后疫情時代我國中小企業債務問題與對策研究

姜墨林 趙 晉 張 旭

今年以來，新冠肺炎疫情在全球范圍持續蔓延，已成為人類所面臨的較為嚴重的一起突發公共衛生事件。受疫情影響，全球經濟活動顯著收縮，各國進出口貿易出現停滯，資本市場波動加劇。我國多數中小企業產業鏈各環節均受到一定沖擊，企業正常經營計劃被打亂，生產陷入停滯，收入出現中斷，租金、工資、利息等費用的剛性支付導致企業現金流枯竭，營收出現虧損并將陷入破產倒閉的窘境。因此，幫助中小企業尋找合適的融資渠道，解決其融資難、融資貴，有效化解中小企業高負債風險成為當下亟須研究和關注的問題。

一、我國中小企業特點

以王九華（2011）為代表的學者經長期研究跟蹤發現，我國中小企業具有廣泛的社會經濟基礎，是國民經濟的重要組成部分，也是構成市場經濟主體中數量最大，最具活力的企業群體。據楊雙雙（2018）統計發現，目前我國現存4000萬家中小企業累計貢獻全國50%以上稅收、60%以上GDP、70%以上技術創新和80%以上勞動就業。我國中小企業特點主要體現在：一是具有廣泛適應性，中小企業遍布各行各業，在小生產和社會化生產中均發揮重要作用；二是具有快捷靈活性，中小企業相對大型企業具有規模小、投入少、成本低、層次少等特點，因此其更加易于轉產改造，決策效率更為高效，企業經營方式方法更為靈活；三是具有持續創新性，中小企業創新涉及面廣，主要體現在通過跟蹤市場需求，探索全新經營方式，通過加大技術投入提高產品創新力度等方面；四是具有專業規模性，中小企業根據專業化分工原則，依據自身資金實力采取聚焦策略，達到在某個特定領域的規模經濟。規模經濟的實現需建立在專業化分工基礎之上，而中小企業正是因其高度專業化和不斷創新從而造就了“小產品大市場”的奇跡。

二、我國中小企業融資現狀

我國中小企業常用融資方式主要為資本市場直接融資、銀行貸款等間接融資以及經各類投資公司實現的民間融資等。

（一）直接融資

直接融資是指借助股票、債券等金融工具進行融資的一種機制，資本市場作為直接融資的重要平臺在社會經濟發展中起到重要作用。據《證券日報》記者吳曉璐（2020）統計報道，截至2020年4月，在A股3810家上市公司中，中小型企業占63.52%；其中，在創業板、科創板和中小板中，中小型企業分別占88.18%、77.66%和77.63%，創業板、科創板和中小板已成為中小企業融資的重要渠道。同時，在年內登陸A股的53家公司中，46家為中小型企業，上述公司通過上市共計實現融資389.11億元；除滬深交易所市場外，新三板和區域股權交易中心也成為中小企業融資的重要渠道。隨著資本市場改革的不斷深化，多層次資本市場體系將逐步完善；伴隨注冊制改革的持續推進，中小企業融資渠道將進一步暢通。

（二）間接融資

間接融資是以銀行為主體，在債權人和債務人間通過協議擔保或資產抵押等形式實現資金的有償使用。何宗樾等（2019）指出，由于我國間接融資起步較早，從而在各類融資規模中始終占據主導地位。但央行2019年所公布的《社會融資規模增量統計表》中顯示，間接融資用于支持實體企業力度顯著不足，呈結構性失衡。該情況體現為：一是居民貸款占比逐漸超過企業，成為新增貸款的主要流向；二是短期票據融資及居民經營性貸款增速提升，企業短期及中長期貸款增速顯著下降。在此背景下，結合疫情造成經濟下行壓力持續增大，銀行對中小企業信貸支持力度逐漸緊縮。據統計，2017年起各類金融機構對中小企業貸款余額增速呈逐年下滑，截至2019年末，中小企業貸款增速降至10.1%。

（三）民間融資

盧超超（2020）經研究總結民間融資實為由正規金融機構外的資金提供者為需求者轉移貨幣的行為；在此過程中，若合同到期，資金需求者需按約定還本付息于資金提供者。民間融資為資源高效配置的體現，最大限度地集合資金將其投入至生產流通領域；同時，一定程度緩解銀行信貸資金不足，難以滿足市場需求等問題。詹健梅（2020）指出民間融資以其簡單、快捷、靈活、門檻較低等特點吸引了眾多中小企業并成為其解決資金問題的有效渠道，提高了資金使用率。但值得注意的是，由于民間融資利率相對較高，借款的中小企業一旦無法償還貸款，將會加速現金流枯竭，導致企業面臨破產風險。

三、我國中小企業債務成因解析

我國中小企業債務危機主要來自于股東、公司及經營等三方面，具體表現為：

（一）股東層面債務危機

學者徐小芮（2019）通過對盾安集團進行分析，總結出中小企業股東層面債務危機多因盲目多元化經營和對外投資資金期限錯配所致。中小企業股東存在多元化經營但不同業務板塊間相關性、互補性不強，該情況加大了股東財力和精力的雙線投入，限制了團隊的組建和資源的聚集。同時，中小企業股東通常將短期融資用于長期投資；因此，在經濟下行壓力增大、行業環境不佳的情況下，無法保證資金及時、有效的運轉到位，將導致股東現金流承壓并逐步影響到中小企業資產，從而造成債務危機。

（二）公司層面債務危機

與股東層面不同，公司層面債務危機多由中小企業自身陷入“融資困境”和“互保困境”所致。近年來，不斷上升的運營成本、漫長的收款賬期和有限的現金儲備使得中小企業普遍面臨較大的資金壓力；中小企業融資能力成為維系其生存的關鍵因素。但目前，我國融資體系發展尚未成熟，可供中小企業選擇的融資渠道較為單一，多以銀行貸款和民間借貸實現，通過資本市場或發債實現融資較少。徐曉蘭（2020）等學者認為，現階段由于多數中小企業受限于經營水平，從而無法像大型企業一樣通過股票市場、債券市場等渠道完成融資，導致難以獲取足夠資金支持企業運轉；同時，通過銀行和民間借貸獲取資金，中小企業需為融資支付高昂成本。目前，我國銀行借貸對象更傾向于國企和大型企業，由于中小企業具有較大經營不確定性的特點，因此與中小企業開展業務將加大銀行的市場及信用風險。在實際業務開展過程中，銀行多向中小企業提供期限短、金額小的貸款，也會根據企業實際情況提高貸款利率。

中小企業參與“互保”不但增大其信用風險，資金鏈一旦斷裂將加劇其債務負擔。眾所周知，中小企業無論從銀行還是民間渠道進行借貸，債權人都會要求債務人提供相應擔保。債務人可以自有財產作為擔保，當財產不足時則會通過關聯公司或親朋、好友為其提供資產或信譽擔保，而為他人提供擔保的人或公司為了確保自身安全又會要求被擔保的債務人及其同一順序擔保人繼續提供實物或信譽作為反擔保，提供了反擔保的擔保人為了自身安全又會繼續要求原始債務人或其他相同順序的擔保人繼續提供反反擔保，在此過程中便形成了一筆債務涉及多達幾十筆擔保的“互保”局面。當主債務人無力還款時，債權人將向擔保人主張權利，而當擔保人被債權人主張時則意味著“互保”鏈條被激活，僅因一筆債務違約導致多筆擔保陷入凍結、查封，還將面臨巨額罰息。

（三）經營層面債務危機

以劉芬（2010）為代表的學者總結指出，我國中小制造企業商業模式主要聚于勞動密集型產業。但伴隨社會經濟發展，原材料、人力、場地等各項經營成本的不斷提高，中小企業已經難以依賴原有模式繼續生存。一方面，傳統市場接近飽和，企業利潤持續下降，低端生產制造環節利潤率更是僅有2%-3%；另一方面，隨著新興市場萌芽，中小企業開拓市場乏力，疊加消費結構升級不斷孕育新的市場需求，從而對產業發展提出更高要求。然而，現實需求與實際情況產生錯位，中小企業批量化生產和追求規模經濟的供給行為日漸無法滿足市場需求，大量市場份額由進口產品占據，中小企業逐步陷入訂單下滑、產能過剩、無法獲利的困境。

更為關鍵的是，中小企業在經營過程中缺乏或忽視對供應鏈的管理。在面向上游采購時，部分中小企業疏于對需求的精密計算導致原材料采購出現剩余或不足，造成產能降低或資金浪費。而在面向下游銷售時，部分中小企業未能及時獲取客戶生產、采購計劃等信息，從而無法合理排產、緊密對接需求，導致生產過剩、庫存積壓、產量不足、延期交貨等諸多問題出現。目前，大量中小企業供應鏈結構相對僵化，上下游合作伙伴較為固定，其中一環出現經營問題即會造成供應鏈斷裂的危機，造成原材料不足或產品無路可銷。而對于中小企業，臨時更換合作伙伴難度大、成本高，并不能及時有效解決其所面臨的棘手問題，反而造成企業應收賬款不斷增加，負債壓力持續增大。

四、疫情以來我國中小企業相關融資利好政策

隨著疫情迅速得到控制，各部門逐漸將精力轉至復工復產、恢復正常經濟活動，促生產、穩就業等工作中。5月22日，李克強總理在十三屆全國人大三次會議政府工作報告中提出要扎實做好“六穩”（穩就業、穩金融、穩外貿、穩外資、穩投資、穩預期。）工作，落實“六保”（保居民就業、保基本民生、保市場主體、保糧食能源安全、保產業鏈供應鏈穩定、保基層運轉。）任務。有效進行宏觀政策調控，充分凝聚財政、貨幣、社保、就業等各項政策合力，精準施策，政策調控以穩企業作為其根本出發點。

（一）財政政策方面

為了切實做好“六穩”工作，順利完成“六保”任務，有效應對疫情對我國經濟社會發展所帶來的眾多負面影響，財政政策率先做出調整，為相關工作提供有力支持。財政政策變化主要為：一是2020年財政赤字率擬定于3.6%以上，對應赤字規模約為3.76萬億元，較2019年增加1萬億元規模；二是發行1萬億元“抗疫”特別國債并將獲得資金全部轉給地方，確保資金直達市縣基層、直接惠企利民，用于保就業、保基本民生、保市場主體，支持減稅降費、減租降息、擴大消費和投資等；三是政府工作報告中提出保障就業和民生，必須穩住上億市場主體，盡力幫助企業特別是中小微企業、個體工商戶渡過難關，全年將新增2.5萬億元減負規模。

（二）貨幣政策方面

除財政政策外，確保“六穩”、“六保”底線目標的順利實現還需貨幣政策大力支持。疫情以來，央行加大逆周期調節力度，出臺一系列貨幣政策措施：一是超預期提供流動性支持銀行體系和貨幣市場流動性合理充裕，及時穩定市場情緒；二是迅速設立3000億元低成本專項再貸款，重點對“抗疫企業”提供精準的優惠資金支持；三是央行聯合五部門出臺30余條疫情防控支持措施，發揮政策合力，為疫情防控和復工復產提供綜合金融保障。

未來，央行仍將從以下三方面對中小企業進行金融支持：一是支持商業銀行有足夠對中小微企業發放貸款的資金來源，加大中小微企業金融專項債券發行力度，使商業銀行有充足的優惠資金來源；二是支持政策性銀行加大對制造業、外貿業中的中小微企業，春耕、備耕及生豬生產產業鏈上中小微企業的信貸支持力度；三是對于受疫情影響較大的中小微企業，一段時期內出現貸款逾期的，可不按逾期貸款處理，并在貸款風險分類時給予優惠支持。

（三）資本市場方面

疫情以來，創業板注冊制改革及新三板改革等兩項資本市場重要改革舉措，為我國中小企業通過資本市場融資拓寬道路，有效豐富中小企業融資手段。4月27日，中央全面深化改革委員會第十三次會議審議通過了《創業板改革并試點注冊制總體實施方案》；2020年政府工作報告也提出改革創業板并試點注冊制。總體來看，全面推進并落實創業板改革成為本年度資本市場重要工作之一。目前，創業板注冊制改革各項工作正穩步、有序推進，預計將于年內落地。當前形勢下，推出創業板注冊制不僅簡化了各家中小企業上市流程，也一定程度降低了其上市門檻，為中小企業擺脫融資困境提供契機、豐富渠道。

2019年末，全國股轉公司在其頒布的《全國中小企業股份轉讓系統分層管理辦法》中明確將在全國股轉系統增設“精選層”；“精選層”已于7月22日正式落地，目前新三板市場形成由“基礎層-創新層-精選層”組成的多層次、精細化的市場結構，更好滿足各發展階段中小企業的需求，為中小、民營企業提供精準服務，充分體現多層次資本市場在服務中小企業中所發揮的重要作用。在此基礎之上，證監會于今年3月6日發布的《轉板上市指導意見（征求意見稿）》中明確了三板掛牌公司“轉板”滬深交易所上市的制度安排，并就具體內容和要求做出原則性規定。

具體來看，新三板“精選層”的增設及“轉板”制度的安排將為中小企業帶來的利好主要體現為：

一是適當放寬投資者入場條件，引入增量資金。改革后，各“層”參與條件相較此前500萬元門檻大幅下降，基礎層為200萬元，創新層為150萬元，精選層為100萬元；梁秋燕（2019）于證券時報網刊文稱符合精選層參與條件的戶數將達241.41萬戶。1月3日，證監會所發布的《公開募集證券投資基金投資全國中小企業股份轉讓系統掛牌股票指引（征求意見稿）》中鼓勵公募基金投資精選層掛牌公司，并持續推動險資、企業年金等專業機構投資者入市，為三板市場持續注入長期、穩定的資金來源。

二是發行定價趨于多元化、靈活化，實施連續競價交易有助于提升市場流動性。相較之前因較為單一的定價方式造成新三板“新股”價格偏離較大等情況，“精選層”采用詢價發行、定價發行及最新引入的競價發行等多元、靈活的定價機制。同時，“精選層”個股采取連續競價交易方式，開盤、收盤價格通過全國股轉系統集合競價產生。在交易機制方面，將原先最小單筆申報數量的1000股/手下調至100股/手，并取消最小交易單位、單筆申報量為100股整倍數等限制，大大降低投資者交易成本。

三是“轉板”機制程序簡化，為中小企業“升級”留有想象空間。《國務院有關全國中小企業股份轉讓系統有關問題的決定》中明確，符合條件的新三板掛牌公司可直接向交易所申請“轉板”上市，該《決定》為中小企業開辟了一條全新的上市途徑。“轉板”機制的推出將充分發揮新三板市場承上啟下的作用，打通中小企業上升通道，暢通多層次資本市場有機聯系。

五、我國中小企業債務化解路徑

疫情后，我國中小企業債務主要需通過政府支持、資本市場助力及企業調整經營策略等方式進行化解。國務院促進中小企業發展工作領導小組會議指出，支持中小企業發展需重點抓好擴大需求和金融支持。首先，擴大需求體現在加快重大項目投資、促進民間投資等方面；同時，仍要堅持市場化發展，考慮因疫情所導致的經濟停擺及企業“休克”等情況，制定務實有效的階段性政策，支持各類中小企業尤其是暫時處于困難狀態但發展前景較好的中小微企業順利渡過難關。其次，加大資本市場對中小企業的支持力度，精準施策。用好信用貸款、融資擔保、政策性貸款、貼息、應收賬款融資、產業鏈融資等各類金融工具，最大限度滿足中小企業資金需求。加快中小銀行充實資本金，加大股權、債券市場對中小企業發展的支持。

（一）政府應對策略

政府應對中小企業債務危機可采用策略主要有：一是通過擴大財政赤字和減免企業稅負的組合調控手段擴大總需求；利用需求的擴大助力企業增產，并在增產、減稅的雙重帶動下提高企業利潤，從而增強中小企業償債能力。二是增強財稅與金融的聯動性；通過設立國家專項保障基金為難以滿足貸款條件的小微和民營企業提供擔保，整合地方各類財政增信資金建立“資金池”。在貸款風險補償、應急轉貸、財政貼息、增量獎勵等方面集中管理，放大資金運用協同效應，鼓勵政府性融資擔保公司擴大擔保規模，降低擔保費率；對于信用狀況、經營管理良好的擔保機構，可以適當降低保證金繳存比例等助力債務化解。三是助力打通企業與銀行、債務人與債權人間的溝通渠道。政府需助力增進銀行與企業間的了解互信，在保證資金安全的前提下，避免針對中小微企業的不放貸、抽貸情況。同時，協助暢通債權人與債務人間的溝通渠道，幫助企業及時收回欠款。四是仍需不斷完善債權轉讓市場化競價機制并設立破產債權交易二級市場。在考慮由各類實施機構通過競價獲得金融機構債權資產的同時，由政府相關部門主導建立全國范圍的破產債權交易二級市場，進一步增強破產債權的流通性和債權資產定價的市場化、公開化。

（二）資本市場應對策略

資本市場是中小企業應對債務危機的有力抓手。潘向東（2016）等指出，我國企業債務的核心問題是非金融企業部門的高負債，形成原因之一便是以商業銀行為主導的金融體系和以間接融資為主體的融資結構。因此，積極推動發展以股權融資為主體的多層次資本市場，緩解企業對于信貸融資的過分依賴，是解決金融信貸在不同所有權性質、不同規模企業之間分布不均衡的有效途徑。

一是增強金融服務的異質性。圍繞優化直接、間接融資結構，健全多元化、多層次金融服務主體和市場體系，提升金融支持精準度。推行面向小微和民營企業的“主辦行”制度，深耕特定行業和企業，建立長期緊密合作，實時把握企業經營動態，避免銀行重復審貸、多頭借貸等情況。

二是適度擴大對商業銀行不良貸款容忍度，切實落實盡職免責。目前，受經濟下行壓力加大影響，中小企業信用風險積聚，商業銀行風險偏好降低。疊加監管趨嚴，中小銀行不良貸款真實暴露，不良貸款率激增，不斷逼近監管紅線。商業銀行將更多精力放在排風險、處置不良資產上，而對于借貸持慎之又慎態度。下一步，可探索實行差異化監管政策，適當提高對中小企業貸款不良率的容忍度，并對基層信貸人員落實盡職免責，改革不良貸款考核機制，提升業務人員積極性。

三是繼續創新商業銀行資本補充工具。不同于上市銀行可以選擇優先股、定增、可轉債等方式補充資本金，資本補充債券是非上市中小銀行的重要選擇。近期，國務院金融委召開專題會議研究多渠道支持商業銀行補充資本有關問題，盡快啟動永續債發行。未來，相關政策需持續優化、落實，不斷擴大中小企業資本補充渠道，有效提升中小銀行資本補充能力。

四是逐漸恢復合法合規“非標”融資功能，緩解融資斷層問題。“非標”融資雖增加了融資鏈條，但在我國間接融資體系風險偏好低、直接融資發展緩慢的背景下，其作為重要過渡，一定程度緩解了民企融資壓力。下一步，還需出臺相關政策明確“非標”融資范圍，支持合法合規的“非標”恢復融資功能。

五是激活資本市場，恢復股市融資功能，推動創業板注冊制改革落地。2015年以來，我國股市長期震蕩積聚企業股權質押風險，削弱股市融資功能，對提升直接融資比例造成一定影響。下一步，要激活資本市場，推動科創板注冊制落地，促進更多小微企業、創新型企業通過創業板、新三板、科創板融資，并不斷完善資本市場各類制度設計，探索法律法規體系建立。

（三）中小企業應對策略

中小企業應結合改善經營及合理融資等手段逐步化解債務危機。企業應提高融資能力與資金使用效率，并不斷關注自身財務狀況，保持合理、充裕現金流，預判債務危機發生的可能性，及時采取相應策略。

融資策略方面，首先專注資金周轉效率。提高流動資金周轉率，保持流動資產投入，緩解企業財務壓力。其次，不斷擴展融資渠道。合理分配利用權益性、債務性融資途徑籌集資金，使企業在短時間內擁有充足現金流，可從容規劃未來的生產發展。再次，有效利用債務重組等資本運作手段。債務重組是在債務人無法償債的情況下，通過協商做出讓步達到和解的過程。債務重組方式較為多樣，有出讓資產抵償債務、債務轉化為資本、通過減少償還金額、降低利率等方式減輕債務方負擔等多種方式。同時，應合理控制應收賬款數額；為提高銷售收入，中小企業常采用賒銷的銷售方式，賒銷雖然可以使得企業增加賬面銷售收入，但實際并未增加現金流入，因此中小企業應適度控制應收賬款。最后，中小企業應及時、合理的對資產進行處置。雖然資產處置會對企業經營管理造成影響，但及時、合理地處置資產可最大程度保全母公司、主營業務的財務安全。

經營策略方面，中小企業首先應進行嚴格的產量控制，避免出現產品積壓、價格下跌等進一步加劇企業債務危機的情況。但當市場處于生長期、產品供不應求時，企業應適度提高產量，增加利潤償還債務。其次，中小企業應有效、有序地擴展市場覆蓋范圍，重點開發前期未涉及如海外市場、容易被忽視的農村市場電商等，在提高銷售收入的同時，化解因產品積壓所造成的現金流緊張。最后，對現有營銷模式展開分析，及時調整營銷方式。中小企業應根據產品情況，充分考慮國家政策、市場大環境影響，采取恰當的營銷方式，如線下線上多渠道銷售、嘗試新型銷售模式等。營銷模式的轉變可幫助企業在債務危機中增加收入，擴大影響，提高知名度，是應對危機的重要措施。