探路者多元化轉型的財務風險研究

蔣金鳳

【摘要】近年來隨著我國市場經濟的不斷完善以及科技的進步，尤其是在樂視集團提出“生態圈”這個概念后，中國市場上又一次掀起了多元化經營熱潮。理論上，多元化經營能夠使企業經營產生協同作用，有利于企業的經營發展。但相關研究表明企業經營可能會分散企業資源，降低企業創新投入等從而對企業發展產生負面影響，甚至引起財務危機，三九、銀億和樂視的多元化就是很好的前車之鑒。本文基于z值模型分析了多元化轉型企業總體財務風險的變化情況，然后從籌資風險、投資風險、營運風險三方面對案例公司多元化經營的財務風險進行了成因分析，進一步給出財務風險管理建議，為其他企業的多元化轉型財務風險的控制提供一定的參考。

【關鍵詞】多元化 ?財務風險 ?轉型

一、多元化經營與財務風險研究現狀

多元化經營是安索夫1959年在《多元化戰略》一書中提出，指的是企業經營兩個或兩個以上的產品線。目前國內外關于多元化經營的研究多以實證為主，較多關于多元化經營與企業績效的研究，多元化與財務風險的研究較少。有學者通過研究證明多元化經營可以分散企業風險。姜付秀、劉志彪和陸正飛（2006）運用馬里斯模型證明了多元化經營一定程度上降低了企業非系統風險。顧乃康和寧宇2004年發現開展多元化經營戰略可以增強企業抵擋風險的能力。較多的學者認為多元化經營使得企業風險增加，學者Dins和Serves（2002）、Aggarwal和Sam wick（ 2006）等人的研究都認為由于代理理論的存在多元化經營會導致企業財務風險增加。2014年Gulamhussen利用56個國家384家銀行2001-2007年的數據，發現國際多元化增加了銀行的財務風險。2015年吳國鼎等人運用修正的Z值分析發現由于我國市場環境以及企業自身發展所處階段等因素的影響企業多元化會增加企業財務風險。

通過上述文獻分析發現多元化經營給企業風險等帶來負面影響很可能導致企業財務風險增加。本文基于前人對企業多元化經營對財務風險影響的研究通過對案例公司多元化轉型的財務風險進行分析，提出相應財務風險控制建議，給類似企業提供參考。

二、探路者公司簡介

北京探路者旅游用品有限公司（一下簡稱探路者）成立于1999年，在2015年之前一直是一家以戶外用品生產銷售為主的公司。探路者成立后用了10年時間成為該行業的佼佼者，并于2009年上市。2015年以后，其不甘于現有發展躋身于多元化發展熱潮中，進行多元化轉型。通過多次并購，構建了“戶外+旅游+體育”的生態圈，順利完成轉型后市場認為其多元化經營發展前途光明，有利可圖，然而其財務業績連續三年下滑，財務風險提高。

三、基于Z值的探路者多元化轉型中財務風險的度量

Z值模型是美國學者Altman提出的。它是使用幾個財務比率值計算出來的指標，通常這些財務比率是用來對企業財務的健康狀況進行分析。1986年，奧特曼對美國所有破產與未破產的企業的22個非會計變量與會計變量進行了分析。分析中，選擇了5個關鍵指標，并且以此為基礎建立了Z值模型。Altman教授的Z值模型如下：

Z=1.2X1+1.4X2+3.3X3+0.6X4+X5

Z值模型中X1、X2、X3、X5分別表示營運資產、留存收益、息稅前利潤以及營業收入與總資產的比值;X4表示企業總市值與負債的比值。Z值越大說明財務風險越小;Z≥2.675表示財務狀況良好，企業發生財務破產的可能性小;Z<1.81說明企業存在很大的破產風險;1.81≤Z<2.675表示企業財務狀況很不穩定。根據探路者2014年至2018年的Z值計算結果可以發現這些年該指標遠大于2.675，但是可以發現其多元化經營后Z值變小，能夠說明多元化經營后探路者的整體財務風險有所增加。

四、探路者多元化轉型財務風險分析

（一）資本結構不合理，導致籌資風險增加

通常企業多元化轉型需要大量的資金資源支持，企業需要通過籌資活動進行資金的補給。但是分析探路者轉型后的資本結構可以發現企業的資產負債率不升反降，從2014年的26.75%下降到2018年的15.38%遠低于行業59%的資產負債水平，而企業的流動負債占總負債比一直出于較高水平保持在98%左右，短期償債能力有待加強。通過追溯，發現企業多元化擴張所需資金幾乎都是通過非公開發行股票進行資金籌集由企業原有股東投入也就是通過股權籌資獲得，該方式能夠避免企業收益被新進入股東分享。且當企業經營狀況良好時較低的資產負債率，能夠是企業保持較為穩健資本結構，為股東帶來收益。所謂風險與收益并存，一方面，資產負債率過低，企業難以獲得節稅收益，利用財務杠桿增加企業價值。最關鍵的是一旦企業投入資產收益達不到預期，投資者也將承受更大損失，此時再進行外部籌資時受到的約束更多，未來投資者的顧慮也會增加，會引起企業籌資風險上升。根據分析發現企業多元化轉型后收益并未達到預期，企業總資產收益率由原來的17.32%下降為負的7.46%，與股東利益密切相關的凈資產收益率也嚴重縮水由26.04%變為負的7.43%。在資本結構的作用下，凈資產收益率下降幅度大于總資產，股東利益受損厲害。企業盈利下降，投資者資產損失嚴重，此時企業的融資約束就會增加，籌資能力下降，企業籌資風險加劇，財務風險也會隨之提高。

（二）多元化轉型的進程過快，缺乏可行性分析使得投資風險增加

企業投資達不到預期會引起企業的投資風險。取得投資收益是企業多元化經營的目的，若企業多元化擴張投入的資產盈利能力良好甚至提高了企業整體盈利水平則說明達到預期效果，反之，說明企業的投資風險增加。通過計算探路者多元化經營后的盈利能力指標變化情況如表2可以發現，實施多元化戰略后企業盈利能力各項指標均下滑。2017年企業凈利潤為負數，導致凈資產收益率等指標嚴重下滑，2018年在2017年基礎上進一步下降，投資風險提高。