tǒng)重要性銀行與非系統(tǒng)重要性銀行影響是否存在異質(zhì)性，我們直接采用系統(tǒng)GMM方法對上述兩類進行分類估計。根據(jù)表5的回歸結(jié)果， AR(2)表明動態(tài)模型是合理的，并且Sargan檢驗表明工具變量有效。模型(10)～(12)是系統(tǒng)重要性銀行在三種不同貨幣政策工具下的回歸結(jié)果，而模型(13)～(15)則反映了表外業(yè)務(wù)對非系統(tǒng)重要性銀行的影響差異。可以發(fā)現(xiàn)，回歸結(jié)果支持命題3的假說，即表外業(yè)務(wù)對不同類型銀行風險承擔的影響具有異質(zhì)性，相比于非系統(tǒng)重要性商業(yè)銀行，系統(tǒng)重要性商業(yè)銀行對表外業(yè)務(wù)的響應(yīng)更加審慎。這主要體現(xiàn)在：(1)與非系統(tǒng)重要性商業(yè)銀行相比，表外業(yè)務(wù)對系統(tǒng)重要性商業(yè)銀行風險承擔水平的回歸系數(shù)較小，且顯著性水平較低。比較模型(10)和模型(13)可以發(fā)現(xiàn)，表外業(yè)務(wù)對系統(tǒng)重要性銀行的回歸系數(shù)為0.035且在5%水平下顯著；而表外業(yè)務(wù)對非系統(tǒng)重要性銀行回歸系數(shù)為0.056且在1%水平顯著，這表明表外業(yè)務(wù)對于系統(tǒng)重要性銀行的風險承擔影響程度較弱。(2)交叉項MP×Δln(OBS)的回歸系數(shù)在不同樣本回歸下表現(xiàn)出明顯的差異：對系統(tǒng)重要性商業(yè)銀行進行估計的交叉項回歸系數(shù)為負，并且都不顯著；而對非系統(tǒng)重要性商業(yè)銀行，交叉項的回歸系數(shù)在5%水平下顯著為負(當貨幣政策工具為市場化利率時不顯著)，且系數(shù)絕對值相對更大，表明表外業(yè)務(wù)對貨幣政策銀行風險承擔渠道的強化作用表現(xiàn)出異質(zhì)性。系統(tǒng)重要性銀行，特別是5大國有商業(yè)銀行，由于組織規(guī)模龐大，產(chǎn)權(quán)性質(zhì)國有以及經(jīng)營策略保守和政策監(jiān)管嚴厲[21]，發(fā)展表外業(yè)務(wù)提高風險承擔水平的動機較弱，因此削弱了表外業(yè)務(wù)通過強化貨幣政策銀行風險承擔渠道而對其風險承擔水平產(chǎn)生的間接影響。

除此之外，其余控制變量的回歸系數(shù)大致與模型(7)～(9)的結(jié)果保持一致。貨幣政策回歸系數(shù)為負且至少在10%水平下顯著，表明貨幣政策銀行風險承擔渠道的存在性；當選擇市場利率為貨幣政策工具時，表外業(yè)務(wù)與貨幣政策的交叉項兩者的回歸系數(shù)依舊不顯著。進一步，本文還對上述研究結(jié)論進行了如下穩(wěn)健性檢驗，一是以不良貸款率作為被解釋變量進行的穩(wěn)健性檢驗；二是對樣本做5%的極端值縮尾處理后進行穩(wěn)健性分析。穩(wěn)健性檢驗結(jié)果支持本文假設(shè)H3的結(jié)論。

表5 假設(shè)H3的回歸結(jié)果

五、結(jié)論與政策建議

(一)研究結(jié)論

本文利用我國25商業(yè)銀行2009～2016年的面板數(shù)據(jù)，從理論和實證上研究了表外業(yè)務(wù)對銀行風險承擔的雙重影響。理論分析表明，表外業(yè)務(wù)高復(fù)雜性、高杠桿率、低透明度和流動性期限錯配風險等直接提高了銀行風險承擔水平，而表外業(yè)務(wù)通過強化利益搜尋效應(yīng)和改變央行溝通和反應(yīng)函數(shù)，強化了貨幣政策銀行風險承擔渠道。在實證檢驗中，本文利用工具變量法和兩步法解決變量之間的內(nèi)生性問題，并采用不同的風險承擔測度指標進行穩(wěn)健性檢驗，發(fā)現(xiàn)表外業(yè)務(wù)對銀行風險承擔影響具有雙重效應(yīng)，且表外業(yè)務(wù)對銀行風險承擔的影響還體現(xiàn)出異質(zhì)性：相比于非系統(tǒng)重要性商業(yè)銀行，系統(tǒng)重要性商業(yè)銀行由于受到更嚴格的監(jiān)管以及經(jīng)營目標多元化等原因，表外業(yè)務(wù)對系統(tǒng)性商業(yè)銀行風險承擔的直接影響程度較低，同時表外業(yè)務(wù)對系統(tǒng)重要性商業(yè)銀行的間接影響并不顯著。

表外業(yè)務(wù)對貨幣政策銀行風險承擔渠道的強化效應(yīng)還與貨幣政策工具選擇有非常緊密的聯(lián)系。當貨幣政策工具為存款準備金率和存款基準利率時，表外業(yè)務(wù)能夠顯著強化貨幣政策的銀行風險承擔渠道，具體表現(xiàn)為貨幣政策與表外業(yè)務(wù)交叉項對商業(yè)銀行風險承擔的回歸系數(shù)與貨幣政策的回歸系數(shù)保持符號一致(正負號相同)且顯著，這意味著當實施寬松的貨幣政策導(dǎo)致銀行風險承擔水平提高時，表外業(yè)務(wù)的快速發(fā)展則強化了貨幣政策對銀行風險承擔的影響作用，進一步提高了銀行的風險承擔水平；當以市場化利率為貨幣政策工具時，表外業(yè)務(wù)對貨幣政策銀行風險承擔渠道的強化效應(yīng)并不顯著。

(二)政策建議

根據(jù)本文的研究結(jié)論，為更好地防范表外業(yè)務(wù)發(fā)展對銀行風險承擔帶來的負向沖擊，首先要提高對表外業(yè)務(wù)的認識，明確表外業(yè)務(wù)創(chuàng)新類型，對表外業(yè)務(wù)實行“穿透式”監(jiān)管。表外業(yè)務(wù)監(jiān)管面臨的最大難題在于被監(jiān)管產(chǎn)品多層嵌套導(dǎo)致的透明度交叉，從而難以對其潛在的金融風險進行準確的識別。不同表外業(yè)務(wù)所屬的金融創(chuàng)新類型不同，對商業(yè)銀行風險承擔的影響也不同，因此監(jiān)管中需要區(qū)別對待不同類型的表外業(yè)務(wù)創(chuàng)新，進行“穿透式”監(jiān)管。其次，表外業(yè)務(wù)對貨幣政策銀行風險承擔渠道的強化效應(yīng)表明，寬松的貨幣政策配合快速發(fā)展的表外業(yè)務(wù)會對商業(yè)銀行風險承擔水平造成“復(fù)合”沖擊，提高商業(yè)銀行的風險承擔水平。因此，為防范表外業(yè)務(wù)對銀行的風險承擔產(chǎn)生負向沖擊，要審慎選擇貨幣政策工具。選擇市場化利率作為貨幣政策調(diào)控工具有助于削弱表外業(yè)務(wù)對商業(yè)銀行風險承擔的雙重影響，故要不斷健全市場化利率的形成機制、疏通貨幣政策傳導(dǎo)渠道，降低表外業(yè)務(wù)對貨幣政策銀行風險承擔渠道的強化作用，削弱表外業(yè)務(wù)對銀行風險承擔的負向影響。最后，為規(guī)避表外業(yè)務(wù)發(fā)展對貨幣政策銀行風險傳導(dǎo)渠道的影響，還需進一步創(chuàng)新貨幣政策工具，探討如借貸便利類等貨幣政策工具的銀行風險傳導(dǎo)機理，弱化表外業(yè)務(wù)對貨幣政策銀行風險承擔渠道的影響。