人民幣國際化進程的趨勢與展望

董靜 黃衛平 張毅

摘要：隨著中國經濟和對外貿易的快速發展， 人民幣在跨境貿易結算和金融投資市場都得到更為廣泛的使用。人民幣已經從單純的貿易計價貨幣，逐步發展成為當前的全球貿易結算、金融計價和國際儲備貨幣的多元化國際性貨幣。人民幣國際化進程進一步加快的同時，也經歷了較大的波動和調整。作為衡量人民幣國際化程度的動態綜合指標，RII指數的波動趨勢也體現了這一進程的周期性特點。

關鍵詞：人民幣國際化；RII指數；貿易結算；金融風險

一、 引言

隨著中國經濟和對外貿易的快速發展，特別是人民幣加入國際貨幣基金組織SDR，人民幣在跨境貿易結算和金融投資市場均得到更為廣泛的使用，人民幣國際化進程進一步加快。人民幣國際化肩負著實現國際利益和國家利益的雙重使命。在內外部因素的推動下，人民幣已經開始從單純的貿易計價貨幣，逐步發展成為當前集貿易計價、金融計價貨幣以及國際儲備貨幣功能于一身的多元化國際性貨幣。

二、 RII指數

中國人民大學國際貨幣研究所編制的人民幣國際化指數（RII）旨在以綜合量化指標的形式，動態刻畫人民幣在國際貿易結算、國際金融交易計價以及國際儲備貨幣方面的國際貨幣功能。RII指數在綜合人民幣各項職能（國際計價支付功能、國際儲備功能）全球占比的基礎上建立三級指標體系，是目前相對較為權威的衡量人民幣國際化程度的動態綜合指標數據。

RIIt=×100（1）

其中，RIIt表示第t期國際化指數，表示第j個變量在第t期的數值，？棕j為第j個變量的權數。如圖1所示，RII指數從最初2010年的0.02上升至2015年底的3.60，呈現快速上升的趨勢。值得注意的是，雖然人民幣國際化程度快速提高，但與其他主要國際貨幣相比，整體仍處于相對較低的水平（2017年底各主要貨幣國際化指數分別為：美元54.85、歐元19.90、英鎊3.92、日元4.73），表明人民幣國際化基礎尚不穩定。這與我國現階段人民幣國際化主要以貿易結算驅動為主有一定關系。RII指數在經歷了2016年的回落后展現出了強勢反彈，在2017年底恢復到3.13，接近前期的峰值水平，表明人民幣國際化在我國經濟新動能的驅動下，進入了穩步快速發展的新通道。

三、 人民幣國際化的基礎

作為全球第二大經濟體和貿易規模最大的國家，穩定的經濟增長和良好的投資環境使得我國日益成為世界各國最重要的貿易和投資伙伴，人民幣境外結算需求不斷擴大。另一方面，近年來，國際貿易中最主要的結算貨幣都經歷了劇烈波動，美元的國際地位受到動搖，歐元區經濟復蘇乏力，英鎊被日益邊緣化，日元的市場份額不斷降低。“單一化”國際貨幣體系滯后于多元市場競爭格局的難題日益凸顯。我國及周邊國家的進出口企業在采用第三方貨幣進行結算時面臨很高的匯兌損失，紛紛要求采用價值相對平穩的計價和結算貨幣。人民幣幣值的相對穩定也在提升人民幣跨境貿易結算的需求，推動著人民幣國際化進程的加快。與此同時，在我國“一帶一路”的國際戰略推動下，人民幣“走出去”步伐的加快進一步促進人民幣成為國際金融投資和價值儲備貨幣。簡而言之，依托強大的經濟實力和貿易規模，加之人民幣幣值穩定的市場預期，人民幣邁入主要國際貨幣行列具有堅實的基礎。

此外，人民幣離岸金融市場的發展不僅推動了跨地區和跨國的經貿往來，且大大加快了人民幣以不同的渠道“走出去”的步伐。自2003年央行在香港推出人民幣清算業務以來，香港在人民幣存款、人民幣跨境支付、人民幣債券發行量和金融產品創新等方面迅速發展，香港成為目前最重要的離岸人民幣結算、融資、產品創新和資金管理平臺。香港離岸中心的發展使我國逐漸形成了境內外兩個人民幣資本市場和貨幣市場，并相互連接和貫通。不僅便于企業進行人民幣資金融通，進而降低融資成本和匯率波動風險，還有利于政策部門充分發揮貨幣政策、財政政策、外債額度、貿易政策等的作用，對兩個市場進行協調，進而完成宏觀經濟政策目標。人民幣國際化取得了跨越式發展，在貿易和金融交易中的使用頻率日益提高。人民幣國際化的制度性準備逐步完善。

四、 從RII指數看人民幣國際化進程的波動

自2009年7月跨境貿易結算業務試點開始，人民幣國際化進程快速提升的同時也經歷了波動和調整。RII指標數據的波動趨勢也體現了這一進程的周期性特點。（見表1）

表1所示，人民幣國際化進程在多重因素影響下，呈現了快速發展與短期劇烈波動交錯的發展態勢。一方面，我國經濟的穩健增長和對外開放程度的不斷提高，既是人民幣幣值穩定的堅實基礎，也為人民幣國際化快速推進提供了有力保證。截止2017年底，人民幣全球貿易結算占比1.79%、IMF可識別外匯儲備占比1.07%，被60余個國家納入外匯官方儲備。與我國簽訂雙邊本幣互換協議的國家和地區達到36個，協議金額超過3萬億美元，人民幣國際化水平大幅提高；而且，隨著人民幣利率和匯率市場化改革的逐步落實和中國資本市場開放步伐加快，人民幣債券市場以其較高的利率水平、穩定的收益前景和相對安全性，愈來愈得到國際投資者的青睞。債券通、熊貓債、點心債等人民幣債券的推出，大大提升了人民幣在國際金融結算方面的國際化貨幣職能。目前，人民幣國際金融交易計價占比6.51%，人民幣債券市場規模達到世界第三，金融交易已經成為快速推動人民幣國際化進程的另一重要驅動力。

但是另一方面，受人民幣匯率形成機制尚未完善、資本市場開放程度、離岸市場規模和深度及人民幣投資回流渠道等因素的制約，人民幣國際化進程還面臨著很多制度障礙，也為其周期化的調整和波動埋下了伏筆。目前人民幣匯率“收盤匯率+一籃子貨幣匯率變化+逆周期因子”的匯率形成機制有待進一步完善、匯率穩定機制尚需市場檢驗磨合。人民幣匯率走勢的外生性強而內生性弱。且在岸市場匯率管制也在一定程度上降低了人民幣的國際認可度。人民幣在資本與金融項目下不可自由兌換性，束縛了人民幣通過資本和金融項目進行跨境流動渠道，有待下一步的金融改革加以突破。在上述內在因素的作用下，我國匯率制度改革結束了人民幣單邊升值趨勢。加之全球貨幣政策轉向進入緊縮通道。在當前國際貨幣體系以美元作為全球主要貿易結算、金融計價和國際儲備貨幣的局面下，人民幣匯率市場化改革帶來的匯率波動，以及國際經濟形勢的影響，造成了人民幣國際化進程在2016年出現的了短暫的階段性低谷。RII指數出現大幅下降。由此可見，人民幣國際化還有很長的路要走。

五、 人民幣國際化前景展望

目前，世界經濟雖然面臨一定的下行風險，但整體呈現持續性復蘇。以中國為代表的新興經濟體快速崛起，多元化的全球經濟政治新格局正逐步形成。國際貿易和金融交易的全球化趨勢不斷加強，現有的以美元為主導的國際貨幣體系只有進行多元化改革，才能滿足世界各國在貿易結算、金融交易和國際儲備方面日益多元化和深層次的要求。未來，人民幣國際化將形成以跨境貿易結算為基礎，以國際金融投資市場人民幣交易為外延的多元化發展格局。而且，人民幣通過跨境貿易渠道所產生的境外資金沉淀轉化為境外人民幣資產，將進一步衍生對人民幣的交易、投資、避險等方面的交易需求，帶動相關外匯、信貸、股票和債券市場的人民幣交易。隨著我國“一帶一路”戰略的穩步推進，人民幣不但可以作為貿易結算和金融計價貨幣，還可以充當沿線東南亞、中亞和非洲國家的貨幣錨，在區域經濟發展中發揮國際貨幣的穩定作用，人民幣國際化的窗口期正在到來。

但是應該看到，當前國際經濟形勢復雜多變，美國貿易保護主義進一步抬頭、美元匯率近期強勢走高、美聯儲加息帶來國際資本回流、特別是中美貿易摩擦不斷升溫，都給人民幣國際化進程帶來了新的不確定因素。而與此同時，我國經濟總體發展企穩回升，產業結構轉型升級逐步推進，結合總體穩健、適度靈活的貨幣政策，有效緩解了人民幣匯率波動風險，保持了人民幣匯率的基本穩定。人民幣匯率市場形成機制的逐步形成、資本市場的進一步開放，人民幣金融產品、交易機制和場所設施不斷完善，也為人民幣國際化進程的推進注入了新的動力。人民幣作為國際貨幣職能的認同度不斷提升。人民幣國際化正在回歸“2.0快車道”。RII指數在經歷了2016年低谷后，強勢反彈接近歷史峰值水平就是很好的證明。

六、 政策建議

1. 加快建設人民幣離岸金融中心。離岸金融市場能夠推動人民幣“體外循環”。一種貨幣想要發展成為國際貨幣，離不開貨幣流出和回流的“雙向機制”。人民幣在離岸市場的“體外循環”能夠擴展人民幣資產的管理渠道和回流路徑，大大提高人民幣資產的吸引力。人民幣離岸市場為人民幣資本輸出和跨境人民幣業務的開展提供了廣闊的平臺和制度保護。香港、倫敦等人民幣離岸金融中心的設立對人民幣國際化進程的推動效應有目共睹。

離岸市場人民幣股票的發行，也將大大提升人民幣計價股票在全球股票交易中的比重。除了股票市場，人民幣境外籌資和投資離不開債券市場的支撐。培育境外信貸市場有利于擴展人民幣在國際范圍內的使用區域，提高人民幣資產的持有信心，為實現人民幣國際化創造良好的條件。境外人民幣信貸市場的發展客觀上也要求通過證券市場提高貨幣資金的流轉速度和“海外循環”效率。因此，隨著我國資本與金融賬戶加速開放，我國應進一步發展境外人民幣債券市場，并通過QFII等逐步放開證券市場，培育衍生品市場，以建立境外人民幣多層次的跨境流動渠道，實現人民幣資產的保值增值。

2. 加強宏觀政策配合。人民幣國際化已進入新的階段，充分發揮宏觀政策的國際協調功能是人民幣國際化的必然要求。因此，在宏觀政策的設計上，人民幣國際化應走一條將“區域合作路線”與“市場化路線”相結合的道路，兩者相輔相成，雙管齊下，以此來分散風險。此外，人民幣國際化應遵守“漸進性原則”，把握好節奏和步伐；應遵守“謹慎性原則”，在金融市場尚不完善的情況下，謹慎地進行宏觀經濟政策選擇，避免過快過急，引發經濟泡沫；應遵守“協作性原則”，通過積極開展貨幣互換合作，鞏固區域經貿合作，構建科學的協調機制。人民幣成為國際貨幣，我國在政策的制定上就需要綜合考慮整個區域的需求，宏觀金融政策將被覆蓋“區域政策”色彩。一旦外部投機性金融攻擊造成區域性金融動蕩或外圍國家遭受碰撞，我國必須負擔起區域主導大國的責任，為金融動蕩的國家提供援助、緩解危機壓力，并幫助區域外圍國家重組金融體制。因此，我國應堅持“貿易順差—資本流出”的路徑，以新興市場國家為突破口，以“一帶一路”戰略為契機，一方面強化人民幣的貿易結算功能，另一方面促進境外投資業務向縱深發展，以宏觀經濟政策全面推進人民幣一體化進程。

無論是從人民幣國際化的客觀需求角度還是從國際資本流動分析角度，積極參與經濟、金融全球化進程、加速資本項目開放是我國必然的政策選擇。但是，鑒于目前國際國內經濟形勢的不確定性增加，應認真做好兩方面的政策落實。一是根據我國的經濟規模和開放程度，進一步完善利率和匯率市場化形成機制，加快金融體系改革步伐，逐步開放資本項目；二是面對復雜的國內外政治、經濟和金融環境變化，以更加嚴謹的態度面對，加強金融風險防范，嚴控輸入性通脹和各項金融風險，在推進人民幣國際化進程的同時，保證我國經濟平穩、快速、穩健發展。

3. 加強金融體系風險管控。人民幣國際化的過程，也是跨境人民幣產品、業務、主體和交易網絡國際化的過程。隨著人民幣離岸市場規模迅速擴大、金融機構海外網點數目急劇增加、跨境人民幣產品日益豐富、交易網絡日益復雜以及參與主體競爭日益白熱化，人民幣境外流通規模快速上揚，人民幣國際化在降低交易成本、提高市場效率和國際競爭力的同時，也將使國內金融體系在參與國際競爭的過程中面臨多種不確定性因素。滯后的金融監管體系將無法有效抵制新的金融風險，金融監管體系必須根據人民幣國際化的發展階段進行相應的調整，如監管范圍將從國內金融機構延伸至其海外分支機構，監管對象將從國內業務延伸至跨境業務，監管模式將從獨立運行轉向國際合作。

另一方面，商業銀行作為我國金融市場的重要組成部分，在人民幣國際化進程中發揮著貨幣經營主體和貨幣流通中介的關鍵性作用， 從人民幣基礎結算業務到貿易融資、人民幣對外擔保、境外機構境內賬戶、海外支付等業務創新，商業銀行廣泛參與人民幣國際化之中，迎來了新的發展機遇和廣闊的市場空間。與此同時，商業銀行面臨更加激烈的市場競爭和更為復雜的經營環境，整體風險水平上升。而且由于我國資本管制、匯率和利率形成機制、匯兌限制和監管水平等客觀條件尚需進一步與國際接軌，也在一定程度上加大了銀行面臨的各類風險。從美國、日本等發達國家貨幣國際化經驗來看，一國貨幣國際地位快速提升的階段往往也是該國銀行業風險的高發期。因此，必須全面深入地了解分析人民幣國際化給商業銀行帶來的風險、建立風險預警機制，在審慎評估風險的基礎上，進一步拓展商業銀行的業務渠道和產品競爭能力，穩步推進人民幣跨境業務的開展。

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作者簡介：黃衛平（1951-），男，滿族，北京市人，中國人民大學教授、博士生導師，享受國務院政府特殊津貼專家，研究方向為世界經濟、中國改革與開放；董靜（1975-），女，漢族，遼寧省沈陽市人，中國人民大學經濟學博士，中國人民大學經濟學院博士后流動站博士后，研究方向為世界經濟、國際貿易；張毅（1973-），男，漢族，河南省洛陽市人，中國人民大學經濟學博士，就職于昆侖銀行北京分行國際業務中心，研究方向為國際金融、世界經濟。

收稿日期：2018-07-12。