新套期會計準則下的企業境外經營凈投資外匯風險管理研究

王可迪 王月舒 辛思佳

【摘要】文章通過定性研究與定量研究相結合的方式，對當前國內企業境外經營凈投資套期保值現狀進行了總結，并以新興市場巴西雷亞爾幣種為例，對“一帶一路”背景下企業進行境外經營凈投資套期保值所面臨的困難進行分析。最后提出了境外經營凈投資套期保值操作建議。文章豐富了套期會計準則應用方面的研究，為“一帶一路”背景下企業的外匯風險管理提供了切實可行的方案。

【關鍵詞】境外經營凈投資；套期會計；外匯風險

【中圖分類號】F234.4；F235.8

一、引言

企業通過開展套期保值業務對沖外匯風險，而套期會計有助于企業在財務報告中如實反映企業風險管理活動的影響。財政部2006年發布的《企業會計準則第24號——套期保值》對企業風險管理意識提升和套期會計規范處理具有極大的意義，但隨著經濟政治形勢急劇變化和金融衍生品種類日益復雜，現有套期會計準則已不能滿足企業對于風險管理的需求。為此，財政部于2017年修訂印發了《企業會計準則第24號——套期會計》，其主要內容包括以下幾點：一是拓寬了套期工具和被套期項目的范圍；二是改進和簡化了套期有效性的評估方法；三是引入了套期關系“再平衡”機制；四是增加了期權時間價值（包括遠期合同的遠期要素等）的會計處理方法；五是增加了信用風險敞口的公允價值選擇權。

套期會計準則的修訂使得企業管理外匯風險有了切實的操作依據，降低了套期會計的適用門檻，增強了企業運用套期會計的積極性，有助于套期會計更好地反映企業的風險管理活動，但也對企業實際運用帶來了一定挑戰。對于國有企業而言，《中央企業境外投資監督管理暫行辦法》和《中央企業負責人經營業績考核辦法》均提到以管資本為主的理念，要求加強國有資產監管要求，實現國有資本保值增值。為此，許多國有企業引入“資產保值增值率”指標對公司境外經營凈投資情況進行考核。資產保值增值率計算公式如下：資產保值增值率=年末境外項目資本及權益/年初境外項目資本及權益。由上述計算公式可知，境外經營層面的外匯風險會使企業在期末累積較大金額的外幣財務報表折算差額，進而影響年末權益金額，對資產保值增值率產生影響，為企業考核帶來一定壓力。

下面筆者將同時采用定性研究與定量研究的方法，對國內企業境外經營凈投資套期保值現狀及實務操作層面的困難進行分析，為企業運用套期會計提出應對策略。

二、文獻綜述

近年來，隨著經濟全球化的發展和我國“走出去”戰略的深化，我國企業的境外經營凈投資金額日益增大。但是，我國企業在國際市場上不斷擴大投資規模的同時，也遭受了由于缺乏外匯風險管理導致的大額匯兌損失或報表折算差額。王雪艷（2020）[1]認為，由于我國跨國企業面臨著投資規模較大、涉及幣種多、匯率風險敞口識別難、衍生避險工具監管要求高等難題，因此存在較為嚴重的外匯風險管理問題。

但與此同時，我國企業也采取了一系列的策略來進行風險管理。陳茜等（2018）[2]針對央企境外投資風險管理的研究表明，央企多采用業務避險、融資避險和金融工具避險等手段規避外匯風險。郭飛（2012）[3]通過單變量分析、普通OLS和固定效應回歸、敏感性分析等方法，研究發現了外匯衍生品使用給企業帶來了約10%的價值溢價，為衍生品在外匯風險管理中的積極作用提供了經驗證據。在總結以往企業外匯風險管理的經驗教訓方面，王琦（2019）[4]通過對中信泰富的案例分析，表明企業應增強公司內部控制制度建設和對金融衍生工具的風險意識，在投資金融衍生工具時應對合約期間、市場走勢上做出謹慎判斷，當市場情況超出預期時也應及時采取措施。在應對措施方面，杜春國（2019）[5]認為企業應從防范預警、風險保障、風險轉移、貨幣組合、資產結構和多元投資這六個維度來應對外匯風險。而王雪艷（2020）[1]認為，企業應強化海外投資和外債借入的風險管控，通過資金調劑和財務公司實現集中管理，建立動態化的監測體系和規范化的決策體系，優化對沖操作，以自然對沖為主，金融產品對沖為輔。

綜上，在“一帶一路”進程中，跨國企業外匯風險始終是重大的風險點，如何進行有效的風險管理，還需根據公司的具體業務，結合定性研究與定量分析，尋找本公司境外經營凈投資外匯風險的主要影響因素和具體應對策略，謹慎決定是否進行凈投資套期，提高公司外匯風險管理水平。

三、國內企業凈投資套期保值現狀

本文擬選取樣本進行描述性統計，以進一步明確我國企業套期保值現狀。

在樣本選取方面，為保證代表性，以2019年年報數據為基礎，選取A股中存在外幣交易的上市公司，最終以總資產排序，篩選出規模最大的1000家上市公司進行分析。本文對其外幣報表折算差額和套期保值情況進行描述性統計。

在變量定義方面，“外幣報表折算差額”為利潤表項目，是指在編制合并財務報表時，把國外子公司或分支機構以所在國家貨幣編制的財務報表折算成以記賬本位幣表達的財務報表時，由于報表項目采用不同匯率折算而形成的匯兌差額。外幣報表折算損益是一種未實現損益，一般不在賬簿中反映，只反映在報表中，表明匯率變動的影響。“是否進行套期”為虛擬變量，如果公司在年報中披露其在本年度進行套期保值操作，取1，否則為0。“是否進行凈投資套期”為虛擬變量，如果公司在年報中披露其在本年度進行凈投資套期保值操作，取1，否則為0。

由表1可知，樣本公司其他綜合收益中的外幣報表折算差額平均在2413萬元，存在正向和負向余額，且標準差較大，分布不均，情況各異。對于是否進行套期（虛擬變量，在年報中披露進行套期保值操作的公司，取1，否則為0）這一情況而言，樣本公司約有19.8%進行了套期保值操作，可見比例不大。進一步地，對于是否進行凈投資套期（虛擬變量，在年報中披露進行境外經營套期保值操作的公司，取1，否則為0）這一情況而言，僅有5‰的公司在年報中披露對凈投資進行了套期保值，占比更小。

以上結果表明，A股上市公司整體運用境外經營凈投資套期保值情況不容樂觀，未能有效地對企業經營中的外幣風險進行風險對沖，一定程度上增加了企業經營的不確定性。下面，本文將對境外經營凈投資套保中遇到的困難進行一定的剖析，并提出應對建議。

四、當前進行境外經營凈投資套保的困難

（一）自然對沖面臨的困難

自然對沖是指利用外幣負債來對沖境外經營凈投資外匯風險的手段。外幣負債和境外經營凈投資產生的折算差額根據幣值自然調整，從而形成對匯率波動風險的持續防范。通俗地講，如果外幣負債公允價值的增減變動正好抵消掉境外經營凈投資的貶值或升值，那么，企業所面臨的外匯風險敞口將完全被關閉。一般而言，公司可借助于經營、銀行借款和長期債券等手段來實現自然對沖。但是，自然對沖可能面臨現實困難，具體如下：

一是實現自然對沖所需要的借款成本可能較高。以新興市場巴西雷亞爾利率為例，雷亞爾基準利率一直處于高位，2015年曾高達14.25%，這就導致雷亞爾借款成本（財務費用）較高，增大了自然對沖的債務融資成本。隨著“一帶一路”政策的實行，我國企業對新興市場投資規模加大，跨國經營公司的外匯風險可能更為突出。二是外幣融資可能存在各類融資約束。“一帶一路”沿線國家的金融市場規模相對較小，而對于大型跨國企業而言，其業務多且涉及基礎設施建設方面，投資額大，短時間可能難以籌集到充足當地幣融資，導致難以進行自然對沖。

（二）衍生品對沖存在的風險和成本

衍生品對沖是利用各類金融衍生品進行一筆與當前交易行情相關、方向相反、數量相當、盈虧相抵的交易。對于“一帶一路”排頭兵的大型國有企業而言，其衍生品交易受到了監管部門的嚴格管控，以防止其進行投機交易而遭受大額損失。本文假定存在一家案例公司，其記賬本位幣是美元，為簡化計算，假定其對巴西子公司初始投資為1雷亞爾，并從2012年起采用一年期無本金交割遠期合約（Non-deliverable Forwards，NDF）對其雷亞爾凈投資進行套期保值，鎖定雷亞爾兌美元匯率。

本文通過回溯性測試，對衍生品對沖可能存在的風險和成本進行揭示。如表2所示，回溯測試參數方面，第（3）-（5）列為匯率參數，均根據彭博Bloomberg數據庫相關數據確定，其中：第（3）列為上年末即期匯率；第（4）列為本年末即期匯率以及衍生品到期日定盤日匯率；第（5）列是假設在上年末開展1年期NDF的合同執行匯率，根據彭博Bloomberg歷史遠期匯率點差計算得出，1年期雷亞爾兌美元遠期匯率低于即期匯率反映了遠期市場定價中的平價理論，即高息貨幣（雷亞爾）在遠期市場貶值，低息貨幣（美元）在遠期市場升值。

回溯測試結果方面，第（7）列為公司每年到期與對手方結算衍生品的凈收支金額，即公司通過衍生品實現對沖的部分，為第（4）列與第（5）列之差；第（8）列為凈投資公允價值變動金額，反映期初期末匯率變動導致1雷亞爾凈投資折成美元的變動金額，為第（3）列與第（4）列之差；第（9）列為套期成本，即未實現套保金額，為第（7）列與第（8）列之和。

以上結果反映了運用衍生品進行凈投資套保可能存在的風險和成本：

一是在利用期權、期貨、遠期、互換等衍生品進行對沖時存在不可消除的套期成本。《企業會計準則第24號——套期會計》第二十三條規定，對于遠期合同，企業可以將遠期合同的遠期要素和即期要素分開，只將即期要素的價值變動指定為套期工具。遠期合同的即期要素反映了基礎項目遠期價格和現貨價格的差異，而遠期要素的特征取決于不同的基礎項目。當企業僅指定遠期合同的即期要素的價值變動為套期工具時，能夠提高套期的有效性，但遠期合同的遠期要素必須作為套期成本處理，因其為進行套期活動的固有投資成本，本質上無法消除。具體而言，表2中第（9）列代表了使用衍生品對沖的套期成本（即不能完全抵消的折算差額），這部分套期成本實質上是訂立遠期合約時雙方公認的一年期外幣匯率波動情況（即遠期合約的遠期要素），無法進行對沖。可見，若從2012年開始對雷亞爾進行套期保值操作，則約有71.19%（0.2029/0.2850）的凈投資公允價值變動未能得到有效對沖，占比較大。

二是使用衍生品對沖將較大程度上增加外幣頭寸的波動性和管理難度。從實踐上看，因為公司的境外經營凈投資均有持續經營假設，若不進行套保操作，則境外經營凈投資平時不會對公司合并報表產生現金流量上的影響（除非境外子公司進行分紅），由于公司并不會很快收回子公司投資，匯率波動只會引起賬面上外幣報表折算差額的波動。而一旦進行套保操作，公司在衍生品到期時需與銀行等金融機構進行套期工具結算，會產生大額現金流入或流出，不利于公司進行外匯頭寸管理。

三是使用衍生品對沖將影響持有衍生品的公司的個別報表損益。境外經營凈投資產生的外匯風險敞口只有在合并財務報表中才可能符合套期會計的條件，因此，母公司或其他公司在個別報表層面持有的套期工具將作為一般的衍生工具，參照《企業會計準則第22號——金融工具確認和計量》進行會計處理，這就不可避免地帶來一種不利的經濟后果，即個別報表損益可能隨著衍生工具的公允價值變動有明顯波動。

五、應對建議

（一）制定科學有效的凈投資套期策略

企業綜合運用自然對沖與金融對沖，關注外幣債務綜合資金成本，避免因過高的借債成本造成額外損失；使用衍生產品進行套保時，靈活運用多種衍生金融工具，注意考察各幣種之間匯率波動的相關性。此外，套期策略必須因幣種而異，跨國企業需根據各個幣種特性與當地金融市場能力，設置不同的套期比例并選用不同的套期方式。隨著“一帶一路”背景下新興市場投資加大，外匯風險敞口將更為凸顯，因此需特別注重建立對弱勢貨幣風險的應對策略，充分考慮當地金融市場能力和各個幣種特性，對套期策略進行有針對性的差異化設計。

（二）謹慎對境外經營凈投資進行套期保值

企業應當首先對凈投資套期的必要性與可行性進行判斷。使用套期策略本身需要付出一定成本，且會對企業現金流產生影響，增加外匯頭寸管理難度，并可能存在無合適套期工具或對沖成本過高的幣種。在此情況下，公司應當謹慎決定是否使用凈投資套期，并采用敏感性分析等方法對未平倉的境外經營凈投資外匯風險敞口實施監控。

（三）進一步加強凈投資外匯風險管理

增強外匯風險管理意識，完善境外經營凈投資外匯風險管理制度，建立健全外匯風險管理信息系統，提升凈投資外匯風險管理信息化水平。跨國公司應明確包括管理折算風險在內的外匯風險管理在集團風險管理框架內的決策路徑和職能分工，使境外經營凈投資外匯風險評估與管理系統化、具體化、流程化和規范化。

主要參考文獻：

[1]王雪艷.破解中資跨國企業匯率風險管理困局[J].中國外匯，2020，（04）：25-27.

[2]陳茜，朱永娟，佟佳慧和徐淑梅.央企境外投資風險管理研究[J].智庫時代，2018，（46）：39-40.

[3]郭飛.外匯風險對沖和公司價值：基于中國跨國公司的實證研究[J].經濟研究，2012，（09）：18-31.

[4]王琦.淺談企業如何規避金融衍生工具風險——以中信泰富外匯合約巨虧案為例[J].全國流通經濟，2019，（06）：130-131.

[5]杜春國.如何降低境外投資外匯風險[J].中國投資（中英文），2019，（11）：56-57.