經營杠桿對企業雙元創新的影響及作用機制

作者簡介：，長沙理工大學經濟與管理學院教授、博士生導師，主要從事企業戰略投資決策等相關研究；，長沙理工大學經濟與管理學院博士生。

中圖分類號：F272.3 文獻標識碼：A 文章編號：1000-2359（2025）04-0057-09 收稿日期：2024-11-05

一、引言

企業創新是企業獲得競爭優勢、保持長期發展的根本動力。隨著市場競爭加劇和變革步伐的加快，企業必須通過探索式創新來突破新的產品、服務和工藝技術，改進現有的產品、服務和流程，確保企業當前的生存和競爭力。因此，雙元創新——兼顧探索式和利用式創新兩種形式——是企業在動態環境中獲取競爭優勢的關鍵①。內部治理能力是企業為保持競爭優勢，根據自身實際情況科學動態運用一定的規則、方法開展內部體系化管理的能力，是企業獨特的無形資源，包括公司治理和內部管理等能力②。根據資源基礎觀，內部治理能力是企業持續創新必不可少的無形資源，是影響雙元創新的關鍵驅動因素之一③。經營杠桿是企業科學動態調整固定成本的比重來有效管理盈余波動并取得競爭優勢的一種內部治理能力，其可以利用杠桿效應撬動企業價值的提升。利潤激勵是企業創新的核心驅動力④。經營杠桿在生產經營決策中可以發揮重要作用，若運用恰當可實現企業規模效應和成本優勢，促使企業獲得盈余最大化和競爭優勢，為企業利用式創新和探索式創新的資源調配提供支持，有效解決企業普遍面臨的創新投入不足的難題。本文利用 20102020 年中國A股上市公司的數據，深人分析經營杠桿對企業雙元創新的影響機理，并引人公司內外部治理機制相結合的ESG表現，探討其可能的調節效應。

二、文獻綜述及理論分析

（一）雙元創新及其影響因素

Duncan 最早采用“雙元\"的概念來形容運作當下和面向未來的兩種組織能力特征①；March分別以利用（exploitation）與探索（exploration）來描述這兩種組織能力②。之后，雙元理念又被應用到創新研究中，學者們運用二分法將微觀企業的創新活動劃分為利用式創新與探索式創新，開拓了研究雙元創新的新領域。比較而言，利用式創新是利用已有的產品技術服務創新，有助于企業立足當下;探索式創新是探索企業新的產品技術服務，助力企業探索未來。

當前，研究雙元創新的驅動因素成為學界關注的熱點。從已有文獻來看，主要聚焦三方面：第一，政府因素。如張完定和崔承杰認為，稅收優惠顯著促進企業雙元創新績效③；陳勁等指出，政府采購通過緩解企業融資約束，顯著促進企業利用式創新與探索式創新④。第二，市場因素。如邵劍兵和李娜的研究指出，專注型機構投資者影響決策者注意力資源配置，使其更關注探索式創新投資，臨時型機構投資者迎合市場動機開展利用式創新投資。第三，企業因素，主要關注組織行為、組織架構和投融資戰略等方面。如牛建波和李維安指出，董事會決策的政治行為和程序理性促進企業的探索式創新與利用式創新，相比于探索式創新，政治行為和程序理性更能促進利用式創新⑤。

（二）經營杠桿及其經濟后果

近年來，在結構性“去杠桿\"政策下，我國企業財務杠桿率控制趨于平穩，但經營杠桿率卻逐年攀升。經營杠桿在企業生產經營決策中發揮著重要作用。對于經營杠桿的經濟后果，現有文獻主要集中在風險、效益、效率和決策層面等方面的研究，但結論并不一致。一部分學者肯定經營杠桿的正向作用。如楊俊龍認為，經營杠桿可以通過杠桿效應擴大銷售帶來額外利潤;Jiao 等認為，經營杠桿有效緩解債務融資企業的投資不足問題①;Chen等的研究發現，經營杠桿的提升將提高企業現金持有量并降低股利支付③。另一部分學者強調經營杠桿帶來的負面影響。如 Novy-Marx指出經營杠桿的提升增加了企業的系統性風險，加劇了股票的收益波動性③。

（三）經營杠桿對企業雙元創新的影響

資源基礎理論認為，企業可持續競爭優勢來源于其擁有獨特的資源，這些資源具有價值性、稀缺性、不可替代（模仿）性。企業只有通過創新才能創造獨特的資源，而開展能給企業當下和未來帶來競爭優勢的利用式創新和探索式創新離不開充足的資源支持。根據動態能力理論，動態能力是指能結合環境變化對自身的資源、基礎能力進行動態調整，從而保持競爭優勢的一種能力;企業需要持續對自身資源和基礎能力進行動態調整以應對外部環境的快速變化。經營杠桿也是企業取得競爭優勢的一種動態能力。在千變萬化的市場及行業的挑戰機遇下，運用企業經營杠桿可以通過調整企業資源及基礎能力，如擴大產能、降低變動成本以有效適應環境，從而加速利潤積累，增強企業競爭能力，進而為企業雙元創新提供充足的資源支持。但同時經營杠桿也為企業帶來一系列新風險，有可能抑制企業雙元創新。

綜上，本文提出如下競爭性假說

Hla：經營杠桿將顯著促進企業利用式創新和探索式創新；H1b：經營杠桿將顯著抑制企業利用式創新和探索式創新。（四）ESG表現對經營杠桿影響企業雙元創新的調節作用

隨著全球對ESG問題的關注，加強企業可持續信息披露已成為大勢所趨。作為內部激勵和外部評價的重要體現，企業 ESG表現兼具“內部治理\"和“外部監督\"的雙重屬性，也必將對企業內部治理能力經營杠桿與企業雙元創新的關系產生重要影響。企業通過提升ESG表現，一方面能向利益相關各方傳遞信息，有利于獲得政策支持并可能取得獨特而難以模仿的關鍵性戰略資源和能力，緩解內外部融資約束;另一方面能提升企業形象，吸引和留住優秀人才，聚合內外部技術人才資源，對企業的長期發展起到積極作用，更好發揮經營杠桿作用促進企業雙元創新。但ESG建設需要耗費企業一定的時間和資源，具有一定成本和外部性。且對于企業而言，探索式創新和 ESG建設均屬于高投入、回報慢的項目，均需要投入大量資源和時間成本，因此，二者之間不可避免地存在資源沖突。盡管利用式創新投入相對較小且風險較低，但鑒于ESG建設的長期趨勢和社會關注度的上升，企業在資源可分配的情況下仍然會優先考慮實施ESG建設以滿足市場和政策的要求，而部分占用利用式創新資源。

另外，在當前ESG披露標準尚不完善的情況下，有些企業為規避風險可能采取表面化的措施而非實質性建設，通過提供不真實的數據或做表面文章來影響評級分數。這種做法不僅使ESG失去了原有的監督作用，還會導致市場對ESG披露信息的不信任，進而形成“劣幣驅逐良幣”的現象，使ESG的作用被弱化甚至產生負面影響，并不利于企業創新發展。

綜上所述，本文提出如下競爭性假設

H2a：ESG表現在經營杠桿與雙元創新之間起正向調節作用；

H2b：ESG表現在經營杠桿與雙元創新之間起負向調節作用。

三、研究設計

（一）樣本選取與數據來源

考慮到2008至2009年國際金融危機可能對上市公司的影響，以及2020年新冠疫情等因素對整個經濟數據的影響，為避免異常樣本影響研究結論，本文采用2010—2020 年中國滬深A股上市公司數據加以研究。同時，為確保樣本數據準確性，剔除金融行業上市公司、ST和*ST類上市公司、數據存在缺失的樣本，最后獲得10 251個有效觀測值。數據取自國泰安數據庫（CSMAR）、萬得資訊金融終端（Wind），其中，企業雙元創新的基礎數據來源于CSMAR，ESG數據表現來源于Wind。為了消除異常值的影響，計算過程中對連續變量進行了 1% 的雙邊縮尾處理。

（二）變量定義

1.被解釋變量

本文借鑒黎文靖和鄭曼妮的做法①，根據發明專利申請的嚴格性以及對顛覆性突破的要求，采用發明專利數量代表探索式創新（ERI），采用實用新型和外觀設計專利數量代表利用式創新（EII），并分別將企業申請的專利個數加1進行對數化處理。

2.解釋變量

經營杠桿（Dol）。借鑒Tan等②的方法，本文采用如下經營杠桿計算公式，即 |Dol= （凈利潤 + 所得稅費用 + 財務費用 + 固定資產折舊、油氣資產折耗、生產性生物資產折舊 + 無形資產攤銷 + 長期待攤費用攤銷）/

（凈利潤 + 所得稅費用 + 財務費用）。式中表明，固定成本越大，經營杠桿Dol越高，息稅前利潤 EBIT 對銷售量的變化就越敏感。若 Dol=2 ，則銷售量每增加（減少） 1% ，息稅前利潤 EBIT就能增加（減少） 2% ，由此產生杠桿效應。

3.調節變量

ESG 表現（ESG）。2009年，華證指數開始開展ESG表現評估，現覆蓋全部 A股上市公司，大多文獻采用該指數。借鑒王琳璘等的方法①，選擇華證ESG 評級分數來度量上市公司的 ESG水平。

4.控制變量

本文控制變量選取以下三大類十個指標：在企業財務指標方面，選取凈資產收益率（ROE）、營業總收人增長率（Growth）、資產負債率（Lev）、資產密集度（AR）與托賓Q值（Tobinq）五個指標;在企業治理方面，選取股權集中度（Share）、兩職合一（Dual）與獨董比例（Indep）三個指標；在公司基本特質方面，選取公司規模（Size）和公司年齡對數（Age）兩個指標。

具體變量名稱及定義見表1。

表1變量定義

（三）模型設計

為檢驗經營杠桿對企業雙元創新的影響，本文設定基準回歸模型如下：

ERI（EII）=α₀+α₁Dol+αControls+ΣIndustryΣYear+e

其中，ERI代表企業探索式創新，EII代表企業利用式創新，Dol代表企業經營杠桿，Controls代表控制變量，Industry和Year為行業和年份變量，ε為隨機干擾項。

為了驗證ESG表現的調節效應，構建如下模型：

ERI（EII）=β₀+β₁Dol+β₂ESG+β₃Dol^?ESG+βControls+ΣIndustryΣYear+εNGeV. 其中，ESG表示企業ESG 表現，其他變量的解釋同上。

四、實證分析

（一）描述性統計

變量描述性統計結果見表2。樣本量共計10 251個，ERI的均值是 2.800，最小值是0.000，中位數為2.733，最大值是10.148，說明不同企業的探索式創新水平確實有著明顯的差距，甚至有的企業沒有探索式創新，表明總體仍處于低水平。因此，深入研究其影響因素是很有必要的。EI的均值為3.534，最小值為0，中位數3.714，最大值為10.062，表明不同企業利用式創新水平存在明顯差距。解釋變量Dol最小值為1.024，最大值為5.749，均值為1.579，略高于中位數1.358，樣本右偏。此外，本文對研究變量進行了多重共線性檢驗，變量的方差膨脹因子（VIF）平均值為1.380，最高值為2.340，低于關鍵閾值 VIF=10 ，表明研究變量間不存在多重共線性。

表2變量描述性統計

（二）相關性分析

相關性分析結果見表3，從中可知，探索式創新（ERI）和利用式創新（EII）與經營杠桿（Dol）之間的相關系數為0.026和0.055，并在 1% 的水平顯著，說明經營杠桿與探索式創新和利用式創新顯著正相關，初步驗證假設Hla。其余變量之間的相關性系數大部分都顯著相關，表明控制變量的選擇也較合理。

表3相關系數矩陣

注： 、*分別表示 1%.5%.10% 的顯著性水平。下表同。

（三）基準回歸分析

經營杠桿與企業探索式創新和利用式創新的回歸結果如表4所示。列（1）和列（2）的被解釋變量分別是探索式創新和利用式創新，經營杠桿的回歸系數分別為0.384和0.103，并在 1% 的水平下顯著，表明經營杠桿每增加一個標準差，企業的 ERI和EII分別上升 27.23%（0.384×0.709） 和 7.30%（0.103×0.709） ，說明在經濟意義上具有顯著性。因此，假設H1a得到驗證，即經營杠桿對探索式創新和利用式創新均具有正向影響作用，且相較于利用式創新（EII），經營杠桿對探索式創新（ERI）的促進作用更強。

（四）ESG表現的調節作用

在基準回歸結果的基礎上，為進一步探究ESG表現在企業經營杠桿中對雙元創新發揮的作用，本文分別驗證 ESG表現對企業探索式創新與利用式創新中的調節作用，結果如表5所示。由列（2）可知，企業經營杠桿與ESG表現的交乘項系數為一0.008且在 5% 的水平上顯著，表示ESG表現在經營杠桿與利用式創新之間起顯著負向調節作用，驗證了假設 H2b 。而列（1）顯示，ESG表現在經營杠桿與探索式創新之間起負向調節作用，可能由于其對企業戰略的優先級影響較小，故調節作用并不顯著。

（五）穩健性檢驗

1.Tobit回歸

為避免被解釋變量因測度方法不同產生誤差而對估計結果造成影響，且多個研究樣本的企業創新取值

為0，可能導致左刪截問題，故采用Tobit 回歸進行穩健性檢驗，結論與基準回歸一致，假設Hla得到驗證。

2.滯后期檢驗

經營杠桿是當期經營決策的結果，但企業雙元創新產出可能會在未來得以安排或體現。為緩解可能存在的互為因果的內生性關系，本檢驗基于經營杠桿所帶來的影響時間及范圍的不同，使用未來一期的企業雙元創新數據作為被解釋變量，重新估計模型（1）進行滯后期檢驗，結論保持不變，即經營杠桿對探索式創新和利用式創新均具有正向影響作用，證明H1a的可靠性。

3.行業類型穩健性檢驗

為排除不同行業對研究結論的影響，本文根據《上市公司行業分類指引》（2012 年修訂）將樣本分為制造業和非制造業兩組進行穩健性回歸檢驗，制造業和非制造業組經營杠桿的回歸系數均顯著正相關，結論保持不變，Hla進一步得到驗證。

五、進一步檢驗

（一）機制檢驗

1.利潤激勵機制

利潤可以解決企業創新動力和創新資源不足及生產效率低的關鍵問題，促進企業的短期、長期資源優化配置，提高企業生產效率進而激勵企業創新。企業通過創新，研發出新的產品或新的工藝流程，能更好滿足市場需求，增強核心競爭力，提高市場占有率，擴大市場規模，降低生產要素成本，反過來又促進利潤的提高。這樣又將激勵企業進一步創新，形成良性循環。表6列（3）表明，經營杠桿的回歸系數顯著為正，即經營杠桿通過提高利潤實現激勵增強了企業雙元創新。

2.市場規模機制

當企業銷售情況穩定向好時，經營杠桿較高的企業獲得資金支持多，由此帶來的額外利潤即屬于經營杠桿帶來的利益。經營杠桿在競爭中的作用，實際上即利用產量增加而引起單位固定成本下降，從而降低產品單位成本，使企業在競爭中占據優勢，這實際上屬于一種成本領先競爭。因此，高杠桿企業在市場競爭中可利用固定成本比重較高的特點，充分發揮其規模經濟效益，使企業在競爭中掌握主動權。表6列（4）表明，經營杠桿的回歸系數顯著為正，即經營杠桿通過提高市場銷售額發揮更大杠桿作用，進而增強了企業雙元創新。

表6機制檢驗

表7 異質性分析（一）

（二）異質性檢驗

1.基于企業產權性質的異質性分析

當企業產權性質不一樣時，對雙元創新的需求也不一致。基于此，本文按照樣本是否為國有企業進行分組回歸。由表7列（1）列（2）可知，對于探索式創新，國有企業的經營杠桿回歸系數為0.200 且在 1% 的水平上顯著，并高于基準回歸，而非國有企業不顯著;由列（3）列（4）可知，對于利用式創新，國有企業的經營杠桿回歸系數為0.246且在 1% 的水平上顯著，并高于基準回歸，而非國有企業不顯著。說明對于雙元創新，經營杠桿在國有企業中發揮了促進作用，而在非國有企業中影響并不顯著。

2.基于企業規模的異質性分析

規模不同企業會采取不同的治理手段，經營杠桿對不同規模企業雙元創新的影響也會有所不同。基于此，本文將資產規模取對數作為企業規模的度量指標，以其均值為界將樣本企業劃分為兩組，分別為大型企業和小型企業①進行異質性分析。由表7列（5）列（6）可知，對于探索式創新，大型企業的經營杠桿回歸系數為0.142且在 1% 的水平上顯著，而小型企業不顯著;由列（7）列（8）可知，對于利用式創新，大型企業的經營杠桿回歸系數為0.164且在 1% 的水平上顯著，而小型企業的不顯著。說明對于雙元創新，企業規模越大越可能產生規模效應，抵抗風險能力越強，經營杠桿能更好發揮促進作用。

3.基于企業年齡的異質性分析

成立時間長短不同的企業會適用不同的治理手段，經營杠桿對不同成立時間的企業雙元創新是否也會發揮不同的作用？同樣，本文以成立時間的均值為界將樣本企業分二組進行異質性分析。由表7列（9）列（10）可知，對于探索式創新，成立時間長的一組企業經營杠桿回歸系數為0.122在 1% 的水平上顯著，而成立時間短的企業不顯著;由列（11）列（12）可知，對于利用式創新，成立時間長的一組企業的經營杠桿回歸系數為0.167且在 1% 的水平上顯著，而成立時間短的企業不顯著。說明對于雙元創新，經營杠桿在成立時間長的企業中發揮了促進作用，而在成立短的企業中影響不顯著。

4.ESG調節效應的異質性分析

ESG 包括環境、社會及公司治理等三個因素。本文從ESG三個子維度，即環境（E）評分、社會（S）評分、治理（G）評分三維度分別進行回歸，進一步討論各自具體的調節效應，結果如表8所示。由列（1）列（2）列（3）可知，對于探索式創新，僅企業經營杠桿與E評分的交乘項系數為一0.O07且在 1% 的水平上顯著，表示E評分對經營杠桿與探索式創新之間的關系顯著負相關，而S評分、G評分的調節效應均不顯著。由列（4）列（5）列（6）可知，對于利用式創新，僅企業經營杠桿與E評分的交乘項系數為一0.006且在 5% 的水平上顯著，表示E評分對經營杠桿與利用式創新之間的關系顯著負相關，而S評分、G評分的調節效應均不顯著。

表8 異質性分析（二）

六、結論與政策啟示

經營杠桿作為企業取得競爭優勢的一種動態能力，在企業生產經營決策中起著重要作用，對企業雙元創新具有顯著影響。本文基于2010—2020年中國滬深A股上市公司數據，探討了經營杠桿對企業雙元創新的影響機理，同時驗證了兼具內外部治理方式相結合的ESG表現的調節作用。研究得出，經營杠桿對企業探索式創新和利用式創新均具有顯著促進作用，且相較于利用式創新，經營杠桿對探索式創新的促進作用更強;ESG表現在經營杠桿與利用式創新之間起負向調節作用，而對經營杠桿與探索式創新之間的關系影響并不顯著。作用機制檢驗發現，經營杠桿通過提升利潤激勵、市場銷售額而促進雙元創新。異質性檢驗發現，對于國有企業以及成立時間較長、規模較大的企業，經營杠桿對其雙元創新的影響作用更為顯著;ESG三大子維度中，環境（E）對經營杠桿與雙元創新關系的影響尤為顯著。

基于上述結論，本研究具有如下政策啟示。第一，在關注財務杠桿的同時，也要重視經營杠桿對企業雙元創新的影響，尤其要重視探索性創新解決“卡脖子\"問題的重要性。企業要充分利用經營杠桿效應提高利潤和市場銷售額，獲取競爭優勢，優化資源配置，為企業雙元創新提供資源和能力，在助推公司內部治理能力與效率提升的同時，助推企業雙元創新及高質量發展。同時，政府在結構化“去杠桿\"的過程中不僅要重視財務杠桿，也要高度重視企業經營杠桿問題，引導企業更好發揮經營杠桿效應，完善公司治理，實現創新驅動發展戰略。第二，精準發揮經營杠桿的雙元創新驅動效應。在非國有企業、新創企業和中小企業的雙元創新過程中，經營杠桿作用不顯著，需要針對性地采取其他扶持政策，這樣有利于提升不同企業的雙元創新能力，全面推進國家創新驅動發展戰略。第三，持續優化ESG建設。政府要加強 ESG評價體系與披露體系建設，將ESG 表現評級納入日常監督管理評價體系之中，對 ESG表現好的企業給予更多的政策支持，有效發揮企業經營杠桿作用，促進企業雙元創新;企業要高度重視ESG，特別要重視環境（E）的建設，以便向利益相關者傳遞真實信號，有效發揮其正向調節作用。

The Impact of Operating Leverage on Corporate Ambidextrous Innovation and Its Mechanism

The Moderating Effect of ESG Performance

Zhang Xinhua，Tan Hui

（Changsha University of Science amp;. Technology，Changsha 41oo76，China）

Abstract：Based on the realityof improving corporate governance and implementing the national strategy for science and technologyinnovationinourcountry，itisofsignificantimportancetoexaminehowinternalgovernancecapabilities-articularly operatingleverage-impactcorporateambidextrous innovation.Using sampledata from ChineseA-share listed companies from 2010 to 202o，this studyinvestigates theimpact mechanismofoperating leverageonenterpriseambidextrous innovation，while introducing corporateESG performanceto observe itspossible moderating effects.Theresearch results showthatoperating leveragehas asignificant promotionalefectonbothexploratoryinovationandexploitativeinnovationofenterprises，andcompared to exploitativeinnovation，the promotional efectof operating leverage on exploratory inovationisstronger;ESG performance playsasignificant negativemoderatingrolebetweenoperating leverageandexploitative innovation，andanegative moderating rolebutnotsignificantbetweenoperating leverageand exploratoryinovation.Furtherresearchfindsthatoperating leverage promotesambidextrous innovationthrough profit incentivesand marketsales revenue；heterogeneitytestsrevealthat theoperating leverageofstate-owned enterprises，as wellas enterprises with longer establishmenttimes andlargersizes，has a more significant impactonambidextrous innovation.This research enriches theliterature onoperating leverage and enterprise innovation，and also has an important enlightening role in promoting the high-quality development of enterprises.

Key Words：operating leverage;exploratory innovation;exploitative innovation;ESG performance