“雙碳”目標下ESG評級對企業發展能力的影響

【摘要】走好中國式現代化發展道路就必須處理好與“雙碳”的關系，我國力爭早日實現“碳達峰、碳中和”目標，綠色發展、低碳發展、高質量發展對企業提出了新的要求，而企業越來越關注在環境、社會和公司治理（ESG）方面的表現，既順應世界形勢發展潮流，也是契合我國現代化道路。文章以2018—2022年Wind ESG與MSCI ESG評級結果為研究樣本進行實證研究，旨在探討提高ESG評級對企業參與國際市場及國內市場的影響情況，結果表明，良好的ESG評級表現有利于提高企業的國際化水平與企業國內發展能力；并且通過產權性質分析發現，國有企業ESG評級的提升能夠極大地促進企業價值的成長。文章為ESG評級表現的提升對促進企業發展提供了經驗證據，且對企業為何以及怎樣提高ESG表現、ESG作為新興投資指標的價值，以及政府應加快我國企業的ESG體系建設等方面具有一定的啟示。

【關鍵詞】“雙碳”目標；ESG評級；中國式現代化

【中圖分類號】F832.51；X322

★ 基金項目：本文系江蘇省 2023 年度高校哲學社會科學研究一般項目“‘十四五’時期‘雙碳’目標下ESG對企業高質量發展的影響機制研究”階段性成果（項目編號：2023SJYB2198）。

2022年黨的二十大報告指出要“積極穩妥推進碳達峰碳中和”，同時強調，中國式現代化是中國共產黨領導的社會主義現代化，它不僅具有各國現代化的普遍特征，更具有基于我國國情的獨特中國特色，強調物質文明和精神文明相協調的現代化、人與自然和諧共生的現代化以及走和平發展道路的現代化。在中國式現代化視角下，ESG理念與實踐的發展具有重要意義。它可以為實現經濟高質量發展、社會公平正義、環境可持續發展提供有力支持，促進企業向高質量發展轉型。2021年發布的《“十四五”規劃》中指出，要推動綠色發展，促進人與自然和諧共生，這為ESG中的環境方面提供了明確的指引和要求。同時，政府不斷加強對企業社會責任的引導和規范，鼓勵企業積極履行社會責任，提升社會治理水平。近年來A股上市公司ESG報告披露率穩步上升，截至2024年5月已達2094家，總體占比為39%。

據彭博公司統計，預估在2025年，ESG規模將達到53萬億?，F實情況是，基于國際主流ESG評價框架，我國A股上市公司ESG評級表現整體偏低，在國際市場參與方面面臨一定挑戰。推進中國式現代化，意味著中國企業必須重視高質量發展，必須高度關注企業ESG的發展。

一、研究構建

（一）研究假設

高ESG評級的企業，不僅契合了全球可持續發展的大趨勢，展現出其對環境、社會和治理責任的積極踐行，而且能夠通過這種評級向國際合作伙伴、投資者等傳遞出可靠且積極的信號，從而使其在國際市場上更易獲得認可與接受。有研究認為，ESG能夠顯著提升企業的國際化程度，企業在進行國際化活動的過程中，往往會獲得更多的機遇和資源，進而推動企業績效的提升，并且海外收入越高，ESG 對企業的提升效果就愈發明顯。然而，也有其他研究指出，一些現實因素如較高的實施成本、不同國家和地區之間存在的標準差異等，可能削弱ESG表現與企業國際化程度的關系?；诖耍疚奶岢鲅芯考僭OH1：

H1：ESG評級表現與企業國際化程度之間存在正相關關系。

其次針對ESG表現與企業國內發展能力的關系進行分析。有研究認為，良好的ESG表現具有多方面的積極影響。一方面，它確實可以顯著提高企業在市場中的關注度，吸引更多的目光和資源，同時，還能有效緩解企業面臨的融資約束，為企業獲取資金支持提供助力，并且，能夠進一步完善公司治理結構，提升企業的運營效率和管理水平。然而，不可忽視的是，ESG投入在一定程度上的確會對企業的短期財務表現產生一定壓力，這也是客觀存在的現實情況?；诖?，本文提出研究假設H2：

H2：良好的ESG表現可以提升企業國內發展能力。

最后對不同產權性質企業的ESG表現對企業價值的影響進行分析。雖然產權性質不同，但提高ESG表現都能一定程度上提升企業價值，在面臨不同的困難和制約時，國企和非國企對ESG的投入和ESG表現對企業價值的影響不同。在我國，國有企業往往承擔著更大的社會責任和使命，其ESG表現更受關注，同時，國企在風險應對方面，通常有更多的資源和政策支持?；诖?，本文提出研究假設H3：

H3：相比于非國企，國企改善ESG表現對企業價值提升效益更大。

（二）樣本選擇和數據來源

本文以2018—2022年MSCI ESG評級的中國上市企業為研究樣本，并選取這些企業2018—2022年Wind ESG評級一同展開研究。之所以選擇2018年作為研究起點，一是2018年9月證監會修訂的《上市公司治理準則》，首次官方確立了ESG信息披露的基本框架。二是自2018年起，A股開始納入MSCI新興市場指數。本文對樣本數據進行了以下處理：（1）刪除部分年份評級數據缺失的公司樣本。（2）刪除主要變量不完整的公司樣本。（3）刪除了MSCI ESG評級、Wind ESG評級數年不變的數據。由于2018年MSCI ESG評級的數據量過少，可能導致分析結果的偏差，因此，僅以MSCI ESG 2019—2022年的數據與2018—2022年Wind ESG的數據進行分析，最終分別獲得569個MSCI ESG、620個Wind ESG公司的年度觀測值。數據來源方面，MSCI ESG評級來自于MSCI中國官網整理，Wind ESG評級、其余數據取自Wind數據庫，統計分析軟件為Stata 18。

（三）變量定義

1.被解釋變量：企業價值（TQ）和企業國際化（FSTS）

被解釋變量TQ即托賓Q，是衡量企業價值的常用指標?？紤]到在計算企業市值時，需考慮非流通股缺乏精確市場定價的問題，本文將每股凈資產作為非流通股的價格。FSTS代表企業國際化程度。本文采用了以下三種計算方式：（1）FSTS1（海外業務收入與企業總收入的比值），（2）FSTS2（海外銷售收入的自然對數值），（3）FSTS3（是否存在海外銷售收入的虛擬變量）。

2.解釋變量：ESG表現

本文將MSCI ESG評級和Wind ESG評級用作衡量企業ESG表現的指標。選用MSCI ESG是因為MSCI ESG評級考慮了風險與機遇（評估風險敞口和管理實踐）、覆蓋范圍廣（全球前50強機構投資者有92%使用）、資金追蹤量大（全球最大的指數編制公司和主流評價機構）等特點。表1將MSCI ESG評級CCC至AAA這7檔分別賦值為3至9，從而得到變量ESG1。

選用Wind ESG評級是由于該評級體系納入國內外ESG相關政策和標準，具有中國特色、評估科學性、數據豐富透明易使用（20000多數據源）等特點。表1將Wind ESG評級的CCC至AAA這7檔評級分別賦值為3至9，由此得到變量ESG2。

3.控制變量

公司特征維度考慮了以下變量：企業規模SIZE、資產負債率LEV、總資產周轉率TAR、產權比率ER、盈利能力IRR、流動比例CR、產權性質PRO。公司治理維度考慮了以下變量：第一股東持股FIRST、機構投資者持股INSHOLD、獨立董事比例INDR。詳細變量定義及解釋見表2。

（四）模型設計

二、ESG表現對企業發展能力的影響實證分析

（一）描述性統計分析

表3企業國際化程度的三個指標FSTS1、FSTS2、FSTS3，說明我國企業海外業務收入較低，國際化的整體程度較低，并且企業間的國際化差異較大。ESG1企業均值為4.496，中位數為4，平均評級介于B到BB之間，總體偏低，標準差為1.169，反映了企業間ESG1表現的差異。

上述企業財務狀況方面資產規模對數值Size最小值22.10，最大值30.04，說明MSCI選取的中國上市企業都是規模以上企業。資產負債率均值55.71，說明企業的負債水平總體較高，也有企業資產負債率達到了92.69，企業間負債水平的差異較大。

公司治理方面：INSHOLD（機構投資者持股比例）均值為67.31，中位數為69.58，標準差為18.82，反映了企業間股權結構的差異。獨立董事占比INDR均值為38.5%，該數值超過了證監會提出的董事會中獨立董事應至少占三分之一的要求。

表4財務狀況方面TQ的均值為2.865，說明樣本中企業的市場價值相對其資產賬面價值較高，標準差為3.578，顯示企業間的市場價值差異較大，最大值超過28，最小值僅為0.255，這表明樣本企業中市場價值存在明顯差異。在ESG2（Wind ESG）評級情況中，ESG2均值為6.439，說明樣本企業平均評級介于BBB到A之間。標準差為0.952，這表明企業之間的ESG2表現存在一定的差異性。

總資產收益率（TAR）均值為0.623，表明樣本中企業的總體資產利用效率和盈利能力處于中等水平。流動比率（CR）均值為1.601，意味著樣本中企業的短期償債能力相對適中。標準差為1.324，反映了企業間流動比率的離散程度。營業收入增長率（IRR）均值為15.46，顯示樣本中企業的營業收入增長較為顯著。標準差高達37.19，說明企業間的營業收入增長率差異較大。

公司治理指標FIRST（第一大股東持股比例），均值為37.40，中位數為36.71，顯示樣本中企業的股權相對集中。

從表5中可以看出，在不同產權性質下，一些變量的描述性統計存在差異。

在產權性質為非國有企業的情況下，TQ的均值（4.177）高于國有企業情況（1.820）。這可能意味著在該產權性質下，企業的市場價值相對較高。標準差也較大，說明企業間的市場價值差異較大。ESG表現兩種產權性質下的均值相近，但非國有企業的標準差略大，企業在ESG2方面的表現更為多樣化。

從均值角度看，國企的總資產周轉率更低，流動比率更低，資產負債率更高。國有企業產權比率的均值（1.936）和標準差（1.412）都高于非國企，說明高負債經營，并具有較高的風險承受能力，財務風險更高。非國企的營業收入增長率和流動比例均值分別為20.90和1.888，高于國企的情況（11.13和1.371）。非國企通常面臨更加激烈的市場競爭，需要在市場競爭中不斷擴大市場份額，一定程度上說明非國企的經營效率更高，治理結構較為合理。

（二）回歸分析

表6對ESG表現對企業國際化影響進行分析，第（1）（2）列采用最小二乘法回歸分析。第（3）列使用Logit回歸分析。結果顯示，三個國際化的變量：FSTS1、FSTS2、FSTS3都與ESG1在1%水平顯著正相關。第（1）列顯示，資產負債率、產權比例的系數顯著為正，資產負債率增加會使海外業務收入增加，可能意味著企業用更多的資金拓展海外業務，通過舉債來提高企業國際競爭力。第（2）列顯示，FSTS2與ESG1的關系相對最為顯著，積極的ESG實踐有助提升在國際市場的聲譽和競爭力，從而促進海外市場的拓展。第（3）列顯示，存在海外業務收入，ESG從以上回歸結果可以得出，ESG表現越好，企業國際化程度越高，這就驗證了研究假設H1。

ESG表現良好的企業更容易在國際市場獲得發展，從而提高其國際化程度。具體原因有以下幾點。首先，由于氣候變化威脅以及能源轉型，“雙碳”目標是全國范圍的共同目標，全球投資者和消費者對企業可持續發展的關注度不斷提高，ESG表現好的企業更符合他們的價值目標。其次，注重ESG的企業風險管理能力更強，這會減少企業風險事件的發生，更好地應對各種潛在風險。此外，良好的ESG聲譽有助于企業樹立積極的品牌形象，提升全球市場知名度。同時，符合國際ESG標準和法規，也能降低企業的合規風險。最后，ESG表現好的企業更注重創新，這在企業國際化過程中能帶來競爭優勢。

表7對ESG表現對企業國內發展能力的作用進行回歸分析。表中顯示，ESG2的系數在1%水平下顯著為正。從經濟顯著性的角度來看，如果一家企業ESG評分提高一分，即ESG評級提升一檔，那么TQ將增加0.607，可以得出，良好的ESG表現能夠顯著提升企業價值（TQ），進而提升企業國內發展能力，從而支持了假設H2?；貧w結果還顯示，企業規模（SIZE）越大，其國內發展能力可能越弱。企業的負債水平（LEV）越高，其國內發展能力可能越受到抑制。企業的高流動比例，可能對國內發展能力有一定的促進作用。

良好的ESG表現意味著企業在環境、社會和治理方面舉措積極有效，有利于提升形象與聲譽，吸引投資者和客戶，推動企業價值的提升，從而提高企業國內發展能力；企業規模顯著負相關暗示規模大的企業可能在靈活性等方面較弱，而注重ESG可通過非規模因素優勢彌補；高ESG評級企業在財務決策方面會更加穩健，而盈利能力（IRR）與其呈現的顯著正相關關系，也為二者的關聯提供了支撐，這是因為高ESG的企業在運營管理方面有優勢，能夠帶動盈利提升?？傊?，多種因素表明良好ESG表現可通過多種途徑對企業國內發展能力產生積極顯著影響。

本文對產權性質不同的企業進行分組回歸，相關結果列示于表8中。第（1）、（2）列匯報了分組回歸結果，綜合來看，國企和非國企在各變量與企業價值的關系上存在差異，反映出產權性質對ESG2與企業價值關系的調節。具體來看，非國有企業組在5%水平上顯著，國有企業組在1%水平上顯著，這表明國企對于各變量與企業價值之間的關聯更為敏感和強烈。在非國企中，ESG2的影響較為顯著，相關系數較大，凸顯出ESG因素在非國企提升企業價值過程中的重要性。而在國企中，ESG2在更高的顯著性水平上具有正向影響，這或許意味著國企在利用ESG來提升價值方面有著更嚴格的標準和要求。同時，在國企中，流動比率（ER）的作用更為突出，這可能反映了國企在資金流動性管理方面的特殊性以及其對企業穩定和價值的關鍵作用。營業收入增長率（IRR）系數不顯著，可能意味國企內部收益率對托賓Q的影響機制不同，也可能暗示國企在發展和增長模式上與非國企存在差異，不能單純依靠營業收入的增長來直接推動企業價值的提升?？傊?，相比于非國有企業，國有企業改善ESG對企業價值的提升效應更大。

（三）內生性與穩健性檢驗

由于數據可獲得性和樣本量的限制，本文僅對假設H2進行穩健性檢驗。

為了假設H2結果的穩健性，本文更換解釋變量Wind ESG評級的賦分方式。在此之前，我們對Wind ESG評級的9個等級分別賦予了3至9這7個數值。而在此次的穩健性檢驗中，將Wind ESG評級的7個等級分別賦予1至3這3個分值，即評級為AAA、AA、A的賦值為3，評級為BBB、BB、B的賦值為2，評級為CCC的賦值為1。隨后，我們重新進行了回歸分析，用F_ESG來表示。

從表9中可以得出，更換新的賦分方法后，ESG表現對企業價值的影響依然顯著。其中F_ ESG的系數為0.919，且在1%的水平上顯著為正。這意味著ESG評級越高，企業價值也越高，提高ESG表現利于提升企業國內發展能力。

由于企業ESG表現與企業價值可能互相影響，針對此情況，本文將解釋變量ESG2表現滯后一期，重新進行回歸。結果表明，L.ESG2在5%水平上顯著，這表示企業ESG表現存在滯后效應，即前一期的ESG表現對本期企業價值也有一定程度的積極影響，進一步強調了ESG因素對企業長期價值的重要性。

三、研究結論與對策建議

（一）研究結論

在“雙碳”背景下，中國式現代化建設對企業的可持續發展提出了更高要求。ESG表現良好的企業，更符合這一發展趨勢，本文也驗證其在國際化進程中更具優勢。這些企業注重環境保護，積極應對氣候變化，符合“雙碳”目標的要求。同時，它們在社會責任和公司治理方面的優秀表現，也與中國式現代化強調的高質量發展、共同富裕等理念相契合。此外，這樣的企業還能更好地滿足國際市場對可持續發展的需求，提升國際品牌形象和世界市場競爭力。

提高ESG表現對企業國內發展能力有多方面的積極影響。首先，良好的ESG表現可以提升和改善企業的國內市場形象，增強其在我國消費者和社會中的認可度。其次，它有助于吸引優秀人才和長期資本，為企業發展提供有力支持。此外，注重ESG表現能夠增強企業的風險管理能力，更好地應對環境和社會方面的挑戰。同時，ESG鼓勵創新，有助于企業在技術、產品和運營模式上取得突破。最后，ESG還關注員工福利和工作環境，這不僅能夠提高員工的幸福感，還利于筑牢企業人力資本基礎。

國有企業ESG表現對企業價值提升效應較大。產權性質上，國有企業對政策反應更積極，國家推動ESG體系建設時，非國有企業重經濟回報，而政府要求國有企業擔責，使其帶頭實踐ESG。國有企業豐富的資源可投入ESG項目，而非國有企業基于資源和風險的考量投入受限；國有企業還因社會責任和高監管壓力更積極踐行ESG以滿足各方期望。

良好的ESG表現利于緩解企業融資壓力，吸引更多投資者的關注。在中國式現代化的背景下，對ESG的關注度日益增長，金融機構也越來越關注企業的ESG表現。對于ESG表現良好的企業，金融機構可能會提供更優惠的融資條件，如更低的貸款利率、更長的貸款期限。使其能夠獲得所需的資金支持，推動業務發展。同時，政府通過制定相關政策和激勵措施，鼓勵企業提升ESG表現，引導金融資源向ESG表現優秀的企業傾斜。例如，設立ESG相關的債券市場或基金，為企業提供多元化的融資渠道。

總之，無論是在國際還是國內層面，無論是對企業價值提升、發展能力增強還是緩解融資約束，ESG表現都具有重要意義，企業應高度重視并積極提升自身的ESG表現，以實現更好的發展。

（二）對策建議

第一，企業應將ESG理念融入自身發展戰略。一是根據企業自身和行業特點，設立ESG發展的明確目標，制定獨特的ESG戰略，進而納入企業長期發展規劃。二是致力于環境績效提升，積極采取節能減排的有力措施，推動企業綠色低碳發展。三是以更高熱情主動履行社會責任，關注員工權益，例如，完善員工福利體系、積極參與社會公益活動。四是著力改善公司治理，加強信息披露，定期開展ESG培訓與教育，提升企業管理層和員工對ESG的認識和實踐能力。

第二，投資者在進行投資分析決策時，應當將各種ESG評級與企業的ESG表現納入考慮范圍。具體來說，投資者可以參考專業機構發布的ESG評級報告，關注企業自身的ESG信息披露，以更好地了解企業的ESG管理水平和實踐成果。同時，投資者可以將ESG因素與傳統的財務分析相結合，綜合評估企業的投資價值。投資者決策中將各種ESG評級與企業ESG表現結合，有助于投資者更好地識別具有長期投資價值的企業，并在一定程度上降低投資風險。同時，這也有助于推動企業更加注重ESG方面的表現，促進整個社會的可持續發展。

第三，政府和監管機構應攜手打造優越的ESG制度環境，并與金融市場協同營造良好的營商環境。首先，政府應健全上市公司ESG信息披露制度，引導上市公司進行ESG實質性披露，同時鼓勵非上市公司主動披露ESG信息。其次，要加大對國有企業在ESG實踐方面的支持力度，發揮其帶頭示范作用，并且要強化對非國企的宣傳教育，設立ESG專項獎勵和扶持資金，進而明確企業在ESG方面的責任和義務。此外，監管機構應加強對金融市場的監管，推動金融機構將ESG因素納入投資決策體系、風險管理體系。例如，要求金融機構在評估企業信用風險時，充分考慮企業的ESG表現。此外，監管機構還應鼓勵金融創新，開發更多與ESG相關的金融產品和服務，滿足投資者對ESG投資的需求。

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責編：險峰