利率市場化對房地產行業資本結構影響的實證研究

齊娥 劉婧 何麗娜

1 [摘要]本文以2004-2015年的滬深交易所的42家房地產上市企業當作樣本分析對象，對國內房地產上市企業的資本機構變動受利率的市場化影響做出系統的分析。結果表明，兩者之間存在一定的關聯性，具體則呈負相關，利率市場化改革程度的提高。

[關鍵詞]利率市場化；資本結構波動；房地產行業上市公司

1 我國房地產行業的現狀分析

1.1 我國房地產行業上市公司的發展現狀

國內房地產產業歷經多年努力與發展，現如今已形成了它所特有的性質，主要包括：①資本密集型的典型產業，其發展離不開土地和資金，且對這兩種資源的需求量很大。②宏觀政策對其影響比較大。③行業發展具有周期性。④行業發展呈現區域化且集中度低。

1.2 我國房地產行業上市公司資本結構波動的現狀分析

目前，中國的房地產業已經放慢了發展速度。房地產行業自1998年的住房制度改革后，進入高速增長階段并逐步發展成為國家支柱產業，房價也隨房地產行業的發展快速上漲，我國開始采取措施加大宏觀調控力度，并取得了階段性的成果。在2008年，國家年推出了很多宏觀調控的政策，房地產行業開始進入調整階段，發展速度趨于平穩，增長速度也降到了一個合理的范圍。

2 我國的利率市場化現狀分析

貸款利率放開的情況稍有不同。自2015年5月11日起，金融機構可以將自己機構的貸款利率最高設定到基準利率的1.5倍。而在這一日期之前，金融機構最多只能將自己機構的貸款利率最高設定到基準利率的1.3倍，這一規定提高了他們的貸款利率的受限數目。同年8月26日，一年期以上定期存款的利率浮動上限也得到了放開。同年10月24日后，商業銀行和農村合作金融機構的存款利率浮動上限將不再受到基準利率的限制。現如今，我國學術界與業界均認為國內利率的市場化改革已經完成，不少文獻與新聞報道也紛紛指出，我國利率的市場化改革已基本實現。

3 實證研究

3.1 研究假說

企業資本結構改變，即在企業經營和發展中因受到各類微觀因素和宏觀因素的作用及影響而使得企業權益和負債比例不斷改變的狀況。其變化顯著，則表明企業權益與負債比例的變動很明顯，即企業的融資結構穩定性會下降，企業在治理股權上效率也會下降。在此提出以下假設：假設1：我國利率的市場化程度與資本結構的波動變化方向是負相關的。利率市場化改革程度越高，企業的融資渠道越廣，企業對其資本結構的調整也就越靈活和及時，從而減緩資本結構波動。假設2：企業規模的大小同資本結構波動也是密切相關的，在此，我們假設他們的關系是負相關。假設3：企業資產抵押價值的大小和資本結構波動的變化關系是負相關的。假設4：非負債類稅盾、盈利能力的變化方向同資本結構波動的變化方向相同。企業非負債類稅盾越大、負債利用率越低、企業盈利能力越強，則資本結構波動越穩定。

3.2 研究樣本選擇

（1）樣本選擇：本論文以2004年至2015年在深圳和上海交易所掛牌上市并且時至今日還在經營發展的房地產上市公司的財務數據作為樣本，并根據研究的需要從中剔除了S、ST、*ST、PT類的公司，最終篩選得到有效樣本公司共42家，具體樣本參見文獻1。

（2）數據來源：本文研究使用的房地產上市公司財務數據均來源于滬、深交易所官方網站上各樣本公司披露的年報，房地產行業的各類指標數據來源于國家統計局網站。

3.3 變量選擇

3.3.1資本結構波動變量的選擇

本文選取反映所有者提供的資本在總資產中的比重，反映企業基本財務結構是否穩定的股東權益比率，作為衡量因變量資本結構波動的指標。

資本負債率=1-股東權益比率，它們能夠從不同的角度體現企業的長期財務情況。一般來說，如果股東的權益比率越低，資產負債比率就越大，這個公司償還長期債務的能力就越小。股東權益比率應當適中。

3.3.2利率變量的選擇

科學的測度利率市場化程度對于基于宏觀視角來把握國內日后政策改革情況和經濟發展情況而言十分重要。發揮市場在經濟發展中的資本配置作用是利率市場化的初衷目的。利率市場化能夠確立新的定價機制，即由資金的需求方和供給方兩方自主商定的機制，從而更加合理有效地配置與利用資金資源。

3.4 方法及模型設計

本文是把中國的房地產上市公司作為主要研究對象來進行分析的。為了進行分析資本結構波動受利率市場化的影響大小，通過選取樣本公司作為截面數據，利用縱向數據進行實證分析。模型設計如下：

模型1：Qlev it = β0 + β1IRL + β2Size + β3 Ndts + β4Pro +εit （式5.1）

模型2：Qlevit = β0 + β1IRL + β2Size + β3 Ndts + β4Pro + β5Eqv + εit （式5.2）

其中，i=1，2，3，…，42，代表第i個樣本公司，t=2004，2005，2006，…，2015，表示第t個時間序列；Qlev it代表第i個樣本企業在第t年資本結構的波動情況。

由此，模型2在模型1的基礎上增加利率市場化進程作為自變量因素，通過比較模型1和模型2比較，從定量的角度分析資本結構波動受利率市場化的影響大小。

3.5 實證結果

統計得知，樣本企業資本結構的平均值是0.402，而最小值和最大值依次為0.1196和0.9919，兩者有顯著的差異，這表明國內房地產上市企業的融資結構整體上而言不夠穩固，必須進一步提升資源的配置效率。利率市場化指數最大值為0.6996，如果將完全利率市場化視為1則我國在2015年利率市場化達到了69.96%。

由回歸結果可知，模型1的判定系數為0.47，標準估算的誤差為0.109。當在模型2加入了利率市場化進程這一解釋變量時，模型2的判定系數增加至0.48，回歸方程的標準估算誤差也減小至0.108。從擬合優度的角度看，模型2的擬合效果更佳。

由回歸方程顯著性檢驗結果可知，因變量資本結構波動的總離差平方和為11.156.模型1的回歸平方和為5.336，殘差平方和為5.82；模型2加入了利率市場化進程為自變量，回歸平方和增大為5.35，殘差平方和減小至5.806。對于模型2，回歸方程顯著性檢驗的F統計量的觀測值為76.332，其對應的顯著性水平α近似為0，小于0.05，所以回歸系數不同時為0，自變量、控制標量同因變量線性關系是顯著的，即選擇線性模型具有合理性。

4 實證結論分析

4.1 利率市場化進程對企業資本結構波動的影響

由上分析可知，自變量利率市場化進程與因變量資本結構波動之間呈現負相關關系，其顯著水平達到了95%以上。因此，利率市場化進程同資本結構波動呈現負相關的關系。該實證結果與本文假說相符。可以降低企業的融資約束，加快企業資本結構的調整速度，從而減緩資本結構波動。

4.2 企業規模對企業資本結構波動的影響

對于控制變量而言，由t統計量可看出，企業規模對于資本結構波動的影響較大。而且，大企業的波動幅度比小企業大。說明企業規模越大，由于其同結構波動變化相反，所以我們可以認為結構波動會相對較小，那么這就意味著這個企業的結構是比較穩定的，企業抵御風險的能力越強。

4.3 資產抵押價值對企業資本結構波動的影響

企業資本波動在資本結構波動方面關系密切相關。由數據可知，他們之間的變化是相反的。企業所擁有的可用于抵押、擔保的有形資產越多，其信用能力越強。當企業面臨還款困難時，其債權人可通過變賣處理債務人的抵押物以獲取短期資金。由此說明適度增加企業資產抵押價值，以此降低所有者提供的資本在總資產中的比重，降低股東權益比率，減緩資本結構波動。

4.4 非負債類稅盾、盈利能力對企業資本結構波動的影響

盈利能力同資本波動的關系是正相關，非負債類稅盾也是這樣。但根據t統計量可看出，相較于企業規模和資產抵押價值對資本結構波動的重要性，非負債類稅盾與盈利能力這三個控制標量的影響比較輕微。

參考文獻

[1] 王淑娜.宏觀經濟環境、融資約束和資本結構動態調整[D].北京：首都經濟貿易大學，2014.

[2]張原，薛青梅.我國利率市場化進程的統計測度[J].統計與決策，2016（11）.

作者簡介：齊娥（1976-），女，遼寧鐵嶺人，本科，會計師，研究方向：財務審計。