政府背景風險投資對企業(yè)創(chuàng)新質(zhì)量的影響

摘 要：政府背景風險投資作為鼓勵企業(yè)開展創(chuàng)新活動的重要融資機制之一，其運作效果一直飽受爭議。基于我國創(chuàng)業(yè)板制造企業(yè)數(shù)據(jù)，研究了政府背景風險投資與企業(yè)創(chuàng)新質(zhì)量間的關系，考察了管理者權力和市場競爭對二者關系的調(diào)節(jié)作用以及二者的聯(lián)合調(diào)節(jié)效應，并進一步探討了不同地區(qū)金融發(fā)達程度及地方政府創(chuàng)新偏好的異質(zhì)性影響。研究結果表明：政府背景風險投資的參與有效促進了創(chuàng)業(yè)板制造企業(yè)創(chuàng)新質(zhì)量的提升；管理者權力與市場競爭分別抑制和強化了政府背景風險投資對企業(yè)創(chuàng)新質(zhì)量的促進作用；市場競爭和管理者權力具有聯(lián)合調(diào)節(jié)效應，即市場競爭程度越高，管理者權力對政府背景風險投資與企業(yè)創(chuàng)新質(zhì)量正向關系的抑制作用越明顯；政府背景風險投資在金融欠發(fā)達和政府創(chuàng)新偏好較弱地區(qū)，對企業(yè)創(chuàng)新質(zhì)量的提升作用更顯著。

關鍵詞：政府背景風險投資；企業(yè)創(chuàng)新質(zhì)量；管理者權力；市場競爭

中圖分類號：" F273.1 文獻標識碼：A 文章編號：1672-335X（2025）02-0084-16

DOI：10.16497/j.cnki.1672-335X.202502007

一、引言

資源基礎觀認為，資金約束是制約企業(yè)開展高質(zhì)量創(chuàng)新活動的重要因素之一。充足的資金一方面能夠吸引更多高素質(zhì)人才參與高質(zhì)量的創(chuàng)新活動，另一方面能夠使企業(yè)更聚焦于前沿技術研發(fā)，提升高質(zhì)量創(chuàng)新成果產(chǎn)出水平。在國家大力推動制造業(yè)向高端化、智能化方向發(fā)展的背景下，作為實體經(jīng)濟主體的制造企業(yè)的研發(fā)和技術創(chuàng)新等活動更為頻繁，因此更加需要資金的支持。但僅依靠傳統(tǒng)的融資方式無法滿足所有類型企業(yè)的需要，而風險投資作為資本市場中更加活躍的力量，更加專注于對技術創(chuàng)新活動頻繁、發(fā)展?jié)摿Υ蟮男屡d企業(yè)進行投資，為越來越多的創(chuàng)新型企業(yè)成長提供了發(fā)展機會。［1］

在實踐中，風險投資雖然為企業(yè)，特別是科技型中小企業(yè)提供了重要的融資渠道，但從其運作情況看，單靠風險投資無法彌補傳統(tǒng)金融機構留出的融資缺口，市場失靈的現(xiàn)象時有發(fā)生。為有效緩解上述情況，充分發(fā)揮風險投資市場對企業(yè)技術創(chuàng)新的支持作用，政府背景風險投資應運而生。從政府背景風險投資在創(chuàng)新體系中擔任的角色來說，作為政府發(fā)起、私人部門管理的“基金中的基金”，［2］其能夠彌補私人風險投資的不足，［3］發(fā)揮政府政策引導和資金支持的關鍵作用，有效增加對創(chuàng)新型企業(yè)的資本供給，吸引社會投資，進而改善融資環(huán)境，有利于企業(yè)創(chuàng)造出能夠適應市場需求的高質(zhì)量創(chuàng)新成果。［3］［4］［5］從目標契合性的角度來看，促進創(chuàng)新通常是政府背景風險投資最重要的政策目標，這與企業(yè)促進產(chǎn)品或技術創(chuàng)新來提升競爭力、獲取更多市場份額的最終目標相一致。進一步地，政府背景風險投資能夠通過提高微觀層面企業(yè)創(chuàng)新能力帶動中觀層面產(chǎn)業(yè)競爭力的提升，進而提升宏觀層面國家創(chuàng)新競爭力，這也符合創(chuàng)新型強國建設的迫切要求。通過優(yōu)化政府背景風險投資的策略和模式，可以進一步激發(fā)各類企業(yè)的創(chuàng)新活力，推動形成有利于創(chuàng)新成果涌現(xiàn)和轉化的良好環(huán)境。然而，現(xiàn)有研究對政府背景風險投資與企業(yè)創(chuàng)新質(zhì)量的關系尚未達成一致意見。更有學者指出，政府背景風險投資存在保守性強及專業(yè)性不足等特征，反而抑制了受資助企業(yè)的創(chuàng)新水平。［3］［6］那么，政府背景風險投資究竟能否有效提升企業(yè)創(chuàng)新質(zhì)量，其促進高質(zhì)量創(chuàng)新活動的設立初衷是否有效實現(xiàn)？

另外，管理者權力作為企業(yè)內(nèi)部戰(zhàn)略決策過程的核心要素，能夠影響包括資金在內(nèi)的創(chuàng)新資源的配置。同時，市場競爭作為企業(yè)進行創(chuàng)新活動的重要外部環(huán)境因素，是否也在政府背景風險投資與企業(yè)創(chuàng)新質(zhì)量間起著一定的作用，并影響管理者權力在二者關系間效應的發(fā)揮？進一步來說，由于我國不同區(qū)域金融發(fā)展水平存在差異，政府背景風險投資在金融欠發(fā)達地區(qū)能否補充原有投資市場的缺失，引導企業(yè)更好地提升創(chuàng)新質(zhì)量？同時，考慮到地方政府作為企業(yè)創(chuàng)新生態(tài)系統(tǒng)中的重要利益相關者，政府對于創(chuàng)新的偏好能否影響政府背景風險投資效應的發(fā)揮？以上的一系列問題都有待解答。

基于此，本文以創(chuàng)業(yè)板上市制造企業(yè)為研究對象，在實證分析政府背景風險投資對樣本企業(yè)創(chuàng)新質(zhì)量影響效應的基礎上，探討管理者權力和市場競爭對二者關系的調(diào)節(jié)作用以及二者聯(lián)合效應的影響。同時，進一步檢驗了政府背景風險投資在不同金融發(fā)達程度和地方政府創(chuàng)新偏好區(qū)域，對企業(yè)創(chuàng)新質(zhì)量影響的差異。本研究可能存在以下貢獻。第一，本研究以創(chuàng)業(yè)板制造企業(yè)為研究對象，有助于深入理解創(chuàng)新型成長企業(yè)創(chuàng)新活動開展的特點及激勵機制，補充有關該類型企業(yè)研究的相關文獻。第二，已有關于企業(yè)創(chuàng)新的研究大多關注創(chuàng)新數(shù)量，但企業(yè)的創(chuàng)新質(zhì)量才是衡量其創(chuàng)新成果的價值、實用性和市場影響力的核心維度。高質(zhì)量的創(chuàng)新通常具有更高的技術含量和附加值，能夠為企業(yè)帶來獨特的產(chǎn)品或服務，是其真正競爭力所在。［7］有鑒于此，本研究聚焦企業(yè)創(chuàng)新質(zhì)量的提升機制，從融資視角揭示了如何確保資金精準流向具有較高發(fā)展?jié)摿Φ膭?chuàng)新項目，從而帶來具有高技術含量和市場效益的創(chuàng)新成果，為企業(yè)實現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展、降低創(chuàng)新風險和增強可持續(xù)發(fā)展能力提供啟示。第三，本研究綜合考慮企業(yè)的內(nèi)外部環(huán)境因素，檢驗了管理者權力和市場競爭分別對“政府背景風險投資—企業(yè)創(chuàng)新質(zhì)量”這一關系的調(diào)節(jié)作用以及兩者的交互效應，進一步拓展了政府背景風險投資影響企業(yè)創(chuàng)新作用發(fā)揮的邊界條件研究。［8］研究結果將有助于評估“創(chuàng)新驅動發(fā)展”背景下政府背景風險投資的角色與作用，為完善風險投資政策設計及提高企業(yè)創(chuàng)新質(zhì)量提供經(jīng)驗證據(jù)。

二、文獻綜述

（一）政府背景風險投資與企業(yè)創(chuàng)新

政府背景風險投資的設立以鼓勵企業(yè)開展創(chuàng)新活動的政策初衷為導向，傾向于投資年輕的、成長中的創(chuàng)業(yè)型企業(yè)，［9］以解決市場失靈問題，而創(chuàng)業(yè)板制造企業(yè)是最符合此類特點的企業(yè)類型之一。從作用效果來看，Alperovych等指出，政府背景風險投資的參與能夠有效促進技術型企業(yè)的創(chuàng)新產(chǎn)出。［4］究其原因，強皓凡等認為，政府背景風險投資能夠紓解企業(yè)融資約束壓力，進而提升企業(yè)創(chuàng)新質(zhì)量。［10］Guerini和Quas的研究發(fā)現(xiàn)，政府背景風險投資因具有獨特的“認證效應”，能夠為企業(yè)吸引更多資源，有利于更好地開展創(chuàng)新活動。［5］張偉科也認為，政府背景風險投資有更強的創(chuàng)新取向和更長的投資時間，對失敗容忍度更高，有利于企業(yè)高質(zhì)量創(chuàng)新成果產(chǎn)出。［11］然而，政府背景風險投資的決策會在一定程度上受地區(qū)官僚主義影響，導致投資效率與市場需求不匹配，以致運作效率低下。同時，由于缺乏專業(yè)技能，其對企業(yè)的增值服務低效，造成受資企業(yè)在創(chuàng)新質(zhì)量方面表現(xiàn)不佳。［6］Bertoni和Tykvova的研究顯示，政府背景風險投資作為獨立投資者時，企業(yè)的創(chuàng)新往往處于較低水平。［3］

（二）管理者權力與企業(yè)創(chuàng)新

現(xiàn)代企業(yè)的管理者往往被賦予極大的管理權力，負責企業(yè)的實際管理和重大戰(zhàn)略的制定與執(zhí)行，擁有經(jīng)營決策權，處于核心地位。Pucheta-Martínez和Gallego-lvarez認為，作為一種企業(yè)戰(zhàn)略的管理者權力增強了管理者對風險感知的樂觀態(tài)度，使其更關注創(chuàng)新過程的探索，進而增加企業(yè)研發(fā)投入，有利于高質(zhì)量創(chuàng)新活動開展。［12］Zhang等則發(fā)現(xiàn)，權力更大的管理者也會更多地考慮自身的社會形象，并將他們的管理注意力引導至產(chǎn)生高質(zhì)量創(chuàng)新的研發(fā)活動中。［13］但也有學者持相反觀點，認為管理者具有自利傾向，管理者權力為他們的尋租行為創(chuàng)造了機會，且權力越大其越有可能左右公司決策，減少高風險、收益慢的技術創(chuàng)新活動。［14］隨著研究的深入，史會斌和楊東進一步指出，管理者權力中的所有權權力、專家權力和聲譽權力與探索式創(chuàng)新呈正相關關系，而結構權力與探索式創(chuàng)新呈負相關關系。［15］

（三）市場競爭與企業(yè)創(chuàng)新

從公司治理視角來看，市場競爭通常被視為企業(yè)創(chuàng)新的重要外部環(huán)境。鄧新明和郭雅楠指出，市場競爭程度越低，行業(yè)市場越穩(wěn)定，創(chuàng)新的不確定性和研發(fā)成本也會降低，且在此種情況下企業(yè)能通過其所占有的市場份額來獲取壟斷利潤，將更多資金用于研發(fā)投入，激發(fā)企業(yè)進行高質(zhì)量創(chuàng)新。［16］Norbck和Persson則認為，市場競爭加劇可以提高創(chuàng)新產(chǎn)品的相對盈利能力，使創(chuàng)新產(chǎn)品得到增值，從而有利于高質(zhì)量創(chuàng)新活動的開展。［17］也有學者指出，市場競爭與企業(yè)創(chuàng)新間并非簡單的線性關系，而是呈一種U型關系，即市場競爭對創(chuàng)新產(chǎn)生的影響是存在閾值的。［18］

總結上述文獻發(fā)現(xiàn)，目前國內(nèi)外學者就政府背景風險投資與企業(yè)創(chuàng)新間的關系進行了較為豐富的研究，但對真正聚焦企業(yè)創(chuàng)新質(zhì)量的研究則不足，且未從公司內(nèi)部治理和外部經(jīng)營環(huán)境的視角綜合考察政府背景風險投資對創(chuàng)新質(zhì)量的影響效應。有鑒于此，本文從探究政府背景風險投資與企業(yè)創(chuàng)新質(zhì)量間的關系出發(fā)，系統(tǒng)考察管理者權力、市場競爭的調(diào)節(jié)效應及其聯(lián)合調(diào)節(jié)效應，為完善政府背景風險投資政策、提升我國企業(yè)創(chuàng)新質(zhì)量提供現(xiàn)實參考。

三、理論分析與研究假設

（一）政府背景風險投資與企業(yè)創(chuàng)新質(zhì)量

創(chuàng)業(yè)板的企業(yè)因成立時間較短、具有較高的成長性，因此在進行高質(zhì)量創(chuàng)新活動時往往需要長周期和持續(xù)性的投資，并伴隨著高風險。私人風險投資機構為規(guī)避風險、保證投資效率，對該類企業(yè)投資的意愿較低。而政府背景風險投資不以獲取高額投資回報為目的，肩負著促進行業(yè)技術進步、帶動宏觀經(jīng)濟發(fā)展的政策使命。［19］基于資源基礎觀視角，政府背景風險投資為企業(yè)提供了創(chuàng)新活動所需的各類資源。首先，政府背景風險投資往往沒有預設嚴格明確的投資期限，展現(xiàn)出較高的失敗容忍度和耐心資本特質(zhì)，為企業(yè)贏得了寶貴的時間窗口，使企業(yè)能夠有較長的時間專注于高質(zhì)量的創(chuàng)新研發(fā)活動。［11］其次，基于政府所依托的政治資源，也能夠有效緩解信息不對稱性，發(fā)揮信用擔保的“認證”效應，向外部投資者釋放積極的市場信號。［5］這也增強了被投企業(yè)的信譽，增加了從私人風險投資機構獲取額外投資的可能性。［4］因此，政府背景風險投資的加入，有利于企業(yè)吸引更多資本、科技人才與先進技術等創(chuàng)新資源，在一定程度上再度緩解了創(chuàng)新型企業(yè)成長過程中融資難等問題，進而提升創(chuàng)新質(zhì)量。另外，政府背景風險投資還能夠為被投企業(yè)帶來廣泛的社會網(wǎng)絡聯(lián)系、政治關聯(lián)以及對未來政策變化的可靠預測等附加價值。［20］這均有利于企業(yè)高質(zhì)量創(chuàng)新成果產(chǎn)出。

綜上所述，政府背景風險投資以其獨特的投資理念與資源優(yōu)勢，在促進創(chuàng)業(yè)板制造企業(yè)創(chuàng)新發(fā)展中扮演著至關重要的角色，不僅為企業(yè)創(chuàng)新活動提供了堅實的資金保障，還通過構建豐富的資源生態(tài)，加速了企業(yè)創(chuàng)新成果的轉化與應用，為企業(yè)的成長注入了強勁動力。基于此，本文提出以下假設：

H1：政府背景風險投資的參與能夠有效提升企業(yè)創(chuàng)新質(zhì)量。

（二）管理者權力的調(diào)節(jié)作用

權力作為組織戰(zhàn)略決策的核心要素，影響著高層管理者決策的制定和實施。［21］具體而言：首先，當管理者權力過大時，他們往往出于保護自身未被分散的人力資本的考慮，傾向于作出規(guī)避風險的謹慎決策。這一點在創(chuàng)業(yè)板制造企業(yè)中尤為明顯，由于這些企業(yè)規(guī)模有限、資源匱乏，且創(chuàng)新風險較高，管理者在選擇時更加謹慎，更傾向于追求短期效益，而非將通過政府背景風險投資獲取的資源投入具有高風險、高沉沒成本和周期長等特點的高質(zhì)量創(chuàng)新活動中。［22］其次，高質(zhì)量創(chuàng)新活動的不確定性使得管理者需承擔較大的雇傭風險。一旦創(chuàng)新失敗，企業(yè)將面臨財務危機，管理者也將背負巨大的責任，進而威脅到他們的職業(yè)發(fā)展，導致管理者開展高質(zhì)量創(chuàng)新活動的意愿降低。［23］此外，由于風險投資的成功進入本身是一個雙向選擇的結果。在某種程度上，管理者傾向于選擇更有能力的合作伙伴或與聲譽更好的風險投資機構建立聯(lián)系。［24］因此，企業(yè)雖然在資金短缺時接受政府背景風險投資的進入，但如果出現(xiàn)雙方無法有效協(xié)調(diào)的利益沖突和管理決策分歧，管理者可能會利用其權力抑制投資方在項目選擇、價值增值及監(jiān)督等方面作用的發(fā)揮。這種情況可能會阻礙企業(yè)的長期發(fā)展，不利于高質(zhì)量創(chuàng)新活動的開展。基于此，本文提出以下假設：

H₂：管理者權力抑制了政府背景風險投資對企業(yè)創(chuàng)新質(zhì)量的促進作用。

（三）市場競爭的調(diào)節(jié)作用

在不同市場競爭條件下，企業(yè)內(nèi)部監(jiān)督、激勵機制與外部治理的聯(lián)合約束對代理問題所起的效果是不同的。作為企業(yè)治理的重要主體之一，政府背景風險投資能夠在市場競爭的作用下進一步影響企業(yè)創(chuàng)新質(zhì)量。［25］當市場競爭趨于激烈時，創(chuàng)業(yè)板制造企業(yè)會面臨較大的商業(yè)不確定性和研發(fā)風險敞口，導致未來業(yè)績充滿不確定性。［26］在這種背景下，政府背景風險投資能夠更好地發(fā)揮其促進作用，推動高質(zhì)量創(chuàng)新。具體來說，隨著市場競爭加劇，制造企業(yè)之間的產(chǎn)品差異化水平降低，出于對新創(chuàng)企業(yè)發(fā)展成長的憂慮，政府背景風險投資會更加積極地參與到企業(yè)的監(jiān)督與治理中。創(chuàng)新作為能提高產(chǎn)品差異化水平和增強企業(yè)競爭力的活動，是維護企業(yè)長期發(fā)展利益的最優(yōu)選擇。因此，政府背景風險投資會引導企業(yè)管理者制定創(chuàng)新戰(zhàn)略規(guī)劃，從而提升創(chuàng)新質(zhì)量。此外，在市場競爭加劇的條件下，外部投資者更傾向于選擇具有明顯優(yōu)勢的企業(yè)進行投資，這會放大政府背景風險投資的“信號”作用，從而進一步吸引后續(xù)主動投資者的進入。從企業(yè)角度來看，主動投資者的參與往往意味著更高的投資目標和更強的投資意愿，這也是促使企業(yè)開展高質(zhì)量創(chuàng)新活動的因素之一。［27］基于此，本文提出以下假設：

H₃：市場競爭程度強化了政府背景風險投資對企業(yè)創(chuàng)新質(zhì)量的促進作用。

（四）市場競爭與管理者權力的聯(lián)合調(diào)節(jié)作用

如前文所述，管理者的決策深受企業(yè)外部市場競爭環(huán)境的影響，進而影響著企業(yè)資源分配。管理者權力越大，其干預企業(yè)創(chuàng)新決策的能力越強。［13］這種特點在規(guī)模相對較小的創(chuàng)業(yè)板企業(yè)中更加顯著。一方面，根據(jù)委托代理理論，管理者為維護和鞏固自身的利益和地位，會合理利用各類資源來提升企業(yè)的經(jīng)營業(yè)績。然而，在資金短缺、資源稀缺等問題的困擾下，企業(yè)在激烈的市場競爭中往往處于劣勢地位，此時管理者面臨的經(jīng)營壓力也隨之加劇。為了保障企業(yè)經(jīng)營利潤、個人收入以及自身職業(yè)發(fā)展，其往往難以作出符合股東利益最大化原則的高質(zhì)量創(chuàng)新決策。［18］此時，管理者權力越大，越容易產(chǎn)生短視行為，不利于企業(yè)開展高質(zhì)量的創(chuàng)新活動。另一方面，激烈的市場競爭意味著企業(yè)創(chuàng)新成果被模仿和替代的風險增加。這將減少企業(yè)通過創(chuàng)新在市場中獲取的壟斷利潤。［28］管理者此時對高質(zhì)量創(chuàng)新研發(fā)投入所帶來的期望收益可能持悲觀態(tài)度，并可能依托其權力作出減少或者延緩利用政府背景風險投資來

四、研究設計

（一）數(shù)據(jù)來源及說明

本文研究樣本為在創(chuàng)業(yè)板上市的542家制造業(yè)企業(yè)，研究區(qū)間為2010年至2022年。樣本選取主要基于以下三點考慮：第一，創(chuàng)業(yè)板是專門為創(chuàng)業(yè)型企業(yè)提供融資渠道而設立的資本市場，在該板上市的企業(yè)多為成立時間不長、規(guī)模較小，且具有高速成長性的企業(yè)，這與政府背景風險投資的投資定位更為一致；第二，根據(jù)創(chuàng)業(yè)板“三創(chuàng)四新”上市規(guī)則，上市企業(yè)需符合高技術、創(chuàng)新性強等特點，有利于觀測政府背景風險投資給企業(yè)創(chuàng)新質(zhì)量帶來的影響；第三，制造業(yè)創(chuàng)新活動更為活躍，且包含的子行業(yè)種類多，不僅有利于樣本觀測，還能夠提高研究結論的普適性。同時，為確保研究過程的嚴謹性，通過以下標準對樣本數(shù)據(jù)進行篩選：（1）剔除相關數(shù)據(jù)缺失和模糊不清的樣本；（2）剔除ST類企業(yè)；（3）為降低異常值的影響，對所有連續(xù)變量進行上下1%分位的winsorize處理。最終共得到1526個觀測值。本文利用CSMAR數(shù)據(jù)庫（中國經(jīng)濟金融研究數(shù)據(jù)庫），獲取創(chuàng)業(yè)板上市公司歷年10大股東數(shù)據(jù)并進行手工篩選和查詢，以確定風險投資的相關數(shù)據(jù)。企業(yè)專利信息源于中國研究數(shù)據(jù)服務平臺（CNRDS），其他基本信息及數(shù)據(jù)均源于CSMAR數(shù)據(jù)庫。

（二）變量選取

1.被解釋變量

被解釋變量為企業(yè)創(chuàng)新質(zhì)量。專利作為企業(yè)創(chuàng)新行為的實際產(chǎn)出，體現(xiàn)了企業(yè)創(chuàng)新成果的知識容量和技術難度，是反映企業(yè)創(chuàng)新產(chǎn)出水平及品質(zhì)的有效載體。本文借鑒諸竹君、Ho和Zhang等的研究，［29］［30］［31］采用企業(yè)當年發(fā)明專利申請數(shù)占所有專利申請總數(shù)的比重來衡量企業(yè)創(chuàng)新質(zhì)量。首先，基于國家知識產(chǎn)權局對專利的分類，發(fā)明專利相較于實用新型專利和外觀設計專利更具技術創(chuàng)造性。其次，專利申請到授權存在一定滯后性，而發(fā)明專利的申請更接近其實際發(fā)明時間，因此，最能反映企業(yè)當前技術創(chuàng)新的成果。

2.解釋變量

解釋變量為政府背景風險投資。首先，目前國內(nèi)關于風險投資及私募股權投資的界限相對模糊，本文借鑒吳超鵬等的操作方法來判斷企業(yè)10大股東中是否存在風險投資；［32］其次，參考余琰等的劃分標準，［19］將風險投資股權構成中含有政府機構、中央及地方引導基金或國有企業(yè)投入資本的風險投資確定為政府背景風險投資。該變量設定為虛擬變量，將前10大股東中有政府背景風險投資的企業(yè)賦值為1，將其余企業(yè)賦值為0。

3.調(diào)節(jié)變量

調(diào)節(jié)變量為管理者權力。Finkelstein將管理者權力分為結構權力、所有權權力、聲譽權力和專家權力四個維度，［21］并以相應指標衡量。同時，參考權小鋒等的研究，［33］本文將以上指標取主成分并計算綜合得分作為管理者權力變量的衡量指標（表1）。該值越大，代表管理者權力越大。

對于市場競爭，本文參考劉曉華和張利紅的研究，［34］采用“勒納指數(shù)”對企業(yè)面對的市場競爭程度進行衡量。勒納指數(shù)與產(chǎn)品市場競爭程度呈反向變動關系，即行業(yè)內(nèi)企業(yè)面臨的市場競爭越激烈，勒納指數(shù)越小。

4.控制變量

參考王蘭芳、Jiang等的研究，［35］［36］將企業(yè)成長性、盈利性、周轉能力、研發(fā)投入占比、流動比率、企業(yè)年齡、機構投資者持股比例設置為控制變量。此外，還設置了年度與行業(yè)虛擬變量以控制宏觀經(jīng)濟政策及行業(yè)環(huán)境的影響。

各變量定義如表2所示。

（三）模型設置

基于以上理論分析，構建如下回歸模型來驗證相關研究假設：

其中，模型（1）用于考察政府背景風險投資對企業(yè)創(chuàng)新質(zhì)量的影響以及在不同市場競爭強度分組中的差異；模型（2）用于考察管理者權力對政府背景風險投資與企業(yè)創(chuàng)新質(zhì)量關系的調(diào)節(jié)作用及其在不同市場競爭強度分組中的差異。GVC×Power為政府背景風險投資與管理者權力的交乘項；Controls代表企業(yè)成長性等控制變量；ε為模型的隨機誤差項。

五、實證分析結果

（一）描述性統(tǒng)計

如表3所示，企業(yè)創(chuàng)新質(zhì)量（Quality）平均值為0.414，中位數(shù)為0.370，標準差為0.297，這說明樣本企業(yè)當年發(fā)明專利占比不高，整體創(chuàng)新質(zhì)量偏低。政府背景風險投資（GVC）平均值為0.590，中位數(shù)為1，標準差為0.492，說明僅有約59%的樣本企業(yè)有政府背景風險投資的參與。管理者權力（Power）平均值為0.836，中位數(shù)為0.859，標準差為0.393，樣本差異較為明顯；市場競爭（lena）平均值為0.168，中位數(shù)為0.160，標準差為0.118，說明對樣本企業(yè)而言，其面臨的市場競爭程度普遍偏高。此外，從控制變量的描述性統(tǒng)計結果來看，企業(yè)成長性（Growth）、周轉能力（Turn）、流動比率（CR）、企業(yè)年齡（AGE）、機構投資者持股比例（Insthld）等的樣本差異明顯，而盈利性（ROA）差異較小。

（二）模型回歸結果

如表4所示，在模型（1）中，GVC的系數(shù)為0.038，通過了5%水平下的顯著性檢驗。這表明在控制其他因素后，政府背景風險投資的參與對企業(yè)創(chuàng)新質(zhì)量具有正向作用，即政府背景風險投資的參與促進了企業(yè)創(chuàng)新質(zhì)量的提升，該結論支持H1。在模型（2）中，GVC的系數(shù)為0.037，通過了5%水平下的顯著性檢驗；GVC×Power的系數(shù)為-0.097，也通過了5%水平下的顯著性檢驗。這表明管理者權力負向調(diào)節(jié)政府背景風險投資與企業(yè)創(chuàng)新質(zhì)量間的關系，H₂成立。以模型（1）按照市場競爭分組（以樣本數(shù)據(jù)中勒納指數(shù)的中位數(shù)作為分組標準，將小于及等于其中位數(shù)的樣本歸為高市場競爭組，其余為低市場競爭組）的回歸結果顯示，在高市場競爭組中，GVC的系數(shù)為0.079，且通過了1%水平下的顯著性檢驗；而在低市場競爭組中，GVC的系數(shù)為0.010，未通過顯著性檢驗。這表明市場競爭程度強化了政府背景風險投資對企業(yè)創(chuàng)新質(zhì)量的促進作用，即市場競爭程度越高，政府背景風險投資對企業(yè)創(chuàng)新質(zhì)量的促進作用越明顯，H₃得到驗證。進一步地，以模型（2）驗證聯(lián)合調(diào)節(jié)作用的回歸結果顯示，在低市場競爭組中，GVC×Power的系數(shù)為-0.079，未通過顯著性檢驗；而在高市場競爭組中，GVC的系數(shù)為0.070，通過1%水平下的顯著性檢驗，同時GVC×Power的系數(shù)為-0.112，通過顯著性檢驗。這表明在高市場競爭環(huán)境下，管理者權力對政府背景風險投資與企業(yè)創(chuàng)新質(zhì)量關系的抑制作用越明顯，即在高市場競爭下，管理者權力越大，越不利于政府背景風險投資對企業(yè)創(chuàng)新質(zhì)量促進作用的發(fā)揮。該結果為H₄提供了證據(jù)。

（三）穩(wěn)健性檢驗

1.增加控制變量

政府背景風險投資通常更青睞于本地企業(yè)，而高鐵的開通削弱了地理距離對被投企業(yè)獲取投資所產(chǎn)生的不利影響，提高了政府背景風險投資資本的配置效率。［37］同時，高鐵的開通更便于投資機構組織相同領域的被投企業(yè)進行新技術和管理經(jīng)驗交流，進而為企業(yè)開展高質(zhì)量創(chuàng)新活動提供支持。基于此，本文將高鐵開通（highspeed）納入控制變量。相關數(shù)據(jù)源于中國鐵路總公司網(wǎng)站，以企業(yè)所在地級市在第t年是否開通高鐵來進行賦值，將開通當年及以后的年份賦值為1，反之賦值為0，重新進行了回歸（表5）。回歸結果并未產(chǎn)生實質(zhì)變化，進一步驗證了研究結論的可靠性。

2.改變樣本區(qū)間

2012年我國進入經(jīng)濟運行換擋期，而風險投資是在此期間加快創(chuàng)新驅動發(fā)展的助推器。本文剔除了2012年以前的數(shù)據(jù)，重新進行了回歸分析，如表6所示。回歸結果并未產(chǎn)生實質(zhì)變化，驗證了研究結論的可靠性。

3.變換回歸方法

鑒于研究樣本中企業(yè)創(chuàng)新質(zhì)量為0～1之間的變量以及考慮模型的適用性，Tobit回歸更適用于因變量存在截斷現(xiàn)象的數(shù)據(jù)樣本。因此，本文選擇Tobit回歸方法進行重新檢驗。回歸結果（表7）并未產(chǎn)生實質(zhì)變化，驗證了研究結論的可靠性。

4.PSM-DID檢驗

考慮到不同企業(yè)本身創(chuàng)新能力的差異導致的自選擇偏差問題可能會使最終的模型估計結果產(chǎn)生偏誤，本文進一步采用PSM-DID方法來檢驗政府背景風險投資對創(chuàng)新質(zhì)量的影響，以克服此類內(nèi)生性問題，有效地解決處理組和對照組之間存在的可觀測和不可觀測的混雜因素，提高模型估計的準確性和可信度。首先，使用logit模型來計算傾向得分值。圖2為數(shù)據(jù)匹配前后的核密度圖，由此可以看出匹配后的處理組和對照組數(shù)據(jù)差異較小。其次，保留滿足共同支撐假設的樣本，并以此樣本為基礎使用雙重差分法進行檢驗。回歸結果（表8）與上述基礎回歸的結果一致，沒有改變本文的結論。

（四）進一步討論

前文從企業(yè)內(nèi)外部視角出發(fā)，探討了管理者權力與市場競爭環(huán)境對政府背景風險投資與企業(yè)創(chuàng)新質(zhì)量之間關系產(chǎn)生的調(diào)節(jié)作用，但主要集中于微觀和中觀層面。而地區(qū)的宏觀環(huán)境因素可能具有同樣重要的作用，影響著政府背景風險投資的投資策略、行為模式，導致不同地區(qū)企業(yè)的創(chuàng)新產(chǎn)出質(zhì)量存在差異，因此需要進一步分析。首先，由于設置政府背景風險投資的政策目的之一是增加金融市場上風險投資供給并對私人部門起引導和示范作用，而非與市場爭利，那么對于金融欠發(fā)達地區(qū)，政府背景風險投資究竟是否能夠達成彌補市場缺失、促進企業(yè)創(chuàng)新質(zhì)量的目的？其次，有研究指出，在地方政府創(chuàng)新偏好影響下，公共財政對創(chuàng)新活動的支持力度越大，越有利于政府背景風險投資“認證”效應的發(fā)揮，吸引更多社會資本參與，極大改善企業(yè)創(chuàng)新效率。［38］因此，在政府背景風險投資對企業(yè)創(chuàng)新質(zhì)量表現(xiàn)出積極作用的假設前提下，本文將總樣本按照地區(qū)金融發(fā)達程度、地方政府創(chuàng)新偏好進行分組檢驗以進一步探討政府背景風險投資對企業(yè)創(chuàng)新質(zhì)量的異質(zhì)性影響。

1.基于地區(qū)金融發(fā)達程度的分析

首先，在金融欠發(fā)達地區(qū)，政府背景風險投資的介入能夠促進當?shù)仫L險投資制度的完善，激發(fā)市場活力，引導金融機構培育更多風險投資從業(yè)人員，提高專業(yè)服務水平，幫助當?shù)仫L投市場邁入正軌。［39］其次，政府背景風險投資可以對風險投資市場中存在的“羊群效應”進行修正，通過率先在金融欠發(fā)達地區(qū)進行投資示范，引領社會資本的流入，能夠有效緩解金融資源配置偏差。［40］在微觀企業(yè)層面，由于金融欠發(fā)達地區(qū)金融機構成熟度不高，導致當?shù)仄髽I(yè)面臨的融資約束程度更高。企業(yè)不得不依靠跨區(qū)域投資來解決融資難題，但此時信息不對稱性引致的風險性問題將表現(xiàn)得更為嚴重。而政府背景風險投資的“認證”效應向外界釋放了積極的市場信號，緩解了跨域投資者所擔心的信息不對稱性問題。［9］此外，對于處于金融欠發(fā)達地區(qū)的企業(yè)而言，由于當?shù)厮饺孙L險投資機構的經(jīng)驗缺乏，導致其難以提供良好的增值服務，而政府背景風險投資擁有豐富的社會網(wǎng)絡、政治關聯(lián)等排他性資源，能夠較好地為企業(yè)提供增值服務，進而有利于企業(yè)開展高質(zhì)量創(chuàng)新活動。［39］因此，本文對地區(qū)金融發(fā)達程度進行分組檢驗，以探討在不同地區(qū)金融發(fā)達程度下，政府背景風險投資對企業(yè)創(chuàng)新質(zhì)量的差異性影響。

對于金融發(fā)達程度的界定，本文參照張學勇等的研究并依據(jù)《中國風險投資年鑒》風險投資機構數(shù)量排名，［41］將北京、上海和深圳界定為金融發(fā)達地區(qū)，將其他地區(qū)界定為金融欠發(fā)達地區(qū)，并在數(shù)據(jù)處理過程中將位于北京、上海和深圳的樣本企業(yè)賦值為1，位于其他地區(qū)的企業(yè)賦值為0。回歸結果如表9所示：在金融欠發(fā)達地區(qū)，政府背景風險投資與企業(yè)創(chuàng)新質(zhì)量在5%的顯著性水平上呈現(xiàn)正相關關系，GVC的系數(shù)為0.052；而在金融發(fā)達地區(qū)，GVC系數(shù)為0.016，并未通過顯著性檢驗。結果表明，政府背景風險投資能夠顯著促進金融欠發(fā)達地區(qū)企業(yè)創(chuàng)新質(zhì)量的提升。這也意味著政府背景風險投資在金融欠發(fā)達地區(qū)的政策效應更強，能夠對金融欠發(fā)達地區(qū)的市場進行有效修正，對企業(yè)創(chuàng)新質(zhì)量的提升表現(xiàn)出積極影響。

2.基于地方政府創(chuàng)新偏好的分析

地方政府創(chuàng)新偏好反映了當?shù)卣畬?chuàng)新活動的支持力度，影響區(qū)域創(chuàng)新氛圍及效率，進而帶動微觀企業(yè)創(chuàng)新水平升級。首先，政府創(chuàng)新偏好越強代表地方政府財政在科技方面的投入越多，反映在微觀層面表現(xiàn)為企業(yè)所獲得的研發(fā)補助及優(yōu)惠越多。這不僅直接彌補企業(yè)“內(nèi)源融資缺口”，降低企業(yè)從事高質(zhì)量創(chuàng)新活動的資金成本，而且在政府創(chuàng)新偏好的引導效應下，政府背書行為和產(chǎn)業(yè)調(diào)整信號會吸引其他創(chuàng)新要素流入，［42］這也將激勵企業(yè)開展高質(zhì)量創(chuàng)新活動。此外，政府創(chuàng)新偏好強有利于為當?shù)卮罱▋?yōu)質(zhì)的創(chuàng)新平臺，吸引優(yōu)質(zhì)創(chuàng)新資源聚集，促進先進創(chuàng)新成果共享。因此，有理由認為地方政府創(chuàng)新偏好越強，政府背景風險投資對企業(yè)創(chuàng)新質(zhì)量的促進作用越強。鑒于此，本文進一步考察了在不同地方政府創(chuàng)新偏好下，政府背景風險投資對企業(yè)創(chuàng)新質(zhì)量的影響。

參照逄雯婷等的研究，［43］采用各省份地方政府當年度科技支出占一般公共預算支出的比重對政府創(chuàng)新偏好進行衡量，以樣本中位數(shù)作為分組依據(jù)進行檢驗。如表9所示：在政府創(chuàng)新偏好弱的地區(qū)，政府背景風險投資的系數(shù)為0.068，且表現(xiàn)為1%水平上的正向顯著關系，而在政府創(chuàng)新偏好強的地區(qū)卻并不顯著，這與本文的假設并不一致。可能的原因是：首先，在地方政府創(chuàng)新偏好較弱的地區(qū)，政府財政在科技方面的投入更少，因此有創(chuàng)新欲望的企業(yè)會受到資金的限制。而一旦當有政府背景風險投資進入時，企業(yè)得以開展創(chuàng)新活動，此時政府背景風險投資對企業(yè)創(chuàng)新質(zhì)量的促進作用就更加明顯。其次，即使在政府創(chuàng)新偏好水平較高的地區(qū)，政府也可能會通過“擇優(yōu)”戰(zhàn)略來篩選納稅額和總收入更高、規(guī)模更大的企業(yè)給予創(chuàng)新補貼，從而對制造業(yè)中小企業(yè)的創(chuàng)新發(fā)展沒有顯著的影響。另外，政府創(chuàng)新偏好越強，越會吸引眾多創(chuàng)業(yè)企業(yè)的進入，而由于充足的市場調(diào)查的缺乏和管理經(jīng)驗及專業(yè)知識技能的缺失，［44］這些企業(yè)往往會將戰(zhàn)略方向轉向低端創(chuàng)新，從而難以發(fā)揮政府背景風險投資對高質(zhì)量創(chuàng)新的促進作用。并且，當長期處于強政府創(chuàng)新偏好的環(huán)境中時，企業(yè)會產(chǎn)生創(chuàng)新“惰性”現(xiàn)象，［45］從而在政府背景風險投資進入時難以轉型。

六、結論與啟示

（一）研究結論

本文將創(chuàng)業(yè)板制造企業(yè)作為研究樣本，實證檢驗了政府背景風險投資與企業(yè)創(chuàng)新質(zhì)量間的關系，考察了管理者權力和市場競爭程度對二者關系的調(diào)節(jié)以及聯(lián)合調(diào)節(jié)效應，并進一步探討了政府背景風險投資對企業(yè)創(chuàng)新質(zhì)量影響在不同的地區(qū)金融發(fā)達程度及地方政府創(chuàng)新偏好下的差異性表現(xiàn)。研究結果表明：（1）相比于私人風險投資，政府背景風險投資的參與更能夠有效促進企業(yè)創(chuàng)新質(zhì)量的提升，發(fā)揮“扶持之手”的作用；（2）管理者權力負向調(diào)節(jié)政府背景風險投資與企業(yè)創(chuàng)新質(zhì)量間的關系，即管理者權力越大，越不利于企業(yè)利用政府背景風險投資開展高質(zhì)量創(chuàng)新活動；（3）市場競爭強化了政府背景風險投資對企業(yè)創(chuàng)新質(zhì)量的促進作用，市場競爭程度越激烈，越有利于政府背景風險投資促進企業(yè)創(chuàng)新質(zhì)量；（4）市場競爭和管理者權力具有聯(lián)合調(diào)節(jié)效應，相較于低市場競爭程度，在高市場競爭環(huán)境下，管理者權力對政府背景風險投資與企業(yè)創(chuàng)新質(zhì)量的負向調(diào)節(jié)作用越明顯；（5）政府背景風險投資對企業(yè)創(chuàng)新質(zhì)量的影響在不同的金融發(fā)達程度和地方政府偏好區(qū)域表現(xiàn)出差異性。政府背景風險投資在金融欠發(fā)達地區(qū)對企業(yè)創(chuàng)新質(zhì)量的提升作用更明顯；對位于政府創(chuàng)新偏好較弱地區(qū)的企業(yè)而言，促進作用更明顯。

（二）研究啟示

基于以上結論，本文得到如下啟示。第一，強化政府背景風險投資對創(chuàng)新活動的支撐作用。政府在引導資本市場秩序的同時，應將扶持創(chuàng)新作為投資績效指標之一，切實扶持創(chuàng)新項目。第二，降低管理者權力過大對創(chuàng)新活動產(chǎn)生的負面影響。企業(yè)應優(yōu)化管理體制，實現(xiàn)對管理者有效放權基礎上的監(jiān)督和激勵，減少管理者權力過大所導致的投機行為。第三，關注市場競爭環(huán)境的影響。當市場競爭程度高時，企業(yè)可通過尋求增加政府背景風險投資規(guī)模，進行產(chǎn)品與技術創(chuàng)新質(zhì)量提升，以提高市場競爭力，吸引更多風險投資。

（三）不足與展望

研究的局限性包括以下兩個方面。第一，在變量測量中，本文主要采用0和1的虛擬變量來度量政府背景風險投資，較難體現(xiàn)數(shù)據(jù)的精確性，未來的研究可以考慮開發(fā)連續(xù)變量的測量方式；第二，由于目前相關數(shù)據(jù)的不完善與不可得，本文未探討政府背景風險投資的異質(zhì)性問題，未來的研究可以進一步討論政府背景風險投資由于不同的行政層級主體或不同的投資階段對企業(yè)創(chuàng)新質(zhì)量所產(chǎn)生的異質(zhì)性影響。

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Government-backed Venture Capital and Enterprise Innovation Quality： an Empirical Study Based on GEM Manufacturing Enterprises

Ning Jing Yang Yi Ma Meiyu1

（1.School of Management， Ocean University of China， Qingdao 266100， China;2.School of Mathematics and Statistics， Qingdao University， Qingdao 266071， China）

Abstract： The operational effectiveness of government-backed venture capital， as one of the important financing mechanisms to encourage enterprises to carry out innovative activities， has been controversial. Based on the data of Growth Enterprise Market （GEM） manufacturing enterprises， this paper studies the relationship between government-backed venture capital and enterprise innovation quality， and investigates the moderating effect of managerial power and market competition， as well as their joint moderating effect. Furthermore， the paper explores the heterogeneity of financial development and local government innovation preference in different regions. The results show that the participation of government-backed venture capital can effectively promote the improvement of GEM manufacturing enterprises′ innovation quality. Managerial power mitigates the promoting effect of government-backed venture capital on enterprise innovation quality while market competition reinforces the promoting effect. Market competition and managerial power have a joint regulating effect， and the fiercer the market competition， the more obvious the negative regulating effect of managerial power on government-backed venture capital and enterprise innovation quality is. Government-backed venture capital plays a more significant role in improving the quality of enterprise innovation in areas with less developed finance and weaker government preference for innovation.

Key words： government-backed venture capital; enterprise innovation quality; managerial power; market competition

責任編輯：王明舜

收稿日期：2024-12-16

基金項目：國家社會科學基金項目“數(shù)字化綠色化協(xié)同驅動制造業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的效應及機制研究”（24BGL014）

作者簡介：寧靚（1981- ），女，山東青島人，中國海洋大學管理學院副教授，博士生導師，主要從事創(chuàng)新與創(chuàng)業(yè)管理研究。