碳交易政策的實施對上市公司信用水平的影響

摘"要：隨著全球氣候變化問題的日益突出，碳交易政策作為一種重要的減排手段受到廣泛關注。文章采用多時點雙重差分模型，通過對2013年至2022年的碳交易政策試點企業進行實證分析，研究碳交易政策對上市公司信用水平的影響。研究結果證明，碳交易政策顯著提升了企業的信用水平。經過穩健性檢驗后，結論仍然成立。同時，通過中介效應分析發現，碳交易政策通過促進技術創新和緩解融資約束這兩條途徑對企業信用水平產生了積極的影響。文章聚焦于碳交易政策在微觀企業層面的影響效果，旨在為政府制定碳交易政策和企業參與碳市場提供重要參考，以促進可持續發展和低碳經濟轉型。

關鍵詞：碳交易政策；企業信用水平；技術創新；融資約束；中介效應

中圖分類號：F832."5""""文獻標識碼：A"文章編號：1005-6432（2025）13-0026-06

DOI：10."13939/j."cnki."zgsc."2025."13."007

1"引言

自20世紀初，隨著全球經濟的高速發展，全球氣候變暖問題也日益嚴峻。許多物種瀕臨滅絕，極端惡劣的天氣事件頻繁發生，氣候變化已成為全球范圍內備受關注的議題。為應對全球氣候變化并實現減少溫室氣體排放的目標，全球致力于推動綠色低碳的發展模式。在1992年的聯合國環境與發展會議上，各國簽署了《聯合氣候變化框架公約》。隨后于1997年頒布了《京都議定書》，2005年歐洲碳市場開始運行。2011年，中國政府為推動碳排放管理與減排工作的進一步發展，批準上海、北京、重慶等七個省市陸續啟動碳交易試點，為推動碳減排工作繼續向前發展，2020年政府工作報告正式提出了在2030年前實現碳達峰、2060年前實現碳中和的戰略目標。

隨著中國碳市場的快速發展，學術界開始廣泛關注和研究碳交易對于中國經濟和企業的影響。部分學者認為，碳交易政策對企業的資產負債產生負面影響，降低企業償債能力和企業信用水平［1］，并且對火電企業的影響更大［2］。但也有部分學者認為，碳交易市場能夠幫助企業高質量發展［3］。因此，文章將基于前人分析，從企業信用水平的角度出發，探究碳交易對企業的影響，并進一步研究技術創新和融資約束在碳交易政策中的作用機制，幫助企業更準確地認識和應對碳交易政策，提高其信用水平。

2"理論分析與研究假設

2."1"碳交易政策與企業信用風險水平

企業在面臨碳交易政策的壓力下，會采取縮小生產規模、購買額外碳排放配額等方式來履行義務，但是這會增加企業成本，降低利潤。所以在碳交易政策實施前，企業通常采取技術創新和改變相關生產工藝等手段，以降低碳排放成本，提高生產效率和利潤，從而提高企業償債能力和信用水平。此外，企業還可以通過履行碳交易義務，展現出良好的綠色環保形象，從而獲得更多投資者的資金支持。基于以上分析，文章提出以下假設。

H1：碳交易政策下，參加碳交易可以提高企業的信用水平。

2."2"技術創新的中介效應

在碳交易政策下，政府往往根據以往的碳排放總量和碳減排目標，將碳排放配額免費分配給公司，但是碳排放配額會逐年減少，企業無論是通過縮產來履行義務，還是購買額外的碳排放配額，都會增加企業成本，導致利潤下降。根據波特假說，環境政策會倒逼企業通過綠色創新來提高生產效率。企業可以通過技術創新來減少環境成本帶來的壓力，降低碳排放的邊際成本，提高生產效率，并將額外的碳排放配額出售，從而減輕企業面臨的政策風險，提高企業的信用水平。基于以上分析，文章提出以下假設。

H2：實施碳交易政策后，企業能夠通過技術創新提高企業的信用水平。

2."3"融資約束的中介效應

企業的持續發展離不開充足的資金支持。但是當企業面對融資約束，其外部融資渠道將受限，迫使企業采取保守的財務策略，抑制了其潛在發展和競爭實力，對企業的長遠發展產生負面影響。參與碳交易有助于改善企業的融資約束狀況，為企業提供了新的融資渠道，使其能夠通過碳排放配額交易等方式獲得額外資金。同時，碳交易政策的推行改變了市場環境和投資者的偏好，從而影響了企業的融資條件和成本。基于以上分析，文章提出以下假設。

H3：碳交易政策通過緩解企業的融資約束，有效提升了企業的信用水平。

3"研究設計

3."1"樣本選擇與數據來源

文章選擇了2013—2022年A股上市公司為初始樣本，選取煤炭、電力、鋼鐵、石化、化工、建材、造紙等高碳行業進行研究，參與碳交易的企業名單從全國八大碳排放交易試點“控排企業”名單和環保廳發布的文件中獲取。文章將參與碳交易的試點企業設為實驗組，非試點企業設為對照組。為確保研究結果的可靠性和準確性，排除了標有ST、*ST標志以及數據嚴重缺失的企業。最終獲得1022家企業在2013年至2022年的有效數據樣本，共計10220個樣本量。其中，實驗組包括2540家企業，共2540個樣本量。對照組包括7680家企業，共7680個樣本量。文章采用了多個權威數據源，如國泰安數據庫（CSMAR）、中國研究數據服務平臺（CNRDS）和《中國統計年鑒》。

3."2"變量定義

3."2."1"被解釋變量

文章被解釋變量為企業信用水平Riski，"t，"Riski，"t用Z-score模型進行度量，公式為Z=1."2X1+1."4X2+3."3X3+0."6X4+0."999X5。"其中，"X1=營運資金/資產總額，X2"=留存收益/資產總額，X3=息稅前利潤/資產總額，X4=股權市價總值/負債賬面價值，X5=銷售收入/資產總額。Z值越大，代表企業信用水平越高。

3."2."2"核心解釋變量

文章解釋變量為上市公司是否參加碳交易（Did），Did由變量Treatment和變量Post的乘積構成。其中，Treatment變量表示企業是否參與碳交易。對于試點企業，其在參與碳交易政策的當年以及后續年份的取值為1，而非試點企業的取值均為0。另外，Post變量用于區分試點企業和非試點企業，試點企業的取值為1，而非試點企業的取值為0。

3."2."3"中介變量

文章將技術創新（Patent）和融資約束（SA）作為中介變量進行檢驗。在度量技術創新的方法上，文章借鑒了應千偉和何思怡（2022）的研究方法，采用企業專利申請量與每千萬營業收入之比來衡量技術創新水平，以剔除企業經營規模效應的影響［4］。融資約束數據來源于國泰安數據庫。

3."2."4"控制變量

筆者參考已有文獻，控制變量包括：企業年齡（Age），即企業成立年限加1的自然對數；企業規模（Size），即企業總資產的自然對數；股權集中度（Largest），即第一大股東持股比例；資產周轉率（Sales），即營業收入/平均資產總額；經營現金流量（Ocf），即經營現金流量金額/期末總資產；總和賬面市值比（MB），即總資產/市值;經濟發展水平（PerGDP），即地區人均生產總值的自然對數［5］。

3."3"模型設定

3."3."1"多時點DID模型

考慮到不同試點地區在碳交易方面的時間差異，文章采用了多時點雙重差分法，消除時間和地區的混雜因素，以探究碳交易政策對企業信用水平的影響。

Riski，"t=β0+β1Didi，"t+β2Controlsi，"t+γt+φi+εi，"t（1）

Didi，"t=Treatmenti×Postit（2）

模型（1）中，Riski，"t"為文章被解釋變量，Didi，"t"為核心解釋變量，"Controli，"t表示控制變量，εi，"t是隨機擾動項，系數β1表示碳交易政策實施對企業信用水平影響的效果，γt為年份固定效應，φt為企業固定效應，i"代表企業，t"代表年份。

模型（2）中，Treatmenti表示企業參加碳交易市場的年度，Posti，"t代表企業是否被納入碳交易市場。

3."3."2"中介模型

為了驗證碳交易政策對企業信用水平的影響途徑，即通過促進技術創新和緩解融資約束來實現，文章采用逐步回歸法對中介效應進行檢驗。在模型（1）的基礎上，構建了以下模型。

Mi，"t=α0+α1Didi，"t+α2Controlsi，"t+γt+φi+εi，"t（3）

Riski，"t=δ0+δ1Didi，"t+δ2Mi，"t+δ3Controli，"t+γt+φi+εi，"t（4）

模型中，Mi，"t為中介變量，包括技術創新（Patenti，"t）和融資約束（SAi，"t），在控制變量和固定效應變量的基礎上，文章針對模型（1）、模型（2）和模型（3）進行了分析。若這三個模型中的Did系數結果均顯示出顯著性，則表明存在中介效應。

4"實證結果與分析

4."1"描述性檢驗

表1為主要變量的描述性統計。從中可以看出Risk的最大值和最小值分別為6."2194和-2."6899，說明樣本個體差異較大。當Risklt;1."81時，在10220個樣本中有8339個樣本會違約，說明違約樣本的數量較多。Treatment和Post均為虛擬變量，均值分別為0."2485和0."0697，說明被納入碳排放交易權的企業總量較小。大多數控制變量的標準差較小，表明數據在穩定性方面表現良好。

4."2"基準回歸結果

文章旨在通過多時點DID模型，探究碳交易政策對企業信用水平的影響。模型考慮了個體固定效應和時間固定效應，從表2基準回歸結果中可以看出，DID估計值均為正且顯著，表示碳交易政策對企業信用水平有正向影響。控制變量的系數均顯著，說明其對企業信用水平有影響。常數項均為顯著，表明在其他變量不變的情況下，企業信用水平處于基準水平。回歸結果說明了碳交易政策的實施顯著提升了企業信用水平，假設H1成立。

4."3"平行趨勢檢驗

在進行DID模型分析之前，需確保實驗組和對照組在政策實施前的信用水平變化趨勢是相同的。為了驗證這一前提假設，文章采用事件分析方法對平行趨勢進行檢驗，并建立具體模型，如模型（5）所示。

Riski，"t=∑Nj=－MθjPolicyi，"t－j+ωControli，"t+γt+φi+εi，"t（5）

文章引入兩個虛擬變量M和N，用于表示企業在碳交易之前和之后的期數。Policyi，"t－j為虛擬變量，企業若在t-j年被納入碳交易，則該變量取值為1，否則為0。Pre4、Pre3、Pre2表示企業納入碳交易前4、3、2期，Current表示企業納入碳交易當期，Post1、Post2、Post3納入碳交易后的1、2、3期。為了避免預期效應，文章刪除了pre1變量。同時，文章選擇了企業參與碳交易的當年作為基準年，并通過圖1和表3展示了相應的檢驗結果。

根據表3的回歸結果顯示，政策實施后的三年內，系數呈顯著上升趨勢。由此可以推斷出，碳交易政策的實施對企業信用水平產生顯著影響。通過比較"Post1至Post3的系數變化，表明碳交易政策對企業信用水平具有動態效應，其影響在實施初期相對較小，隨著時間的推移逐漸增強。通過圖1的曲線，節點均落在零線之上，說明樣本數據顯著且有效。結果顯示在碳交易政策實施之前（Pre4-Pre2年），實驗組和對照組的信用水平變化趨勢系數95%的置信區間內都包含0，表明兩組之間的信用水平變化沒有顯著差異，符合平行趨勢假設。此外，碳交易政策實施對企業信用水平影響的效果具有一定的滯后性，可能是因為政策實施初期相關制度尚未完善，對企業信用水平的影響有限。

4."4"穩健性檢驗

文章針對排除其他不可觀測因素對結果的影響進行了安慰劑檢驗。隨機選擇100家企業作為檢驗樣本，并為每家企業隨機選取一個政策時點，進行回歸分析。這一過程進行了500次重復，以獲取隨機估計系數。圖2顯示了安慰劑檢驗的結果。分析結果表明，絕大多數隨機估計系數偏向真實估計系數0."2的左側，并且在零附近呈現對稱分布的集中趨勢。這一結果表明數據具有無偏性，即不可觀測因素對基準回歸結果的影響很小。因此，安慰劑檢驗結果驗證了結論的穩健性。

5"影響機制分析

根據上述研究結果，可以得出結論：碳交易政策對企業信用水平有顯著的提升作用。因此，本節內容將進一步探討碳交易政策對信用水平的影響機制。在前文的分析中，文章推測碳交易政策可能通過兩種途徑提高企業信用水平，即促進技術創新和降低融資約束。接下來，筆者將進行實證檢驗，以驗證這種中介效應的存在。

5."1"技術創新的中介效應

文章運用逐步回歸法，引入模型（1）、模型（2）和模型（3）進行回歸分析，根據表4中的回歸結果，在控制個體和時間固定效應的情況下，結果具有統計顯著性，模型（1）、模型（2）、模型（3）中的系數β1、"α1和δ1均為正數且在1%水平上顯著，說明技術創新指標與碳交易政策之間存在正向且具有統計顯著性的關系。因此，可以得出結論：碳交易政策通過促進技術創新的中介效應，提高了企業的信用水平，符合波特假說，假設H2得以驗證。

5.nbsp;2"融資約束的中介效應

文章通過逐步回歸法來檢驗融資約束的中介效應。企業的融資約束數據使用國泰安數據庫中的SA指數來衡量，其中的SA指數與企業的融資約束呈負相關關系，SA數值越大，企業的融資約束越小。結果表明，模型（2）中的變量α1為負數，模型（1）和模型（3）中的系數β1和δ1為正數，且都在1%的水平上顯著，說明參加碳交易能夠抑制融資約束的影響從而提高企業信用水平。文章在表5中進行了逐步回歸分析，并采取了相應的控制變量，結果均具有統計顯著性。這一發現表明碳交易政策通過緩解融資約束的中介效應提升了企業的信用水平，驗證了假設H3的成立。

6"結語與建議

文章以碳交易政策為背景，通過多時點雙重差分模型，探究碳交易政策對企業信用水平的影響，并通過技術創新和融資約束兩條路徑來深入探究碳交易政策和企業的關系。研究的主要發現有如下三點。其一，碳交易政策顯著影響試點企業的信用水平，并呈正相關關系，通過穩健性檢驗后，結論仍然成立。其二，通過平行趨勢檢驗的結果，文章得知在碳交易政策實施之前，所有企業的信用水平變化趨勢一致，這一結果進一步驗證了結論的可靠性。其三，通過中介效應模型，驗證了融資約束和技術創新在碳交易政策對企業信用水平的影響中起到中介作用。

基于以上對模型結果的分析，文章提出以下四點建議。其一，碳交易政策能夠有效提高企業的信用水平，實現環境改善和企業發展的雙重目標，實現雙贏。因此，應積極推動碳交易政策，充分利用市場機制來減少碳排放并推動低碳經濟轉型。其二，對于碳交易政策通過促進企業技術創新和緩解上市公司融資約束提高信用水平的作用路徑，政府應鼓勵企業注重技術創新，并為企業提供融資便利，使企業最大限度地受益于碳交易政策。其三，政府應發布和實施相關政策來鼓勵企業進行環境信息和碳信息披露，增加企業的透明度，建立信任，并為利益相關者提供決策和合作的基礎，從而進一步促成碳交易政策的實施效果。其四，針對碳交易政策融資約束的中介效應，企業應積極參與碳交易市場，通過提升企業在市場上的聲譽和信用評級，獲得更多商業機會和更有利的商業合作條件，從而增加其在融資方面的選擇。

參考文獻：

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［3］郭吉濤，王子晉."碳交易制度對企業高質量發展的影響機理及作用機制［J］.江蘇社會科學，2023（3）：159-167.

［4］應千偉，何思怡."政府研發補貼下的企業創新策略：“濫竽充數”還是“精益求精”［J］.南開管理評論，2022，25（2）：57-69.

［5］趙振智，程振，呂德勝."國家低碳戰略提高了企業全要素生產率嗎？——基于低碳城市試點的準自然實驗［J］.產業經濟研究，2021（6）：101-115.

［基金項目］"2023年省級大學生創新創業訓練專項計劃（項目編號：202310307170Y）。

［作者簡介］趙伊琳（2003—），女，漢族，上海人，就讀于南京農業大學；楊瀾（2003—），女，漢族，天津人，就讀于南京農業大學。