債轉股對公司投融資決策的影響研究

【摘 要】 債務危機是當今世界潛在最大的金融風。2008年以來，我國商業銀行不良貸款率和企業杠桿率都比較高，債轉股是解決這一問題的可行途徑。對此，本文從債務協商視角考慮債轉股的實施對公司投融資決策的影響，通過分析發現：當投資成本部分可逆時，債轉股促使企業投資延后，降低了公司的杠桿率，優化了公司資本結構，增加了整個公司的福利。

【關鍵詞】 債轉股 投資 影響

引 言

為應對2008年全球金融危機，我國采取“四萬億”經濟強刺激政策，這有效對沖金融危機對我國經濟的負面沖擊，維護了經濟市場穩定。然而，這一刺激方案也導致我國企業（尤其是國有企業）杠桿率迅速上升、企業財務成本增加、銀行不良貸款率不斷攀升（謝里和張斐[1]（2018））。相關數據顯示，2009-2018年，我國非金融企業杠桿率從107.4%上升到153.6%。

在此背景下，我國政府提出供給側結構性改革和“三降一去一補”的經濟政策。債轉股作為去杠桿的重要手段，能兼顧多方利益，受到企業、銀行、政府和金融學者共同推崇。2016年10月，國務院頒布《關于積極穩妥降低企業杠桿率的意見》，該指導方案明確提出要讓市場在資源配置中的作用充分發揮，以調動企業、銀行等市場主體的積極性。然而，債轉股的實施是否會影響公司的投融資決策呢？對此，本文從一下幾方面分析債轉股對公司投融資決策的影響。

債轉股的定義、形式與作用

債轉股是指通過一定的程序和規則，將公司的債權人轉化為公司的股東，原債權人對公司的債權轉化為公司的股權，把原債權人與公司之間債權債務關系轉變為股東與公司之間的持股與被持股或控股與被控股的關系，由原來的還本付息轉變為按股分紅。

債轉股的形式有三種：一、可轉換債券;二、或有可轉換債券;三、債務協商。從本質上來看，傳統可轉換債券和或有可轉換債券都是融資工具，是一種條款設計，而債務協商則是一種債務處理方式，不具備融資功能。從危機救助功能來看，或有可轉換債券具有危機救助功能，而傳統可轉換債券則基本不具備此項功能。當公司經營狀況良好時，傳統可轉換債券一般選擇以股權形式存在，從而享受股票升值的收益;而當公司陷入財務困境時，傳統可轉換債券則一般繼續以債券形式存在，從而享受穩定的利息收入。或有可轉換債券則正好相反：當債券發行人運營良好時，或有可轉換債券以債券形式存在;而當債券發行人陷入困境時，或有可轉換債券自動由債權轉為股權，使得債權人在危機時也參與分擔損失。債務協商同樣具有危機救助功能。當公司陷入財務困境后，通過股東和債權人共同協商，實現債務重組，可以減輕公司債務清償壓力，使瀕臨死亡的公司獲得一次新生的機會。

債轉股的作用主要體現在以下三個方面：第一、盤活商業銀行不良資產，防范和化解金融風險。通過債轉股將銀行的不良資產轉化為對公司的股權，使得商業銀行不良資產更具活力，大力提高銀行的信用地位。第二、減輕公司債務清償負擔，幫助公司走出財務困境。由于不利的外部沖擊或者公司內部經營管理不善等原因，一些公司會面臨現金流入不足，債務負擔嚴重的困境。通過債轉股，將公司的債務轉化為公司的股權，還本付息轉化為按股分紅，可以充實公司的資本，減輕公司償付壓力，優化公司資本結構，降低違約風險，幫助公司度過艱難時期。第三、債轉股更易被債權人接受。在債務處理方式上，債轉股相對于破產清算、債務減記、債務展期、重新注資來說更容易被債權人接受。債轉股通過改變償債方式，由還本付息轉變為按股分紅，基本沒有損害債權人的利益，同時可以幫助公司走出財務困境，降低公司杠桿率，防范和化解金融風險，是一種較為溫和的債務處理方式，理論上來說更易被債權人接受。

債轉股對公司投融資決策的影響

債轉股對公司投資決策的影響。沒有債轉股時，公司清算價值全部歸債權人所有，息稅后現金流是股東收益唯一來源，為了更早更多地獲得現金流，股東會選擇相對較早的時刻進行投資;有債轉股時，股東可以從公司清算價值中獲得部分利益，所以股東可以等到行業前景比較光明，項目現金流較高時進行投資。另外，投資可逆程度越高，公司清算價值越多，意味著投資項目風險越小，這使得股東有很大的動力加速投資;當投資完全可逆時，投資項目無風險，在這種極端情形下，破產方式的不同并不影響最優投資門閥。

債轉股對公司融資決策的影響。通過債轉股將債權轉為股權，這本身就可以降低公司杠桿率，另外債轉股本質上是讓債權人與原股東“同甘共苦”，這在一定程度上挫傷了債權人的投資熱情與積極性，因為他們更愿意在公司經營狀況好的時候與股東“同甘”，而不愿意在公司處于蕭條階段與股東“共苦”。這也會導致公司的杠桿率降低。而可逆比例的增加降低了投資風險、提高了外部投資者的信心，外部投資者更愿意將資金投入該項目。所以隨著投資可逆性的增加，債轉股對公司杠桿率的影響在變小。

債轉股對整個公司福利的影響。債轉股減輕了公司償付壓力，能夠幫助企業走出財務困境，有利于公司應對外部不利沖擊，一定程度上可以延長公司壽命。這為以后公司獲得更多的現金流提供了可能，從這個角度來看，債轉股可以增進整個公司的福利。

結 論

債轉股是降低企業杠桿率、防范和化解金融風險的有效途徑。同時債轉股的實施對公司的投融資決策也有影響，而這種影響與投資成本的可逆性有關，當投資成本部分可逆時，債轉股促使企業投資延后，降低了公司的杠桿率，優化了公司資本結構，增加了整個公司的福利。隨著投資可逆性的增加，債轉股對公司的這些影響在變小。

【參考文獻】

[1] 謝里， 張斐. “四萬億”經濟刺激計劃與企業杠桿率——來自中國雙套樣本數據的經驗檢驗[J]. 財經研究， 2018， 44（3）： 68-83.

作者簡介：李魁杰（1994-）性別：男，民族：漢，籍貫：湖南岳陽，職務：在讀碩士研究生，學歷：碩士，單位：湘潭大學商學院，研究方向：金融工程