政府補助、高管薪酬激勵與企業價值研究

趙晨

【摘要】近年來，上市公司政府補助數目呈現一個逐年不斷提高的趨勢。但這些政府補助的發放是否實際緩解企業的融資不足，能否提升企業的價值有待商榷。本文以我國民營上市公司2015-2018年數據進行研究發現：①政府補助與企業價值正相關，提高政府補助可以緩解企業的融資約束，鼓勵投資從而提升價值。②高管薪酬激勵可以提升政府補助與企業價值的正相關作用。

【關鍵詞】政府補助? 企業價值? 高管薪酬

一、引言

社會資源如果想要達成資源的有效配置是需要市場競爭這條途徑來完成的。但是，如果完全按照市場競爭來配置資源會造成社會福利的損失。因此政府應對我國市場進行適當的干預。政府補助是作為一種對市場進行宏觀調控的方式，往往可以解決就業或者提振當地經濟的問題。民營經濟是公有經濟的有力補充，在推動國民經濟發展的過程中占有重要地位。但同時，民營上市公司處在一種融資難，風險高的狀態。當前，我國正處于經濟轉型時期，國家加大了民營企業的扶持力度，政府發放給企業的的政府補助金額、發放的種類都呈現一個提高的趨勢，因而可以有效的緩解企業的融資約束。現今大部分上市企業特點是所有權與經營權分離，委托代理方面問題更嚴重，薪酬激勵機制由此產生，其目的是通過建立契約，將企業高管的薪酬與企業的經營成果綁定起來，通過激勵約束機制使得高管在追求自身物質方面需要的同時也能實現所有者的目標。因此薪酬機制設立合理，就可以督促高管提高生產效率，最終提升企業價值與股東價值。政府補助是企業從外部獲取的特殊資源，企業的高管薪酬越高是否越能促進企業提高對政府補助的使用效果則有待檢驗。

本文試圖通過研究中國民營上市公司政府補助，高管薪酬，企業價值三者之間的關系。對三者關系的研究有助于提高企業的管理水平，充分利用政府補助所帶來的現金流有現實意義。本文選取2015-2018年數據進行，實證分析了民營上市公司中三者的關系。

二、文獻綜述

（一）政府補助與企業價值

崔廣慧、劉常青以重污染行業為研究對象，發現企業的環保補助與該企業的市場價值正相關。王維、吳佳穎等將樣本選在信息技術業，認為政府補助促進了企業的研發投入進而增加了企業的價值。邱漩等則將樣本換成了中小板的上市企業，實證了政府補助與會計業績、市場業績顯著正相關。蔣麗遷以民營上市公司為研究樣本，實證了政府補助可以有效緩解企業融資約束導致的投資不足行為進而提升企業的價值。周文泳等引入了企業生命周期的觀點，實證發現成長期與衰退期的政府補助與企業價值正相關。

（二）高管薪酬與企業價值

曲亮、任國良基于A股上市公司為樣本，將薪酬劃分為貨幣以及股權激勵。實證貨幣薪酬與企業價值有非線性的U型影響，而股權激勵則是線性正向關系。黃志忠、朱琳、張文甲以滬深股市公司為樣本實證檢驗了高管的現金薪酬越高則企業的價值越大，并強調權益激勵的效果要比現金薪酬激勵的效果更好。李欣、朱學義、李娜對企業的價值測量運用了凈資產收益率。實證了高管在得到充分貨幣薪酬補償后會努力提升企業，但是股權激勵則對企業價值的影響呈現非線性U型影響。

查看文獻可以發現，在對政府補助、高管薪酬、企業價值這三個領域的研究更多的是分別進行的，或者往往是其中兩者相關聯。而將政府補助、高管薪酬、企業價值這三者聯合到一起的文獻相對較少。同時文獻中關于研究對象上對企業的劃分往往并非按照股權性質進行區分，在樣本選擇上多以中國具體行業上市公司或者按照一定時間內的滬深所有上市公司為研究對象。

三、研究假設

首先民營上市公司存在融資難的問題，因此往往存在投資不足的現象，這往往不利于企業價值的長期發展。政府補助作為一種額外的經濟來源，可以有效的緩解民營企業投資不足的問題，可以促進民營企業的進一步投資行為。同時民營企業若是想獲得長足的發展，研發支出往往是不可或缺的，但是由于在研發活動中知識往往有溢出效應，同時研發活動具有較高的不確定性，因此民營企業在研發投入方面較為慎重。政府補助可以有效的分擔企業在研發方面承擔的風險，激勵企業進行研發投入，進而增加企業的價值。其次由于信息不對稱的原因，民營上市公司普遍存在融資難的問題。政府補助作為調節經濟的方式同時也向外界傳遞了這樣的一個信號，即獲得補助的企業受到了政府的重點關注且市場潛力巨大，這會增強外部投資者對企業的信心，進一步降低企業的融資門檻，企業的融資環境因而得到改善，并提高財務柔性水平，從而提高企業價值。由此提出以下假設H1：政府補助與企業價值正相關，政府發放的補助會提升企業價值。

如果從人力資本的角度來看，伴隨著經濟的進步高素質人才往往成為各企業相互爭奪的一種資源，管理類人才也不例外。無論是在國有企業還是非國有企業都認識到管理者作為一個制定公司戰略，制定公司資源分配的領頭人重要性，如果想要獲得這種稀缺的人才往往需要付出了高額的代價。除了付給其正常合理的報酬外往往還需要付出一部分超額薪酬，由此導致了高管的高額薪酬。但同時獲得高額薪酬的高管為了證明自己具備能力獲取比他人更高的報酬，會提高自己對資源的使用效率，而政府補助作為企業獲得一種資源，優秀的高管會充分利用其為自己企業創造價值。由此提出假設H2：高管薪酬作為調節變量，高管薪酬激勵可以提升政府補助與企業價值的正相關作用。

四、實證檢驗

（一）樣本選擇

本文選取樣本時間段是2015-2018年民營上市公司。其篩選標準為：①剔除金融保險類企業。②剔除了ST企業。③剔除未獲得政府補助的樣本。④剔除了其他數據不全的樣本。最終得到17個行業共計5654個樣本。數據來自國泰安

（二）模型及變量

為驗證假設，參照李欣（2014）建立以下模型：

（三）實證檢驗

（1）政府補助對高管薪酬影響的多元回歸結果分析。表2可看出政府補助的系數在1%水平上正相關，證明了假設1。即政府補助與企業價值正相關，政府補助有助于企業價值的提升。政府補助作為一種額外的經濟來源，可以有效的緩解民營企業投資不足的問題進而提升企業價值。