企業現金持有水平的理論分析

【摘 要】 企業的現金持有對企業的日常運行和投資、籌資有著至關重要的影響，過少的現金水平會導致企業運營困難，過多的現金水平會造成閑置資金的浪費，本文結合權衡理論、融資優序理論、代理理論對企業的現金持有水平進行了理論上的分析。

【關鍵詞】 現金持有 權衡理論 融資優序理論 代理理論

現金持有是現代企業財務管理中一個重要的理論和實踐問題，企業的經營活動，比如支付員工工資、購買原材料、支付利息等不僅關系到企業的日常經營，還與企業其他財務行為，如公司投融資政策和股利分配決策等相關。企業持有的現金過少，會影響到企業正常的生存和發展，而持有過量的現金，則會導致過大的機會成本，多余的現金甚至會被管理層和大股東占有和任意使用來獲取自己的利益，從而損害企業財富和其他股東的利益。本文從理論的角度分析了影響企業現僅持有水平的因素。

一、權衡理論和現金持有水平

公司持有現金有三個動機：一是現金持有的交易成本動機，即公司持有現金是為了滿足日常發生的業務需要;二是現金持有的預防動機，即公司能夠在其他融資渠道不便的情況下利用持有現金來滿足此時可能面臨的投資和各種活動的融資需要;三是現金持有的投機動機，即公司未來能夠趁機利用潛在的投機機會而持有現金（Keynes，1936）。早期對最佳現金持有量的研究，主要集中考慮交易成本動機的因素。Keynes持有現金的交易動機產生于將現金替代物轉換成現金的成本。現金持有的權衡理論就是從現金持有的交易動機出發，假設公司管理層是以股東利益最大化為原則，公司現金持有是由現金持有成本和收益二者相權衡的結果，存在一個最優的現金持有量，處在現金持有的邊際收益和邊際成本相等的水平之上。

Baumol（1952）假定在現金收入是連續的，且現金支付是非連續的，公司的支出率不變，計劃期內未發生現金收入，且不考慮公司為降低現金短缺風險的安全庫存現金量的情況下。現金持有量增加，交易成本隨之下降，機會成本隨之增加。當機會成本和交易成本之和達到最小時，公司現金持有量最佳。Tobin（1956）在 Baumol（1952）在交易成本需求模型的基礎上，引入了利率對現金持有量的影響。

根據權衡理論，現金持有水平主要與以下因素有關：（1）籌集外部資金的交易成本，（2）現金以外的流動性資產，（3）現金流量。

二、融資優序理論和現金持有水平

Myers and Majluf（1984）提出的融資優序理論認為，資本市場中，假若投資者擁有的關于公司資產價值的信息比公司管理者少，外部投資者不能準確判斷該信息，那么公司股票在市場上的價格會偏離實際價值，可能被市場錯誤地低估。如果此時公司需要發行股票為新項目融資，市價的低估問題將更嚴重，以至于新的投資者可以獲取遠大于新項目的凈現值NPV的價值，從而導致現有股東的凈損失。由于股票定價太低，使得現有股東放棄凈現值為正的投資項目，造成投資不足的問題。但如果公司利用內部資金或不會被市場嚴重低估的無風險債券等形式為新項目進行融資，這種情況便可以避免。故在這種情況下，企業偏好采用內部融資或低風險債務融資。基于信息不對稱的情況，公司融資政策遵循先內部融資再外部融資的順序，外部融資先是低風險債務融資再進行股票融資的融資順序。一旦公司持有現金多于所有凈現值為正的投資項目的需要，公司會將多余現金用于償還到期債務和流動資產積累。

根據融資優序理論，現金持有水平跟以下因素有關：（1）現金流量，（2）財務杠桿，（3）信息不對稱程度，（4）公司成長性。

Baskin（1989）的研究結論證實，企業的盈利能力與企業的債務比率兩者之間成負相關關系，符合融資優序假說的預測。Opler et al（1999）的實證研究也表明了公司的現金流量和公司的現金持有水平顯著正相關，

三、代理理論和現金持有水平

Jensen（1986）在《美國經濟評論》上發表題為《自由現金流的代理成本，公司財務和接管》的論文，認為如果從股東財富最大化的角度考慮，管理者應該以支付股利等方式來實現股東的財富。但在信息不對稱的前提下，代理人未必總會按照委托人利益最大化的目標來經營公司。因為減少現金的持有，就是減少了管理者可以控制的資源，也相應減少了管理者的權利。在所有權與經營權分離的前提下，經理人自然有動機利用其管理控制權持有多于公司實際需要的現金，目的是增加自己的津貼，在職消費及其它控制權私利，或尋求過度并購以營造自己的公司帝國。另一方面，當管理者需要籌集新資本時，如果企業內部沒有充足的現金，經理就必須從公司外部籌措資金，向資本市場提供有關公司投資項目的詳細信息，這又招致了相關利益者的監管。因此管理者從自身利益出發，往往偏好持有大量現金，使管理者免受來自外部投資者的約束。另外，該假說認為當管理者手中擁有大量可處置的自由現金流時，他們更可能傾向于對凈現值為負的項有進行過度投資，這些行為是以犧牲股東利益為代價來增加私人利益。管理者這種囤積和濫用自由現金的動機和行為，損害了股東的利益，這種成本被稱為自由現金流量代理成本。

其他關于現僅持有水平的理論還有利益權衡理論，靜態權衡理論，信息不對稱理論等，都是在權衡理論，融資優序理論，代理理論發展的基礎上演變而來，這里不多做贅述。了解公司現金持有水平的理論，對企業的經營治理有重要影響，合理的現金持有量既能保持企業高效正常運營，有不會造成現金資源的浪費。

【參考文獻】

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作者簡介：魏帥軍 （1995-）男，漢族，河南臨潁，研究生，會計理論與實務