融資風險及其防范

余曉林

【摘 要】當前，全球金融危機籠罩，房地產業首當其沖。而房地產業融資風險與防范研究對提高我國房地產經營開發企業在新的資本市場形勢下進行融資運作的風險規避與防范有著重要的意義。因此，為了能對這些新的潛在風險有效地進行規避與防范，本文研究了當前形勢下的房地產業融資風險及其防范。

【關鍵詞】房地產業 融資風險 防范

1 引言

隨著國內資本市場與國際資本市場的逐步接軌以及國家財政金融政策的日益放松，多種融資渠道、多種融資方式將擺在眾多房地產經營開發企業的面前，如傳統的通過商業的借貸而完成的間接融資，當前漸漸成為融資主流的區域性市場或二板市場的發行股票或發行公司債券的證券融資，完成上市發股后的增資配股的再融資，逐步進入房地產業融資運作者視線的房地產ABS融資、可轉換債券融資等創新及準創新融資品種。

存在著眾多的融資方式，無疑對房地產業——這一對資金需求量較大的行業而言是一大福音。但選擇方式變多之后，國內的房地產企業又出現了嚴重盲目融資的現象，即缺乏對融入資金后的資金投向及多方式融資給企業帶來的經營風險缺乏正確的認識，簡單地認為資金到手便萬事大吉。這種作法在金融市場、資金市場局部開放和政府部門給予過度呵護的前提下是暫時可行的；一旦國際資本市場與國內資本市場的融合達到一定程度、國家金融政策完全放開，企業的經營運作尤其是資本運作步入純粹市場化的道路之后，房地產企業的盲目融資而不考慮融資所帶來的各種風險勢必會受到市場無情的懲罰。

因此，總結房地產經營開發企業可采用的各種融資方式、融資渠道存在的各種可能帶來的風險，探索多融資方式下風險的量化與規避防范的措施，對于全面、快速提高房地產經營開發企業在未來市場中的競爭力具有不可低估的重要意義。

2 房地產業融資風險分析

2.1傳統融資風險認識

傳統的融資風險認識停留在財務風險之上，主要指企業負債比重大小而影響到企業支付本息能力所產生的風險。在融資運作中，如劍于股票或貸款等，會改變原有資本結構，從而影響到股東利益的變化。融資運作的追求目的是使企業資本增值最大化，若融資運作反而導致資本增值縮小甚至減值，便形成了財務風險。如企業采用負債融資，則存在著資金利潤小于貸款利潤的可能性，這種可能性即為財務風險。財務風險的構成因素主要包括兩方面：（1）導致股東利益損失的可能性；（2）過度負債導致企業破產的可能性。

2.1.1財務風險的特征

一般認為房地產經營開發企業的財務風險具有如下特征。

（1）不確定性

財務風險的發生是由于社會經濟生活中存在著各種不確定因素。假設所有經濟因素都是確定不變的，或其變化方式可人為掌控，那么經營者就能根據自己意愿，去選擇滿意的融資方式，從而獲得最優資本結構。但所有經濟與非經濟的因素不可能一成不變，這就導致了風險的存在。

（2）與負債經營相關

由于采用負債融資，故必須支付利息且在約定時間償還本金，若到期無力償付，債權人便有權采取強制企業清償，例如提起訴訟、申請破產等。而當房地產經營開發企業采用權益性融資時，則不存在到期還本付息的問題。因此財務風險總與負債相關聯。沒有債務存在，企業經營資本完全靠投資人投入，則不存在財務風險。

（3）系統性

盡管財務風險是由于企業采用負債融資引起的，但融入的資金必須要投入到生產經營過程中，且盡量使資本利潤率超過債務利息率，只有這樣才能達到舉債的基本目的，以回避財務風險。因此，財務風險不僅與融資方式有關，也與民營企業生產經營中的各方面因素相關，所以財務風險貫穿于整個房地產經營開發企業系統之內，是企業各系統間矛盾的集合反映。

2.1.2財務風險的表現

房地產經營開發企業的財務風險主要體現在下列兩個方面。

（1）企業支付能力下降風險

企業支付能力是指企業清償到期債務的能力。產生此風險的原因一般有兩類：①資金性財務風險。資金性財務風險是指企業在特定時點，資金流出量超出資金流入量而產生的到期不能償付債務本息的風險。此類風險只要合理安排資金流量即可回避，對收益影響不大；②收支性財務風險。收支性財務風險是指企業在收不抵支的情況下出現不能償還到期債務本息的風險。此風險屬整體風險，對全部債務的償還均會產生不利影響。

（2）自有資金經濟效益不穩定風險

企業借款利息隨借入資金增加而增加，從而導致費用總水平上升。在企業稅息前資金利潤率下降或借款利率超過稅息前資金利潤時，企業的自有資金利潤率就會以更快的速度降低，甚至發生虧損，這是一種由于借款而可能使企業經濟效益下降的風險。

2.2權益性融資風險分析

2.2.1控股股東吞噬風險

近年在我國出現了一種新的由于發行股票進行融資的風險——控股股東吞噬風險。在對1073家上市公司進行調查分析，其中有332家上市公司的關聯企業，特別是大股東存在侵害上市公司權益的現象，比例高達30.94%。此數據足以引起房地產業公司在進行融資決策時考慮到此種風險。控股股東吞噬風險是指上市公司中占控股地位的股東利用自己手中占有絕對優勢的控制權對上市公司的權益進行侵犯與吞噬。

具體的利益侵犯與吞噬方式有如下幾種：①控股母公司或其下屬企業與上市公司設立全股企業，母公司高估入股資產從而多占股份或以此占用上市公司的資金；②上市公司以高價從控股母公司或其下屬企業購買產品、勞務或承租資產，購買資產、回購股權及收購企業，有的甚至高價收購控股母公司的無形資產；③上市公司為控股母公司或其下屬企業作貸款擔保，但母公司或其下屬企業不還貸從而將責任轉嫁至上市公司；④控股母公司或其下屬企業從上市公司以低息拆借資金，但根本是借而不還，最后以高價向上市公司出售資產等方法抵消債務。

2.2.2惡意購并風險

利用購并方式進行融資是房地產經營開發企業的一種未來融資方式，但當房地產經營開發企業通過發行股票進行權益性融資后，公司的管理權或稱控制權便暴露于大庭廣眾之下，公司管理層權力的集中度將有可能被拆散，甚至也出現被惡意購并的風險。

惡意購并是指收購方在目標公司對其收購意圖尚不知曉或持反對態度的情況下，對目標公司實行的強制收購行為。

從企業本身而言，傳統的“企業合并”被視為企業借外成長的一種手段。其方式或由數個小型企業合并以增加競爭力，或由一企業兼并與其生產相關的企業，以加強其經營的多元化，因其目的在于謀求企業成長，故在合并手段及合并后對被收購企業的處置下均較為緩和。

但惡意購并卻非如此，其目的不在于本企業的成長，而在于攫取個人財富。收購方往往選擇具有發展潛力，或擁有豐富資產，而股票價格被市場低估者為其收購目標。收購公司目的不在于經營目標公司，而在于掌握其控制權后將之分割并轉手出售；或將目標公司股票價格抬高，再售出其所持股票以獲暴利。在這種“野獸精神”支配下，收購公司往往采取激烈的方式，向企業發起突然襲擊，令之措手不及，成為被吞噬的犧牲品。

3 融資風險防范措施分析

3.1融資風險整體管理

融資運作與商品經營相比較，所面臨環境帶來的風險威脅、更為嚴重，操作過程也更為復雜。因此建立融資運作風險管理程序及體制、制訂風險策略、加強防范風險意識，是融資運作的主要內容，直接影響到融資運作目標的最終實現。

3.1.1融資風險管理基本程序

所謂融資運作風險管理，是指在融資運作活動中，針對事件的不確定性而進行的謀略及規劃過程，由于考慮了風險因素的制約和影響，管理過程相對而言較為復雜。融資運作風險的管理程序類同于一般項目的管理程序，一般可將資本運作操作風險管理分為如下幾個步驟，見圖1。

即：①要確定風險管理對象的狀態范圍，明確風險管理活動所要達到的目標；②要明析風險成因，以為風險防范策略的制訂而提供思路；③對風險進行量化，以便科學地進行考察；④要以不同人群對風險的偏好程度以確定出不同資本運作主體對風險的效用值，以做出相應風險偏好下的對策；⑤建立風險規避的系統，以對風險的發生進行預警、防范、控制和應急；⑥要考察風險管理的效果如何；⑦要進行風險管理的后評價，對整個風險管理活動進行總結，以積累經驗，從而提高企業資本運作風險控制的能力，最終使得整個管理系統成為完善的閉環操作系統。

3.1.2融資風險總體防范策略

有了完善的管理系統，就應該建立資本運作操作風險防范策略即風險防范的總體思想，從資本運作風險的構成因素及防范措施角度出發，防范策略可以歸納為如下幾個方面。

（1）宏觀思維策略

資本運作操作受宏觀政策及法律法規影響極大，因而為規避系統風險，企業在資本運作過程中，必須對現在以至將來出臺的各項政策進行仔細研究分析，準確把握各項政策的脈搏，應該不局限于對政策的一般理解，要具有提前領會政策意圖的能力，這樣才能在資本運作中把握先機，不至于與政策發生抵觸。先知先覺的投資者會在國家公布確定新的經濟開發區之前，大舉購置地皮以作戰略儲備，進而在消息公布之后再將地皮高價拋出或進行樓盤開發以獲得非常的利益。

（2）轉化風險策略

轉化風險策略就是將發生在企業自身的風險轉移給他方，以減少自身承擔的風險強度的行為。一般有如下幾種方式：一是調整策略，即將資本運作策略視為一個隨機變化的動態過程，企業的運營主體根據環境條件的變化，不斷調整修正資本運作策略方案，使之盡量與環境要求相一致。使得策略同樣具有動態性；二是策略組合。即根據不同情況設計出不同的資本運作策略方案，形成一個備選方案組合，一旦環境出現風險，可立即選用相應的方案去應對。

（3）適度規模策略

資本運作是企業進行資本擴張和資本優化的有效途徑，但并非是規模越大越好。從市場大環境看有一個市場容量和市場規模的認同與檢驗問題，從企業經營能力和水平角度而言，則存在資金籌集與管理素質的問題，資本運營規模適度，可防止資本擴張速度太快而產生負面影響，從而防范管理風險、融資風險及財務風險等。香港地產龍頭長江公司在李嘉誠的領導下成就了驚人的創業神話，其成功背后一個重要的原因是其保持了一個穩健的發展節奏。在“九龍倉”爭奪戰中，李嘉誠成功地與匯豐銀行化解了矛盾，建立起了良好的合作伙伴關系，這為長江實業最終收購和記黃埔奠定了堅實的資金基礎。李嘉誠良好的擴容步點令人稱嘆。

（4）分散風險策略

即分散企業承受的壓力以減輕企業從事資本運作負擔的壓力。主要是通過資本的多角化經營，使不同形式的資本的非系統風險相互抵消。作為房地產業龍頭的李嘉誠除了持有長江實業35%的股權以外，先后還持有加拿大Husky石油、加拿大帝國銀行、亞洲電視及匯豐、和記黃埔、合和、百富勤等多家股權或股票，在資金允許的情況下，這是一種非常安全的投資策略。因為房地產業為資金需求量極大的行業，所以房地產業公司需求運用一切可行的渠道來進行資金融通。企業融資行為決定著企業資本結構的好壞，而在各種融資手段中，負債融資是最為普遍的一種，相對于權益融資，負債融資具有標準相對較低、手續相對較簡便的特點，故相當房地產業公司會以負債融資為主要融資方式。但是高負債率雖然可以有效地解決資金困難問題和提高公司凈資產收益率，同時過分的負債融資也會導致較高的清償風險甚至破產風險，例如日本大型企業八佰伴在其發展期中能夠實行極速擴張要歸功于高負債，但最終的轟然倒閉的罪魁禍首也是高負債。因此確定合適的負債率是有價值的探索。

3.2針對惡意購并風險的防范

當企業面臨收購的潛在危險或現實進攻時，目標公司管理層可以在管理上作適當調整，以增加收購難度或降低自身吸引力，使惡意收購者退卻。

（1）保持控股地位

保持控股地位即保持在目標公司中足夠比例的股份，牢牢控制公司。在不得以運用股票進行融資時，可發行高股利、低表決權的股份；或對本企業的股票進行二級回購。

（2）相互持股

為避免惡意收購發生，目標公司可選擇關系密切的企業，雙方通過互換股權的方式，相互持有對方一定比例股份，并且承諾彼此忠誠。通過相互持股，可使流通在外的雙方股權都大量減少，從而不易受到控股權的沖擊。

（3）焦土戰略

焦土戰略是指目標公司為避免被其他公司收購，采取一些對自身造成嚴重傷害的行動，以降低自己的吸引力。

3.3其它防范手段

針對大股東吞噬風險，股票融資風險防范還可以從企業管理的加強、融資過程的投保及合理運用法律手段等角度進行考慮。

（1）加強企業管理

加強企業的管理是防范股票融資風險的重要內容。通過加強企業經營管理，提高企業經濟實力，使企業發行的股票變成業績優良的股票，更好地吸引投資者，從根本上規避股票融資風險。

（2）運用投保方式轉移股票融資風險

企業直接轉移風險的手段是保險。通過投保種類不同的險種，來化解經營性風險。企業在投保期間發生風險損失時，保險公司將按保險規定補償投保者的經濟損失。

（3）運用法律手段回避經營風險

融資者要善于運用法律手段維護自身的合法權益。首先，融資者要以審慎的態度簽訂合同；其次，一旦發生違約，要運用法律手段追究違約者的責任，減少自身的損失程度。

4 結束語

可供房地產經營開發企業使用的融資渠道、融資方式日新月異、層出不窮。因此房地產業融資風險的研究必須始終處于動態之中，尋找和建立與新形式下房地產業融資方式、融資渠道相適應的研究系統，只有這樣才不致與具體實際相脫離。

參考文獻：

[1]譚力文.融資策劃.民主與建設出版社，2001.

[2]蔣先玲.項目融資.中國金融出版社，2001.

[3]譚力文.風險防范.民主與建設出版社，2001.

[4]沈沛，許均華.地方政府財務顧問探索.經濟科學出版社，2000.

[5]鄭修建：房地產金融.首都經濟貿易大學出版社，2000.

(作者單位：新疆建設職業技術學院）