航運(yùn)企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)實(shí)證研究

周建華，宋炳良

摘 要：本文針對(duì)航運(yùn)企業(yè)的特點(diǎn)，從財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的角度出發(fā)，以我國(guó)上市的25家航運(yùn)企業(yè)為研究對(duì)象，從籌資風(fēng)險(xiǎn)、投資風(fēng)險(xiǎn)、資金回收風(fēng)險(xiǎn)三個(gè)方面選取一定的指標(biāo)，利用因子分析找出影響航運(yùn)企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的主要因素。研究結(jié)果表明，我國(guó)上市的大多數(shù)航運(yùn)企業(yè)存在財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，且影響因子首先是“籌資風(fēng)險(xiǎn)性因子”，其次是“投資風(fēng)險(xiǎn)性因子”，最后是“資金回收風(fēng)險(xiǎn)性因子”。在實(shí)證研究的基礎(chǔ)上對(duì)我國(guó)航運(yùn)企業(yè)降低財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)提出建議。

關(guān)鍵詞：航運(yùn)企業(yè)；財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)；因子分析

中圖分類號(hào)：F275 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A 文章編號(hào)：1008-4428（2018）09-0085-02

金融危機(jī)以來(lái)，世界經(jīng)濟(jì)處于蕭條時(shí)期，貿(mào)易不活躍，貨源不足，使得航運(yùn)業(yè)市場(chǎng)一度疲軟，BDI指數(shù)從頂峰時(shí)期的上萬(wàn)點(diǎn)一度跌落到五百點(diǎn)左右，很多航運(yùn)企業(yè)面臨著破產(chǎn)、兼并、重組等考驗(yàn)，最為典型的例子就是韓進(jìn)海運(yùn)的破產(chǎn)。航運(yùn)業(yè)是資本密集型行業(yè)，投入成本高，回報(bào)周期長(zhǎng)，且極易受到經(jīng)濟(jì)因素波動(dòng)的影響，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)較高。因此識(shí)別財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，增強(qiáng)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的防范和控制對(duì)航運(yùn)企業(yè)的發(fā)展至關(guān)重要。

本文基于上市航運(yùn)企業(yè)公布的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，利用因子分析法，評(píng)估各航運(yùn)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)，并對(duì)航運(yùn)企業(yè)進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理提供一些建議。

一、 文獻(xiàn)綜述

（一）國(guó)內(nèi)外關(guān)于財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的研究

陳可喜（2012）在他所著的《財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)與內(nèi)部控制》中認(rèn)為，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是指企業(yè)在籌資、投資、資金回收以及收益分配等各項(xiàng)財(cái)務(wù)活動(dòng)過(guò)程中，由于各種不確定、難以控制的因素的影響，使得企業(yè)的實(shí)際財(cái)務(wù)收益與預(yù)期財(cái)務(wù)收益發(fā)生偏差，因而造成企業(yè)蒙受經(jīng)濟(jì)損失的機(jī)會(huì)和可能。

財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題一直是上市公司關(guān)注的重點(diǎn)話題，國(guó)外學(xué)者對(duì)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的研究較早，比如外國(guó)學(xué)者Beaver（1966）最早提出了單變量分析法，通過(guò)對(duì)相關(guān)財(cái)務(wù)指標(biāo)做一元判別分析認(rèn)為最能有效判別企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的變量是債務(wù)保障率和資產(chǎn)收益率。Altman（1968）等提出多變量分析法，從流動(dòng)能力、償債能力、運(yùn)營(yíng)能力、獲利能力和資本結(jié)構(gòu)等五個(gè)維度選取了多個(gè)變量，通過(guò)實(shí)證分析構(gòu)建了Z—Score 模型，以Z值的大小來(lái)評(píng)價(jià)企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的大小，Z值越大，表明企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)越小。Olson（1980）通過(guò)使用Logistic模型預(yù)測(cè)公司破產(chǎn)的概率，實(shí)證結(jié)果表明影響企業(yè)破產(chǎn)的主要指標(biāo)是公司規(guī)模、資本結(jié)構(gòu)、變現(xiàn)能力以及經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)。

我國(guó)學(xué)者對(duì)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的研究起步較晚，周愛(ài)麗（2004）認(rèn)為企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)貫穿于生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)的整個(gè)過(guò)程，從籌資風(fēng)險(xiǎn)、投資風(fēng)險(xiǎn)、資金回收風(fēng)險(xiǎn)以及收益分配風(fēng)險(xiǎn)分析了企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的成因，并對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的防范提出了建議。張友棠（2011）將行業(yè)環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)與企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)相聯(lián)系，分析了行業(yè)環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)的識(shí)別方法，并依據(jù)系統(tǒng)動(dòng)力學(xué)原理構(gòu)建企業(yè)財(cái)務(wù)預(yù)警控制模型，實(shí)現(xiàn)了財(cái)務(wù)預(yù)警與風(fēng)險(xiǎn)控制的有機(jī)結(jié)合，為企業(yè)增強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)防范能力提供了新的途徑。

（二）國(guó)內(nèi)外關(guān)于航運(yùn)企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的研究

國(guó)內(nèi)外關(guān)于航運(yùn)企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的研究并不多，主要集中在航運(yùn)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)因素的識(shí)別以及風(fēng)險(xiǎn)收益方面。外國(guó)學(xué)者Chang， C. H.（2014）等以臺(tái)灣集裝箱航運(yùn)企業(yè)為例，通過(guò)定性和定量相結(jié)合的方法，對(duì)集裝箱運(yùn)輸中的風(fēng)險(xiǎn)因素進(jìn)行了調(diào)查和識(shí)別，并以風(fēng)險(xiǎn)圖為主要分析方法來(lái)識(shí)別集裝箱運(yùn)輸過(guò)程中與信息流、物流、支付流程相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)水平，為海事競(jìng)爭(zhēng)中的安全管理提供了啟示。Wang， GWY（2014）等基于不同風(fēng)險(xiǎn)收益關(guān)系的特點(diǎn)，通過(guò)面板數(shù)據(jù)模型，分析不同的資產(chǎn)分配和風(fēng)險(xiǎn)管理技術(shù)對(duì)航運(yùn)公司業(yè)績(jī)的影響。我國(guó)學(xué)者黃成垠（2004）從籌資風(fēng)險(xiǎn)、投資風(fēng)險(xiǎn)、資金回收、外匯風(fēng)險(xiǎn)的識(shí)別、估測(cè)和防范四個(gè)方面詳細(xì)分析了航運(yùn)企業(yè)面臨的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，并對(duì)如何降低財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)提出了建議。樊薇（2014）對(duì)航運(yùn)企業(yè)在融資租賃過(guò)程中面臨的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行了定性分析，并對(duì)如何規(guī)范這些危險(xiǎn)給出了建議。周玉秀（2015）通過(guò)分析航運(yùn)企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)形成的原因及特點(diǎn)，利用Z模型選取了5家與水路運(yùn)輸相關(guān)的上市公司2010—2014年的財(cái)務(wù)數(shù)數(shù)據(jù)，對(duì)這些公司的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)狀況進(jìn)行了驗(yàn)證，并提出了財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)對(duì)措施。

通過(guò)文獻(xiàn)回顧可以發(fā)現(xiàn)，國(guó)內(nèi)外學(xué)者對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的研究集中在一般企業(yè)，對(duì)于航運(yùn)企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的研究并不多，且主要集中在對(duì)影響航運(yùn)企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的因素及如何防范方面的定性研究。本文利用定量分析的方法，基于航運(yùn)企業(yè)的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，通過(guò)因子分析法對(duì)影響航運(yùn)企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的因素進(jìn)行分析并對(duì)其財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行評(píng)估，從而為相關(guān)企業(yè)提供一些建議。

二、 研究設(shè)計(jì)

（一）樣本選擇與數(shù)據(jù)來(lái)源

本文選取了2016年38家上市航運(yùn)企業(yè)，剔除數(shù)據(jù)缺失的13家，最終選取25家航運(yùn)企業(yè)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)作為研究樣本，并用spss22.0對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行處理。本文數(shù)據(jù)來(lái)自上海證券交易所和深圳證券交易所。

（二）變量選擇

由于收益分配風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估指標(biāo)目前并未體現(xiàn)在財(cái)務(wù)報(bào)表中，因此本文從籌資風(fēng)險(xiǎn)、投資風(fēng)險(xiǎn)、資金回收風(fēng)險(xiǎn)三個(gè)方面對(duì)航運(yùn)企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行評(píng)估，根據(jù)前人研究結(jié)果并結(jié)合航運(yùn)企業(yè)的特殊性選取了6個(gè)指標(biāo)，分別是流動(dòng)比率、速動(dòng)比率、利息保障倍數(shù)、主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)率、成本費(fèi)用利潤(rùn)率以及應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率，指標(biāo)定義如表1所示。

三、 基于因子分析法的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分析過(guò)程

（一）適宜性檢驗(yàn)

在進(jìn)行因子分析之前，需要檢驗(yàn)變量是否適合因子分析法，本研究采用巴特萊特球形檢驗(yàn)與KMO 檢驗(yàn)，檢驗(yàn)結(jié)果由表2可知：

由表格結(jié)果可知，KMO值為0.528，Kaiser（1974）認(rèn)為如果KMO值大于0.5，則可以進(jìn)行因子分析。Bartlett 的球形度檢驗(yàn)中的卡方值是179.091，自由度為15，達(dá)到0.000顯著水平，因此本研究可進(jìn)行因子分析。

（二）方差的解釋度

采用主成分分析法抽取主成分，樣本前3個(gè)特征值大于1的因子共解釋了全部變量的96.737%，表示反映了原來(lái)6個(gè)變量的大部分信息，因此選擇前3個(gè)主因子作為綜合評(píng)價(jià)的公共因子，三個(gè)因子的方差解釋率分別是44.072%、33.067%以及19.598%。

（三）因子旋轉(zhuǎn)

由表3結(jié)果可知，采用最大方差旋轉(zhuǎn)后，產(chǎn)生了原先6個(gè)指標(biāo)在3個(gè)因子上的新因子載荷，其中第一個(gè)因子中擁有較高載荷的是流動(dòng)比率、速動(dòng)比率、利息保障倍數(shù)這三個(gè)指標(biāo)，因子載荷分別是0.982、0.991、0.824，這三個(gè)指標(biāo)衡量航運(yùn)企業(yè)的籌資風(fēng)險(xiǎn)，因此命名為“籌資風(fēng)險(xiǎn)性因子”；第二個(gè)因子中擁有較高載荷的是主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)率、成本費(fèi)用利用率這兩個(gè)指標(biāo)，因子載荷分別是0.977、0.988，這兩個(gè)指標(biāo)衡量航運(yùn)企業(yè)的投資風(fēng)險(xiǎn)，因此命名為“投資風(fēng)險(xiǎn)性因子”；第三個(gè)因子中擁有較高載荷的是應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率這個(gè)指標(biāo)，因子載荷是0.986，這個(gè)指標(biāo)衡量航運(yùn)企業(yè)資金回收風(fēng)險(xiǎn)，因此命名為“資金回收風(fēng)險(xiǎn)性因子”。根據(jù)三個(gè)因子的方差貢獻(xiàn)率可知，對(duì)航運(yùn)企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)影響最大的是“籌資風(fēng)險(xiǎn)性因子”，其次是“投資風(fēng)險(xiǎn)性因子”，最后是“資金回收風(fēng)險(xiǎn)性因子”。

（四）因子得分及建立因子得分模型

表4表示樣本得分矩陣，根據(jù)因子得分系數(shù)矩陣可建立因子得分模型，從而得到各樣本企業(yè)的得分，再根據(jù)各因子的累積方差貢獻(xiàn)率可得到樣本企業(yè)的綜合得分，得分越高，說(shuō)明航運(yùn)企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)越低。

根據(jù)得分系數(shù)矩陣，構(gòu)建的因子得分模型具體如下：

F1=0.390X1+0.389X2+0.286X3-0.016X4-0.067X5-0.058X6

F2=-0.051X1-0.035X2+0.008X3+0.506X4+0.517X5-0.074X6

F3=-0.139X1-0.110X2+0.310X3-0.076X4-0.043X5+0.867X6

F=0.44072F1+0.33067F2+0.19598F3

四、 實(shí)證結(jié)果與分析

（一）研究結(jié)果

由因子得分模型計(jì)算可知，在25家航運(yùn)企業(yè)中，只有5家因子綜合得分為正值，其余20家航運(yùn)企業(yè)因子得分均為負(fù)值，說(shuō)明2016年航運(yùn)企業(yè)的總體發(fā)展趨勢(shì)依然不容樂(lè)觀，航運(yùn)企業(yè)存在較大的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

根據(jù)研究結(jié)果，影響航運(yùn)企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的因子主要是“籌資風(fēng)險(xiǎn)性因子”。金融危機(jī)以前，航運(yùn)市場(chǎng)繁榮，航運(yùn)企業(yè)為了提高運(yùn)力，更新船舶，因而借入大量資金，對(duì)市場(chǎng)需求的估計(jì)過(guò)于樂(lè)觀，導(dǎo)致企業(yè)資本結(jié)構(gòu)不合理，資產(chǎn)負(fù)債率居高不下，籌資規(guī)模過(guò)大，金融危機(jī)爆發(fā)后，市場(chǎng)蕭條，供需不平衡，航運(yùn)企業(yè)盈利能力大幅下降，償債能力不足，因此極易產(chǎn)生財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

資本結(jié)構(gòu)不合理是產(chǎn)生財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的重要原因。以韓進(jìn)海運(yùn)為例，這個(gè)船隊(duì)規(guī)模排名全球第七的班輪公司卻在2016年轟然倒下，在航運(yùn)界引起了巨大反響。由國(guó)際船舶網(wǎng)公布的數(shù)據(jù)，韓進(jìn)海運(yùn)2013—2015年資產(chǎn)負(fù)債率分別是：93.53%、90.64%、89.09%，連續(xù)三年資產(chǎn)負(fù)債率都處于非常高的水平，大大超過(guò)警戒線50%。由于籌資方式單一，一旦失去銀行貸款支持，現(xiàn)金流無(wú)法繼續(xù)，就不得不面臨破產(chǎn)的危機(jī)。雖然適當(dāng)程度的負(fù)債經(jīng)營(yíng)會(huì)給企業(yè)帶來(lái)杠桿收益，但是負(fù)債率越高，意味著企業(yè)的財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)會(huì)隨之增大，因而財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)也越大。所以，負(fù)債率過(guò)高的班輪公司要采取切實(shí)行動(dòng)，降低負(fù)債率。

（二）相關(guān)建議

通過(guò)實(shí)證結(jié)果發(fā)現(xiàn)，大多航運(yùn)企業(yè)存在財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題，因此本研究從籌資風(fēng)險(xiǎn)、投資風(fēng)險(xiǎn)以及資金回收風(fēng)險(xiǎn)三個(gè)方面提出建議：

1. 優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)，降低籌資風(fēng)險(xiǎn)

由于航運(yùn)業(yè)是資本密集型行業(yè)，為了防范和控制籌資風(fēng)險(xiǎn)，航運(yùn)企業(yè)應(yīng)根據(jù)市場(chǎng)環(huán)境以及自身的償債能力確定合理的負(fù)債規(guī)模。一方面既充分利用財(cái)務(wù)杠桿的作用，負(fù)債經(jīng)營(yíng)，獲得利潤(rùn)；另一方面又要嚴(yán)格控制負(fù)債規(guī)模，降低償債壓力。

2. 調(diào)整投資結(jié)構(gòu)，降低投資風(fēng)險(xiǎn)

航運(yùn)市場(chǎng)的波動(dòng)性，使航運(yùn)企業(yè)投資的不確定性加大，這就要求航運(yùn)企業(yè)重視航運(yùn)周期以及航運(yùn)政策，適時(shí)調(diào)整投資項(xiàng)目的規(guī)模和結(jié)構(gòu)，同時(shí)可以在主營(yíng)業(yè)務(wù)之外進(jìn)行多元化經(jīng)營(yíng)，降低投資風(fēng)險(xiǎn)。

3. 建立合理的客戶信用管理政策，降低資金回收風(fēng)險(xiǎn)

航運(yùn)企業(yè)應(yīng)通過(guò)信用調(diào)查，將客戶信用分成不同等級(jí)，并據(jù)此設(shè)置不同的信用政策。對(duì)于信用等級(jí)高、償債能力強(qiáng)的客戶實(shí)行較為寬松的信用政策，并給予一定的政策優(yōu)惠；對(duì)于信用等級(jí)較差且償債能力較弱的客戶，實(shí)行較為嚴(yán)苛的信用政策，從而確保銷售賬款的及時(shí)收回，降低資金回收風(fēng)險(xiǎn)。

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作者簡(jiǎn)介：

周建華，女，江蘇人，上海海事大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院研究生；

宋炳良，男，浙江人，上海海事大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院教授、博士生導(dǎo)師。