高管背景特征對公司信息披露質量的影響研究

孫文暉　段江嬌

摘 要：以深市2015—2017年全部上市公司中的1 853家樣本企業作為研究對象，運用最優標度（Optimal Scaling）和Ordinal Logistic回歸分析方法，實證研究并分析現代資本市場高層管理者背景特征對上市公司信息披露質量的相關影響效應。結果表明，高管的平均學歷和外籍高管占比與上市公司信息披露考核結果評價等級表現出顯著的正相關關系，高管平均年齡對上市公司信息披露考核結果評價等級呈現出十分顯著的負相關作用。在此基礎上，提出一些建設性的政策建議。

關鍵詞：高層梯隊;高管背景特征;信息披露質量;高管國籍;高管年齡

中圖分類號：F272? ? ? ? 文獻標志碼：A? ? ? 文章編號：1673-291X（2020）09-0122-06

引言

在現代資本市場和經濟體系中信息披露作為一項基本制度安排，在規范現代市場主體的商業行為，深化投資者與資本市場交流聯動機制，減輕現代市場信息失真與信息不對稱問題中扮演著極為重要的角色。自2007年1月30日起，我國開始實施《上市公司信息披露管理辦法》，并且配套執行了一系列相關的法律法規與上市公司監管條例。自此，我國資本市場信息披露規范化、法制化、透明化的現代股市運轉核心原則得以充分維護和展現。與此同時，也促進了股市公平、公開、安全、高效，進而有效維護了廣大投資者利益，捍衛了股東的合法權益。

然而不容忽視的是，我國資本市場目前的現狀主要表現為各類型、各層次、各產業的上市公司所披露信息的內容、程度以及相應的質量差別較大。這就意味著在促進各上市公司有效進行自愿性信息披露的同時，必須加大對其強制性信息披露的監管力度。鑒于此，深圳證券交易所為了對各上市公司的相關信息披露工作做出有效的監管和優化，致力于督促上市公司相關信息披露義務人真實、準確、完整、有效地披露相關信息，并做出必要、全面、綜合的相關引導與評價，從而營造出高質量的現代資本商業運營環境。

在公司進行信息披露的過程中，公司的高層管理者作為一個核心主體不僅會多方位、多角度、多層次的影響公司信息披露的水平，而且也會在很大程度上決定著公司信息披露的失真比例和內容質量。目前來看，與上市公司高管背景特征相關的理論與實證研究主要集中于與公司績效和企業戰略之間的關系領域，并且大部分偏向于研究獨立主體，而缺乏對于上市公司信息披露考評結果評價等級方面的具體及系統性的研究。本文在前人關于高管背景特征變量選取的基礎上加入了高層管理者的國籍，著重探討高層管理者背景特征與上市公司信息披露考核結果評價等級之間的作用機制與影響機理，并在此基礎上提出了一些政策展望與相關建議。

一、文獻綜述

第一，文獻回顧。縱向來講，對于上市公司高層管理者背景特征方面的理論分析與實證研究，國內外學術界均起步較晚，且其研究視角和范疇相對比較有限?，F行最早可以追溯到的研究成果是Hambrick和Mason在1984年提出的以公司管理者特質為核心的“高層梯隊理論”，該理論認為在既定的、復雜的內外部環境影響下，公司的管理者只能在既定的且有限的管理視野中進行選擇性的觀察。同時這也印證了公司管理者特質諸如其所對應的商業價值觀、感知能力、認知層次等會在很大程度上影響和制約著公司的重大戰略經營決策，以及相應的績效質量與層級。在此基礎之上，國內外學者針對上市公司高層管理者背景特征的大量相關研究也逐步展開。概括而言，其主要集中于以下幾個研究范疇：一是公司高層管理者背景特征與企業商營績效的聯動關系研究。二是公司高層管理者背景特征對其戰略抉擇與并購變革之間的影響效應。如，楊林、芮明杰（2010）對上市公司高管團隊的特殊性對企業價值關系和其戰略變革進行了全面、完整、系統的理論分析。三是公司高層管理者對其產權性質的異質作用。如，沈維成（2018）實證研究了在國有與私營兩種不同產權性質下上市公司高層管理者相關背景特征與其現金持有之間關系。四是上市公司高層管理者背景特征差異對創新投資與沿革發展的推動和促進作用。如，修浩鑫、張文靜、張炳發（2018）依據創業板符合篩選條件的上市公司相關數據樣本，著重闡明了上市公司創新投資與專利研發在高管背景特征因子變動作用下的效益層次。

第二，文獻評述?，F行的大多數相關文獻中，其著重關注公司信息披露的被動程度以及由此引致的公司未來業績預告，這在很大程度上也嵌套和體現著企業的社會責任與社會意識。具體來講，關于公司內部控制缺陷方面的信息披露也成為相關分析與研究的主要切入點（安玉琢等，2019）。傅傳銳等（2018）在滬深兩市中選取符合相應研究條件的高科技創研公司進行分析，結果顯示，在影響智力資本信息披露水平的相關因素中，高層管理者的年齡呈顯著負相關作用，而其學歷水平和任期變動則呈現出較為顯著的正向影響。張復生、馬勝男（2016）通過研究發現，高管背景特征對于信息披露內容和行為方式的質量都具有著顯著的影響，并且在高管背景特征變量中加入了職業和工作背景。楊世鑒、于禮（2014）相關實證研究分析發現，上市公司關于業績預期的披露動機之于高層管理者的背景特征有著十分顯著的相關關系。池國華、王鈺（2018）根據存在內部控制缺陷的特點要求選取相應的上市公司樣本進行因子分析，實證結果表明，機會主義行為在其內部控制缺陷過程中的發生概率之于高級會議召開頻率、薪酬激勵以及受教育水平具有十分顯著的影響。

通過比較已有的相關文獻和相應的研究視角，我們可以發現大量的研究主體之于上市公司信息披露質量的綜合評價與影響方面的論述與分析則相對比較稀少，并且研究的著重點在于信息披露考核結果的現狀、制度變遷以及評估體系等方面，并沒有很充分的延伸性研究。

二、理論分析與研究假設

在前人的一些研究成果中，大多關注上市公司高層管理者背景特征、信息披露考核結果評價等級與其他獨立主體的研究范疇。而對于兩者之間的關系研究則給予了較少的側重。而本文在選取高管年齡、學歷變量的同時，將國籍也作為高管背景特征的替代變量進行研究。在此基礎之上，研究其對于上市公司信息披露考核結果評價等級的影響，并進一步分析這些變量在上市公司信息披露質量深度、廣度變化中的特殊作用。

第一，學歷與信息披露考核評級。學歷的高低體現出了高管所接受教育的水平和層次。作為上市公司的核心階層，高層管理者的綜合知識素養和教育密集度在很大程度上也決定了該公司的發展前景和未來戰略選擇。高管的學歷水平作為最直接的測度指標，也直觀的代表了管理者的專業素養和認知能力。通常情況下，較高的學歷水平使得高管具有更廣泛的專業閱歷和知識儲備，提升了高管在工作實務之中的應對能力。高管在接受到更高層次教育的同時，也接受到了新的思維運轉模式。并且，高層次的學歷水平使得高管更易具有新型的商業思想，也更易對公司相關信息進行披露和公開，在創建良好營商環境的同時對相關資源和信息進行整合和處理，從而引領和探索公司健康透明與可持續性發展模式。因此，本文提出以下假設：

假設1：高管的平均學歷越高，信息披露的質量越高;高管的平均學歷越低，信息披露的質量越低。

第二，年齡與信息披露考核評級。上市公司高層管理者的年齡彰顯著高管本人的職業閱歷，與此同時也體現著個人的風險偏好和風險厭惡程度，這也決定了高管年齡會在很大程度上影響著公司的信息披露考核評級。較年輕的高層管理者職業心態更加樂觀自信，而對于公司的經營管理也傾向于選擇更加自由與開放的模式。與此同時，也會更傾向披露公司的相關信息，提升公司各項事務的透明度。而相比之下，較為年長高層管理者的思維保守性相對較強，其維持商業經營現狀的意愿也更強烈。在進行公司的經營管理過程中受限與個人體力與精力損耗，并且更加注重維持公司與個人的聲譽和名望，所以不會在促進公司信息披露考核結果評價等級提升的過程中發揮較為明顯的積極作用?；诖?，本文提出以下研究假設：

假設2：高管的平均年齡越小，信息披露的質量越高。高管的平均年齡越大，信息披露的質量越低。

第三，國籍與信息披露考核評級。國籍作為一個身份標簽，不僅代表著一個國家和地區的文化淵源和商業傾向，也更印證著不同國家、不同地區的文化差異。歷史悠久性愈強，文化厚重感越濃，其根植于人們心中的封建和固化思想的影響也就更加顯著。擁有本國國籍的本土高管在公司管理過程之中思想相對比較保守，創新能力相對較弱，并且不善于增加公司相關信息的透明度。而與之相對應的擁有歐洲以及北美等發達資本主義國家國籍的高管不易受到封建保守思想的束縛，具有更強的創新和變革精神，并且其接受的開放資本主義市場經濟規則熏陶和感染，更加注重公司信息透明度的提升和管理的開放性。因此本文提出以下假設：

假設3：高管團隊中歐美籍高管比例越高，公司信息披露的質量越高;高管團隊中歐美籍高管比例越低，公司信息披露的質量越低。

三、數據樣本與變量構造（研究設計）

第一，樣本選擇與數據來源。本文選取2015—2017年深市全部上市公司作為初選樣本，在此基礎之上有選擇性的篩選剔除了ST公司及*ST公司樣本、數據缺失的上市公司樣本、金融保險類上市公司樣本，最后共計得到1 853個上市公司的數據。本文進行研究分析所用到的深市上市公司高管背景特征相應數據來自于國泰安（CSMAR）數據庫，深市上市公司信息披露考核結果評價等級的相應數據來自于深圳證券交易所官網。

第二，高管界定。目前，國內外學術界的研究中還沒有對于上市公司高層管理者形成統一、普遍以及具體化的確認和界定。大體來講，公司和企業高管團隊是指由公司的高層管理者所構成的群體，他們通常在掌握公司核心資源與信息的同時擔任著重要職務。具體而言，一般由CEO、CFO、董事會成員、監事會成員、總經理、副總經理，以及直接或間接向他們負責和匯報工作的高層管理人員共同組成。

第三，變量定義。首先，被解釋變量，即上市公司信息披露考核結果評價等級。深圳證券交易所自2001年以后為了對上市公司進行有效監督和管理，宣布實行上市公司信息披露考核制度，并根據其優劣等級依次設定優秀、良好、及格、不及格四個層次，其分別以A、B、C、D予以表示。其次，解釋變量。考慮到相關數據的可得性，并且在分析和借鑒前人研究成果的前提下結合本文的研究思路和研究內容。本文擬采用上市公司高層管理者的國籍、年齡、學歷（教育水平）作為上市公司高管背景特征的標識變量。最后，控制變量，包括上市公司產權性質、公司第一大股東持股比例、盈利能力、公司規模（見表1）。

第四，模型設定。因為本文所采用的被解釋變量是上市公司信息披露考核結果評價等級，其以優秀、良好、及格、不及格四個等級分別以1分、2分、3分、4分進行賦值，所以該變量是一個有序多分類變量。所以，本文采用了最優標度（最優尺度回歸）和Ordinal Logistic回歸分析方法，具體的回歸方程表達式為：

四、實證分析

（一）描述性統計

由表2可以明確地看出，高管的平均學歷為3.289，大體處于大學本科以上水平，整體而言的學歷水平相對比較高，高管們大都接受了良好的高等教育，因為可以判斷其擁有較為完整的理性經營理念。高管的平均年齡為47.476，顯示出我國上市公司的高層管理者團隊整體來講年齡較為適中，擁有著一支年輕、有活力、而且極富商業創造力的高管團隊。而且從數據的統計中也可以看出高管平均年齡的最大值為67歲，而最小值僅為32歲，表明高管團隊兼具了商業閱歷豐富和年輕干練的雙重特點。高管中的外籍高管占比為0.022，此數據表明，在我國上市公司高管團隊中擁有歐美外國國籍的高管數量十分稀少，僅占高管總數的2.2%，而與之相對應的本國國籍高管則占據了絕大部分，這也體現出當下我國高管團隊的多元化程度整體而言處于十分低的層次。

（二）相關性分析

在針對本文的相關變量進行回歸分析與研究之前，我們必須要就解釋變量之間可能存在的多重共線性問題進行檢驗，與此同時還應計算出相應的容忍度和VIF（方差膨脹因子）進行判斷，以免導致整個模型的估計失真或者精確性降低。在表3的Pearson相關系數分析結果中可以看出，各變量之間雖然存在著一定程度的相關性，但其相關系數總體來講均位于0.5之下，各相關系數整體來看都比較小。從表4中我們可以看出，所計算而得的VIF值最大不超過3。綜合以上各指標可以判斷出在此模型中各解釋變量之間不存在多重共線性問題。

（三）回歸分析

本文基于前人的研究成果以及本文的一些理論分析和模型設定在第三部分根據幾個相應的解釋變量提出了四個相應的理論假設，而本文的回歸分析結果（如表5所示）。表5中第（1）列、第（2）列、第（3）列、第（4）列分別是采用最優標度（Optimal Scaling）方法將shzhenmark對Education、Age、Nationality分別進行回歸。第（5）列表示根據Ordinal Logistic回歸分析方法將所有解釋變量以及控制變量同時加入模型進行回歸。從表中數據可以得知，高管平均學歷、高管國籍與上市公司信息披露考核評價等級呈現顯著的正相關關系，高管平均年齡與上市公司信息披露考核評價等級呈現顯著的負相關關系。

回歸分析結果表明，高管的平均學歷與上市公司信息披露考核結果評價等級具有極其一致的正相關關系。平均學歷越高代表著整個高管團隊更高層次的專業知識素養與認知能力，同時也能夠最直接地體現出相應的商業閱歷和高水準的思維模式，更高的學歷水平對于公司信息披露考核結果評價等級的提升具有極其重要的促進作用。因此，本文的假設1得到驗證。

本文的一大創新之處就是在解釋變量之中引入了高管國籍變量，它度量的是歐美等發達國家高層管理者在整個公司高管團隊中所占的比例。北美及歐洲等眾多地區相比我國有著更加完備的金融秩序和資本市場，在信息披露領域的發展也是其領先著國內市場的層次。引入較多的外籍高管可以通過人才效應吸收和借鑒國外先進的經驗，從而為本公司信息披露質量的提升注入活力。由表5所顯示的數據可以得知，高管國籍變量與上市公司信息披露考核評級成正相關關系，并且在5%的水平下顯著。因此，本文的假設3得到有效驗證。

高管平均年齡越小，代表著其擁有著更多的精力、活力和商業勇氣，以及更加靈活、干練的經營思維方式。并且年輕高管擁有較為強烈的風險傾向，不甘于維持現狀，善于創新和開拓進取。在進行商業運作與經營的過程之中也表現得更加勇敢和自信，這也會促使公司的信息披露表現出高質量和精準性。因此，本文的理論假設2得到驗證。

而在控制變量方面，表5顯示上市公司的產權性質、盈利能力、以及公司規模對本文的被解釋變量信息披露考核結果評價等級均表現出顯著的正向作用，這說明公司的產權性質越偏向于國有，則本公司的信息披露的內容、質量和等級也就越高;上市公司的盈利能力增強，一方面可以為企業帶來大量的合法合規利潤，另一方面也可以促使企業自有資本不斷升值，進而提升其資金擴張的廣度與深度。它不僅代表著本公司的總負債和總資產規模，同時也體現著收益額的多少和高低程度。公司盈利能力的不斷增強，也愈加彰顯了公司旺盛的活力與生命力，其發展也顯得更為強勁，這對公司各項事務和相關信息的業務透明有著很大的正向影響，從而也提升了公司的信息披露考核評級;上市公司的規模越大，其擁有的各類核心信息就也廣泛，所掌握的各類重要資源也就越多，公司也更易于多渠道、多方式地接受現代化的經營和管理理念，在綜合運用各方面資源和優勢的條件下，進一步優化其對于公司各項業務及流程的管理和營運，如此也會促進公司信息披露質量的提升，進而提高相應的信息披露考核結果評價等級。

（四）穩健性檢驗

本文進行了以下穩健性檢驗：一是在控制變量中加入并購重組、上市年齡、股票收益率、外資股東規模、公司成長性等，并且進行了重新回歸，其結論基本保持不變。二是改變本文解釋變量的計量方式：將高管平均年齡和平均學歷變量按照其所屬層級重新進行定義和賦值，即上市公司高管的平均年齡為25歲及以下賦值1，26～35歲賦值2，36～45歲賦值3，46～55歲賦值4，56歲及以上賦值為5;上市公司高管的平均學歷為大專以下賦值為1，大專及以上—本科賦值為2，本科及以上賦值為3。將這兩個采用了新型計量方式的變量放入模型之中進行檢驗，其結果與表5基本一致，其結論基本保持不變。

五、結論與政策建議

第一，研究結論。本文基于2015—2017年符合條件的1 853家深市上市公司樣本為研究對象，通過最優標度（Optimal Scaling）和Ordinal Logistic回歸分析方法，實證檢驗并分析研究了上市公司高層管理者背景特征對于其信息披露考核結果評價等級的相關影響效應。研究結果表明，高管學歷和高管國籍與上市公司信息披露考核結果等級之間存在著顯著的正向關系;而高管年齡和高管性別則對上市公司信息披露考核結果評價等級具有反向作用，但是高管性別的作用并不顯著。本文突破了以往研究僅局限于公司高層管理者與企業信息披露質量的孤立范疇局面，高管國籍變量的加入豐富了現有研究框架。研究結果也表明，外籍高管的加入以及數量的增多對公司信息披露考評結果的提升具有一定程度的促進作用。

第二，政策建議。基于本文的研究結論并且結合一些相關的研究成果。在此提出幾點對應的政策展望與相關建議：一是企業應該選聘出具有更高層次學歷、認知能力、風險承擔意識的高層管理者，這不僅能夠最大程度地提升上市公司高層管理者團隊的業務開拓與商業營運能力，而且對于公司相關信息披露的綜合評價以及質量提升也有著極大的良性推動作用。二是公司應該對于本公司高管的年齡結構進行合理分配，在維持一定數量老成持重的較高年齡高管的同時，盡可能多地為公司高管團隊注入相當數量年輕、富有創新精神、善于開拓進取的高層管理者，使得公司高管團隊兼具商業閱歷豐富和年輕干練的雙重特點。三是要引進和聘任具有豐富商業閱歷的外籍高管，以融合其先進的商業經營理念和管理經驗，以促進公司信息披露質量的提升和可持續性發展。

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Abstract：taking 1853 sample enterprises of all listed companies in shenzhen city from 2015 to 2017 as research objects，this paper empirically studied and analyzed the effect of the background characteristics of top managers in modern capital market on the information disclosure quality of listed companies by using the methods of optimal scaling and ordinal logistic regression.The empirical results show that there is a significant positive correlation between the average educational background of senior executives and the proportion of foreign senior executives and the information disclosure assessment results of listed companies.The average age of senior executives has a significant negative correlation with the evaluation level of information disclosure assessment results of listed companies.On this basis，this paper also provides some constructive policy outlook and Suggestions.

Key words：High-level echelon;executive background characteristics;information disclosure;executives nationality;executive age

[責任編輯 劉兆峰]