杠桿并購與殼資源的風險與控制

摘 要：杠桿收購是公司并購的一種特殊形式，它的實質在于舉債收購，即通過向銀行或投資者融資借款來收購目標企業，并以所收購、重組的企業未來的利潤和現金流償還負債的公司并購方式。杠桿收購給當今中國的資本市場同時帶來了機遇和挑戰，本文通過結合龍薇傳媒收購萬家文化的案例提出了企業杠桿收購的風險防范以及后續的控制建議。

關鍵詞：企業并購；杠桿并購；龍薇傳媒；殼資源

20世紀90年代以來，經濟全球化掀起了以跨國公司為主導、以“強強聯合”為特征的新一輪全球性并購浪潮。在此背景下，我國越來越多的企業通過并購的方式促進自身企業發展。然而，如何正確使用杠桿收購為企業創造財富并規避風險，是擺在市場各大主體面前的一道難題。

一、案例事件主體及并購動機分析

1.龍薇傳媒——收購方

西藏龍薇文化傳媒此次僅利用了6000萬元的自有資金便對萬家文化價值30.6億的股權進行收購，而這場杠桿率高達50倍收購案的背后必然暗藏著巨大的資本利潤。龍薇文化此次的收購主要是看中了萬家文化的殼資源，并通過借助西藏銀必信的個人信用貸款成為上市公司的控股股東。

2.萬家文化——被收購方

萬家文化自上市以來，一直從事跨行業經營，雖然公司的經營業務在眾多熱門領域均有涉足，但并沒有主要的經營業務。而此次萬家文化的被收購也出于萬家文化長期以來虧損狀態，而萬家集團作為萬家文化的控股股東也急于套現，保住現有資本，尋求一時的利好。

二、并購事件回顧及案例分析

1.并購事件回顧

2016年年底，著名影星趙薇作為實際控制人的西藏龍薇傳媒公司擬以30.6億元（自有資金6000萬元、西藏銀必信提供的年利率為10%的借款15億元和金融機構提供的股票質押借款15億元） 的成本收購萬家集團子公司萬家文化29.14%的股權。三個月后，在證監會和上交所多封問詢函下，監管機構認為龍薇傳媒的行為違反了相關法律法規，并對其進行立案調查。在此之后，龍薇傳媒宣布放棄對萬家文化的控股并購，從最初的計劃認購1.85億股降為認購3200萬股，縮水近83%，并在未來數月之內沒有進行業務重整。故而本次股份轉讓協議被迫中止，此次收購以失敗收場。

2.案例分析

據龍薇傳媒對于上交所的回復函來看，此次收購趙薇向第三方金融機構西藏銀必信資產管理有限公司借款15億元，再通過質押萬家的股票向金融機構融資借款近15億元。也就是說龍薇傳媒僅僅使用了6000萬的自有資金，以50倍的資本杠桿收購萬家文化。而杠桿收購是一種企業快速擴張的資本運作手段，一旦收購成功，收購方便可以將被收購方作為籌集資產的工具，或者利用它籌集資金用于其他公司的業務經營或直接用于套現。而這種“蛇吞象”的做法在國家“去杠桿”化的大勢之下自然要被監管部門否決。

另外，兩次復牌前后萬家文化的股價走勢截然不同。涉案期間，萬家文化2017年1月12日復牌后，萬家文化連續兩個交易日漲停，最高漲至25.00元，漲幅高達32.77%。2017年2月8日，萬家文化再次停牌，停牌時股價為20.13元，停牌期間公告股東股份轉讓比例由29.135%變更為5.0396%。2017年2月16日復牌，當日股價下跌8.49%，第二個交易日下跌6.89%。2017年4月1日（休市），萬家文化公告《解除協議》，次一交易日股價下跌2.39%，后續該股持續下跌。2017年6月2日，萬家文化股價跌至最低點8.85元。由此看出股市在龍薇傳媒首次宣布收購萬家文化時，股價上漲直至漲停。但當公告宣布更改持股比例的時候，萬家文化的股價又開始一路下跌。此次收購結束后，龍薇文化違約撤出全部資金，但萬家文化卻放棄了所有違約責任的追償，這樣的反常之舉很難不讓人不聯想到雙方有非正常的交易。萬家文化的大股東急于抽身，而龍薇傳媒希望得到上市公司的控制權，雙方各取所需，卻引導不知情的中小股民對股市產生了錯誤的判斷。

三、龍薇傳媒收購萬家文化案例事件啟示

1.加強資本市場監管，保護中小股民的利益

在我國如今“去杠桿”和供給側改革的經濟形勢之下，50倍的杠桿收購必然被監管部門所制止。由于我國的資本市場起步較晚、發展還不成熟。如果不是在上交所函證的步步緊逼之下，萬家文化便不會披露信息，為龍薇傳媒提供借款的金融機構也必將提供貸款促成此次收購。屆時會有更多不明真相的第三方投資者為萬家文化股價泡沫買單。因此，監管部門應不斷建立健全相關法律和法規制度的完善，組織擾亂市場秩序惡意收購行為發生，保證市場的良性循環，為中小股民的利益提供保護。

2.關注資本市場的關聯交易

這次事件的主體除了萬家文化和龍薇傳媒之外，西藏銀必信公司的身份也值得深思。跟市場化運作的股票質押融資不同，西藏銀必信為龍薇傳媒提供的這筆15億元的借款只需趙薇提供個人信用擔保。銀必信的身份也同樣神秘，無論銀必信于明天系是否屬于關聯方，或是銀必信屬于明天系，他為龍薇傳媒提供這筆巨額借款的動機都值得懷疑。如果此類投機行為和關聯交易不能被及時的制止和懲罰，那么資金市場將面臨很大風險。

3.清理上市殼資源

對于我國的很多企業，上市不僅是獲得階段性成功的標志，也是傳遞給股市公司未來發展前景良好的信號。對于眾多的殼公司來說，只要有上市公司這個身份就會有買方市場的出現，只要殼公司買賣的現象依然存在，就很難避免這種買賣激起的股市泡沫，從而侵害中小投資者的利益。因此，想要遏制高杠桿交易，就必須從源頭上切斷他們的來源，清理已經成為空客的上市公司。公司財會人員需本著公平、公正的態度，認真核查公司報表，確保數據真實可靠；監管機構更應該做好監督工作，做好上市公司的追蹤調查，實時更新形成穩定的動態機制。

小結

隨著我國資本市場的擴張，并購作為一種極為重要的資本運作手段在促進經濟繁榮的同時也帶來了隱患。如何利用好杠桿收購，避免惡意收購成為新的問題。龍薇傳媒的案例也說明了國家應該加強對資本市場的監管和相關法律的健全，加強對關聯方交易的監督，清理不具備資格的上市殼資源，保護好中小股民的利益，創建一個生態良好的資本市場。

參考文獻：

[1]蔡恩澤.趙薇并購萬家文化鬧劇的警示[J].時代金融，2017，（13）.

[2]米太平.龍薇傳媒以 30.6 億元入主萬家文化[N].財會信報，2017-01-02.

作者簡介：

毛玥（1995.8- ），女，漢族，籍貫：天津市，天津科技大學經濟管理學院，17級在讀研究生。專業：會計