信息披露與股價(jià)崩盤風(fēng)險(xiǎn)

王丹妮 張志武

摘要：披露內(nèi)部控制信息有助于投資者評(píng)估內(nèi)部控制的有效性和財(cái)務(wù)報(bào)告的質(zhì)量，并減少投資者與公司之間的信息不對(duì)稱程度，從而促進(jìn)企業(yè)降低股價(jià)崩盤風(fēng)險(xiǎn)。2019年澎湃新聞報(bào)道，K藥業(yè)疑似存在信息披露違規(guī)行為，引起社會(huì)廣泛關(guān)注。研究以K藥業(yè)集團(tuán)股份有限公司為案例，分析該次事件內(nèi)部控制信息披露與股價(jià)崩盤風(fēng)險(xiǎn)之間的關(guān)系，驗(yàn)證了內(nèi)部信息披露質(zhì)量的提升與企業(yè)股價(jià)崩盤風(fēng)險(xiǎn)負(fù)相關(guān)。

關(guān)鍵詞：信息披露;股價(jià)崩盤風(fēng)險(xiǎn);K藥業(yè)

中圖分類號(hào)：F830? ? 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A

文章編號(hào)：1005-913X（2020）09-0083-03

一、引言

股價(jià)崩盤是指股價(jià)在無(wú)任何預(yù)兆下單日或數(shù)日的累計(jì)跌幅度超20%，目前大都使用公司持有收益偏離正態(tài)分布的程度衡量股價(jià)崩盤（蔣紅蕓等，2018）。股價(jià)崩盤威脅股東資產(chǎn)、股市健康與實(shí)體經(jīng)濟(jì)，能引發(fā)金融危機(jī)，且風(fēng)險(xiǎn)很難被分散與制止（An等，2013）。信息透明度越低，管理者隱藏負(fù)面消息的動(dòng)機(jī)越強(qiáng)，股價(jià)崩盤風(fēng)險(xiǎn)越高（Kim等，2011）。代理沖突與信息不對(duì)稱理論指信息優(yōu)勢(shì)者利用信息優(yōu)勢(shì)侵占信息劣勢(shì)者的資源，是影響股價(jià)崩盤的因素之一。隨著資本市場(chǎng)內(nèi)部控制信息披露以及審核制度的不斷規(guī)范，探討內(nèi)部控制信息披露與股票價(jià)格崩盤風(fēng)險(xiǎn)之間的關(guān)系對(duì)我國(guó)上市公司提升企業(yè)價(jià)值、避免股價(jià)崩盤危機(jī)具有很深的借鑒意義。

二、文獻(xiàn)綜述

現(xiàn)有文獻(xiàn)主要研究股票價(jià)格崩盤風(fēng)險(xiǎn)的影響因素及所采取的避險(xiǎn)措施。影響因素主要包括公司信息透明度、高管避稅動(dòng)機(jī)、分析師樂(lè)觀偏差、普通投資者羊群效應(yīng)、企業(yè)社會(huì)責(zé)任感等幾個(gè)方面。相應(yīng)措施主要包括改善公司內(nèi)部控制信息披露透明度、IFRS的強(qiáng)制實(shí)施、公司財(cái)務(wù)實(shí)施更加穩(wěn)健的會(huì)計(jì)政策、提高管理者的社會(huì)責(zé)任感、與專業(yè)的會(huì)計(jì)事務(wù)所合作、嚴(yán)厲的稅收監(jiān)管、媒體報(bào)道和更集中的客戶等幾個(gè)方面。內(nèi)部控制信息可以反映企業(yè)健康狀況，披露內(nèi)部控制信息有助于投資者了解公司競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)以及內(nèi)部控制隱患，評(píng)估內(nèi)部控制有效性以及財(cái)務(wù)報(bào)告質(zhì)量和經(jīng)營(yíng)決策質(zhì)量，降低投資者與公司之間的信息不對(duì)稱，因而有助于提高股市定價(jià)效率（Costell等，2011）。

但早期研究無(wú)法準(zhǔn)確描述信息披露與個(gè)股股價(jià)崩盤風(fēng)險(xiǎn)之間的關(guān)系，而本研究則采用了最新社會(huì)關(guān)注的代表性案例進(jìn)行案例分析。本案例研究論證了近幾年我國(guó)內(nèi)部信息披露的實(shí)際成效，并針對(duì)如何加強(qiáng)信息披露的監(jiān)管和如何改善公司治理作用提出了建議。

三、案例分析

（一）樣本來(lái)源和研究假設(shè)

根據(jù)以上分析提出本文假設(shè)：高質(zhì)量的信息披露提高股票收益，與股價(jià)崩盤風(fēng)險(xiǎn)呈負(fù)相關(guān)。

選取K藥業(yè)集團(tuán)股份有限公司2015-2019年間的股票收益數(shù)據(jù)作為初始樣本，并刪除公司停牌或股市休市的樣本數(shù)據(jù);變量缺失的樣本。最終得到1 033個(gè)有效樣本數(shù)據(jù)。研究?jī)?nèi)部控制數(shù)據(jù)均來(lái)自CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)。

（二）變量定義和模型建立

本案例采用Kim等（2011）的負(fù)收益偏態(tài)系數(shù)NCSKEW的研究方法計(jì)算K藥業(yè)2015-2019年1季度的股價(jià)崩盤風(fēng)險(xiǎn)。第一步，計(jì)算市場(chǎng)收益對(duì)K藥業(yè)股票收益的影響程度，用股票周收益率數(shù)據(jù)分年度進(jìn)行回歸：

其中，Rj，k表示K藥業(yè)在第k周的收益率，Rm，k表示K藥業(yè)所在市場(chǎng)在第k周的市場(chǎng)收益率。考慮到股票非同步性交易的影響，本案例在公式（1）中引入市場(chǎng)收益的滯后和超前項(xiàng)：Rm，k-2、Rm，k-1、Rm，k+1和Rm，k+2。第二步，計(jì)算K藥業(yè)第k周的公司專有收益Wj，k：

其中，εj，k為公式（1）的殘差值。最后，根據(jù)K藥業(yè)專有收益Wj，k計(jì)算K藥業(yè)2015-2019年1季度的負(fù)收益偏態(tài)系數(shù)NCSKEW：

其中，n為K藥業(yè)每季度的交易周數(shù)。NCSKEW數(shù)值越大，股價(jià)的崩盤風(fēng)險(xiǎn)越大。通過(guò)計(jì)算，整理相關(guān)數(shù)據(jù)如下。

考慮到k-2值大小和節(jié)假日股票休市等因素，周數(shù)k有所剔除。從表1可以看到，K藥業(yè)在2015年1季度、2015年3季度、2016年1季度、2016年4季度和2018年4季度里NCSKEW較高，而在2017年1季度等，NCSKEW較低。

（三）數(shù)據(jù)分析

下面本案例以K藥業(yè)2018年4季度和2019年1季度的NCSKEW為例，分析經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)信息披露對(duì)股價(jià)崩盤風(fēng)險(xiǎn)的影響。

K藥業(yè)于2019年2月16日披露了2018年度業(yè)績(jī)快報(bào)，披露的主要財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)和指標(biāo)如表2所示。

根據(jù)K藥業(yè)2018年度業(yè)績(jī)快報(bào)中披露的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)和主要指標(biāo)，其營(yíng)收、營(yíng)業(yè)利潤(rùn)、基本每股收益、股本等方面均實(shí)現(xiàn)較大幅度的增長(zhǎng)，證明此次業(yè)績(jī)快報(bào)的信息披露，K藥業(yè)給市場(chǎng)傳遞出一種利好的積極信號(hào)。

從圖1K藥業(yè)股票日k線圖中可以看到，在2019年2月15日K藥業(yè)披露2018年度業(yè)績(jī)快報(bào)之后的一段時(shí)間內(nèi)，至4月10日，公司的股價(jià)基本呈上升趨勢(shì)，且漲幅較大，并且K藥業(yè)在披露業(yè)績(jī)快報(bào)之后的一個(gè)月內(nèi)，沒(méi)有披露其他利好的信息，即印證前文對(duì)此次業(yè)績(jī)快報(bào)向市場(chǎng)釋放利好信號(hào)的分析。

再結(jié)合表1K藥業(yè)2019年1季度負(fù)收益偏態(tài)系數(shù)來(lái)看，2019年1季度K藥業(yè)NCSKEW= -0.941，股價(jià)崩盤風(fēng)險(xiǎn)較小，并且在2018年度業(yè)績(jī)快報(bào)披露之前的季度（即2018年4季度）的股價(jià)崩盤風(fēng)險(xiǎn)較高，為0.924，而在2018年業(yè)績(jī)快報(bào)披露之時(shí)的季度（即2019年1季度）的股價(jià)崩盤風(fēng)險(xiǎn)較低，并且在2019年1季度股價(jià)崩盤風(fēng)險(xiǎn)呈下降的趨勢(shì)，這在一定程度上可以說(shuō)明企業(yè)披露利好的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)信息，有利于降低企業(yè)的股價(jià)崩盤風(fēng)險(xiǎn)。

四、啟示與建議

研究采用2015-2019年K藥業(yè)集團(tuán)股份有限公司的數(shù)據(jù)，通過(guò)案例分析驗(yàn)證了內(nèi)部信息披露與股價(jià)崩盤之間的關(guān)系，得出結(jié)論：企業(yè)依法合規(guī)的信息披露是可以在一定程度上減小企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)的。企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)鍵還在于企業(yè)自身的經(jīng)營(yíng)狀況和業(yè)績(jī)是否良好。從長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，如果企業(yè)做好自身的經(jīng)營(yíng)發(fā)展，完全可以將企業(yè)的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)完整、充分地披露出來(lái)，這樣信息披露的質(zhì)量越高，透明度也就越高。同時(shí)也會(huì)促進(jìn)我國(guó)資本市場(chǎng)的有效性，從而吸引更多的投資者參與進(jìn)來(lái)，企業(yè)的發(fā)展資金會(huì)更加充裕，形成資本市場(chǎng)的良性循環(huán)。