市政國企應收賬款資產證券化的困境與解決路徑

在城市化進程加速的背景下，市政國企面臨基礎設施建設資金需求激增與傳統融資受限的雙重挑戰。本文基于“降兩金、降杠桿”政策導向，系統分析應收賬款資產證券化的可行性。研究表明，該模式通過盤活存量資產、優化財務結構及拓寬融資渠道，可顯著緩解資金壓力。但實踐中仍面臨基礎資產質量波動、法律監管不完善及市場流動性風險等制約。為此，通過構建風險應對框架，提出加強資產池管理、完善SPV法律地位及優化交易結構等策略破解融資困局，其推廣需依賴企業風控能力與政策環境完善，對推動城市高質量發展具有重要意義。

在城市化進程中，市政國企作為基礎設施建設的主體，承擔著道路橋梁、供水供電等民生工程的投資與運營。其業務具有投資規模大、建設周期長、回款慢等特點。隨著城市更新的加速，企業面臨著嚴峻的資金壓力：一方面，需要持續投入新項目；另一方面，存量應收賬款（如政府工程款、合作方欠款）長期占用資金，導致流動性緊張。應收賬款資產證券化為此類企業提供了創新解決方案：通過將未來現金流轉化為即期資金，可快速盤活沉淀資產。

一、市政國企應收賬款資產證券化相關理論基礎

（一）資產證券化的概述

資產證券化是一種通過結構化設計實現資產流動性轉換的融資技術。其核心在于以缺乏流動性但能產生穩定現金流的基礎資產（如應收賬款、抵押貸款等）為支撐，通過特殊目的載體（SPV）將資產的未來收益權轉化為可交易證券，實現融資與風險轉移的雙重目標。

這一過程的本質是對基礎資產未來現金流的重新配置與再利用。通過將資產收益權與所有權分離，資產證券化突破了傳統融資依賴企業整體信用的局限，轉而聚焦于資產本身的質量。例如，企業可將應收賬款打包出售給SPV，由SPV發行證券并向投資者募集資金，企業借此快速變現存量資產，優化財務結構。

（二）應收賬款資產證券化的特點分析

應收賬款資產證券化以應收賬款作為基礎資產，具有其獨特性。首先，應收賬款資產證券化的期限通常與應收賬款的回收期限相關。市政國企的應收賬款回收期限根據項目性質和合同約定有所不同，一般而言，基礎設施建設項目的應收賬款回收期限可能較長，從項目完工后的數年到十幾年不等。這使得應收賬款資產證券化產品的期限也具有一定的長期性，區別于其他短期資產證券化產品。

其次，應收賬款的回收風險是影響資產證券化的關鍵因素。市政國企的應收賬款債務人主要包括政府部門和其他企業。雖然政府部門信用度相對較高，但在實際情況中，可能會受到財政預算安排、政策調整等因素的影響，導致應收賬款的回收出現延遲或不確定性[1]。例如，一些地方政府可能因財政資金緊張，無法按時支付市政項目工程款，從而影響應收賬款的回收。對于其他企業債務人，其信用狀況和經營狀況參差不齊，存在違約風險，這會直接影響資產證券化產品現金流的穩定性。

最后，應收賬款資產證券化產品的現金流具有一定的波動性。由于應收賬款的回收受到多種因素影響，如項目進度、債務人支付能力和意愿等，導致資產支持證券的現金流并非固定不變。在項目實施過程中，如果遇到不可抗力因素導致項目延期，應收賬款的回收時間也會相應推遲，進而影響證券的現金流支付。這種現金流的波動性增加了資產證券化產品的風險評估和定價難度。

（三）應收賬款資產證券化對市政國企的優勢

一是盤活存量資產，提高資金周轉效率。市政國企在城市基建中形成的應收賬款規模大、賬期長，通過證券化可將未來現金流提前變現。例如某市政國企將橋梁建設應收賬款打包出售給SPV，發行證券后獲得15億元現金，使沉淀資金重新投入新項目，資金周轉率提升超30%。這種模式突破了傳統依賴項目回款的資金循環，為企業運營注入流動性活水。

二是優化財務結構，增強抗風險能力。通過表外融資降低資產負債率。企業將應收賬款轉移至SPV后，資產端減少非流動性資產，負債端保持原有結構。同時，提前回收資金顯著改善現金流，使企業能更靈活應對運營支出，避免因資金鏈緊張導致的工程延誤或債務違約風險。

三是創新融資渠道，突破傳統約束。傳統融資依賴銀行貸款和財政撥款，存在審批周期長、額度受限等問題。資產證券化作為市場化工具，為市政國企開辟多元化資金來源：吸引保險資金、社保基金等風險偏好較低的機構投資者，以及高凈值個人投資者；通過信用增級提升證券評級，融資利率可比同期銀行貸款低1～2個百分點；弱化對企業主體信用的依賴，重點考察應收賬款質量。

這些優勢使市政國企在“降杠桿、降兩金”政策背景下，既能緩解短期資金壓力，又能優化資本結構，為城市更新、民生工程等長期項目提供可持續的資金支持[2]。其核心價值在于將公共服務投入形成的資產轉化為市場化融資工具，實現社會效益與經濟效益的雙重提升。

二、市政國企應收賬款資產證券化融資面臨的挑戰

（一）基礎資產風險

市政國企應收賬款回收風險較為突出。許多應收賬款的債務人是政府部門或大型企業，雖從整體信用狀況看相對良好，但在實際回收過程中，仍面臨諸多不確定性。政府部門受財政預算安排、資金調配等因素影響，可能出現款項支付延遲的情況。大型企業也可能因自身經營狀況不佳，如市場競爭激烈、資金鏈緊張等，無法按時履行付款義務，從而增加了應收賬款的回收風險。

資產質量不確定性也是一大問題。市政國企的應收賬款賬齡結構復雜，部分賬款賬齡較長，回收難度較大。一些早期市政項目由于歷史原因，合同條款不夠完善，在賬款回收方面缺乏明確的約束機制，使得這些應收賬款的回收存在較大不確定性。此外，部分應收賬款可能存在潛在的法律糾紛，如項目質量爭議、合同條款歧義等，這也會影響應收賬款的回收，降低資產質量，增加資產證券化的風險。

（二）法律與監管風險

目前，我國資產證券化相關法律法規尚不完善，在一些關鍵環節存在法律空白或規定不明確的情況。在特殊目的載體（SPV）的法律地位方面，雖然實踐中常用信托形式設立SPV，但在法律層面，對于SPV的權利義務、稅收政策等方面的規定還不夠細化。這導致在實際操作中，各方對SPV的運營和管理存在不同理解，增加了操作風險和法律風險。在資產轉移環節，關于“真實出售”的認定標準在法律上也不夠清晰，可能引發原始權益人與SPV之間的法律糾紛，影響資產證券化的順利進行。

監管政策的變化對市政國企應收賬款資產證券化也會產生重大影響。監管部門對資產證券化業務的監管要求不斷調整和完善，如對信息披露的要求越來越嚴格，對基礎資產的審核標準也在提高。如果市政國企不能及時適應這些政策變化，可能導致資產證券化項目無法滿足監管要求，從而延誤項目進度，增加融資成本[3]。例如，監管部門要求對基礎資產的現金流預測進行更詳細的披露，若市政國企在項目實施過程中未能及時按照新要求進行信息披露，可能會面臨監管處罰，影響項目的推進。

（三）市場波動風險

利率波動是市場波動風險的重要因素之一。市場利率的變化會直接影響資產支持證券的價格和投資者的收益預期。當市場利率上升時，資產支持證券的相對收益下降，投資者可能會減少對其投資，導致證券價格下跌，發行難度增加。例如，在市場利率上升1個百分點的情況下，某企業應收賬款資產支持證券的價格下跌了5%，投資者認購積極性降低，原本計劃的發行規模未能足額完成。反之，當市場利率下降時，雖然證券價格可能上升，但如果企業在利率下降前已鎖定較高的融資成本，可能會面臨融資成本相對過高的問題，影響企業的經濟效益。

（四）操作風險

交易結構設計不合理會引發操作風險。資產證券化交易結構復雜，涉及多個參與方和環節，如果交易結構設計不合理，可能導致各參與方之間的權利義務不清晰，交易流程不順暢，從而影響資產證券化的實施效果。例如，在某市政國企應收賬款資產證券化項目中，由于交易結構設計中對SPV的職責和權限界定不明確，導致在賬款回收和現金流分配環節出現爭議，影響了項目的正常推進。

信息披露不規范也是常見的操作風險之一。在資產證券化過程中，準確及時完整的信息披露至關重要。如果市政國企未能按照相關規定和要求進行信息披露，可能會誤導投資者，引發投資者的信任危機。例如，在信息披露中未能如實披露基礎資產的質量狀況、潛在風險等信息，當投資者發現實際情況與披露信息不符時，會對資產支持證券的價值產生懷疑，導致證券價格下跌，融資成本上升。此外，信息披露不及時也會影響投資者的決策，降低市場的透明度和效率。

三、市政國企應收賬款資產證券化融資的應對策略

（一）加強基礎資產管理

完善賬款回收機制是降低應收賬款回收風險的關鍵。市政國企應建立專門的賬款回收團隊，團隊成員包括財務人員、法務人員和業務人員，各成員發揮專業優勢，協同開展賬款回收工作。財務人員負責對應收賬款進行跟蹤和分析，及時掌握賬款的回收進度和逾期情況；法務人員提供法律咨詢和支持，在必要時通過法律手段維護企業權益；業務人員憑借與債務人的業務聯系，積極溝通協調，督促債務人按時還款。同時，制定合理的賬款回收計劃，根據應收賬款的賬齡和債務人的信用狀況，采取差異化的催收策略[4]。對于賬齡較短、信用良好的債務人，可通過電話、郵件等方式進行常規催收；對于賬齡較長、信用風險較高的債務人，加大催收力度，如發送催款函、上門催收等，必要時啟動法律訴訟程序。

（二）完善法律與監管環境

政府應加快完善資產證券化相關法律法規，明確特殊目的載體（SPV）的法律地位、權利義務、稅收政策等關鍵內容。在SPV法律地位方面，通過立法明確SPV作為獨立法律實體的地位，使其能夠獨立承擔民事責任，保障資產證券化交易的合法性和穩定性。在稅收政策上，制定統一明確的稅收政策，避免重復征稅，降低資產證券化的成本。例如，明確資產轉移環節的稅收政策，對“真實出售”的資產轉讓行為給予稅收優惠，減輕企業負擔。同時，完善資產轉移過程中“真實出售”的認定標準，明確相關法律程序和要求，避免法律糾紛，確保資產證券化交易的順利進行。

建立跨部門的監管協調機制，加強證監會、國家金融監督管理總局、財政部等部門之間的溝通與協作，形成監管合力。在監管政策制定上，各部門應加強協調，避免政策沖突和監管空白[5]。例如，在資產證券化業務的信息披露要求上，證監會和國家金融監督管理總局應統一標準，確保信息披露的準確性和完整性。加強對資產證券化業務的日常監管，建立健全風險監測和預警機制，及時發現和處理潛在風險。監管部門應定期對資產證券化項目進行檢查，對基礎資產質量、交易結構合規性、信息披露真實性等方面進行嚴格審查，對違規行為進行嚴肅查處，維護市場秩序。

（三）規范操作流程與內部控制

建立健全內部控制制度是防范操作風險的基礎。明確各部門和崗位在資產證券化業務中的職責和權限，建立相互制約的工作機制。例如，在交易結構設計環節，由專門的金融業務部門負責設計，風險管理部門進行風險評估和審核，法律合規部門進行法律審查，確保交易結構設計的合理性、合規性和風險可控性。加強對業務人員的培訓和管理，提高業務人員的專業素質和風險意識。定期組織業務培訓，學習資產證券化的業務知識、法律法規和操作流程，提升業務人員的業務能力。同時，加強職業道德教育，增強業務人員的風險意識和責任意識，防止違規操作。

加強信息披露管理，提高信息披露的準確性、及時性和完整性。制定詳細的信息披露制度，明確信息披露的內容、方式和時間節點。在信息披露內容上，除了披露基礎資產的基本信息、交易結構、信用增級措施等常規內容外，還要充分披露潛在風險，包括基礎資產質量風險、市場波動風險、法律風險等，使投資者能夠全面了解資產證券化產品的風險收益特征。在信息披露方式上，可通過官方網站、證券交易所指定平臺等多種渠道進行披露，確保信息傳播的廣泛性和及時性。同時，加強對信息披露的審核和監督，確保披露信息的真實性和可靠性。

四、結語

綜上所述，市政國企應收賬款資產證券化對突破融資困境、推動城市建設意義非凡。雖當前面臨基礎資產風險、法律監管不完善及市場波動等挑戰，但只要市政國企強化基礎資產管理，政府加快完善法規并加強監管協同，各方共同發力，就能有效化解難題。假以時日，該模式必將成為市政國企融資的關鍵手段，有力促進城市基礎設施建設，助力市政國企穩健前行，以創新之姿為城市發展注入源源不斷的活力，開啟城市建設的嶄新篇章。

參考文獻

[1]夏秀芳，宋一默.應收賬款證券化分析——以廈門象嶼為例[J].商業會計，2024（9）：102-105.

[2]任曉霞.應收賬款資產證券化產品對于降“兩金”效果研究[J].煤炭經濟研究，2020，40（12）：81-85.

[3]張珅.中小國企參與資產證券化的路徑實踐[J].今日財富，2024（32）：35-37.

[4]李煥英，崔玉姝，齊笑苒.應收賬款資產證券化的信用風險研究——基于L公司的案例分析[J].中國市場，2024（13）：49-52，68.

[5]李文.國有企業資產證券化現狀及發展策略研究[J].企業改革與管理，2024（12）：102-104.

（作者單位：廣州市番禺區城市管理和綜合執法局）

作者簡介：郭艾樺：女，漢族，1992年4月出生，碩士研究生，中級會計師，中級審計師。研究方向：工商管理。