“薪酬——業績倒掛”對企業創新的影響

羅欽文

【摘要】文章基于2011—2018年中國A股上市企業的數據，研究了“薪酬——業績倒掛”對企業創新的影響。實證研究發現：存在“薪酬——業績倒掛”的企業，“薪酬——業績倒掛”越嚴重，企業創新越受抑制；進一步研究發現，國有企業“薪酬——業績倒掛”對企業創新的抑制作用更為明顯。文章豐富了薪酬契約與企業創新方面的研究，同時為優化企業高管薪酬激勵機制、促進企業技術創新、推動經濟持續健康發展提出有價值的建議。

【關鍵詞】薪酬——業績倒掛；企業創新；公司治理

【中圖分類號】F272.92

一、引言

我國經濟經歷了40多年的高速增長后進入了“新常態”，黨的十九大報告明確指出要把我國建設成為以技術創新為經濟社會發展核心驅動力的創新型國家。并且，面對外部日益激烈的市場環境，企業要想立于不敗之地，需要持續提升技術創新力，而薪酬管理體制作為組織管理體制的核心成分之一，其激勵作用不可小覷（郭佳珊等，2017）。國務院國資委發布的《中央企業負責人經營業績考核辦法》，其目的就是要強化“業績升、薪酬升，業績降、薪酬降”，進一步加大高管正向激勵力度，鼓勵探索創新，激發和保護企業家精神。各類企業也試圖尋找最佳契約方案提高高管工作積極性，促使高管致力于企業創新。

然而，由于現實環境存在眾多復雜而不可控的因素，使得現實中的企業薪酬制度執行結果與薪酬制度制定初衷大相徑庭，部分企業甚至還出現“薪酬——業績倒掛”現象，即企業業績下降，薪酬水平反而增加。這種薪酬異象并非個例：摩爾金融統計從披露的所有年報中發現，在1587家業績同比下滑的上市公司中，高管薪酬總額與2017年相比，不降反升的有988家。并且，這些存在“薪酬——業績倒掛”的企業近半數都在下一年削減了創新投入，如中糧生化凈利潤同比下降46.25%，高管年薪增幅卻為133.08%，下一年的研發投入額縮減了13.96%。由此引發思考：“薪酬——業績倒掛”是否會抑制企業創新？但現有文獻少有研究“薪酬——業績倒掛”現象，對“薪酬——業績倒掛”現象導致的經濟后果研究更是稀少。因此，本文將著眼于“薪酬——業績倒掛”現象，實證檢驗“薪酬——業績倒掛”對企業創新的影響。

二、文獻回顧與研究假設

（一）文獻回顧

1.薪酬——業績倒掛

業績型薪酬契約旨在激勵與約束高管并實現股東利益最大化，而代彬（2011）發現高管能根據不同的業績增減情形來影響薪酬契約從而實現自身利益最大化，甚至出現利潤減而薪酬漲的“薪酬——業績倒掛”現象，這種現象違背了有效契約觀，與高管薪酬同公司業績掛鉤的設計初衷相距甚遠（Cheng，2005；王清剛等，2011），有悖勞動者報酬取決于其價值創造的規律，讓人們對現行公司治理制度下高管薪酬的有效性產生質疑。

至于為何會出現“薪酬——業績倒掛”現象，學者們從高管個體和公司兩個層面進行分析，一是高管個體層面：干冬梅（2014）、杜勇和張歡（2017）認為高管薪酬低于同類公司時高管會產生薪酬辯護動機，從而影響董事會的薪酬決策，在公司業績下降時對其薪酬向上調整，導致“薪酬——業績倒掛”現象發生，并且高管薪酬辯護行為與“薪酬——業績倒掛”更有可能發生在管理層權力大的公司中（李維安和孫林，2014）。二是公司層面，干冬梅（2014）認為考核信息異質性越強，高管的議價空間越大，獲得的不合理薪酬越多，發生“薪酬——業績倒掛”現象的可能性越大；高管變更當期的薪酬——業績敏感性較低，且本期業績下降很可能與新任高管無關，對此，當期發生的高管變更將會增加發生“薪酬——業績倒掛”現象的可能性；杜勇和張歡（2017）發現，民營虧損公司出現“薪酬——業績倒掛”現象的概率比國有虧損公司更大。實施差異化戰略的企業高管薪酬機制較為激進，該戰略追求預期未來經濟利益，意味著“薪酬——業績倒掛”很可能作為一種臨時性經營策略出現在采用差異化戰略的企業；另外，在激烈的競爭環境下，股東會通過提高當期薪酬水平對高管進行事前激勵，導致當期高管薪酬與公司業績發生倒掛（柴才，2018）。

2.企業創新

建立合理的高管薪酬契約以促進企業創新顯得尤為重要（Chang等，2015；沈麗萍和黃勤，2016），業績敏感型薪酬契約有助于提高高管的風險容忍度，從而促進公司進行高風險的創新投資。方軍雄等（2016）發現高管薪酬業績敏感性越高，公司創新活動越頻繁，這表明整體上業績敏感型薪酬契約有效地激勵了企業的創新活動。不過，部分學者認為，業績敏感型薪酬契約也會誘使企業管理層采取損害公司長期價值的機會主義行為（Cheng，2004）。

綜上所述，現有關于“薪酬——業績倒掛”現象的研究多為其成因的分析，尚未考察“薪酬——業績倒掛”現象的經濟后果；在業績型薪酬如何影響企業創新方面并未留意如今資本市場存在的薪酬契約失效問題給企業創新帶來的后果。對此，本文將著眼于當下的薪酬亂象，探索“薪酬——業績倒掛”現象如何影響企業創新。這不僅可以豐富 “薪酬——業績倒掛”方面的研究，還能為國家創新政策提供微觀層面的依據，也可以為全面評價我國薪酬制度出謀獻策。

（二）理論分析與研究假設

根據最優契約理論，通過設計與公司業績掛鉤的激勵型薪酬契約可以緩解委托代理問題，使得高管薪酬與公司業績呈正相關關系。但公司的事實數據表明，公司業績下滑，高管薪酬不降反升的“薪酬——業績倒掛”亂象依然危害著我國薪酬市場，這種“薪酬不正當”的表現說明了薪酬契約的失效。“業績降，薪酬不降反升”直觀上容易助長高管不勞而獲的懶惰心理，不履行勤勉義務，激化委托代理矛盾。經濟人假說提出，高管會用盡可能少的付出，達到自身利益最大化的目的。面對具有不確定性和長期性特點的創新項目，存在“薪酬——業績倒掛”現象的公司高管業績差卻能獲得加薪，容易滋生“不作為”的問題和利己主義，他們并不情愿花費投入更多的時間、精力和資源去學習和研究創新技術，更傾向于既得利益和自利行為；當然，有學者認為 “薪酬——業績倒掛”現象并不必然意味著業績型薪酬契約破產，很多公司董事會在公司面臨業績下降壓力時，對已低于市場水平的高管薪酬予以上行調整，以此激勵和挽留高管（李維安等，2014），或在公司經營過程中出現影響業績而管理者又無法抗拒的客觀情形時，不追究高管責任，這些行為不可避免會造成 “薪酬——業績倒掛”。那么，不排除高管會存在事后維護的動機，通過在下期創造良好的業績來為上期的薪酬異象作辯護，以保證高管職位的穩定性、維護個人聲譽和個人財富的增加。況且，存在“薪酬——業績倒掛”現象的企業高管的風險承受能力要比一般企業弱，這更容易引發高管的短視行為，因為創新本身具有高風險性、異質性和不確定性，研發投入也會減少當期的會計利潤，所以，高管可能會為了取得短期會計業績而操縱創新投資，為“薪酬——業績倒掛”現象作辯護，以此證明自身能力和避免解雇危機。由此提出假設1：

H1：“薪酬——業績倒掛”現象不利于企業創新行為

國有企業在我國國民經濟中起中流砥柱的作用，理應在大眾創新之際起表率作用。但是，國有企業承擔更多社會責任，例如，維護社會穩定、保障就業等，使得我國大多國企，存在對創新不夠重視的問題；另一方面，面臨較少市場競爭的國企高管更注重集體文化和企業穩定發展，能通過多種途徑來形成企業成長優勢，通過產品、技術創新來獲取競爭優勢并不是高管的第一選擇，所以國企高管普遍缺乏創新精神。然而，如今民營企業生存和發展面臨著諸多困難和挑戰，民營企業需要加快轉型以適應新的經濟形勢，創新驅動發展成為眾多民營企業實現可持續發展的突破口。相比之下，若存在“薪酬——業績倒掛”現象，國企高管更有膽量削減創新成本來創造業績，進而強化了“薪酬——業績倒掛”現象對于企業創新的負面影響。由此提出假設2：

H2：與民營企業相比，國有企業“薪酬——業績倒掛”現象對企業創新的負面影響更大。

三、實證研究設計

（一）樣本選擇與數據來源

本文以2011—2018年A股企業為樣本，數據來自CSMAR數據庫。對所選樣本進行如下篩選：剔除所有S、ST以及*ST的上市公司樣本；剔除金融業樣本；剔除數據存在缺失的公司樣本；對所有連續變量進行上下1%的縮尾處理。再計算出上市公司年報中披露的“薪酬最高的前三位高管”的薪酬變動率與凈資產收益率（ROE）變動率，保留薪酬變動率為正且凈資產收益率（ROE）變動率為負的樣本，得到3784個存在“薪酬——業績倒掛”的樣本。

（二）模型設計與變量定義

具體的變量定義如表1所示。

四、實證結果與分析

（一）描述性統計與相關性分析

表2是各變量的描述性統計結果。顯示公司創新（R&D）的均值為1.09，方差為1.2，中位數為1.3， 最小值為-3，最大值為3.32，說明樣本企業大部分創新投入少，且低創新投入的公司之間投入差異和波動較大，高創新投入的公司之間投入差異小且集中。

表3是主要變量之間的Pearson相關系數。“薪酬——業績倒掛”與企業創新在1%的水平上顯著負相關，初步驗證了假設1。各變量之間的相關系數均小于0.6，說明多重共線性問題并不嚴重。

（二）“薪酬——業績倒掛”與企業創新的實證回歸結果

回歸結果如表4所示，“薪酬——業績倒掛”（paydown）對R&D衡量企業創新的回歸系數為-0.083，且在 1%水平上顯著，表明本期“薪酬——業績倒掛”越嚴重，下期企業創新投入越會遭到抑制上漲。具體地，“薪酬——業績倒掛”每增長一個單位，下一年的企業創新投入占營業收入的比例相對均值減少0.083%。由此說明國有企業“薪酬——業績倒掛”越嚴重，越不利于后續企業創新，這支持了假設1。

之后，本文使用基于似無相關模型的檢驗方法（SUEST），檢驗假設2，β系數在國有企業樣本中為-0.194且在1%水平上顯著，而民營企業中為-0.05且在5%水平上顯著，系數在兩組之間存在顯著差異，對應的p-value為0.0163。結果表明，國有企業和民營企業就“薪酬——業績倒掛”對企業創新的影響上有著明顯差異，國有企業“薪酬——業績倒掛”每增長一個單位，下一年的企業創新投入相對減少0.194%，而民營企業下一年的企業創新投入相對只減少0.05%，由此驗證假設2。

五、穩健性檢驗

本文采用替換變量和傾向得分匹配檢驗（PSM）兩種方法做穩健性檢驗。

（一）替換變量

用“董事、監事及高管前三名薪酬總額”替換高管薪酬、ROA指標替代企業業績、以企業研發投入與總資產的比值替代研發投入占營業收入比例，重新進行實證檢驗。檢驗結果如表5所示，“薪酬——業績倒掛”與企業創新的回歸系數都顯著為負，支持了前文的發現，說明本文之前的實證結果是穩健的。

（二）傾向得分匹配檢驗（PSM）

本文從存在“薪酬——業績倒掛”的樣本中根據“薪酬——業績倒掛高低”劃分了處理組和控制組。參考干冬梅（2014）研究，選擇匹配變量。根據每年的數據進行無放回1∶1的最近鄰匹配，匹配后的樣本數為3784個。本文繪制了兩組樣本在匹配前和匹配后的核密度分布圖，參見表6和圖1，圖1顯示了控制組與處理組的分布形態很接近，由此可以認為，匹配過程使兩組樣本值的分布偏差得以修正，匹配效果理想。匹配后標準偏差的絕對值都在10%以內，且組間均值差異都不顯著，表明匹配滿足了樣本平衡性要求，所以認為平衡性假設得到了滿足。

綜上所述，兩種檢驗方法都證明前文結果是穩健的。

六、結論

本文利用2011—2018年A股存在“薪酬——業績倒掛”現象的公司數據，探究“薪酬——業績倒掛”對企業創新的影響。研究發現，“薪酬——業績倒掛”現象對國有企業創新起抑制作用，它會刺激國企高管的利己主義和短視行為，與高管薪酬契約的激勵目的背道而馳，不利于企業創新發展；并且這種抑制作用在國有企業中更為明顯。

希望本文不僅能填補現有文獻在“薪酬——業績倒掛”研究的空白，從新的視角探討導致創新不足的原因，還能為近年來政府高度關注國有企業薪酬改革問題出謀獻策，給突破創新驅動發展困境予參考，為企業良性發展提供一定的借鑒意義。

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