銀行理財高質量發展的新成效、新挑戰與新機遇

鄧文碩 孫 澳

2023年上半年，銀行理財整體運作情況良好，保持了穩健運行態勢，高質量發展既取得了新成效，也面臨著一些新挑戰。一方面，銀行理財平穩渡過2022年底左右的“破凈潮”和“贖回潮”，產品破凈率已經由2023年初的峰值20%左右下降至半年末的3%左右。2023年上半年，銀行理財為投資者創造收益3310億元，理財產品平均收益率達到3.39%，顯著好于2022年平均收益率2.09%的水平，銀行理財業績在低利率環境中表現十分優異，銀行理財規模觸底回升。另一方面，銀行理財失掉了保持多年的最大存續規模資管產品地位，截至2023年上半年末，銀行理財存續規模為25.34萬億元，較年初存續規模27.65萬億元下降2.31萬億元，降幅為8.4%。同期公募基金存續規模達到27.69萬億元，較年初增長1.66萬億元，增幅為6.4%，公募基金存續規模超越銀行理財存續規模，成為新的最大存續規模資管產品。同時，保險資金運用規模也較年初增長7.07%達到26.82萬億元，銀行理財的同業競爭壓力持續增大。

當前，銀行理財站在重要發展時點，如何避免在發展中掉隊？如何重拾領跑勢頭？面對復雜多變的宏觀經濟環境和日趨激烈的行業競爭態勢，既需要準確總結并理解上一階段高質量發展的新成效，也需要客觀揭示并重視當前發展面臨的新挑戰，更需要展望并指明未來發展呈現的新機遇，以有效提升下一階段的發展質效。

銀行理財高質量發展的新成效

2023年上半年，銀行理財行業圍繞服務實體經濟融資、服務全社會共同富裕、防范化解重大金融風險等中心工作，扎實推進，高質量發展取得了新成效。

社會資金轉化為社會資本的效能進一步提升，推動直接融資比重提升。銀行理財是市場投資主體，在“社會資金——社會資本——商品——社會資金”的社會再生產循環鏈條中，銀行理財作為資管產品，吸納社會資金，并通過投資債券、非標債權、未上市股權等資產，將社會資金有效轉化為社會資本，發揮了金融媒介職能，促進了社會再生產的順暢周轉。2023年上半年，銀行理財共募集27.8萬億元社會資金，通過投資債券、非標債權、未上市股權等路徑，為實體經濟提供融資19萬億元，其中，銀行理財投資信用債余額12.2萬億元，約占同期全市場信用債總額42.3萬億元的28.8%，是信用債最大的投資者（見表1）。

表1 銀行理財募集資金和支持實體經濟（單位：萬億元）

從上半年銀行理財服務實體經濟的整體情況來看，銀行理財日益成為貨幣政策向實體經濟傳導的重要中介工具。傳統的貨幣政策向實體經濟傳導的中介工具是銀行貸款，無論是數量型貨幣政策還是價格型貨幣政策主要通過影響銀行貸款投放的數量和價格進而作用于實體經濟。近年來，隨著我國資本市場發展日益成熟，在我國社會融資規模之中，直接融資占比日益提升。截至2023年上半年末，直接融資占整體社會融資規模的比重為32%，貨幣政策通過影響資管產品投資行為和資本市場趨勢表現，進而作用于實體經濟的路徑重要性大幅提升。銀行理財作為大眾理財產品，大量募集個人客戶資金，并將募集資金直接投向實體經濟，發揮著將社會資金轉化為社會資本的功效。截至2023年上半年末，銀行理財服務實體經濟融資占我國直接融資的比重為16.3%，占我國整體社會融資的比重為5.2%，在我國直接融資乃至整體社會融資中發揮著重要作用。

持續創造穩健絕對收益回報，綜合費率水平進一步降低。銀行理財是大眾理財產品，普惠屬性突出。截至2023年上半年末，銀行理財的個人投資者數量首次突破1億人次大關，達到1.03億人，個人投資者持有金額占比達到90%，遠高于公募基金50%左右的個人投資者金額占比，可以說，銀行理財是典型的普惠資管產品。資管新規正式實施后，銀行理財回歸資管本源，實現全面凈值化運作。盡管在全面凈值化運作的首年，銀行理財先后受到了來自股票市場和債券市場大幅波動的兩輪集中沖擊，但是從整體來看，銀行理財的絕對收益目標和絕對收益獲取能力沒有改變，2022年和2023年上半年，銀行理財分別實現絕對收益0.88萬億元和0.33萬億元，銀行理財絕對收益水平和穩定性顯著強于公募基金（見表2）。

表2 銀行理財和公募基金收益對比（單位：萬億元）

銀行理財作為大眾理財產品，其普惠屬性還突出表現在其較低的綜合費率水平上。包括銀行理財在內的資管產品綜合費用一般包含管理費、銷售服務費、申購贖回費和托管費，資管產品綜合費用是客戶為獲取資管產品投資收益付出的成本。截至2023年上半年末，全市場銀行理財產品平均綜合費率在0.3%——0.4%之間，較年初下降0.05%——0.1%，且顯著低于公募基金1%——1.1%左右①中金研究數據顯示，2022年公募基金全產業鏈總收入為0.28萬億元，公募基金全年平均規模約為26萬億元，據此測算，公募基金綜合費率約1%——1.1%的綜合費率水平，按照銀行理財上半年3.39%的收益率水平測算，客戶投資銀行理財的投入產出比高達10倍②銀行理財的投入產出比=銀行理財當期收益率/銀行理財當期綜合費率，投資銀行理財的回報率十分可觀。

穩健經營基礎得到進一步夯實，持續增強風險防范化解能力。銀行理財是穩健型資管產品，在資管產品“三性”中，銀行理財十分重視對流動性和安全性的追求，而對收益性的追求保持在適度的風險承受范圍之內。銀行理財二十年的發展歷程持續驗證和增強了銀行理財的穩健屬性，客戶對銀行理財的信任度很高，在客戶的資產配置結構中，銀行理財經常扮演著銀行存款的“替代者”角色，是客戶資產配置的基石。在短期維度，銀行理財根據市場環境和客戶需求變化，快速調整產品開發策略和投資策略，加強了中短期限產品的推出和中低波動策略的運用，增強短期抗風險能力。在中長期維度，銀行理財完整、準確、全面貫徹新發展理念，順應經濟社會發展大勢和政策鼓勵方向，穩步加大在綠色發展、“一帶一路”、重大區域發展戰略、普惠小微、專精特新、鄉村振興等重點領域的布局力度，提升中長期穩健經營水平。截至2023年上半年末，ESG主題理財產品規模近1600億元，較年初規模增長22%，在行業整體規模下滑的大背景下表現十分亮眼。

2023年上半年，銀行理財有效應對2022年末債券市場集中大幅調整帶來的沖擊余波，成功切斷“債市調整——理財凈值下滑——理財產品贖回——債券拋售——債市繼續調整”的負反饋機制，平穩渡過“贖回潮”和“破凈潮”，未發生流動性兌付風險。二季度銀行理財規模止跌回升，銀行理財存續規模較一季度末修復超過1.7萬億元，7月份的高頻數據顯示，銀行理財存續規模繼續快速修復，單月增長規模超過1.7萬億元，銀行理財整體存續規模重回27萬億元上方。經歷市場沖擊和洗禮后，銀行理財抗風險能力進一步增強，穩健屬性進一步凸顯。

銀行理財高質量發展的新挑戰

2023年上半年，銀行理財高質量發展在取得新成效的同時，也面臨一些新困難，既體現在總量上，也反映在結構中，既有來自負債端的挑戰，也有來自資產端的挑戰。

規模領先地位丟失，折射出銀行理財凈值化轉型仍然任重道遠。截至2023年上半年末，銀行理財存續規模被公募基金存續規模超越，銀行理財長期保持的第一大存續規模資管產品的位置暫時丟失。

銀行理財存續規模下降與受到2022年資本市場大幅調整的沖擊有關，特別是臨近年底債券市場的大幅調整，引發銀行理財“破凈潮”，進而出現“贖回潮”，形成債券市場調整與銀行理財贖回的負反饋機制，最終導致了銀行理財存續規模的較大下降。2022年末銀行理財存續規模的下降，折射出銀行理財凈值化轉型之路依然任重道遠。盡管在形式上，2022年銀行理財已經完成凈值化轉型，實現“潔凈起步”，但是市場和客戶對銀行理財凈值化轉型的理解和認識仍然存在明顯偏差，在銀行理財出現凈值波動的時期，市場過分誤讀，客戶過分擔憂，對銀行理財的理解和認識仍然停留在“保本保收益”的固有觀念中，導致了資本市場的“風吹草動”被放大為銀行理財規模的“大起大落”。因此，下一階段，必須推動銀行理財凈值化轉型實現監管政策要求落實、客戶理解認知水平提升和銀行理財經營機構能力稟賦強化的統籌兼顧。

負債端短期化特征明顯，折射出銀行理財仍存流動性風險隱憂。《中國銀行業理財市場半年報告（2023年上）》數據顯示，2023年6月份全市場新發封閉式產品加權平均期限為346天，較2022年12月份全市場新發封閉式產品加權平均期限498天大幅縮短152天。根據中金研究數據統計，截至2023年6月末，全市場凈值型理財產品中近60%為3個月以內期限的短期限產品。這一占比較年初上行了近4個百分點。在經歷資本市場調整帶來的凈值沖擊后，銀行理財負債端短期化特征更加明顯。

銀行理財負債端期限較短意味著在一段較短的時間內會集中分布大量開放或者到期的理財產品。銀行理財全面凈值化運作后，理財產品凈值跟隨市場變化而波動，若資本市場在一段時期內呈現明顯幅度的調整，理財產品凈值表現持續不達預期，處于開放期的理財產品將被大量贖回，新發封閉式理財產品將難以順利發行從而無法銜接到期封閉式理財產品，銀行理財資金短期內大量凈流出。一方面，這將導致銀行理財經營機構面臨較大的流動性兌付壓力，形成流動性風險；另一方面，這也將導致銀行理財持倉資產在市場上集中拋售，增加資本市場的波動，形成“負反饋”機制。因此，下一階段，必須認真籌劃應對銀行理財負債端短期化特征的問題，拉長理財產品久期。

資產端策略較為單一，折射出銀行理財資產配置平臺效能仍有待提升。《中國銀行業理財市場半年報告（2023年上）》數據顯示，截至2023年6月末，銀行理財投放債券、現金及銀行存款、同業存單、非標債權、同業拆借及債券返售等固定收益類資產占比達到93%；同時，固定收益類理財產品存續規模占比超過95%，較去年同期增加1.32個百分點。銀行理財產品類型單一和資產配置結構單一的特征較為明顯（見表3）。

表3 銀行理財資產配置結構（%）

銀行理財對固定收益類資產配置的過度依賴將帶來以下兩個方面的問題。首先是制約了銀行理財的收益獲取能力，對服務共同富裕的戰略目標支撐不足。當前我國利率處于低位，固定收益類資產提供收益的能力較弱，影響理財產品當期收益率，如果后期利率水平上行，理財產品持倉的固定收益類資產將面臨估值調整壓力，還會影響理財產品未來的凈值表現。其次是不利于多層次資本市場的發展，對服務實體經濟特別是創新型經濟高質量發展的戰略目標支撐不夠。銀行理財作為規模巨大的資管產品，理應是多層次資本市場建設的重要參與者和推動者，為資本市場提供更多的長期資本、耐心資本和價值資本，銀行理財過度偏重固定收益投資策略，不利于我國股權資本市場和權益資本市場的發展，進而在一定程度上制約了創新驅動發展戰略的加快推進。

銀行理財高質量發展的新機遇

盡管當前階段銀行理財高質量發展面臨著一些困難和挑戰，但是在外部政策的催化下和行業自身的探索中，銀行理財高質量發展也迎來諸多新機遇，主要如下：

立足自身獲客優勢，把握指數化投資機遇，擁抱權益投資大勢。黨的二十大報告提出，“健全資本市場功能，提高直接融資比重”。從與國際成熟資本市場比較的視角看，我國權益市場仍然具有很大的發展空間。在美國權益市場的發展中，指數化投資占有十分重要的位置。華夏理財發布的《指數投資工具發展白皮書》數據顯示，截至2022年末，美國指數基金持股市值占美股總市值的比例為17%，而我國指數基金持股市值占A股總市值的比例尚不足3%。近年來，無論美國還是國內，指數基金均呈現資金加速流入的趨勢，我國指數投資正在成為權益投資的重要路徑，未來發展空間巨大。

指數化投資具有策略清晰度高、策略多元、收益可解釋性強、持倉透明度高、交易便利、可復制性強等特征，十分契合銀行理財的投資風格。銀行理財相較公募基金，一個明顯的優勢是其植根于銀行體系帶來的天然獲客優勢，

銀行理財掌握著較大的客戶群體，在銷售上不需要付出額外的資源，能夠降低指數化投資的管理成本，銀行理財能夠以更低的費率提供更純粹的指數產品，是低費率指數化投資發展的優良土壤。因此，銀行理財可以充分立足自身獲客優勢，把握指數化投資機遇，擁抱我國權益投資大勢，為客戶提供更多配置選擇的同時提升服務實體經濟特別是創新型經濟高質量融資的能力。

立足銀行體系優勢，把握產品平臺優勢，擁抱財富管理大勢。黨的二十大報告指出，“探索多種渠道增加中低收入群眾要素收入，多渠道增加城鄉居民財產性收入”。增加居民財產性收入對實現全體人民共同富裕十分重要，而增加居民財產性收入離不開財富管理行業的大發展。我國財富管理行業方興未艾，居民財富管理需求巨大。截至2022年末，我國居民金融資產總額近250萬億元，同期，我國廣義資管產品總額為141萬億元，資管產品規模仍然有較大提升空間。當前我國存款利率水平不斷下行，利率對存款的“擠出效應”明顯，預計未來較長一段時期我國存款利率水平仍將維持在較低水平，存款向資管產品“遷徙”的趨勢長期存在，財富管理行業發展前景廣闊。

商業銀行紛紛將財富管理業務作為發展的重要領域和競爭的主要陣地，零售金融資產總額（AUM）成為衡量商業銀行核心競爭力的關鍵指標，財富管理銀行戰略成為商業銀行高質量發展的重大戰略。在商業銀行財富管理戰略架構中，銀行理財子公司可以充分立足自身資產組織、產品創設、投資策略的靈活便利性，特別是自身具備的資產配置平臺和產品供應平臺屬性，發揮商業銀行體系的客戶、資金、渠道優勢和資本市場體系的信息、交易、策略優勢，助力打造財富管理銀行，實現自身高質量發展。

立足穩健運作優勢，把握養老理財機遇，擁抱養老金融發展大勢。黨的二十大報告指出，實施積極應對人口老齡化國家戰略，發展養老事業和養老產業。第七次全國人口普查數據顯示，60歲以上人口有2.64億人，占比18.7%，65歲以上人口有1.91億人，占比13.5%。社會存在巨大的潛在養老金融需求。

2021年9月，原中國銀保監會發布《關于開展養老理財產品試點的通知》，選擇“四地四家機構”進行養老理財發行試點，養老理財正式落地。截至2023年一季度末，養老理財產品數量突破50支，規模突破1000億元，養老理財發展勢頭良好。目前，我國個人養老金制度處于起步發展階段，參考美國個人養老金發展經驗，我國個人養老金的發展將帶動我國養老金融釋放巨大增量空間，個人養老金遠期規模有望達到十萬億元量級。養老理財作為個人養老金的重要配置品類，秉承銀行理財穩健運作優勢，兼顧安全性和收益性，可以充分享受養老金融的發展紅利，將為銀行理財行業打開新的發展空間。