神州高鐵：并購后遺癥遇上投資失利

羅耐芹

資本運作改變了一切，通過不停地收購高鐵資產，神州高鐵（000008.SZ）股價暴漲，業績爆發，市值暴增至數百億，操盤者從容套現狂賺數十億元，全身而退。之后，業績暴跌，巨虧連連，股價暴跌八成多。無數韭菜被收割，連投入65億元的國有資本也不例外。

從盈利到巨虧

2021年10月，神州高鐵披露了《2021年第三季度報告》，雖然前三季度還處于虧損中，但比起上年同期虧損2.42億元及2.70億元已經大幅減虧了。

公告中洋溢著自信：公司堅決落實以客戶為中心的核心價值觀，重塑增長基因。前三季度公司新簽及中標未簽合同超過20億元，存量合同超過30億元。

好景不長。

2022年1月29日，神州高鐵披露公告，預計2021年營業收入23億元至25億元，凈利潤、扣非凈利潤都是虧損6.50億元至13億元，而上年的營業收入19.18億元、凈利潤-8.94億元、-9.22億元。虧損的主要原因是，公司擬對河南禹亳鐵路發展有限公司（下稱“禹亳鐵路公司”）長期股權投資計提資產減值7億至13億元。

4月29日，神州高鐵的2021年年報公告，全年實現營業收入22.15億元，實現凈利潤-13.94億元，實現扣非凈利潤-14.08億元。虧損主要是投資產生的損失，公司對禹亳鐵路公司股權投資計提減值準備12億元，對2家子公司合計計提商譽減值準備0.85億元。

2022年一季度神州高鐵實現營業收入2.16億元、實現凈利潤-5134.02萬元、實現扣非凈利潤-5725.09萬元，看上去并不那么理想，但已經是2020年新冠疫情以來的最靚麗數據。

中標？“中套”？

禹亳鐵路公司成立于2008年1月，是河南三門峽經安徽亳州至江蘇洋口港鐵路通道項目（下稱“三洋鐵路”）的項目法人。

2019年12月，神州高鐵及子公司與中國建筑股份有限公司（下稱“中國建筑”）、中鐵建大橋工程局集團電氣化工程有限公司（下稱“中鐵大橋電氣化”）等組成聯合體共同參加三洋鐵路部分路段新建及部分路段改造（項目名稱）施工總承包投標。本項目招標總金額約90億元，其中設備部分約為18.4億元，工程施工部分約71億元。當月，聯合體中標。

招標人希望潛在投標人可以同時以社會投資人身份參與投資建設本項目。神州高鐵一馬當先，于2019年12月向禹亳鐵路公司增資16億元，取得其13.25%股權，取代河南漯周界高速公路有限責任公司（下稱“漯周界高速”）成為第一大股東，神州高鐵董事兼總經理鐘巖先生當選禹亳鐵路公司董事長兼總經理并擔任法定代表人，神州高鐵副總經理兼財務總監王守俊先生當選禹亳鐵路公司董事。2021年9月，兩人退出禹亳鐵路公司。

在當時的公告中，神州高鐵稱，三洋鐵路項目是公司以相對少量投資獲取巨大規模貨運鐵路運營維保業務的重大戰略落地項目。

神州高鐵出資到位，是聯合體中唯一出資的公司。但其他股東并不積極，禹亳鐵路公司的認繳注冊資本120.76億元，截至2021年12月，實繳出資才52.64億元。而出資嚴重不到位的情況早就存在了。扣除神州高鐵的出資，其他股東的實繳才36億元略多，約為認繳的三分之一。資金不到位，工程持續停工，僅一期83公里建成試運營，未形成規模效應，導致運營虧損。

16億元的投資至今也只帶來了1億多元的業務，與預期相差甚遠。回款更加糟糕，2021年做了2366.73萬元業務，到了年末還有5632.38萬元沒有收回來，計提了壞賬準備2816.19萬元。

股東出資不積極，禹亳鐵路公司只有大舉負債。截至2021年12月，其總資產108.49億元，其中在建工程99.06億元，無形資產5.29億元，固定資產2.07億元;有息負債約41億元，應付賬款10.54億元，凈資產52.63億元（數據未經審計）。

看起來，禹亳鐵路公司的凈資產還不少，但很多債務已經逾期，并且官司纏身。2021年11月，禹亳鐵路公司債權人向許昌市中級人民法院提交了禹亳鐵路公司破產的申請。2020年12月4日之后，禹亳鐵路公司的官網已經沒有更新了。

按照協議約定，神州高鐵于2021年8月3日向原第一大股東漯周界高速發出了《關于要求履行股權回購義務的函》，要求漯周界高速在接到通知的30日內履行股權回購義務，但漯周界高速一直未履行且拒絕履行回購義務。神州高鐵已經提起股權回購仲裁。

神州高鐵再被套路？

神州高鐵作為有限合伙人認繳出資3億元，參與設立北京國潤祁連創業投資中心（有限合伙）（下稱“國潤祁連”），執行事務合伙人為國潤互聯投資管理（北京）有限公司（下稱“國潤互聯”）。協議簽署后實繳到位認繳總額的40%，剩余出資根據項目進展由執行事務合伙人通知資金到位時間。2018年1月5日，神州高鐵實繳出資1.2億元，持有份額比例37.50%。國潤互聯認繳100萬元，實繳出資40萬元，北京國潤盛林創業投資中心（有限合伙）認繳4.99億元，實繳出資不詳。

2019年1月25日，國潤祁連與北京華軟長青投資合伙企業（有限合伙）（下稱“華軟長青”）簽訂《股份轉讓協議》，華軟長青將其持有的華軟資本管理集團股份有限公司（下稱“華軟資本”）1135.74萬股股份轉讓給國潤祁連，轉讓價款為12960萬元。同時約定，自《股份轉讓協議》簽署之日起屆滿12個月啟動回購工作，回購啟動后12個月內完成回購。

奇怪的是，該股權回購一直沒有發生。神州高鐵多次督促國潤祁連采取包括但不限于訴訟的方式向華軟長青主張回購權利，而國潤祁連的執行事務合伙人怠于行使權利。為此，神州高鐵在2021年5月對華軟長青、國潤祁連提起訴訟。法院駁回神州高鐵起訴，因為國潤祁連于2021年12月就《回購協議》所涉糾紛向海淀法院提起訴訟。

入不敷出現金流

2015年神州高鐵通過收購跨界進入高鐵行業后，迎來爆發性增長。隨著耗資逾40億元并購的三家公司的業績承諾期在2016年、2017年結束，神州高鐵的利潤頂峰也定格在2017年。隨著并購還在繼續，但利潤出現大幅下滑。從2020年開始陷入巨虧。2020年實現營業收入19.18億元，實現凈利潤-8.94億元、實現扣非凈利潤-9.22億元，營業收入大幅減少，并且陷入巨虧。其業績下滑速度遠超同行業上市公司。

神州高鐵給出的理由是，2020年疫情對鐵路、地鐵等公司上游客戶的日常運輸組織以及項目建設施工、采購招標和交付驗收等工作造成不同程度影響。另外，截至2020年初，14家子公司形成商譽總金額36.63億元。公司對9家子公司合計計提商譽減值6.39億元。

事實上，有沒有疫情，神州高鐵遲早都是要巨虧的，因為公司現金流相當糟糕。2015年至2019年，神州高鐵累計實現營業收入112.87億元，實現凈利潤23.41億元，實現扣非凈利潤16.72億元。上百億營收，數十億利潤，卻賺不到真金白銀回來，經營活動產生的現金流一直入不敷出，2019年終于轉正，也只有532萬元，2015年至2019年累計倒貼7.67億元。而2012年至2014年，神州高鐵的營業收入9.43億元，實現凈利潤6966萬元，實現扣非凈利潤3159萬元，雖然此前的酒店業務的業績遠遠不如2015年轉型高鐵行業那么亮眼，但每年經營活動都有真金白銀進賬，合計2.22億元。

長期沒有現金流支撐的業績爆雷是早晚的事情。

2020年公司業績爆雷了，經營活動產生的現金流反而好轉，凈流入了5.20億元。

2015年至2020年各年末，神州高鐵的應收票據及應收賬款分別為7.44億元、17.54億元、25.95億元、31.99億元、39.08億元、33.75億元，周轉率分別為3.46次、1.50次、1.07次、0.89次、0.91次、0.53次，周轉天數分別為104天、240天、336天、407天、397天、684天。2019年還開展融資租賃業務，導致2019年末、2020年末長期應收款分別為2.61億元、4.17億元。同行業上市公司的回款明顯比神州高鐵快得多，不少同行業公司的回款周期不到一年，而神州高鐵正在慢到近兩年。

被下游客戶占用大量資金，為了滿足日益膨脹的資本運作胃口，神州高鐵的借款越來越多，短期借款從2015年的1.06億元增加至2020年末的25.21億元，長期借款從數百萬增加至4.65億元（含一年內到期），應付債券從零增加至8.99億元。隨著有息負債大幅增加，利息費用也從2015年數百萬元增加至2020年的1.28億元。

2021年末神州高鐵的應收票據及應收賬款為29.35億元、周轉率0.70次、周轉天數513天，比2020年有些好轉，但回款速度還是遠遠不如同行。2021年有息負債繼續增加，短期借款30.68億元、長期借款4.88億、應付債券9億元，均創下歷史新高，利息費用1.96億元也創歷史新高。資產負債率大幅上升至56.90%，自2003年以來首次突破50%。

更引人擔憂的是商譽大雷懸頂。

截至2021年12月末，神州高鐵因累計收購12家公司產生了36.82億元商譽，其中10家公司合計計提了7.43億元商譽減值準備。2020年計提了6.39億元、2021年計提了0.85億元，商譽賬面價值減少至29.40億元，占資產總額四分之一，占凈資產的55.10%，為第一大資產。

文氏家族清倉套現

從盈利到巨虧，神州高鐵的市值從數百億元而暴跌至數十億元。2014年末，神州高鐵的總股本3.04億股，股東人數9490名，而如今股本高達27.81億股，股東人數高達10.75萬名。

近期，神州高鐵的股價創下2014年重組高鐵資產以來最低。10萬投資者損失慘重，然而，2002年以9200萬元拿下上市公司原第一大股東28.37%股權的文氏家族早已清倉套現67億成為巨富。

2015年3月，上市公司證券簡稱由“寶利來”更名為“神州高鐵”，實施每10股轉增4.5股，并且從3月12日起再次因重大資產重組停牌，到7月2日復牌，盡管股價從2014年6月19日至復牌前已經暴漲了4倍，但股價沒有受當時大盤崩盤影響，不斷上漲，7月24日見頂回落，9月實施每10股轉增20股，股價重拾升勢，11月13日創歷史新高后開始回落。

伴隨股價暴增，以實際控制人文炳榮為首的文氏家族開始清倉套現。2016年2月，原大股東深圳市寶安寶利來實業有限公司（下稱“寶利來實業”）以每股7.68元分別向實際控制人文炳榮、文炳榮之子文寶財、文炳榮之侄女（寶利來實業董事）文冰雪轉讓神州高鐵2.3億股、1.35億股及1.35億股流通股股份，占上市公司股份總數的8.62%、5.06%及5.06%，轉讓價款分別為17.68億元、10.37億元及10.37億元。本次股權轉讓后，寶利來實業的持股比例從25.47%下降至6.73%，文炳榮持股比例3.11%上升至11.74%，之前未曾持股的文寶財、文冰雪持股比例均為5.06%。文炳榮直接及間接持股寶利來實業89.48%股權，而文冰雪持有剩下的10.52%。文炳榮、文寶財、文冰雪為一致行動人。本次股權轉讓，文氏家族左手倒右手，寶利來實業進賬38.41億元。

2016年7月19日，寶利來實業于2015年非公開發行的可交換公司債券進入換股期，下半年寶利來實業通過換股套現8.42億元。

2016年10月，文炳榮及其一致行動人文寶財、文冰雪、寶利來實業通過協議轉讓方式，合計向北京市海淀區國有資產投資經營有限公司（下稱“海淀國投”）、北京銀葉金光投資合伙企業（有限合伙）（下稱“北京金光”）分別轉讓3.5億股（占公司總股本12.69%）、1.4億股股份，分別作價31.15億元（8.9元/股）、12.60億元（9元/股）。

協議轉讓還在進行中，同年11月，文炳榮、文冰雪、寶利來實業已經通過大宗交易減持1.10億股，套現10.76億元。文炳榮、寶利來實業不再持有股份，文冰雪持股5425.71萬股，占總股本的1.93%。文氏家族持股從2016年年初的28.58%銳減至11月末的1.93%。

2017年三季度，文冰雪從前十大股東名單消失。按三季度約8元的平均股價計算，如果其持有的股份全部套現，套現金額約為4.34億元。

2018年又一位接盤俠出現了，中國國投高新產業投資有限公司（下稱“國投高新”）以5.30元/股向神州高鐵全體股東發出部分要約。本次要約收購股份的過戶手續已于同年11月9日辦理完畢，國投高新持有神州高鐵5.64億股，占公司已發行股份的20%。本次要約收購累計耗資29.87億元。2019年1月，神州高鐵對其已授予的部分限制性股票實施了回購注銷，實施完畢后，國投高新的持股比例自20.00%被動增加至20.27%。2019年11月11日至2020年7月21日期間，國投高新增持神州高鐵部分股份，持股比例升至25%，鞏固第一大股東地位。根據期間股價測算，增持金額約4億元。

兩大地方國有資本累計投入65億元，持有38.21%股份，目前的市值23.48億元，巨虧超過40億元。

2022年5月6日，神州高鐵的總市值為62億元。這種系統性的致富方式明顯比之前通過簡單粗暴的操縱股價來收割韭菜高明千萬倍。

聲明：本文僅代表作者個人觀點;作者聲明：本人不持有文中所提及的股票