五糧液財務績效評價

□文/何 淋 曾耀銳 胡 謠 汪 楠

（1.西華大學 四川·成都；2.武漢紡織大學 湖北·武漢；3.電子科技大學成都學院 四川·成都）

［提要］近年來，隨著經濟不斷提振升級，國民可支配收入及消費水平明顯提升，高端白酒消費日益見長。本文選取知名川酒企業五糧液作為研究對象，運用沃爾評分法分析五糧液經營財務績效，并運用主成分分析法進行無綱量化模型評價，采用橫向分析法將四家川酒上市企業2022年財務績效進行對比分析。旨在全方位知曉各川酒企業財務績效，提出相應財務績效優化建議。

五糧液作為川酒企業4 家上市公司之一，是一家以白酒產業為核心，涉及現代制造、現代包裝、現代物流、金融投資、健康產業等領域的大型國有企業，是農業產業化國家重點龍頭企業。主導產品五糧液酒因以高粱等五種谷物糧食為原料，傳承古法工藝釀造而成，而得名五糧液，居川酒“六朵金花”首位，是中國濃香型白酒典范。

一、五糧液財務績效評價

（一）沃爾評分模型構建。本文依據《中央企業綜合績效評價的績效評價指標及權重表》，并借鑒孟慶盈（2018）、崔越（2019）、徐帆（2020）、趙明鑫（2022）等學者所選取的指標，根據各指標出現頻次及白酒制造業行業特性進行改進修正。依照《企業績效評價標準值（2022）》，分優秀值、良好值、平均值、較低值、較差值。為避免極端數據對最終結果造成影響，設置最高分和最低分，以白酒制造業行業平均值作為標準比率，以標準比率的1.5 倍作為最高分，以標準比率的0.5 倍作為最低分，當指標高于行業優秀值時取最高分，當指標低于行業較差值時取最低分。

（二）五糧液沃爾評分得分。利用沃爾評分法，根據五糧液2022 年財報財務指標，計算其2022 年財務績效。實際綜合得分為126.41 分，高于行業標準評分，財務績效狀況整體較好。除成長能力得分略低于標準評分外，其余三項能力得分均高于標準評分，具體得分為：盈利能力得分51 分，其下設四項指標實際值均高于行業優秀值；營運能力得分22.19 分，略微高于標準評分（22 分），其中流動資產周轉率和應收賬款周轉率低于行業標準評分，說明五糧液的資金周轉狀況存在些許問題；償債能力得分33 分，其下設四項指標實際值均高于行業優秀值；成長能力得分20.22 分，稍遜于標準得分（22 分），其中營業收入增長率和營業利潤增長率低于行業標準評分，說明五糧液營業利潤增長較慢、銷售收入水平出現逐步下滑、資本規模擴張速度較快，但由于五糧液本身處于白酒行業T0 領先梯隊，營業收入與營業利潤自身基數較高，也會導致即使增長量更高但是增長率仍然可能更低。

（三）2018～2022年財務績效分析

1、盈利能力分析。由表1 可知，五糧液盈利能力相關四項指標均高于行業均值。其中，營業利潤率和成本費用利潤率遠高于行業均值，且近五年呈現直線上升趨勢，說明五糧液在經營活動中獲利能力不斷增強、成本費用管控成果較好，且其帶來的經濟效益逐年上升；而凈資產收益率和總資產報酬率呈現波動上升趨勢，說明五糧液投入產出水平、公司管理水平整體逐步提升且自有資本獲利能力逐年增強。整體而言，五糧液獲利能力較強。（表1）

表1 2018～2022年五糧液盈利能力指標一覽表（單位：%）

2、營運能力分析。由表2 可知，五糧液存貨周轉率和應收賬款周轉率呈上升趨勢。其中，存貨周轉率各年均高于行業均值。五糧液自2018 年推行數字化轉型后，數字化營銷和品牌戰略優化使得存貨周轉率逐年上升，但白酒制造業的存貨不同于普通制造型企業存貨，白酒的存貨價值與存放周期呈正相關（即存放周期越長陳釀酒貯藏價值遞增），而普通存貨隨年份往后，存在一定的存貨價值跌價風險，對于白酒行業而言，追求高存貨周轉率并非能為其帶來更高的經濟效益，應綜合考慮自身實際生產銷售情況，優化存貨配置，達到最優存貨周轉率；應收賬款周轉率各年均低于行業平均值，其中在2021～2022 年度增幅較大，回款率相對2021 年加速將近一倍，有顯著向好趨勢。五糧液整體應收賬款流動性較差、發生壞賬的可能性較大。總資產周轉率和流動資產周轉率基本保持穩定，總資產周轉率略高于行業均值，說明五糧液整體資產利用效率良好，而流動資產周轉率略低于行業均值，說明五糧液流動資產利用效率還有待提高。整體而言，五糧液營運能力仍存在進步空間。（表2）

3、償債能力分析。由表3 可知，五糧液速動比率、資產負債率、現金流動負債率均呈波動上升趨勢，且均高于行業均值（其中資產負債率是反映企業長期償債能力的逆向指標）。五糧液現金流動性逐漸加快，資產變現能力日漸增強，償債能力呈上升趨勢。其中，速動比率在2019 年較其余年份明顯偏低，主要由于2019 年預收賬款較2018 年預收賬款增加近1 倍，從而導致流動負債上升，2020 年五糧液線上渠道得到擴張，加之疫情影響，預收款項隨之減少。整體而言，五糧液具備較強的償債能力。（表3）

表3 2018～2022年五糧液償債能力分析一覽表

4、成長能力分析。由表4 可知，盡管五糧液營業收入增長率和營業利潤增長率呈現下降趨勢，且在近三年連續低于平均值，但仔細對比各年營業收入增長率與營業利潤增長率，發現每年營業利潤增長率均高于營業收入增長率，說明五糧液仍然具有一定的成長能力。總資產增長率在近五年同樣呈現下降趨勢，說明五糧液資本擴張規模速度減緩，2020 年出現大幅度下降，主要受疫情影響，導致其高端白酒產品銷售收入降低。前文已闡述，由于五糧液業績處于白酒第一梯隊，營業收入、營業利潤水平明顯高于行業平均水平，因此其上一年度參照對比基數相對更高，故各項增長率低于行業均值較為正常，不宜過分關注成長能力指標。（表4）

表4 2018～2022年五糧液成長能力分析一覽表（單位：%）

二、川酒企業財務績效橫向對比

本文參考相關文獻，對各企業財務績效相關指標，即盈利能力（A1）、營運能力（A2）、償債能力（A3）、成長能力（A4）進行權重系數賦值，如表5 所示。（表5）

表5 各企業賬務績效指標權重配比一覽表

同時，將盈利能力、營運能力、償債能力、成長能力行業均值分別賦值為B1、B2、B3、B4，根據公式：

結合改良后的沃爾評分法（即不設最上限與最下限使財務績效評分更為精準），分別計算出各企業2022 年財務績效得分，其中五糧液為182.19 分、瀘州老窖為203.9853 分、水井坊為149.5838 分、舍得酒業為166.9229 分。各企業財務績效排名為瀘州老窖＞五糧液＞舍得酒業＞水井坊。按各一級指標排名，瀘州老窖盈利能力最優，水井坊營運能力最優，五糧液償債能力最優，舍得酒業成長能力最優，各自占有一項。在營運能力指標上，五糧液該項指標在四家企業中表現得最差，亟須找出相應解決措施，改善企業營運狀況。

三、五糧液財務績效優化建議

（一）完善信用評級標準。五糧液應對各下游經銷商進行信用評級。從源頭上減少壞賬發生，在經銷商選擇過程中，應重視并做好背景調查，全面考察了解經銷商的過往信用情況，進行相關記錄備案，選擇合適的經銷商，并對經銷商日常表現進行追蹤，將經銷商回款速度進行分類評級，依據速度快、中、慢依次評為A、B、C 等級，對經多次催收執意不還款的經銷商進行降級處理，并將該評價結果作為今后選擇合作經銷商的衡量依據。在后期供貨環節，優先對A 類經銷商進行供貨，而B、C 類經銷商需經商討決定是否供貨以及供貨數量，由此提高應收賬款周轉速度。

（二）加強企業信用監測。五糧液作為大型集團企業，除對相關下游企業進行事前信用考察，審核該企業應付賬款回款時間與回款率之外，還可通過利用運用KMV 模型與Credit Metrics 模型等信用風險量化模型，評估對方企業償債違約風險。其中，KMV 模型利用B-S 期權定價模型，根據企業股權市場價值及其市場波動性、市場借貸無風險利率、負債賬面價值、期末到期時間等信息，估算企業資產市場價值及其價值波動性，并通過相關公式計算對方企業債務預期違約率（EDF）。而Credit Metrics 模型結合蒙特卡洛模擬，主要關注非交易性貸款和債券的市值與其對應變動率并度量計算單筆貸款或貸款組合在一定置信度下受違約影響其價值的最大損失額。通過大數據支持對目標企業進行監察、評判、預測，提高下游企業挑選的質量標準，保障未來業務發生后應收賬款回款效率的及時性，以此提高企業的應收賬款周轉率，企業所擁有的流動資金隨之增加，進而提高企業流動資金周轉率。

（三）設立回款獎懲機制。對于供應鏈下游相關企業應收賬款，在適當時間段按時支付應付賬款的企業給予現金折扣，如采取2/10、1/20、n/30（10 天內給予2%的現金折扣，10～20 天給予1%的現金折扣，20 天以上不給予現金折扣），從而提高下游企業應收賬款回款率，并提高企業自身應收賬款周轉率。此外，針對銷售部門及催收人員，應實時監督應收賬款周轉率及應收賬款余額指標，并與部門KPI 績效、個人KPI 績效掛鉤進行考核，根據實際完成情況增減績效分。對提前或按時完成回款任務者給予現金獎勵等員工福利，對超期未收回人員給予扣罰績效工資處理。

（四）堅持數字化運營模式。五糧液自數字化轉型實施以來，存貨周轉率指標逐漸向好，說明企業實施數字化運營能夠提高企業運營效率，應堅持數字化運營模式。近年來，瀘州老窖與茶百道聯名推出“醉步上道”單品、貴州茅臺與瑞幸咖啡聯名推出“醬香拿鐵”單品，貴州茅臺與蒙牛乳業聯名推出“茅臺冰淇淋”產品，均獲得了廣泛的市場關注度。五糧液可以酒心巧克力、桂花酒釀芋圓為聯名點，推出相應聯名活動，通過數字化營銷手段，進一步拓展網絡渠道，但要注意循序漸進，在主要關注實體傳統市場的同時兼顧互聯網市場渠道拓展。針對各類存貨建立相關低成本高效率的數字化存貨管理業務流程，如合理利用5G 技術、圖像識別、智能管理等現代技術合理管控原料出入庫、對生產線進行實時監控、建立數據模型實施標準化管理。升級存貨管理方式，達到企業資金利用最大化，保證最優存貨周轉率，不再只以賒銷作為變現手段。

（五）堅持打造自有IP。五糧液迄今為止共打造了多個系列文化酒；在成都、廣州等地區開展“家有老酒”陳年五糧液全國巡展活動以培育陳年酒市場；在全國各大區省份通過平臺開展白酒品鑒會。上述一系列活動及文化酒的打造，為五糧液針對不同消費人群塑造了不同自有IP 形象，從而進一步擴充市場。五糧液應當繼續鞏固已有自有IP 形象并打造全新自有IP形象，下沉市場，提高市場占有率，擴大其營業收入與營業利潤（增長率），提高其盈利能力與成長能力。