公牛集團：盈利增長不容樂觀

本刊記者 楊 陽

近期，公牛集團股份有限公司(以下簡稱公牛集團)披露招股說明書，公司擬公開發行不超過6000萬股，計劃募集資金48.86億元，擬用于投資年產4.1億套墻壁開關插座生產基地建設項目、年產4億套轉換器自動化升級建設項目、年產1.8億套LED燈生產基地建設項目、研發中心及總部基地建設項目、信息化建設項目和渠道終端建設及品牌推廣項目。

股市動態分析周刊記者通過研讀其招股說明書，發現公牛集團存在不少瑕疵，投資者需高度警惕。首先從業績上看，報告期公牛集團營業收入出現一定幅度的增長，但凈利潤卻開始步入下滑，從行業供求關系來看，公牛集團未來的業績或將出現進一步下滑。此外，公司內部控制上則是問題重重，首先企業頻頻拆除資金至關聯方，涉及金額超億元。不僅如此，公司還存在向經銷商提供借款的問題，業務的真實性存疑。最后在募投項目上，在前期產能未能有效利用的情況下依然選擇大舉擴產，后續新增產能是否能夠有效消化成疑。

盈利增長不容樂觀

根據招股說明書，公牛集團主要生產轉換器、墻壁開關插座、LED照明、數碼配件等電源連接和用電延伸性產品，應用于家庭、辦公等用電場合。2015年-2017年，公牛集團營業收入實現三連漲，分別達44.58億元、53.66億元、72.4億元。其中2017年，公司營收同比增幅達到34.91%，但同期凈利潤卻由2016年的14.07億下降到2017年12.85億，同比下降8.6%。與凈利潤一并下滑的還有毛利率，報告期內，公牛集團主營業務毛利率分別為41.63%、45.21%和 37.79%，今年 1-3月，公司主營業務毛利率降至34.98%。

對此，公牛集團在招股說明書中表示，公司報告期內毛利率的波動，尤其是2017年以來明顯下降，主要原因包括原材料采購價格總體上升、低毛利率的LED照明和數碼配件等新產品銷售占比上升，以及轉換器產品2017年新國標升級導致生產成本上升而公司未同比例提價以策略性降低成熟產品毛利率等。

展望未來，公牛集團的發展情況并不樂觀。公司在轉換器和墻壁開關領域已經做到了絕對的第一，行業的天花板可見。公牛集團即便再繼續深耕，往上的空間有限，難有業績大幅增長的可能。此外，從行業供給關系來看，公牛集團不排除未來業績出現進一步下滑的可能。供給上看，公牛集團所處行業競爭激烈，存在產能過剩的情況，且面臨越來越多如小米等實力強勁的新進競爭對手。2014年，小米帶USB功能的插線板橫空出世，因為滿足了年輕人的需求，迅速在網上走紅，占領大量市場份額，公牛集團行業第一的位置似乎并非那么牢固。需求上看，公牛集團旗下墻壁開關插座、LED照明產品與房地產行業有著很強的關聯性，但是，目前國內房地產行業的調控力度繼續升級，且并無明顯拐點出現，部分城市房價跌幅明顯、房屋交易陷入冰點。未來相應的房屋裝修市場下滑的概率較大，這將對相關產品的銷售構成不利影響，從而可能進一步影響公牛集團的業績增長。

在行業產能過剩的情況下，公牛集團此次依然募集大量資金用于擴產，其合理性值得商榷。從之前的規模擴張效果來看，營業收入增加的同時，凈利潤和毛利率卻出現下滑，出現增收不增利的情況，存貨更是大幅增加，從最低的3.89億元上升至9.64億元。如今選擇繼續大規模擴產，在前期產能未能有效利用的情況下，公司的新能產能將如何消化成為疑問。

業務真實性存疑

報告期內，阮立平的妻子潘曉飛參與到公司事務中，多年來潘曉飛一直在向公牛集團的經銷商提供借款，金額高達數千萬。資料顯示，2015年-2017年，潘曉飛向公牛集團經銷商提供的個人借款期末余額分別達到6342萬元、6222.50萬元和5783萬元。對于此事，公牛集團稱，由于部分經銷商因為臨時性資金周轉困難暫時無法預付貨款，可能會影響經銷商業務的開展，為保證經銷商業務的連續性，潘曉飛才向經銷商提供借款。

向經銷商提供借款買貨存在一定爭議，公司業務的真實性存疑，如果沒有這些借款，經銷商有可能難以及時從公牛集團拿貨。也就是說，資金從公牛集團體外的重要關聯方處流出，到了經銷商處，又最終流回到集團體內。盡管最終經銷商會歸還借款，一定程度上還幫助公牛集團能夠及時確認收入、出清存貨。但缺乏監管的體外運營，將增加擬上市公司的經營風險，且容易滋生損害擬上市公司股東利益的行為。此外這也側面印證前述所說的公牛集團所處的行業競爭激烈，存在產能過剩的問題。

不僅是借錢給經銷商購置貨物，公牛集團報告期內還存在拆出大量資金至關聯方的情況，涉及金額超上億元。由于公牛集團是家族式持股，股權高度集中的情況，公司財務的獨立性和內部控制制度是否有效實行或將受到嚴峻考驗。

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