博盈特焊：毛利率持續下行 大客戶依賴程度較高

周益

博盈特焊是一家特種焊接技術研發及應用企業，其主營業務為防腐防磨堆焊裝備、非堆焊的鍋爐部件及高端鋼結構的研發、生產和銷售。

雖然博盈特焊早在2016年就推出了相關主營設備產品并取得了進展，但2018年營收規模僅2.1億元，此后公司業務開始大爆發，2019-2020年營收分別為4.39億元、5.5億元，凈利潤分別為8831萬元、1.43億元。

不過，博盈特焊呈現的這種高成長性隱患不少：一是公司產業話語權弱，主營產品價格過去三年下降20%，而成本也相對剛性甚至面臨巨大的上漲壓力，結果是公司毛利率逐年下滑;二是對單一客戶存在較大程度的依賴，公司一些大客戶在大規模采購后退出前五大客戶之列，公司對行業其他大客戶的拓展缺乏更多的數據支撐。

業績變臉前奏？

自2018年以來，博盈特焊的營收從2.1億元增加至2021年的6.19億元，增幅接近2倍，但公司最近一年又一期的營收增速卻大幅放緩。

招股書注冊稿的業績預告透露了這一點。博盈特焊表示，基于公司目前的經營狀況、市場環境及在手訂單，經初步測算，公司2022年一季度營收為2.1億-2.4億元，同比下降14.44%至2.22%;扣非凈利潤為4600萬元至5600萬元，同比下降42.61%至30.13%。

對此，博盈特焊解釋稱，一是2020年疫情影響較多業務確認于2021年一季度，導致基數較大;二是受市場競爭及公司為鞏固市場占有率采取的適當降價影響。

不過，這不是公司第一次季度出現營收負增長。據公司披露，博盈特焊2021年營收為6.19億元，歸母凈利潤為1.54億元，同比分別增長12.43%和8.11%。

單純按季度算，2021年第四季度，公司營收只有9543萬元，不僅比2020年四季度的1.89億元接近腰斬，甚至比2018-2019年第四季度的0.8億元、0.87億元也僅高出一線。

然而，博盈特焊的產能利用率和在手訂單上卻是另外一回事。雖然公司產能利用率常年超過100%，但公司產銷率卻相對較低，最近三年分別為50.61%、75.49%及66.26%。

博盈特焊的訂單看起來也很充足。2018-2020年及2021年前三季度，博盈特焊的期末在手訂單（含稅）分別為4.18億元、6.65億元、10.62億元及7.36億元，2021年11月30日下降為7.18億元，已經較高峰期有所回落。

對于公司2021年訂單減少，博盈特焊聲稱，公司在手訂單較充足，已達到產能的上限，目前在手訂單需要一年左右的時間消化，主動放棄爭取部分項目，從而導致2021年新增訂單和在手訂單有所下降。

一方面手握大量訂單，一方面卻出現至少兩個季度的營收負增長，哪一個才是博盈特焊的真實情況？

價跌本升下的利潤騰挪

過去幾年，博盈特焊所呈現的是主營產品“價跌本升”下的不利局面。

2018-2020年及2021年前三季度，博盈特焊主要產品防腐防磨堆焊裝備的平均銷售單價分別為每平方米10605元、9593元、9173元及8624元，三年多時間下降了近20%。在競爭不斷加劇情況下，公司不得不通過降價來搶占市場份額。

2021年前三季度，博盈特焊部分項目毛利率很低，其中對北京首創環境科技有限公司的收入金額為358萬元，毛利率只有24.37%，公司表示系首次直接合作，報價相對偏低;對光大生物能源（盱眙）有限公司的收入金額為256萬元，毛利率只有4.85%，公司聲稱生物質發電是重點拓展領域，報價相對較低。

成本的不斷上升也壓縮了博盈特焊的利潤空間，公司直接材料成本占主營業務成本的比例分別為72.11%、77.5%、79.79%和79.04%，因此原材料的價格波動對公司的利潤影響巨大。

博盈特焊的主要原材料分別為鎳基材料、鋼材等，前者受鎳價影響較大，后者與鐵礦石價格高度相關。自2020年以來，代表鎳價的倫鎳價格從最低點的1.5萬美元/噸上升至2.8萬美元/噸，期間一度摸高至10萬美元/噸;鐵礦石價格也從最低的600元/噸附近上漲至目前的1000元/噸左右，鋼價受鐵礦石影響高位運行。

2018-2020年及2021年前三季度，公司營業成本中鎳基焊材的金額分別為6188萬元、1.57億元、2.16億元及2.17億元，占成本的比重分別為62.97%、64%、71.15%及69.63%。

鎳基焊材價格此前一直維系了小幅持續上漲的態勢，公司直接材料中鎳基焊材的單位價格分別每千克178元、197元、205元及206元，呈現逐年上升的趨勢。而在2021年四季度至今，這種趨勢得以加速，公司目前的在手訂單或將面臨材料成本的考驗。不過，公司招股書注冊稿對此卻著墨不多。

產品價格下跌和原材料上漲導致博盈特焊的毛利率呈下降趨勢，2018-2020年及2021年前三季度分別為48.86%、42.51%、41.52%及38.65%，期間下降超過10個百分點。

面對毛利率大幅下降的情況，博盈特焊通過費用控制維系了盈利的穩定。2019-2020年及2021年前三季度，博盈特焊因實施股權激勵計劃而相應計提的股份支付費用分別為3774萬元、915萬元及1018萬元，2019年的大額確認為后續的管理費用控制創造了空間。

2018-2020年及2021年前三季度，剔除股份支付費用后公司管理費用率分別為4.36%、2.53%、3%和2.46%，低于同行業可比公司平均水平。對此，公司聲稱主要是因為管理部門精簡及地域因素所致。

從期間費用中人工工資看，除了管理人員工資增長迅速外，博盈特焊銷售人員工資和研發人員工資均出現負增長或者增長緩慢，其中銷售人員平均工資分別為23.65萬元、21.45萬元、19.95萬元及15.85萬元，以年計算出現負增長，而同行可比公司的平均值則整體保持了上升的態勢;研發人員平均工資為13.54萬元、14.74萬元、14.16萬元及11.94萬元，增長緩慢，也遠低于行業可比公司的平均值。

單一大客戶依賴程度高

博盈特焊的產品主要用于垃圾焚燒發電企業，雖然有設備定制預收款的特點，但公司經營活動現金流凈額并不太好。2018-2020年及2021年前三季度，公司應收賬款余額分別為7015萬元、8374萬元、8639萬元及9954萬元;自2020年以來，公司合同資產賬面余額分別為6568萬元、7650萬元，兩者相加占主營業務收入的比重創新高。

2019-2020年至2021年前三季度，博盈特焊理財產品的期末金額分別為1501萬元、1.35億元及1.27億元，而2021年公司進行了4010萬元的現金分紅，看似不差錢的博盈特焊卻募集不超過3.07億元補充流動資金。

同期，公司應收賬款及合同資產的期末逾期金額分別為1189萬元、1034萬元、5658萬元及6175萬元，不斷攀升。

對大客戶的依賴是這一行業的特點，博盈特焊來自前五大客戶的銷售占比分別為71.61%、79.92%、65.72%及77.73%，占比較高。特別是第一大客戶光大環境期間為博盈特焊分別貢獻9177萬元、2.16億元、2.49億元及2.08億元，占比常年維持在40%以上。

博盈特焊對光大環境毛利額的依賴也很高。據招股書（注冊稿），公司對光大環境的毛利額占主營業務毛利的比例分別為44.5%、48.92%、44%和42.39%。

公司報告期的主營業務毛利額為1.03億元、1.86億元、2.28億元及2.02億元，由此可以推算出光大環境貢獻的毛利為0.46億元、0.91億元、1.1億元及0.86億元，毛利率分別為50%、48.92%、48.24%及42.57%。博盈特焊對第一大客戶的毛利率遠高于公司平均毛利率，這種狀況的可持續值得觀察。

事實上，博盈特焊對其他不少客戶的采購額并不穩定。哈爾濱電氣是公司2019年第二大客戶，為公司貢獻了5774萬元的銷售額，不過此后未出現在前五大客戶名單中;杭鍋股份2018年和2019年分別為博盈特焊貢獻了1145萬元和2001萬元，此后未再出現在前五客戶名單中;同樣存在類似情況的還有深能環保，2019年為公司貢獻了3881萬元，但未出現在2020年及2021年前三季度的前五大客戶名單中。事實上，上述幾大客戶的營收均整體穩定，幾乎沒有出現大幅下滑的情形，何以會形成這種一次大規模采購后銳減的情形？

過去幾年，除了光大環境、武漢鍋爐和華光環能外，博盈特焊其余前五大客戶均不斷變換，這意味著一些客戶在大規模采購相關產品后大幅減少了采購，公司招股書需要對此做出更多的解釋。