對緩解匯率波動影響出口額的因素研究
——基于“一帶一路”國家的實證分析

梁思宇

一、前言

國際貿易對促進全球經濟的增長和社會福利的提高作出了不可忽視的重大貢獻，而中國已經成為了世界上120 個國家的最大貿易伙伴且工業門類齊全。步入高質量發展階段后中國融入全球深層次價值分工體系，市場具有巨大吸引力，為全球提供更多市場機會。

新的發展環境下，中國提出了以國內大循環為主體，國內國際雙循環相互促進的新的發展格局，實行更加開放戰略。基于“一帶一路”倡議，通過商品服務貿易、雙向投資、技術合作等方式發展雙邊、多邊合作。2021年上半年，中國對“一帶一路”沿線國家進出口額增速比外貿整體高0.4 個百分點，同比增長27.5%。

進行對外貿易時，由于結算貨幣的不同，匯率浮動必然會使貿易商的收支發生變化。通常來說，本幣的貶值會減少出口所得額，影響出口積極性。以現實情況為例，中國與大多數國家的貿易往來都是通過將美元作為媒介貨幣，如果人民幣相對貶值，那么在收回合同金額時就會導致收入下降，貿易對象國相對美元升值結果相同。但如果在貿易中使用本幣進行結算，預期收益率基本可獲，也有利于本國相關政策的執行。隨著中國對外貿易規模逐漸擴大，境外機構和個人持有的人民幣資產存量不斷增加。人民幣的境外儲備量攀升，加之人民幣國際化趨勢加強，增加了國際結算對人民幣的使用量。本文就以此為切入點，以中國對“一帶一路”國家的出口額為研究對象，考察人民幣境外資產存量與人民幣結算額的增加是否對匯率變動給出口帶來的負面效應具有緩沖作用。

二、國內外文獻綜述

關于匯率變化對進出口貿易的研究在此之前已有很多，在早期的研究中，外國學者就證明了馬歇爾—勒納條件的實際存在，發現匯率的大幅波動會增大出口商在出口貿易時的風險并且會降低出口的利潤額，對一國發展出口貿易產生不利影響。盧向前和戴國強發現在中國的匯率和進出口之間馬歇爾—勒納條件也成立并且存在J曲線效應，進出口受人民幣匯率的影響十分顯著。吳前偉指出尤其是對于中國這一出口大國，人民幣升值無疑會惡化出口額，甚至使中國的內外收支失衡。

豐富研究內容和視角后，人們發現影響出口價格匯率傳遞效應的因素存在多樣性，必然存在一些加重或緩解這一傳遞效率的其它變量。由于幣種之間沒有實現完全自由交換，媒介貨幣的匯率波動會影響交易國之間的貿易條件和貿易環境，從而影響貿易收支。

通常出口商在國際貿易合同中的相關費用難以進行削減，比進口商更愿意在結算時用出口國貨幣進行貿易結算。馬光明研究了本幣結算對名義匯率的“去美元中介效應”，發現顯著提高人民幣結算比重能夠降低人民幣與美元名義匯率對國際收支順差的影響幅度。

關于人民幣匯率變動對于“一帶一路”國家與我國雙邊進出口貿易的影響研究，楊廣青和杜海鵬研究發現人民幣升值會使結算幣種兌換人民幣的成本變高，負面影響中國向“一帶一路”沿線國家和地區的出口貿易，并且升值的負面影響要大于匯率波動。也有學者指出對于“一帶一路”地區中人民幣結算業績指數突出和以出口為導向的地區而言，人民幣升值亦能促進其工資水平的提升。

基于以上所述，本文嘗試用實證方法，從境外人民幣資產存量/跨境貿易人民幣結算額的角度，分析人民幣匯率變動、境外人民幣資產存量/跨境貿易人民幣結算額與中國對“一帶一路”沿線國家出口額之間可能存在的數量關系。

三、實證研究

（一）實證方法

根據對以往文獻的研究和總結可知，境外機構和個人持有的人民幣金融資產數量越大即境外人民幣資產存量越多，跨境貿易人民幣結算額越大，人民幣名義匯率的波動對于中國出口額的影響就越會被削弱。因此，實證模型建立為附加交叉項的時間序列模型：被解釋變量為中國對“一帶一路”沿線國家的出口總額，將境外人民幣資產存量和跨境人民幣結算額以及兩者與人民幣名義匯率的交叉項引入實證模型作為解釋變量。

由于在人民幣國際化進程的初步探索和嘗試階段，跨境使用人民幣的數量較少，人民幣與流通過程中大多呈現出支出大于流入的狀態，從而會使境外人民幣資產存量與跨境貿易人民幣結算額呈現出同步增長的趨勢，兩者之間存在著較強的正相關共線性。所以，本文在進行實證分析時，首先只考慮境外人民幣資產存量、人民幣名義匯率和出口總額之間的關系，然后在穩健性檢驗時加入對跨境貿易人民幣結算額的考慮。

（二）實證模型

考慮到匯率對出口的影響有一定的滯后性，并且同期的出口額與匯率之間可能存在導致內生性互為因果關系，將與匯率相關的自變量取滯后一期，建立如下式所示的基礎模型，用以檢驗中國與“一帶一路”國家出口額、人民幣名義匯率與境外人民幣資本存量的數量關系：

各變量的含義和單位分別為：

1.ext：2014 年6 月至2021 年3 月中國對“一帶一路”沿線65 個國家的月度出口總額（億元），取對數；

2.e：月度人民幣名義有效匯率指數（2010 年=100），上升即人民幣升值；

3.s：境外機構和個人持有的人民幣金融資產月度數據（億元），取對數；

4.se：人民幣名義有效匯率與境外人民幣資產存量的交叉項，用以反映境外人民幣資產存量對人民幣匯率波動影響出口額的緩沖作用；

5.Y：月度OECD 工業生產指數（2010 年=100），用以反映外部需求，取對數；

6.L：月度中國社會消費品零售總額，用以反映中國國內的經濟和消費生產狀態變化（2010年=100），取對數；

7.ε：獨立同分布的隨機誤差；

8.c，β0，β1，β2，β3，β4：待估參數。

以上數據分別來源于中國海關總署，國際清算銀行，中國人民銀行，地界經濟合作組織，國家統計局。

（三）實證過程

1.只考慮境外人民幣資產存量

先用ADF 單位根檢驗對所有的時間序列變量進行平穩性檢驗，將所得結果列于表1，可以看到除中國對“一帶一路”65 國月度出口總額為平穩序列，其余時間序列均為非平穩序列，而差分一階后均為平穩序列。

表1 時間序列ADF 檢驗

觀察下表結果，可以用差分一階之后的序列進行平穩序列的OLS 回歸，但是變換后的變量討論會限制本文所討論的經濟問題范圍，并且經濟意義有些時候比統計意義更為重要。為了方便討論和研究本文提出的經濟問題，還是選擇對原序列進行回歸。表中的結果說明，各序列差分一階后均為平穩序列，同階單整的線性組合很有可能是平穩序列。于是，參考Engle R和Granger C 提出的方法先對原序列進行OLS 回歸，再對殘差序列用ADF 法進行單位根檢驗，如果殘差序列是平穩序列，那么就可以說明各序列之間存在長期協整關系。

對原序列進行OLS 回歸，并對回歸后的殘差進行ADF 檢驗的結果如表2 中所示：

表2 原序列的OLS 回歸

2.穩健性檢驗——加入跨境貿易人民幣結算額

在原本的模型中加入跨境貿易人民幣結算額以及跨境人民幣結算額與人民幣名義匯率的交叉項，得如下模型：

原有變量仍代表如前所述含義，新增變量r 和re 分別表示月度跨境貿易人民幣結算額（億元）以及其與人民幣名義匯率的交叉項。對修改后的模型分別進行四次不同的回歸，回歸結果列于表3：

表3 加入新變量的OSL 回歸

在控制了人民幣境外資產存量s 之后，用中國對“一帶一路”65 國的月度出口額對月度前一期人民幣名義匯率求偏導數的結果為：。從回歸結果中可以看出，人民幣名義匯率的β1顯著為負，而β3顯著為正，說明當跨境貿易人民幣結算額增加時，能夠反向減弱人民幣升值對出口減少的影響。并且在去掉境外人民幣資產存量的影響后，相較于僅控制s 的情況而言，人民幣跨境結算的作用更加顯著，這可能是由于跨境人民幣貿易結算額和境外人民幣資產存量之間的較高共線性導致的。

四、總結和展望

本文嘗試在傳統的匯率——貿易收支理論的基礎上，研究本幣國際化水平提高后，隨著境外的本幣資產存量不斷增加、本幣作為對外貿易的結算貨幣使用量增加對本幣貶值后給本國出口額的負向沖擊可能存在的緩解作用。并且本文主要研究中國在提出“一帶一路”倡議后，人民幣在沿線國家的使用逐漸頻繁，此時出口額受匯率波動影響時，境外人民幣資產存量和跨境結算增加如何緩解這種壓力。

經過實證回歸可以得出的結論是，傳統的匯率——貿易收支理論在中國依然成立，人民幣名義匯率升高、人民幣升值無疑會導致中國對“一帶一路”沿線國家的出口額下降，但是由于貿易和投資往來愈加頻繁、人民幣在國外的接受度不斷提高，境外人民幣資產存量必然會增加，人民幣在跨境貿易中越來越多作為結算貨幣使用，從而有效地緩解了匯率變動對出口貿易額的影響。

2019 年“一帶一路”人民幣結算跨境收付金額同比上漲32%，在同期人民幣跨境收付金額中占比達13.9%。自2013 年“一帶一路”倡議提出到實施以來，中國在“一帶一路”中人民幣跨境結算，無論在數量和質量上都有了飛速的進展。除基礎設施投資建設之外，中國還與多個國家建立了經貿合作區，截止現在，中國已與“一帶一路”沿線超過10 個國家簽署了自貿協定。與此同時，“一帶一路”投資結構持續優化。2021 年上半年對信息技術業、科研服務業、交通運輸業投資分別增長26.8%、74.2%、98.7%，與“一帶一路”國家的出口增長了25.3%。中國正加緊與“一帶一路”沿線國家達成人民幣結算協定，人民幣在全球外匯儲備中的比重持續上升。

隨著中國經濟體量的逐步增加，中國產品的國際競爭力有所提高，人民幣在國際市場上的話語權不斷增大，人民幣成為外國機構和個人偏好的儲蓄貨幣無疑是一個趨勢。但是人民幣能夠成為世界上通用的支付結算貨幣仍然是一個長期目標，想要成為完全國際化的貨幣，需要全面提高人民幣在全球的接受度。一方面人民幣匯率的市場化升降要幅度適中，這對政策制定者和中國人民銀行對匯率的市場化調控提出了更有難度的要求；另一方面中國可供出口的產品要有更突出的市場競爭力，高科技和稀缺性產品依然是主要抓點，這樣能夠使中國在出口商品時掌握結算貨幣的選擇權。