拓荊科技：產品單一 大客戶依賴度高研發投入壓力大

嚴雪妮

拓荊科技主要從事高端半導體專用設備的研發、生產、銷售和技術服務，公司聚焦的半導體薄膜沉積設備與光刻機、刻蝕機共同構成芯片制造三大主設備。

近年來，全球半導體行業一直保持穩定增長趨勢。半導體產業協會（SIA）的數據顯示，2021年第一季度，全球半導體營收達到1231億美元，超過了2018年第三季度的1227億美元，創下單季度歷史新高。

半導體產業的發展衍生出巨大的半導體設備市場，拓荊科技的主要產品為薄膜沉積設備，包括等離子體增強化學氣相沉積（PECVD）設備、原子層沉積（ALD）設備和次常壓化學氣相沉積（SACVD）設備三個產品系列。

2020年，公司的營業收入合計為4.28億元，其中PECVD設備收入為4.18億元，占比97.55%;ALD設備收入為184萬元，占比0.43%;SACVD設備收入為867萬元，占比2.02%。

拓荊科技的收入相對單一。2018-2020年及2021年1-3月，PECVD銷售收入占主營業務收入分別為77.98%、100%、97.55%和100%，高度依賴于PECVD產品的銷售。

由于產品單一，拓荊科技的客戶非常集中。2018-2020年及2021年1-3月，公司對前五大客戶銷售占比分別為100%、84.02%、83.78%、100%。2021年一季度，公司對第一大客戶長江存儲科技有限公司的銷售金額為2746萬元，占比51.87%;對第二大客戶華虹集團銷售金額為1598萬元，占比30.18%;對第三大客戶中芯國際的銷售金額為950萬元，占比17.94%;合計占比100%，且單一大客戶占比超過50%。

客戶集中度高與行業特點息息相關，但同為半導體設備制造商的競爭對手中微公司2018-2020年前五大客戶銷售占比分別為60.55%、67.51%、59.65%，另一個競爭對手芯源微分別為57.07%、45.61%、54.33%，而可比公司前五大客戶占比的平均值為77.3%、73.63%、70.67%。

無論是與競爭對手還是平均值相比，拓荊科技前五大客戶占比都過高。

由于客戶集中度較高，拓荊科技在談判中處于弱勢地位，導致公司的毛利率也出現小幅下滑。2018-2021年1-3月，公司主營業務毛利率分別為33%、31.99%、34.12%、27.07%。

根據招股書注冊稿，拓荊科技單個股東持有或控制的股份數量均未超過公司總股本的30%，無法形成控股，單個股東不能決定董事會多數席位，公司處于無控股股東及實際控制人狀態，因此公司未來的經營戰略和重大事項的決策方向取決于股東大會或董事會的決策。

在這樣的情況下，拓荊科技能否保持戰略的一致性、能否在快速變化的半導體行業中做出及時和正確的決策令人擔憂。

此外，拓荊科技還面臨技術迭代的風險。

據SEMI統計，2014年全球半導體設備銷售規模為375億美元，2020年全球半導體設備銷售額達712億美元，年均復合增長率達11.28%;2020年，行業同比增長達19%。

中國已成為全球半導體產業市場規模最大的地區，約占全球35%的市場份額。根據SEMI統計，2020年中國大陸地區半導體設備銷售規模達187.2億美元，同比增長39%，首次超過中國臺灣地區成為全球第一大半導體設備市場。

半導體設備系晶圓廠建設中的重要投資方向，晶圓廠80%的投資用于購買晶圓制造相關設備。半導體行業的技術更新非常快速，通常是“一代產品、一代工藝、一代設備”，晶圓制造要超前下游應用開發新一代工藝，而半導體設備要超前晶圓制造開發新一代設備。半導體行業同時也遵循著摩爾定律，設備供應商必須每隔18-24個月推出更先進的制造工藝，不斷跟上技術革新。

2018-2020年及2021年1-3月，拓荊科技的營業收入分別為7064萬元、2.51億元、4.36億元、5774萬元，研發費用分別為1.08億元、7432萬元、1.23億元、2715萬元，占各期營業收入的比例為152.84%、29.58%、28.19%、47.02%。報告期內，公司收入大幅增長，但研發金額沒有明顯的增長。雖然研發占比很高，但研發金額并不算高。

與此同時，拓荊科技的存貨也在不斷增加。2018-2020年及2021年1-3月，公司期末的存貨余額分別為3.31億元、3.58億元、5.24億元、6.59億元，占流動資產的比例分別為47.61%、41.78%、32.55%、38.98%。公司存貨不僅僅占比高，而且遠超營業收入。

在招股書注冊稿中，拓荊科技稱，“公司的薄膜沉積設備產品進入市場需要經歷較長的驗證過程。在生產階段主要根據客戶的差異化需求和采購意向，進行定制化設計及生產制造。在產品交付后需要安裝調試并運行一段時間后，客戶才能完成驗收。”

在存貨中，發出商品是最主要的組成部分。報告期各期末，拓荊科技的發出商品賬面余額分別為1.7億元、2.35億元、3.67億元、4.61億元，占存貨余額的比例分別為51.48%、65.68%、70.15%、69.99%。

報告期內，雖然公司收入在快速增長，但存貨也在不斷增加，雖然發出商品占存貨的比例不斷上升，但能否成功通過客戶驗收并不確定。

在技術變化如此之快的半導體行業中，能否跟上并保持技術的領先對拓荊科技而言至關重要。

2018-2020年及2021年1-3月，拓荊科技的營業收入分別為7064萬元、2.51億元、4.36億元、5774萬元，銷售費用分別為4026萬元、4698萬元、6635萬元、1272萬元，銷售費用率分別為56.99%、18.70%、15.23%和22.02%。

同期，中微公司銷售費用率分別為13.21%、10.12%、10.41%、11.46%，另一對手芯源微分別為8.23%、9.67%、11.34%、9.83%，二者的均值分別為18.24%、10.94%、10.44%、10.65%，遠低于拓荊科技。

對于高銷售費用，拓荊科技稱主要是公司收入規模較小，預計產品質保金的計提比例在同行業中處于較高水平;2018年存在偶發性設備贈送，使得2018年度銷售費用率與同行業可比公司差距較大。

但從毛利率對比來看，拓荊科技同樣不理想。2018-2020年及2021年1-3月，拓荊科技主營業務毛利率分別為33%、31.99%、34.12%、27.07%，中微公司毛利率分別為35.5%、34.93%、37.67%、40.92%，芯源微毛利率分別為46.27%、46.21%、41.95%、35.89%;可比公司毛利率平均值分別為37.71%、39.27%、40.11%、38.40%，始終高于拓荊科技。

相比于同行公司的高銷售費用和低毛利水平，以及過高的客戶集中度都在表明拓荊科技的競爭力有待于提升。

此次上市，拓荊科技擬公開發行新股不超過3162萬股，擬募集資金10億元，其中7986萬元擬用于“高端半導體設備擴產項目”、3.99億元擬用于“先進半導體設備的技術研發與改進項目”、2.71億元擬用于“ALD設備研發與產業化項目”、2.50億元擬用于“補充流動資金”。

從上市募資結構來看，拓荊科技把75%的資金用于設備的擴產和改進上，25%的資金用于補充流動資金。

在產能上，拓荊科技在與客戶簽訂訂單或基本明確客戶的采購需求和采購意向后將進行定制化設計及生產制造，以應對客戶的差異化需求。因此，公司產能具有一定彈性。在招股書注冊稿中，公司并未披露目前產能最大化的情況以及報告期的產能利用率情況。

從產銷量來看，2018-2020年及2021年1-3月，拓荊科技PECVD產量分別為9臺、22臺、50臺、14臺，銷量分別為4臺、19臺、31臺、4臺，產銷率分別為44.44%、86.36%、62%、28.57%。

對于產銷率，拓荊科技表示，報告期內公司產銷率低于100%，主要由于公司的產品從生產完成并發貨，到客戶驗收完成銷售之間，存在一定時長驗收周期，使得產量大于銷量。

雖然該行業驗收周期較長，但從報告期來看，公司產銷率呈現下降趨勢。從產量來看，公司現有產能完全能滿足目前的客戶需求。在這樣的情況下，公司依然把75%的資金用在擴產和設備改進，如果公司產品的競爭力得不到提升，公司新增的產能或將面臨過剩風險。