資產證券化對商業銀行流動性風險影響綜述：機制視角

隋修平 高磊

摘要：資產證券化通過降低信息不對稱為商業銀行創造流動性，并將部分風險轉移出表。資產證券化創造的收益影響并改變了商業銀行的經營行為，提升了銀行的風險偏好，并且通過降低表內流動性緩沖和增加風險貸款提高了其流動性風險，為流動性危機爆發埋下隱患。文章通過對資產證券化對商業銀行流動性風險影響的運行機制文獻梳理，以期形成資產證券化對銀行流動性風險的影響的系統全面認識，對商業銀行在實踐上形成參考。

關鍵詞：資產證券化；流動性緩沖；風險貸款；流動性風險

一、 引言

資產證券化起源于20世紀70年代初，被McConnell和Buser（2012）等學者譽為20世紀最偉大的金融創新之一。之所以被稱為偉大的金融創新，主要在于資產證券化可以解決商業銀行缺乏的流動性，同時可以將部分風險轉移出資產負債表。但金融危機的爆發使得資產證券化風險得到重視，關注點從創新的紅利轉向其潛在危害。Barrett（2006）通過研究對比2006年前后信貸衍生品數據發現，資產證券化市場的發展確實帶動證券市場及全球經濟迅速成長，但也造成了基礎資產的信用評級下降、信用事件發生頻率提高等問題。

商業銀行進行信貸資產證券化的首要目標是增加流動性，倪志凌（2011）發現資產證券化主要是通過增加流動性來對銀行的行為動機產生影響，進而影響整個金融市場的風險。Bonfim和Kim（2012）發現資產證券化的過度擴張使很多銀行缺乏流動性頭寸，即使這些銀行具有高水平的資產充足率，其流動性風險暴露程度依然構成隱患。彭建剛等（2014）認為存貸期限錯配的流動性風險具有傳染性及順周期性等特點，銀行間風險直接的協同性增加，進而加劇系統風險。周凱和袁媛（2014）認為流動性風險具有“突發性強、傳染性高、低頻高損”等特點，它與金融體系的風險不可分割。資產證券化與流動性風險之間的聯系越來越受重視。經濟繁榮，證券化市場的蓬勃發展，為投資者提供了大量可供選擇的信息不敏感資產，降低了投資者獲得信息的激烈。在經濟下行時期，那些并未獲得相關信息的投資者比獲得信息的投資者更加恐慌，可能選擇拋售相關資產，導致證券化市場崩潰。因此，逆周期的調控對于證券化來說是十分有必要的。

資產證券化通過將缺乏流動性但具有未來現金流的資產進行打包出售，促使商業銀行的融資模式從“發放—持有”（OTH）變為“發放—出售”（OTD），這種創新模式幫助商業銀行滿足其資本需求，增大貸款發放量，使銀行的流動性轉換方式、收益、經營模式有了極大突破（Gorton & Metrick，2012）。隨之而來的是有關資產證券化的動因研究逐漸增多，而后國內外學者不斷對這一領域的研究進行豐富，成果頗豐。學術界、業界和政策制定者希望通過深入探究這一問題來找出資產證券化的內在驅動因素，進而評估監管措施的有效性，防止資產證券化的濫用，促進資產證券化市場健康發展。

二、 資產證券化影響流動性風險的機制

與流動性的內涵相似，學者們根據不同視角對流動性風險有不同劃分。傳統意義上來講，學者們對流動性風險的普遍認識在于能否以合理的成本及時清償債務的風險（廖岷、楊元元，2008）。王靈芝和楊朝軍（2009）從兩個方面對流動性風險進行測度，其一是負債端缺乏相應的流動性緩沖，其二是資產端無法及時獲得需要的流動性，也就是說銀行資產風險過大，而非優質資產，無法及時售出變現（許爭和高磊，2017）。

商業銀行流動性風險是指商業銀行面臨不確定時遭受流動性損失的可能性，主要分為資產流動性風險和負債流動性風險。商業銀行的負債經營模式、不確定性及其盈利方式等因素，導致其流動性風險無法避免。商業銀行流動性風險并非單一的風險，相反，信用風險、經營風險等可能隨時轉化為流動性風險，它是其他所有風險的最終表現形式（付強等，2013）。

銀行對存貸利差收益的依賴性過高，資產結構集中，存款穩定性和存款質量難以提升，導致潛在流動性風險大幅度提升（付強等，2013）。銀行期限錯配問題突出，主要原因為在宏觀經濟下行時期，存款業務的增幅也下降，且人們更傾向于降低存款期限，但投資的需求導致貸款期限無法進行相應調整。與此同時，各銀行為了追求利潤最大化，不顧銀行的風險隱患，使得流動性缺口增加，期限錯配問題越來越嚴重。

1. 資產證券化、流動性緩沖與流動性風險。流動性緩沖是商業銀行防范流動性沖擊和擠兌的最后一道防線，其持有成本較高，但可以幫助商業銀行降低流動性風險，因此，在經營過程中商業銀行需要尋求盈利性和流動性緩沖的平衡點。

資產證券化可以將流動性較差的表內資產（即長期貸款）結構化并進行發售，打破了融資約束，拓寬融資渠道，新獲得的資金將增加銀行的流動性緩沖，提升銀行的流動性（Bannier & H？覿nsel，2008）。王志強等（2004）通過實證研究發現證券化可以幫助銀行更好地應對流動性沖擊，是一種良好的流動性管理工具。Agostino和Mazzuca（2009）實證研究發現中小型銀行缺乏外部融資渠道，獲取流動性的能力較差，因此更傾向于開展證券化業務。楊寬和王丹（2011）發現資產證券化可以有效地增加商業銀行的流動性緩沖，提高其流動性和資產充足率，進而提升商業銀行的運營效率。Norden等（2014）從資產證券化擴大了貸款供給的角度，認為貸款量的提高可以更好地促進投資，幫助實體經濟發展，實體經濟的繁榮又可以反過來促進金融行業的進步，因此商業銀行可以通過證券化來提高整個社會的流動性。李志輝等（2016）通過實證分析發現資產證券化可以拓寬商業銀行的融資來源，提升了信貸資產的流動性，改善了銀行的收益狀況，降低銀行的風險水平。

但也有學者對此提出了質疑，資產證券化的確盤活了商業銀行資產負債表中流動性較差的長期貸款等資產，但其所創造的流動性并未增加到流動性緩沖，而是繼續用于信貸擴張等業務（Loutskina，2011）。經濟平穩運行時資產證券化可以穩定持續地發行，這種做法可以增加銀行的盈利性，并帶動整個金融系統的發展，但當經濟過度繁榮時，這種做法不僅會導致資產價格過高，還會使流動性敞口過度暴露，一旦其中某一環面臨流動性沖擊，就有可能造成危機的全面爆發。Wagner（2007）認為，資產證券化通過增加商業銀行的流動性，支撐了銀行的信貸擴張，造成其經營杠桿率和整體風險水平的提高，實際上商業銀行為了增加其利潤率降低了流動性緩沖，反而提高了流動性風險。Allen和Carletti（2008）研究發現，當面臨資產價格的沖擊時，過度證券化與流動性緩沖的不足可能使資金鏈出現斷裂，最終爆發流動性危機。Barbara等（2013）發現資產證券化從改善流動性的角度出發，但結果卻并未增加商業銀行的流動性緩沖，參與資產證券化業務的商業銀行的流動性水平反而比未參與的銀行更低。另外，資產證券化等金融產品所具有的流動性擴張機制并不健全，缺乏必要的監督管理以及相應約束，與之配套的風險保護措施有待完善，且其是否屬于流動性的基本范疇還存在較大爭議，通過資產證券化盤活流動性很可能會造成經濟“過度虛擬化”的結果（李佳，2014）。銀行通過資產證券化進行風險轉移的目的和效果各異，但銀行更傾向于將信用風險較高的信貸資產保留在表內，從而增加了自身的風險水平。這種情況主要是因為資產證券化會降低銀行對各種業務的監督力度，這涉及到道德風險和逆向選擇問題（Buchanan，2016）；同時，資產證券化會使銀行的風險承擔動機增強，風險承擔水平有所提升（倪志凌，2011），這都會增加銀行的風險暴露水平。另外，還有一些研究發現商業銀行進行資產證券化的行為與風險轉移無關或兩者關系不明確，銀行進行資產證券化的動因不包括風險轉移方面的因素，銀行的風險水平與其資產證券化業務無關。Casu等（2011）通過研究2001年到2007年美國銀行控股子公司的數據發現，房屋抵押貸款證券化產品的證券化水平與相應的風險承擔具有顯著的負相關關系，但其他類型的資產證券化產品則與銀行風險承擔之間的沒有顯著關聯，最終得出結論，資產證券化與銀行風險之間的關系不明確。Barcelos（2016）通過對2002年12月到2012年10月共60家巴西金融機構的數據進行實證分析，發現巴西的金融機構并沒有將信用風險轉移作為資產證券化的動因，但資產證券化會增加信用風險水平。

2. 資產證券化、風險貸款與流動性風險。風險貸款通常是相對貸款人而言的，其主要包含兩個層面：高風險貸款和不良貸款。高風險貸款是對某些風險較高的行業或企業的貸款，如新型科技企業貸款，這種貸款面臨很大的違約風險，但其收益也相對較高；不良貸款通常指貸款本息的收回面臨很大問題，甚至形成呆帳、壞賬。當風險貸款出現違約，致使金融機構不能按時收回足額現金流時，就形成了信用風險（馬九杰等，2004）。由于流動性風險是一種結果性風險，當面臨沖擊時，信用風險會轉化為流動性風險，累積的信用風險會以流動性危機的形式表現出來（付強，2013）。因此，資產證券化對商業銀行風險貸款、信用風險的影響，也會對流動性風險起作用。

普遍觀點認為，商業銀行通過參與資產證券化業務，將銀行的非流動性資產進行結構化設計，有效轉移了自身信用風險，同時由于投資者多元化和地域多元化等原因轉移了降低了銀行業的系統性風險。Bannier和H？覿nsel（2008）通過將“信貸準備/凈利息收入”作為新的風險度量指標，發現開展資產證券化業務的銀行風險較高。資產證券化改變了銀行的傳統經營模式，得到了銀行業的青睞，通過風險分層和地理多元化的方式降低了風險。陳凌白（2014）用加權風險資產與總資產的比值度量商業銀行風險度水平，發現資產證券化業務規模的提升可以降低銀行風險，且其結果較為顯著。Buchanan（2016）發現國外投資者購買了美國約一半的證券化資產。這說明資產證券化成功將風險分散給相隔千里的投資者，而非集中于本土或某個特定市場當中，這對小型區域銀行的意義更為重大。陳凌白（2014）通過理論分析和實證分析相結合的方式進行研究，發現中國商業銀行的風險水平與資產證券化的實施負相關，資產證券化有助于幫助中國商業銀行解決不良資產問題，降低銀行的信用風險。金融危機的爆發使業界和學者們對這一觀點提出了質疑，學者們重新對這一問題進行了重新審視。雖然資產證券化產品的結構性設計可以對信貸資產進行信用增級，使風險進行重組并分散轉移到金融系統當中，但這種方式并沒有完全消除風險，而且實際上信貸資產證券化產品大部分是在銀行間市場進行交易，風險主要還是在銀行系統內轉移，這部分風險被衍生品的復雜設計和杠桿作用無限放大，系統性風險暴露劇增，當違約情況增多，資金鏈上的某一環發生斷裂，就會產生難以估計的損失。雖然銀行希望通過資產證券化進行風險轉移，但資產證券化水平的逐步提升反而增加了其自身的系統性風險。

金融危機爆發前，進行證券化的基礎資產評級屢屢下降，信用事件頻發，商業銀行可能并非將信用風險較高的資產進行轉移，這反而會提高銀行的風險水平（Barrett，2006）。Ambrose等（2005）發現銀行將低風險資產進行證券化出售，保留了高風險貸款，驗證了這一結論。但如果將高風險資產進行證券化并轉移給信息不完全的投資者，將產生逆向選擇問題，這種市場失靈的狀況也可能會造成風險的積累（Demyanyk & Hemert，2011）。Buchanan（2016）認為商業銀行以利潤最大化為目的，用證券化獲得的資金進行高風險貸款，其信貸擴張行為增加了風險貸款的規模，導致銀行信用風險和流動性風險提高。Demyanyk和Hemert（2011）研究發現從2001年開始，商業銀行風險貸款數量就有多增加，但這一情況并沒有得到重視，商業銀行貸款質量逐漸降低，證券化產品的質量也隨之下降，風險逐漸積累導致了金融危機爆發。Bord和Santos（2015）通過對美國商業銀行證券化數據進行研究發現，開展證券化業務后，商業銀行的貸款質量下降，信用風險有所提高，從而增加了流動性風險。

三、 文獻述評

學者們對資產證券化的理論研究較為深入，分別基于信息不對稱、風險轉移等理論假說做了深入分析。通過梳理文獻發現，資產證券化解決了部分信息不對稱導致的流動性和風險信息不暢的問題，并且有利于規避資本充足率的監管，同時可以部分轉移風險到其他非銀金融機構等等，表明資產證券化這項金融創新有效推動了金融發展。但是也有學者認為資產證券化并沒有想象般美好。資產證券化加長了風險鏈條，更容易導致信息不對稱問題，引發道德風險和逆向選擇；對于風險轉移假說來說，由于資產證券化產品大部分都在銀行間市場流通，也幾乎被商業銀行購買持有，因此風險并未轉移出銀行體系，所以此項假說也存在一定質疑。因此，資產證券化對商業銀行等金融機構產生何種具體的影響，學者并未達成統一意見。

資產證券化會引起金融機構行為扭曲，進而提高其風險承擔。對于商業銀行來說，資產證券化為銀行提供的便利流動性不斷激勵著商業銀行擴張資產，追求利潤；過度繁榮的資產證券化讓商業銀行降低了對風險的監控，減少流動性緩沖，增加風險貸款，提高了對風險的偏好，從而為流動性風險的爆發埋下了隱患。

資產證券化并沒有如傳統觀點一致認為的會降低商業銀行流動性風險，而是通過流動性緩沖和風險貸款兩個傳導途徑增加了商業銀行的流動性風險。對于商業銀行來說，如何利用好資產證券化是值得研究的課題，將其風險把控在可控制范圍內，有效的使其為銀行的經營與發展提供幫助，避免過度證券化，引發流動性危機。

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作者簡介：隋修平（1994-），男，漢族，吉林省吉林市人，對外經濟貿易大學國際經濟貿易學院博士生，研究方向為宏觀經濟、商業銀行；高磊（1985-），男，漢族，河北省滄州市人，對外經濟貿易大學金融學博士，中國人民保險集團博士后工作站博士后，研究方向為貨幣政策、商業銀行。

收稿日期：2018-08-11。