上市公司重大資產重組方案問詢暨審查意見回復公告的語義網絡分析

彭小軍（四川大學錦城學院）

上市公司實施重大資產重組，必須及時、公平地披露和提供重組預案等信息，證券交易所和證監會將對其行為進行監督管理。通常情況下，證券交易所針對上市公司披露的重大資產重組信息提出問詢函，責成上市公司限時回復問詢內容。證監會審核上市公司發行股份購買資產并募集配套資金暨關聯交易的申請材料時，會提出審查意見，同時需要上市公司限時回復及落實。這種監督管理模式具有涉及業務范圍廣、時間跨度大、監管內容雜及專業知識要求高等特點。對于中小投資者借助政府監管機構的監督審查信息，作為投資決策的支撐，可能事與愿違，畢竟中小投資者專業能力參差不齊。也許正是這些問題的存在，《上市公司重大資產重組管理辦法》（以下簡稱：本辦法）明確鼓勵投資機構參與上市公司并購重組。筆者通過語義網絡分析的方法，為廣大投資者探究上市公司重大資產重組的回復公告提供一種新路徑，并對加強政府監管提出相應建議。

■ 重大資產重組

（一）概念

準確把握新發展階段，深入貫徹新發展理念，加快構建新發展格局，推動“十四五”時期高質量發展，確保全面建設社會主義現代化國家開好局、起好步。持續推進并購重組市場化改革，提高上市公司質量，服務實體經濟發展，勢在必行。本辦法規定上市公司及其控股或者控制的公司在日常經營活動之外購買、出售資產，或者通過其他方式進行資產交易達到規定的比例，導致上市公司的主營業務、資產、收入發生重大變化的資產交易行為稱為重大資產重組。

（二）相關法律法規歷史演進

本辦法自2008 年5 月18 日第一次以證監會令第53 號頒布實施，共八章，五十六條。由于相關法律法規變化，證監會對本辦法完成多次修正。為了貫徹落實《國務院關于促進企業兼并重組的意見》[國發（2010）27 號]的有關規定，證監會對本辦法進行了修訂，增加兩條，共五十八條，并于2011年9 月1 日起執行。證監會2014 年10 月23 日以證監會令第109 號發布本辦法，自2014 年11 月23 日起施行，仍八章，共六十一條，同時廢止2008 年4 月16 日發布并于2011 年8 月1日修改的本辦法（證監會令第73 號）。2016 年9 月8 日證監會對本辦法進行了修訂，自公布之日起施行。隨著創業板上市公司的出現，以及新證券法的落地實施等政策出臺，證監會于2019 年10 月18 日對本辦法進行了修訂，自公布之日起施行，增加一條，共六十二條。證監會于2020 年3 月20 日、2020 年7 月31 日和2021 年1 月15 日對本辦法進行了修訂，自公布之日起施行。

■ 研究方法和分析步驟

（一）研究方法

語義網絡分析方法是一類研究技術的集合，其將關鍵詞視為網絡中的節點，將單詞之間的語義關系視為連接這些節點的關系。文本研究領域的相關學者及廣大投資者都可以利用這種技術來識別文本中的主要主題框架，因為關鍵詞的語義網絡明確闡述了文本撰寫人關注的相關問題和趨勢。大量學者研究證明，以文本分析和篩選后的高頻詞之間的組合構建語義網絡結構圖，可反映高頻詞項間語義信息和撰寫者的表達意圖。

（二）數據來源與文本收集

首先通過巨潮資訊網篩選收集2017—2020 年度我國A 股上市公司重大資產重組預案，并針對滬深證券交易所對其信息披露提出的問詢函和中國證監會對其申請材料提出的審查意見，本文選取的研究文本為上述期間的食品制造業（基于證監會行業分類標準）上市公司對監管機構問詢函和審查意見的回復公告。其中，上交所符合條件的企業1 家，深交所符合條件的企業6 家。

（三）分析工具和過程

本文采用ROST CM 分析工具進行文本分析，識別關鍵語義詞，借助社會網絡分析構建語義網絡。

1.詞頻分析

首先對樣本手工處理，把PDF 格式轉為TXT 文本格式，只保留文本部分。定義詞表時，需要考慮重大資產重組信息披露中存在的大量專業術語特征，確?；貜凸娣衷~處理更符合專業屬性。分詞挖掘分析時，需要手工復核可能存在的錯誤詞匯和單字劃分。

2.共現分析

詞頻分析只能體現該詞語出現的頻率，無法揭示詞項間語義信息，通過共現分析將實現文本高頻詞組合在文本中的語義，以便監管機構和投資者更好地理解撰寫人的語義表達。

3.語義網絡分析

本文進一步使用社會網絡分析方法對回復公告的主題詞構建網絡圖。社會網絡分析能夠揭示重大資產重組信息披露的語義網絡結構，從整體上把握回復公告的核心內容。

4.分析結果

本文的詞頻分析結果表明，“交易”是回復公告中最中心的關鍵詞，“資產”和“上市公司”成為僅次于“交易”的中心詞。三個高頻詞，詮釋了重大資產重組概念中的主體和客體關系。上市公司資產交易都可以認定為重大資產重組嗎？顯然不正確，它需要滿足一定條件，資產交易達到規定的比例，導致上市公司的主營業務、資產、收入發生重大變化。排序第四、七、八、九位的“銷售”“市場”“業務”“經營”四個高頻詞深刻揭示了這些限制條件的內容。排名前十位的高頻詞，除了“補充”，其余詞頻都屬于重大資產重組需要詳細披露的信息內容。

通過本文的共現分析，可以發現，“本次”與“交易”關聯次數最高，具體到重組行為上，“上市”與“交易”、“上市”與“資產”、“標的”與“資產”、“標的”與“交易”、“銷售”與“市場”、“本次”與“評估”、“交易”和“評估”是被關注較多的關鍵詞，反映出企業重大資產重組行為的重要內容。從政府監管行為看，“補充”和“披露”關聯次數最高，提高上市公司信息披露質量正是政府機構事前監管的職責體現。“披露”和“交易”、“披露”和“資產”、“股份”和“交易”、“交易”和“存在”、“財務”和“交易”、“本次”和“存在”、“上市”和“管理”、“完成”和“交易”也是被關注較多的關鍵詞，反映出企業重大資產重組行為中政府監管主要領域。

根據語義網絡分析，還揭示了四個比較重要的關鍵詞聚類組：一是“本次”“上市”“資產”“交易”組，反映了重大資產重組行為的根本內容，是核心層。二是“本次”“上市”“交易”“目的”和“存在”組暨“本次”“上市”“資產”“補充”和“披露”組屬于核心層的次外層，反映了監管部門關注的事項。三是“企業”“經營”“標的”“市場”“業務”和“銷售”組暨“財務”“獨立”“顧問”“意見”和“核查”組屬于第三層，揭示了監管部門關注事項，需要企業進一步從經營、市場、業務和銷售等環節補充說明。同時，企業補充披露的信息，還需要獨立顧問發表核查意見。四是前面三層關鍵詞聚類組特征屬于上市公司重大資產重組共性特征，最外層聚類更體現了重組企業個性特征。

■ 結論和建議

（一）結論

本文通過重點研究上市公司重大資產重組領域的監管問詢函和審查意見的回復公告發現，上市公司重大資產重組涉及經濟事項繁多，非專業投資者進行重組投資風險較大。政府監管機構事前監管主要圍繞提升上市公司信息披露質量、減少信息不對稱現象給投資者帶來的風險。投資者參與重組投資需要客觀、科學地評價上市公司資產重組方案及相關披露信息，對企業目前及未來的經營、市場、業務、銷售等方面產生的影響進行重點關注。

（二）建議

一方面，提高政策研究能力和宏觀分析能力。“互聯網+”時代與后疫情時代的疊加，如何克服政府監管存在的“一抓就死，一放就亂”的現象，需要政府監管部門加強對我國新發展階段、新發展理念、新發展格局的研究，以及對資本市場實踐的理論總結和提煉，提高政府監管能力。

另一方面，充分利用大數據等分析工具，加強對交易的全程監管，減少信息不對稱現象，保護中小投資者合法權益。政府監管機構在不斷完善資本市場基礎性制度的同時，充分利用云計算、大數據、人工智能、區塊鏈等新技術進行前瞻性分析，對潛在的問題做出風險預警，防范化解資本市場重大安全風險，為不斷完善中國特色資本市場監管模式探索新路徑。