企業并購動因及并購績效影響因素分析

摘 要：隨著企業并購活動的增加，有關并購活動的動因以及企業并購后的并購績效研究的重要性也在日益凸顯。本文結合大量學者有關并購及并購績效的文獻研究，闡述了企業的并購動因以及并購績效的影響因素，希望有助于日后的企業并購研究。

關鍵詞：企業并購;動因;并購績效;影響因素

一、引言

隨著大數據時代的到來，并購也已經成為企業迅速擴張戰略市場和整合資源、優化配置的方式與手段。我國的并購數量和并購交易規模也在日益增多，但是并不是所有的企業并購都是成功的，并購風險的隱蔽性、多樣性、復雜性的客觀存在導致部分企業無法實現預期的并購績效，并購多以失敗告終。那么，何種因素會影響到企業的并購績效自然也成為管理層關注的焦點所在。同時，并購動因作為企業實行并購的催化劑，在企業進行并購決策過程中起到了驅動作用，企業經營管理者是基于何種原因實行的并購，同樣也是需要重點研究的議題。因此，本文也將從企業并購的動因以及并購績效的影響因素兩方面進行分析。

二、企業并購的動因

并購績效根據企業在并購的方式上選擇的不同可以分為橫向并購績效、縱向并購績效和混合并購績效。那么，站在選擇不同并購方式的角度下可以將并購動因分為以下三種情況。

1.橫向并購動因

采用橫向并購的企業之間的特點是生產或者銷售的產品相似度高，成長發展經歷也高度相似。并購的相關性主要是指參與并購的雙方企業所處行業高度相關。協同效應理論認為，當參與并購的企業之間的相關性越高時，企業在并購后更高容易獲得經營、管理、組織上的協同效應，使得企業后續的并購績效優于相關性較低的企業。

企業為了更快更好地實現內部資源的整合，實現財務、管理、技術等多方面的協同效應，進行企業之間的橫向并購，產生橫向并購績效。此時企業實行并購的動因是追求規模與效益的最大化，實現擴大市場份額，實現規模經濟，提升企業市場價值，提升企業競爭力的發展目標。

2.縱向并購動因

采用縱向并購的企業之間往往是上下游企業，企業之間生產經營產品類型、成長背景相似性程度也低于橫向并購，企業為了盡快整合資源，形成供、產、銷價值鏈優勢，提高企業競爭力，進行縱向并購，產生縱向并購績效。此時的企業實行并購的動因是通過對原材料供應商和銷售商等進行一系列整體的把控，實現企業產品產業鏈的經營管理協同效應，提升企業的競爭實力。

3.混合并購動因

采用混合并購的企業之間往往技術差異性較大，資源、人力等各方面配置也有所不同，相應的經營風險也會較大。此時的企業實行并購的動因一方面是為了分散企業的經營風險，另一方面也是為了通過混合并購的形式在技術、資源、經驗等各方面迅速進行有機整合，從而拓寬企業的市場經營范圍。

三、并購績效的影響因素

1.企業所處的生命周期

生命周期理論認為，當企業處于不同的生命周期時，由于考慮的風險因素會有所差別，因此同一個成長驅動因素在企業生命周期的不同階段對并購績效的促進作用有所不同。企業并購理論認為，采用橫向并購的企業在并購活動中主要關注的是如何將企業整合成一個高效統一的整體，在保證經營活動正常有序進行的同時發揮出最大程度的協同作用，企業首要面對的問題就是經營風險。縱向收購的企業則除去經營風險之外還存在著其他企業的進入風險和退出壁壘風險等。所以，處在不同的生命周期階段的企業存在的風險條件有所不同，采取的收購途徑也不同，所達到的收購效果與促進作用也就會有所不同。

就成長期的企業而言，成長期的企業處于快速發展時期，此時企業的產品已經大規模進入市場，產品的銷量迅速增加，盈利能力穩步增強，企業的快速發展會引起競爭對手的關注，在并購時主并方多數采用橫向并購，傾向于并購與自身主營業務相關程度高、成長經歷類似的企業。橫向并購的企業之間的技術相關性高，并購更容易產生技術、管理和財務上的協同效應，資源整合過程也相對容易，較容易實現規模經濟，并購績效也會較高。而且，成長期由于市場環境中競爭者的增多，產能不足等多種因素綜合作用，使得企業的經營風險較高，當企業應對單一的經營風險時為了爭取最大的市場份額會激發出較高的整合管理能力和資源配置能力，較高的整合管理能力和資源配置能力會使得并購績效更高。成長期企業的并購目標也可以鎖定在一些經營出現負增長的企業，可以通過股份支付、承接負債這種非現金支付方式既達到資本擴張的目的又能夠進行合理的避稅，同時準確而高效的并購會吸引大量的投資者對其進行投資以獲得自身收益的提高，間接增加了企業應對風險的能力。成長期企業由于協同效應，資源整合效應、應對風險能力的提升增強了并購能力對并購活動效果的影響，進而影響企業的并購績效。

成熟期企業大多采用縱向并購，并購對象是企業價值鏈的上下游企業，企業之間經營范圍、背景相似性程度低于橫向并購，在并購過程中產生的財務、技術、管理協同效應遠不如橫向并購，此時經營風險屬于中等水平，同時還有其他企業的進入風險、退出壁壘風險等，多重風險因素共同影響著企業的經營業績，此時只靠企業自身并購能力的資源整合作用不能形成足夠的競爭優勢，在競爭優勢不足的情況下參與市場競爭會導致企業處于不利地位，進而影響企業的并購績效。

衰退期企業為了找尋新的市場增長點大多采用混合并購，這種并購方式由于企業之間技術差異性較大，資源配置各方面也有所不同，溝通整合過程會比較復雜，甚至會由于整合效果不好而導致企業放棄原來經營主業，在經營風險進一步降低的同時面臨著多元化并購的風險，并購績效具有很大的不確定性，企業為了達到市場擴張的效果甚至會增加海外投資導致風險進一步加大。

企業所處在生命周期不同階段時采用的并購方式會有所區別，進而會使得企業的并購績效不同，并購績效由高到低依次是成長期、成熟期和衰退期。

由此可見，當企業處于不同生命周期時并購績效會有所不同，企業所處的生命周期影響著企業的并購績效。

2.并購能力

動態能力理論認為并購能力是企業在實現資源整合、優化資源配置、實現協同效應過程中通過不斷學習、發展、完善而形成的能力集合體。并購能力是一種動態的、持續的、獨特的能力，并購能力的大小可以反映出企業迅速應對波詭云譎、變幻莫測的市場主體與市場行為的實力高低。并購能力的大小也可以對企業在特定市場環境下的并購行為產生影響。

企業所處于不同生命周期階段時其并購能力大小也有所不同。方潔（2017）研究認為成長期、成熟期衰退期企業并購能力逐漸變小的過程中，對短期企業創造的價值的影響逐漸減弱。隨著成長期到衰退期企業并購能力的減弱，并購能力對長期價值創造的影響逐漸減弱。企業創造的價值大小可以在并購績效上予以體現。

同時，并購能力作為一種能力集合體也并不是單一指向某一種能力，它包括企業的信息溝通能力、組織協調能力、整合管理能力、支付能力等多種能力。

從信息溝通能力角度來看，并購能力強的企業內部的高級管理人員能夠直接參與企業的核心決策，對被并購企業產品的市場占有率、市場認可度、內部組織結構也有著更清晰、更系統、更全面的認知。在信息的獲取靈活性、便捷性、全面性上也都優于并購能力差的企業，這樣的企業在實行并購活動時能夠有效避免信息失真導致的雙方信息不對稱，從而使企業之間的信息能夠實現協同化、共享化、透明化。在企業所處的復雜的、變化的、動態的市場環境中，企業并購行為的選擇大多數情況下依賴的都是信息，信息的獲取程度直接決定著企業會做出怎樣的戰略部署。所以，信息溝通能力強的企業能夠在并購過程中降低企業之間的溝通成本，提升企業的溝通效率，更有利于后續的資源整合，進而提升企業的并購績效。

從組織協調能力角度來看，組織協調能力的大小可以從企業之間人員配合的程度以及學習機制運行的程度出發。組織協調能力強的企業能夠在實行并購之后迅速進行成員之間的配合，推動成員之間的協作與交流。并且企業成員互相之間能夠進行優勢互補，實現雙方利益最大化，進而促進企業并購績效的快速提高。

從整合管理能力角度來看，企業實行并購重組的目的是獲取更高的市場占有率，提升企業的影響力和競爭力。并購后能夠實現有效整合是企業實現目標的重要手段。并購后的整合主要包括財務整合、經營管理整合等方面。一方面，財務整合是企業并購活動實現協同效應至關重要的一個環節，是對財務結構和相關人員的有效整合，并購雙方進行財務整合能夠使其在保留原有的財務模式的基礎上進行優化以適應不同的市場情況。另一方面，經營管理整合是指企業之間能夠在進行并購活動后利用自身的規模經濟優勢，互相滲透，調整資源配置以實現1+1>2的經營協同效果。那么，整合管理能力較強的企業在并購后能夠快速綜合利用自身的剩余資源，整合被并企業對其進行吸收重置，利用現有資源進行整合優化之后實現企業的財務、經營管理協同效應，提升企業的并購績效。

從支付能力的角度來看，企業的支付能力主要指企業并購過程中采用現金進行支付時外部融資的能力，體現為一種獲取資金的能力。陶瑞（2014）指出企業的支付能力主要包括企業的盈利能力、償債能力、發展能力等。如果從償債能力的角度出發，企業的支付能力可以通過選擇不同的支付方式進行并購加以體現。支付能力強的企業獲取對外融資的能力強，現金流會較為充足，后續償債能力也較強，通常會采用現金支付形式進行并購。而支付能力弱的企業面對并購決策時能夠向外界獲取的財務支持相對較少，后續償債能力較弱，可能會采用股票支付或者混合支付。支付能力的強弱導致企業選擇不同的支付方式，支付方式的不同也會進一步影響企業的并購績效。

3.支付方式

企業在并購過程中的支付方式按照結算方式的不同可以主要分為現金支付、股票支付和混合支付。現金支付是指實行并購的收購方要在規定期限內以現金的形式支付并購價款。因此對收購企業的現金持有量有一定的要求，適合的情況是企業的現金流比較充足而且企業的規模相對較小，并且采用現金支付的一個好處是不會稀釋股東權益。股票支付是指通過將被收購方的股票或資產轉換成收購方股票的形式而進行收購的方式。這種方式對企業現金持有無限制，但由于股東的權利實現了轉移，可能會造成喪失控制權的事情發生。混合支付就是結合了現金支付和股票支付的方式對企業進行收購。混合支付兼具了現金支付和股票支付的優點，但同時也造成企業在選擇兩種支付方式的優先級時相對謹慎。

信息不對稱理論認為由于市場環境變化莫測，市場主體由于自身的能力差別會使得其對信息的獲取能力有所區別。而在并購活動中由于雙方存在信息不對稱，對信息獲取的程度不同，在支付方式的選擇上會有所不同，支付方式選擇上的不同也會向市場傳遞不同程度的信號。一般來說，采用現金支付的企業由于在進行外部融資時采用的大多為債務融資，債務的增加會直接使企業的資產負債率增加，同時也增加了企業的后續經營風險，這就會給投資者傳遞出消極的信號，進而較少選擇對企業的大規模投資，企業喪失掉部分投資機遇后會直接影響到并購績效。而股票支付實行并購時對于企業來說現金壓力較小，留在企業內部進行周轉的現金流較為充足，剩余的資金也可以進行后續整合發展需要，會給機構投資者以積極的市場信號，投資者認為企業可以持續平穩的經營運作，有大量的發展機會和潛力，則會加大對企業的投資力度，進而提升企業的并購績效。因此，支付方式的選擇會反映企業的現金流量持有情況以及未來的發展機會，會進而影響并購活動的變化。

從控制權角度出發，控制權是指對企業的各種有形資源及無形資源進行支配的決策權。不同的支付方式可以通過影響企業的控制權結構進而影響并購績效。現金支付進行企業并購不會產生企業的控制權結構的變化，因為涉及的支付對價是現金。而股票支付引入了新股東成員，會改變企業的控制權結構，在信號傳遞的作用下控制權結構的變化會帶來股票價格的變化，進而進一步影響企業的并購績效。而且在股票支付的形式下，一方面，由于股東數量的增多，其個人利益與企業利益高度相關，所以在進行并購決策時會出于長遠、可持續角度出發，決策會更加謹慎客觀，從而避免后續經營過程中的一些不必要的損失。另一方面，由于稀釋了部分股東的控制權，可以有效防止部分控股股東為了自身利益侵占小股東利益的情況發生，使企業決策能夠盡可能滿足大多數人的利益，共同協作配合提升企業的并購績效。

從稅收效果角度出發，大多數企業在實行并購活動時會考慮到的都是盡可能通過并購活動支付方式的選擇，以實現合理避稅的效果。不同的支付方式實現的避稅效果會有所不同進而影響企業的并購績效。當并購企業采用股票支付時，由于支付過程中不會產生大量現金流動，從而實現延遲納稅的效果。而且大量現金可以從主并企業流向被并購企業，用于日后的經營整合活動中，使其能夠有更多的現金資源去實現自身的發展要求，可以更快產生財務、經營、管理等方面的協同作用，提升企業的并購績效。

4.其他因素

除了上述的影響因素外，還存在很多會影響企業并購績效的因素，如股權性質、并購方式、是否存在業績承諾、業績承諾的類型、企業規模、不同企業之間的文化差異、獨立董事比例等都會對企業的并購績效產生影響。

四、結論

企業可以通過并購的方式實現資源整合、優化配置的目標，但同時并購也存在著很多未知性與不確定性。因此，企業必須能夠高屋建瓴、未雨綢繆、審時度勢地進行并購決策。并且能夠從并購動因的角度出發決定其并購行為是否有必要以及采用何種并購方式能實現利益最大化。本文根據以往學者們的文獻研究將企業的并購動因主要劃分為三種，分別是橫向并購動因、縱向并購動因和混合并購動因。

同時，企業并購活動發生后如何實現預期的并購績效，有哪些因素會對并購績效產生影響，也是本文的研究重點。本文重點闡明了企業所處的生命周期、并購能力、支付方式對并購績效的影響效果。當然還有多種因素會對企業的并購績效產生影響，這就需要企業綜合考慮這些因素，合理進行并購決策，實現企業的可持續發展。

參考文獻：

[1]王馗，高天惠，胡峰.中國企業海外并購動因和影響分析——與美國企業海外并購的比較[J].亞太經濟，2022（01）：

93-101.

[2]陳佳琦，趙息，牛簫童.融資約束視角下支付方式對并購績效的影響研究[J].宏觀經濟研究，2020（04）：16-27.

[3]李陽一.企業并購中的財務風險防范[J].財會月刊， 2019（S1）：72-87.

[4]方潔，潘海英，劉布勇.企業生命周期、并購能力與價值創造——來自2012-2015年我國滬深A股上市公司的經驗證據[J].財會月刊，2017（11）：24-30.

[5]葛結根.并購支付方式與并購績效的實證研究——以滬深上市公司為收購目標的經驗證據[J].會計研究，2015（09）：74-80+97.

[6]陶瑞.并購能力：概念、構成要素與評價[J].軟科學， 2014（06）：108-112+126.

作者簡介：周靜（1994.08- ），女，漢族，遼寧撫順人，碩士研究生，助教，研究方向：財務管理與資本運作