債市開放新一程

文/陳健恒 東旭 編輯/章蔓菁

2022年5月27日，人民銀行、證監會、外匯局發布聯合公告《關于進一步便利境外機構投資者投資中國債券市場有關事宜》（下稱《公告》），統籌同步推進銀行間和交易所債券市場對外開放，這標志著我國債券市場對外開放更進一步。

亮點：便利度提升、投資范圍擴大

境外機構投資者入市程序進一步簡化。根據《公告》內容，對以法人身份入市的境外機構投資者來說，對于擬備案及已備案機構的新增產品，無需再逐只產品備案。對于已備案產品，在銀行間債券市場既可保留現有債券賬戶，也可通過非交易過戶方式歸并至法人層面。已入市境外機構可直接申請開立證券賬戶或通過互聯互通方式投資交易所債券市場，均無需另行備案或審批手續。

投資范圍進一步豐富。《公告》將境外機構投資者的投資范圍拓展至交易所市場，并明確其可在中國債券市場開展債券現券、債券借貸、以風險管理為目的的相關衍生產品、開放式債券指數證券投資基金以及其他中國央行、證監會認可的交易。

托管制度包容性更強。《公告》提出銀行間債券市場結算代理與托管銀行模式并行，供境外機構投資者自主選擇。結算代理模式下，境外機構可與結算代理人自主協商約定，并至我國央行認可的債券登記結算機構開立債券賬戶；托管銀行模式下，境外機構可以直接或通過境外托管銀行，委托符合條件的境內托管銀行進行債券托管。

境外機構內部統一管理便利性提升。《公告》提出同一境外機構投資者可以將其在合格境外投資者（QFII和RQFII）項下的債券及資金和根據《公告》所投資的債券和開立的資金賬戶進行雙向劃轉，便于境外機構內部的統一管理。

影響：“以點帶面”助推債市開放

《公告》體現了相關部門始終堅定支持債券市場對外開放的理念，政策從投資范圍、投資便利性等境外機構投資者關切等問題為切入點，有助于進一步提振境外機構投資者的信心，不斷增強我國債券市場的吸引力、市場參與度和影響力，助推我國債券市場對外開放更進一步。

激發交易所債券潛在增量需求

一是有望改善交易所市場外資持債占比。從兩個市場的信用債規模看，截至2022年5月末，交易所債券存量規模約15.5萬億元，其中公司債存量10.2萬億元，占比近66%；銀行間市場短融、中票、企業債存量規模約13.5萬億元，與交易所公司債存量規模相近。從兩個市場的外資持有占比看，根據2022年5月托管數據，銀行間市場中境外機構持有信用債規模約1001億元，占銀行間信用債存量比例逾0.7%；交易所市場中境外機構持有公司債規模約291億元，占所有交易所公司債比例近0.3%，與銀行間市場外資持債占比存在一定差距。《公告》將境外機構投資者投資范圍擴充至交易所市場，有利于促進交易所債券市場的對外開放，或將進一步提升境外機構投資者在交易所市場的持債占比。

二是進一步豐富交易所市場境外投資者類型。過去，境外機構主要通過QFII和RQFII進入交易所債券市場，但在銀行間債券市場直接投資（CIBM）和債券通模式下只能配置銀行間市場債券品種。從投資者類型看，QFII和RQFII渠道下的境外機構以產品戶為主，CIBM和債券通則以保險、銀行、央行、主權基金等法人機構為主，投資者類型存在一定差異。鑒此，《公告》在拓寬外資進入交易所債市渠道的同時，有助于進一步豐富交易所債券市場的投資者類型。

三是有望給交易所市場帶來潛在增量需求。目前，交易所公司債存量接近于銀行間市場信用債存量，隨著入市渠道的拓寬，更多的新增境外投資者進入交易所市場，有望推動境外機構增配交易所公司債。從產品供給情況看，交易所債券市場具有如下特色：部分交易所公司債發行人為優質上市公司，能夠滿足境外機構對于高等級優質發行人所發債券的配置需求；交易所債券市場品種較為豐富，有綠色債券、資產支持證券、可轉債、地方債和國債等債券品種，其中除公司債以外，又以資產支持證券、可轉債規模較大，分別超過2萬億元和7200億元，綠色債券存續規模也達數千億元，這些均有利于激發外資機構的增量需求。

增強中國債券市場對存量境外機構吸引力

從管理便利性看，對于同時擁有CIBM、債券通、QFII和RQFII的境外機構而言，在多個渠道下管理不同賬戶的品種較為分散，增加了其管理難度。而《公告》在交易規則方面給予了非交易過戶的便利性，使得資管類境外機構可以整合不同賬戶中存量現券的分布，避免不同進入方式造成管理上的分割。同時，《公告》允許銀行間債券市場境外機構投資者在結算代理與托管銀行模式中自主選擇，進一步提升其投資管理的自主性與便利性。隨著境外機構投資管理便利性的不斷提升，我國債券市場對于境外機構的吸引力也將進一步增強。

吸引增量機構入市投資交易

《公告》將指數型債基納入境外機構可投資范圍內，一定程度上可以進一步豐富境外機構配置交易工具箱，同時也能為一些對我國債券市場感興趣、但尚未設立專門的中國債市交易團隊的境外機構提供參與便利，有利于拓寬中國債市的境外投資者范圍，吸引增量外資機構進入中國債市并進行投資交易，從而進一步增強中國債券市場的參與度與影響力。

展望：短期波動不改長期吸引力

2022年3月以來，受海外貨幣政策錯位收緊和美債利率大幅抬升、美元指數明顯走強影響，全球債券市場表現承壓，包括歐美本身及新興市場均在不同程度上面臨資金從債券市場撤離的壓力，在這樣的大環境下，我國債券市場跨境資金流動也出現一定波動。但隨著中國債券市場開放的持續推進，外資投資中國債券市場的長期趨勢或將延續。

短期來看，境外投資者持債規模的邊際增速或有所放緩。對境外資金而言，在短暫的流動性及贖回壓力過去后，交易主線還是會回歸中國自身的政策和基本面表現，而在央行貨幣政策仍有可能進一步放松的背景下，中國債券收益率仍有下行空間，中國債券市場對境外資金的吸引力仍在，境外投資者持債規模可能恢復增長。盡管受利差、匯率、基數效應等多方面因素影響，境外機構持有中國債券規模的邊際增速相較于2018—2021年的平均增幅可能有所放緩，所面臨的海外市場波動會愈發頻繁，但這些擾動更多是脈沖式的短期波動，或較難改變境外資金中長期對中國資產的青睞和偏好。

中長期來看，外資持續流入中國債市的趨勢或將延續。其一，隨著人民幣國際化進程不斷推進，人民幣作為儲備貨幣的地位持續提升，將有助于增加境外資金對包括人民幣債券在內的人民幣資產的配置。根據國際貨幣基金組織（IMF）統計，截至2021年四季度，人民幣在全球外匯儲備中的比重為2.79%，較2016年末提升1.71個百分點。隨著中國經濟體量進一步上升，出于分散外匯儲備資產配置風險等因素的考慮，后續人民幣在全球外匯儲備中的比重仍有進一步的提升空間，并將帶動境外資金更多配置包括債券在內的人民幣資產。其二，近年來，我國債券市場對外開放進程不斷加快，境外機構參與境內債券市場的渠道已經較為便利，并且2025年年底之前境外機構投資境內債券仍能夠享受稅收優惠政策，這也有助于加強境內債券市場的吸引力。其三，隨著債券市場的進一步對外開放，開放式指數債基可以進一步挖掘境外機構潛在的需求增長，信用債市場也有望受益于投資渠道便利性的提升而吸引更加多元化的境外投資者和增量需求。此外，境外機構的投資范圍也有望得到進一步豐富，在債券衍生品、回購等交易上獲得更多靈活性，從而提升境外機構對中國債券市場的參與度。