新常態下人民幣匯率異常波動的應對策略

(東華大學 旭日工商管理學院, 上海 200051)

一、引 言

2014年5月,習近平在河南考察時講話提出“新常態”一詞,使得“新常態”首次進入大眾視野。我國經濟進入新常態以后,人民幣匯率制度安排一直處于不斷改革與發展中。習近平在“十九大”報告中提到:“國內外形勢正在發生深刻復雜變化”。對于匯率市場而言,國內產權制度安排和貨幣兌換性安排發生了變化,人民幣匯率波動更加頻繁,有些觀點認為,人民幣匯率雙向浮動已成為“新常態”。但全球貨幣政策分化、國際環境不確定性增加、各國貿易摩擦不斷升級,都在短期內增加了人民幣匯率異常波動的風險。

國內學者對新常態下的人民幣匯率波動問題進行了翔實的研究。涂永紅和王家慶[1]認為,人民幣短期內出現震蕩的可能性非常大,但我國經濟的不斷增長是保證人民幣匯率長期穩定的決定性條件。陳韜等[2]發現,人民幣匯率短期具有價格波動集聚性、持續性和非對稱性,但長期來看集聚性將會是主要特征。巴曙松和魏琪[3]認為,人民幣匯率彈性的增強和雙向波動預期的形成對于提高外匯市場的深度、效率和市場參與者的風險意識具有重要意義。管濤[4]認為,我國匯率彈性正在逐漸增強,正在由低波動轉變為雙向波動,市場和政府應主動和適應匯率雙向波動。何啟志[5]認為,人民幣匯率由單向升值波動轉變為雙向波動,存在較強的持續性。夏勇和王進會[6]梳理了影響人民幣貶值的主要因素,并提出對策辦法。

國內學者的研究成果對于本文的研究起到一定的啟示作用,但不可否認的是,國內學者對于新常態下人民幣匯率異常波動情況的應對措施研究相對匱乏,有待進一步豐富和完善,這正是本文所要探討的核心內容。基于此,本文將深入挖掘導致人民幣匯率異常波動的主要因素,并根據這些影響因素,針對性地提出對策建議,為監管部門提供決策參考。

二、 新常態下導致人民幣匯率異常波動的主要因素

(一)投機者做空離岸人民幣導致人民幣匯率異常波動

離岸人民幣做空的本質是貶值預期增加,在離岸市場借入人民幣后購匯,再通過遠期等方式在未來結匯,償還最初的人民幣拆借。貶值預期越強,越有動力做空。“811匯改”后,離岸人民幣(CNH)和在岸人民幣(CNY)價差加大,境外投機者開始試圖做空人民幣,使得離岸人民幣匯率出現過幾次幅度較大的波動。如圖1所示,2016年初人民幣對美元匯率持續走低,但在1月11日至12日,香港隔夜人民幣同業拆借利率(HIBOR)由13.4%突然飆升至66.2%,投機者趁機做空離岸人民幣,直接推動CNH收盤價在3個交易日內升值了近1.73%,造成了離岸人民幣的劇烈波動。

(二)中美貿易摩擦導致人民幣匯率異常波動

特朗普當選美國總統后,將中國定位為“戰略競爭對手”,為了遏制“中國制造2025”和中國崛起,不斷挑起貿易爭端。貿易戰的外部沖擊加劇了匯率市場的不確定性,造成人民幣短期波動加劇。2018年6月15日,特朗普宣布對中國出口至美國價值500億美元商品加征25%的關稅后,人民幣出現了一波快速貶值。如圖2所示,從6月15日至6月29日,人民幣兌美元中間價下跌2.89%,從6.430 6降至6.616 6。2019年8月,特朗普再次挑起貿易爭端,宣布將對中國3 000億美元出口至美國的商品加征10%關稅。盡管貿易摩擦還未真正落地,但就目前雙方對于局勢的態度,以及我國官方的強硬表態,如果此次關稅政策實施,預計將對人民幣匯率產生實質性沖擊,極大可能會再次加劇人民幣的短期震蕩。

數據來源:wind。下同

圖3 國際貨幣政策分化導致人民幣匯率異常波動情況

圖4 市場情緒變化導致人民幣匯率異常波動情況

(三)國際貨幣政策分化導致人民幣匯率異常波動

新常態以后,全球經濟衰退風險走高,各國央行均采取量化寬松的貨幣政策來促進經濟增長。人民幣的匯率形成機制已參考一籃子貨幣,籃子中的貨幣變化都將影響人民幣匯率。特別是權重最高的美元。2019年8月1日,美聯儲在多次連續加息后首次降息,宣布降低基準利率0.25%后,人民幣兌美元中間價在8月不斷下跌。

如圖3所示,特別是從2019年8月4日至8月8日,4個交易日人民幣對美元中間價累計下跌1.5%,直接導致人民幣兌美元中間價在8月8日跌破“7”元大關。而且英法和日韓等發達國家經濟增長依然疲軟,世界經濟復蘇進程不容樂觀,國際貨幣政策分化還會加大人民幣匯率出現大幅震蕩。

(四)市場情緒變化導致人民幣匯率異常波動

外部環境變化將對市場情緒造成產生影響,匯率水平變化更多反映的是市場情緒變化,從而使得人民幣匯率出現波動。新常態后,隨著國內外環境的不斷變化,內外部環境的很多不確定性開始疊加,直接影響市場情緒,市場預期開始出現分歧,市場情緒反復變化將使人民幣匯率短期承壓。

如圖4所示,由于市場悲觀情緒上升,導致2019年5月10日人民幣兌美元中間價下降了247個基點,美元中間價一度升至6.791 2,創1月25日以來新低。外匯分析師普遍認為5月人民幣匯率異動,主要原因在于市場預期變化。特別是統計局在5月公布2019年4月經濟數據,尤其金融數據出現回落,使得經濟增長前景的分歧重新加大,導致5月整體人民幣匯率持續下跌,人民幣兌美元中間價已跌至6.899 2。

三、應對策略

(一)強化匯率預期管理

目前匯率穩定的基礎是由于我國資本流動管理相對嚴格。未來資本賬戶將會逐漸放開,人民幣匯率會因國際金融市場上的任何風吹草動而受到影響,外匯市場風險管理難度將會進一步加大。因此,人民銀行或外匯管理局可以建立人民幣匯率波動監測與利率調節預警機制,提升數據收集、處理、分析的能力。在大數據分析的基礎上,做好預期管理。重點監測人民幣離岸市場資金大規模短期跨境流動,而引起的人民幣匯率大幅波動風險。同時,進一步強化國內外政策分析和形勢預判能力,預測資本流動規模和方向,針對可能出現異常波動做好預防措施,增強投資者信心,從而適當抵消市場情緒導致的波動,緩解外匯市場中的“羊群效應”。

(二)完善匯率形成機制

隨著人民幣匯率形成機制的不斷完善,人民幣匯率的變動將會與中國經濟發展狀況高度相關,中國經濟穩中向好的基本面不會變,經濟結構持續優化,經濟發展內生動力不斷增強,人民幣匯率長期走勢將趨于平緩,但短期異常波動情況繼續出現的情況可能性較大。因此,完善匯率形成機制將使得外匯市場上的套利渠道和空間變窄,削弱套利資金的跨境流動性,可有效緩沖中美貿易摩擦影響,國際貿易收支不平衡、國內通脹壓力較大等問題都會得到解決。但在完善匯率形成機制過程中,應盡量避免過度干預或缺乏干預,不合理或者不合時宜的干預可能會造成匯率的劇烈波動。匯率浮動區間過小,央行過度干預,可能會扭曲市場的真實供求。央行缺乏干預,可能會影響匯率的市場化運行。所以完善匯率形成機制的根本在于遵循適度原則,合理擴大人民幣匯率浮動區間,增強匯率彈性,從而降低人民幣匯率異常波動風險。

(三)豐富離岸市場人民幣匯率衍生品

隨著國際市場對于人民幣的逐漸認可和接受,人民幣離岸市場的交易規模將會不斷擴大。中國香港作為我國乃至世界重要的金融市場,中央政府應繼續發揮香港離岸人民幣市場優勢,在中央政府“大灣區”規劃的持續推進下,強化香港與其他新興人民幣離岸中心的合作,不斷創新以人民幣計價的匯率衍生產品,縮小在岸與離岸市場利差,削弱投機性資本活躍性,促進在岸和離岸匯率市場的穩定。此外,內地要進一步推動外匯市場、股票市場、債券市場、保險市場等雙向有序開放。要支持更多合格境外機構在國內進行投資,不斷擴大QFII和RQFII的可投資范圍,通過引進境外中長期資金,優化投資者結構,促進更多的增量資金進入外匯衍生品市場。要鼓勵QDII和RQDII使用人民幣開展境外投資,進一步拓寬人民幣輸出渠道。

(四)穩步推進人民幣國際化

中國綜合國力已經躍至世界第二,人民幣國際化程度和國際地位卻相差較遠,加快人民幣國際化進程的呼聲不絕于耳。但人民幣快速國際化一定會加大人民幣匯率短期異常波動風險。因此,人民幣國際化進程應穩步推進。在人民幣加入SDR和“一帶一路”的新形勢下,鞏固并擴展與“一帶一路”沿線國家或地區進行貨幣互換協議,支持人民幣納入其外匯儲備,優化人民幣跨境業務政策,完善人民幣國際化基礎設施。目前,人民幣的流入遠遠大于流出,人民幣流動性有待進一步加強。可以通過在對外投資和對外援助過程中使用人民幣進行結算,被投資國從我國采購或引進項目、物資、技術、人力和服務等應使用人民幣進行結算,逐漸擴大人民幣的國際使用網絡,增加人民幣流動性。

四、結 語

人民幣匯率波動已經是新常態,中國是一個開放的經濟體,人民幣匯率會受到很多因素的影響,人民幣匯率只有出現波動,才能準確反映出市場的供求關系,但要防止人民匯率出現異常波動的情況,人民匯率頻繁異常波動可能會引發系統性風險,不利于我國金融穩定。希望本研究能夠為幫助監管部門完善匯率管理框架，以及應對人民幣匯率異常波動貢獻微薄之力。□