數字金融、債務融資能力對研發投入的影響

錢敏 呂黛娜

摘要：快速發展的互聯網金融，使得我國中小企業融資難的問題得到了一個全新的解決思路。文章主要研究我國中小企業板2011～2018年的上市企業，實證研究發現數字金融在一定程度上會促進中小企業的研發投入，債務融資能力在其關系中具有部分中介效應;另一方面，在企業異質性影響下，數字金融對于中小企業的研發投入效果不同。

關鍵詞：中小企業;研發投入;數字金融;債務融資能力

一、引言

當前，中國的經濟需要經濟結構性的調整、轉換和發展關于新舊能源方面的動力，但是要讓我國的經濟保持在可持續高質量快速發展的狀態，必須提供技術創新的多方面支持，創新活動活躍的主場在于我國的中小企業，受近幾年經濟低迷的影響，使得我國中小企業的融資難問題更加明顯，導致創新活動受到很大的影響。

近年來，數字金融已成為新時代金融、新經濟的重要發展方向，中共十八屆三中全會首次提出“數字金融”的概念，在連續四年的政府工作報告中均強調了“數字金融”的重要性，數字金融無疑成為提高中小企業債務融資能力行之有效的路徑，有學者開始關注數字金融的發展對中小企業研發投入的影響， 然而，在實踐過程中，債務融資能力能否在數字金融與中小企業研發投入之間起到中介作用，還需驗證。

從已有研究來看，謝絢麗（2018）等通過理論分析發現，傳統金融對于中小企業在服務方面產生的缺陷可以利用數字金融來彌補。萬佳彧（2020）等研究發現數字金融的大力發展可以利用其優勢，一定程度上解決企業所面臨的融資困境，而融資困境解除后會對企業創新產生一定的積極影響。本文引入債務融資能力，深入分析數字金融的發展通過債務融資能力作用于企業研發投入的機理，并且從企業的異質性出發，深入分析數字金融對企業研發投入的影響，實證研究證明債務融資能力對數字金融和企業研發投入關系的中介效應。

二、研究假設

企業創新的風險相對較高，周期相對較長，產出不確定，便使得銀行不太積極與創新活動比較活躍的企業建立良好的合作關系，但企業只有強大的債務融資能力才能進行創新活動。喻平（2020）認為中小企業做為市場經濟當中的弱勢群體，不被正規金融體系所重視，傳統金融市場不能有效支持中小企業的創新活動。在全新運行的金融模式下，數字金融能夠提高中小企業研發投入。因此，提出假設1。

H1：數字金融促進中小企業研發投入并且債務融資能力在其之中起著中介作用

從企業的所有權性質來看，民營企業在融資難問題上更為迫切，則數字金融在民營企業中運用會更加明顯地提高債務融資能力，所以融資難問題由所有權屬性導致。余明桂（2019）認為民營企業的所有權結構會使得企業在獲取市場信息時成本高和信息不對稱，這就導致了相比較國有企業，其在獲取外部融資成本高。言而總之，在我國現行環境下，國有企業債務融資能力的確大于民營企業。當數字金融出現時，中小企業的融資渠道被便利的數字金融拓寬。為了達到利潤最大化，民營企業將優化債務融資資金，用于研發投入等促進經營效果提升。鑒于上述分析，提出假設2。

H2：相對于國企，民營企業受數字金融促進中小企業研發投入作用更明顯

不同地域，則經濟發展水平存在不同，制度環境也存在較大差異，便使得各地的數字金融發展水平存在較大差異。好的經濟發展水平，政府更愿意投資更多在研發投入方面，制度體系越完善的地區，其地域的創新活動也會更加活躍，因而使得數字金融能夠積極主動地促進中小企業在研發方面投入更多資金。鑒于上述分析，提出假設3。

H3：經濟發展水平高，制度越完善的地域，數字金融更加促進中小企業研發投入

三、數據與實證模型

（一）樣本的選取與數據來源

本文選取了2011～2018年中國中小企業板企業，對數據進行了剔除金融、ST、相關數據缺失等處理，此外，為了消除極端值的無關影響，對樣本主要變量的數據進行了 1%以下和 99%以上的Winsorize數據處理，最后構造面板數據。

（二）變量選取

北京大學數字普惠金融指數。由北京大學的數字金融研究中心所發布，本文選取 2011～2018年城市級數字金融指數作為解釋變量。變量定義見表1所示。

（三）模型構建

借鑒現有研究，本文式（1）表示數字金融與研發投入的實證關系，即：

為進一步檢驗債務融資能力在數字金融和研發投入促進關系中起中介效應，參考溫忠麟等（2014）提出的方法對其假設進行檢驗：

模型（2）中系數α1反映了自變量數字金融（difi）對中介變量債務融資能力（dfc）的影響。模型（3）中系數γ1反映了數字金融（difi）對中小企業研發投入（innov）的直接效應，若系數γ2與模型（2）中系數α1的結果顯著，那么債務融資能力在數字金融對中小企業研發投入的顯著促進關系中起到了中介效應。若系數γ2不顯著，需要sobel檢驗債務融資能力在數字金融與中小企業研發關系中發揮中介效應。

四、檢驗結果與分析

（一）數字金融對研發投入的回歸分析

基于Hausman檢驗的結果，本文選取面板固定效應進行驗證。表2的回歸結果是驗證數字金融對中小企業研發投入的關系。第1列報告了式（1）數字金融（difi）與研發投入（innov）的回歸結果，第2～4列報告了依次將數字金融的三個緯度作為解釋變量加入到式（1）中的回歸結果，結果顯示，數字金融（difi）及其三個緯度均在1%水平下顯著正相關關系。這一實證結果表明，我國數字金融的發展確實在一定程度上有利于中小企業研發投入。

（二）債務融資能力的作用機理

為了進一步驗證數字金融（difi）能否通過債務融資能力（dfc）進一步影響中小企業研發投入（innov）。表2中第 1列為數字金融（difi）對債務融資能力（dfc）回歸結果在1%水平上顯著。第2列回歸結果顯示：數字金融（difi）與中小企業研發投入（innov）的回歸結果在1%水平下顯著正相關，而債務融資能力（dfc）與中小企業研發投入無相關性，根據溫忠麟的方法，對其進行sobel檢驗，其結果在5%水平上顯著，債務融資能力在數字金融與中小企業研發投入之間起到的是不完全中介效應，即部分中介效應。

（三）異質性分析

1. 所有制下數字金融對中小企業研發投入的異質性影響

表4第（3）列和第（4）列數字金融的實證結果表明，數字金融的發展對于企業研發投入的關系在1%水平上顯著，所以促進作用在民營企業中更強。驗證了本文的理論假設2。根據中介效應理論，對于民營企業，債務融資能力在數字金融與中小企業研發投入關系中具有中介效應。反之可以從表4看出數字金融與研發投入在國有企業不存在相關性，并且債務融資能力對其中介效應不明顯。

2. 不同制度環境下數字金融對中小企業研發投入的差異性影響

借鑒王亞南的研究方法，考察在不同地域下，發展數字金融會對中小企業研發投入多大差異影響。本文采用兩個變量分別是制度信用環境和市場化水平，并分別對樣本企業進行分組及排序，樣本數值小于中位數則制度環境較差組，否則是制度環境較好的地域。可以從表5可以看出，制度環境較好組的相關性關系均在1%水平顯著，這說明經濟水平高、制度環境好的地域能夠使得數字金融的發展明顯促進中小企業研發投入，卻對制度環境較差地區并無顯著影響，驗證理論假設3正確。

（四）穩健性檢驗

為確保上述結論具有可靠性，本文將采用更換核心變量的方式對上述結論進行穩健性檢驗。關于創新的度量有不同方式，本文將換個角度利用產出量對企業創新變量重新進行衡量，用innov2等于企業期末無形資產的增量/期末總資產表示，更進一步檢驗數字金融對中小企業創新的影響。檢驗結果表明，將研發投入替換為研發產出水平（innov2），上述結論依然存在，證明了本文結論的可靠性。

五、結論與啟示

本文從中國中小企業板上市企業出發，用多個角度探討并檢驗了數字金融對中小企業研發投入的促進作用，并且驗證了債務融資成本在其兩者之間起著不完全中介效應，并且更加深入地探究了其作用機制和影響路徑。并從異質性入手，發現中小企業在數字金融與研發投入關系中均受所有權性質、制度環境經濟發展水平的影響。

參考文獻：

[1]謝絢麗，沈艷，張皓星，郭峰.數字金融能促進創業嗎？——來自中國的證據[J].經濟學（季刊），2018，17（04）：1557-1580.

[2]萬佳彧，周勤，肖義.數字金融、融資約束與企業創新[J].經濟評論，2020（01）：71-83.

[3]喻平，豆俊霞.數字普惠金融、企業異質性與中小微企業創新[J].當代經濟管理：2020（09）：1-14.

[4]溫忠麟，葉寶娟.中介效應分析：方法和模型發展[J].心理科學進展，2014，22（05）：731-745.

[5]王亞男，戴文濤.內部控制抑制還是促進企業創新？——中國的邏輯[J].審計與經濟研究，2019，34（06）：19-32.

（作者單位：西安科技大學管理學院）

1384500511392