簡(jiǎn)析我國(guó)貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制存在問(wèn)題

尚振波

[摘 要]近年來(lái)，人民銀行針對(duì)我國(guó)現(xiàn)狀，綜合運(yùn)用了提高存款準(zhǔn)備金率、上調(diào)金融機(jī)構(gòu)存貸款基準(zhǔn)利率等多種貨幣政策工具，引導(dǎo)商業(yè)銀行貸款投向，但從實(shí)際運(yùn)行看效果并不明顯，原因之一是貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制上存在問(wèn)題，阻礙了貨幣政策的傳導(dǎo)。

[關(guān)鍵詞]貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制；存在問(wèn)題；建議

[中圖分類號(hào)]F822.0 [文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼] A [文章編號(hào)] 1009 — 2234（2012）06 — 0164 — 02

貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制是中央銀行通過(guò)對(duì)貨幣政策工具的運(yùn)用引起中介目標(biāo)的變動(dòng)，從而實(shí)現(xiàn)中央銀行貨幣政策的最終目標(biāo)的過(guò)程。隨著我國(guó)貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制的改革，我國(guó)已初步建立了“政策工具-中介目標(biāo)-最終目標(biāo) ”的間接傳導(dǎo)機(jī)制和“中央銀行-金融市場(chǎng)-金融機(jī)構(gòu)-企業(yè)居民戶”的間接傳導(dǎo)體系（如圖所示），通過(guò)圖形我們可以看出，中央銀行要實(shí)現(xiàn)最終目標(biāo)，就必須通過(guò)金融市場(chǎng)、金融機(jī)構(gòu)、企業(yè)居民來(lái)實(shí)現(xiàn)。本文將從中央銀行、金融市場(chǎng)、金融機(jī)構(gòu)、微觀經(jīng)濟(jì)主體層上對(duì)我國(guó)貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制進(jìn)行簡(jiǎn)要分析。

一、多層面分析貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制存在問(wèn)題

（一）中央銀行層面

1. 運(yùn)用貨幣政策工具效果難達(dá)預(yù)期。中央銀行通過(guò)運(yùn)用存款準(zhǔn)備金、公開市場(chǎng)、再貼現(xiàn)等貨幣政策工具來(lái)傳導(dǎo)貨幣政策，其操作力度雖然很大，貨幣供應(yīng)量變化幅度也較高，但實(shí)際作用效果卻遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于預(yù)期水平。主要原因是由于貨幣政策傳導(dǎo)在中央銀行層面上以貨幣供應(yīng)量為中介目標(biāo)，且我國(guó)現(xiàn)在實(shí)行管制利率，并未完全市場(chǎng)化，非市場(chǎng)化的利率不會(huì)因供求關(guān)系的變化發(fā)生改變。雖然我國(guó)放開了同業(yè)拆借利率的上限控制、銀行間債券市場(chǎng)利率和票據(jù)貼現(xiàn)利率，逐步擴(kuò)大貸款利率波動(dòng)幅度，但仍以管制利率為主，包括存、貸款利率在內(nèi)的多種利率仍由中央銀行代表政府制定，影響了利率對(duì)資源配置的結(jié)構(gòu)調(diào)整作用，使金融機(jī)構(gòu)和企業(yè)無(wú)法完全靈活地選擇對(duì)利差及利率風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行控制的方式，進(jìn)而影響貨幣政策信號(hào)的傳導(dǎo)。此外，在外匯市場(chǎng)上，外匯儲(chǔ)備受貿(mào)易逆差影響和保持人民幣匯率穩(wěn)定的政策約束，央行只能被動(dòng)地買賣外匯，銀行結(jié)售匯差構(gòu)成了央行在外匯市場(chǎng)上的數(shù)量限制，導(dǎo)致公開市場(chǎng)操作對(duì)利率控制乏力，利率機(jī)制作用難以發(fā)揮。

2.貨幣政策時(shí)滯的影響

從貨幣政策的制定到執(zhí)行、從具體實(shí)施到收效的各環(huán)節(jié)之間總有一段時(shí)間間隔，即所謂貨幣政策的“時(shí)滯”。時(shí)滯的存在減緩了貨幣政策傳導(dǎo)的速度，增加了貨幣政策宏觀調(diào)控的風(fēng)險(xiǎn)，使宏觀調(diào)控的操作更為復(fù)雜。如我國(guó)居民經(jīng)過(guò)多次降息已形成了心理預(yù)期，因此對(duì)央行繼續(xù)降息的漠然態(tài)度也會(huì)延長(zhǎng)和弱化相關(guān)政策的作用。如果不能正確認(rèn)識(shí)貨幣政策的時(shí)滯，則貨幣政策操作對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響會(huì)較大。

（二） 金融市場(chǎng)層面

在金融市場(chǎng)上影響貨幣政策傳導(dǎo)的主要因素是資本市場(chǎng)與貨幣市場(chǎng)的非均衡發(fā)展。一方面資本市場(chǎng)間接影響貨幣供給量，尤其是證券市場(chǎng)高收益造成虛擬貨幣需求增加，相應(yīng)降低了貨幣供應(yīng)量對(duì)實(shí)質(zhì)經(jīng)濟(jì)的刺激作用。資本市場(chǎng)發(fā)展至今，以其遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于投資實(shí)質(zhì)經(jīng)濟(jì)的回報(bào)率吸引了大量金融資源。如2000年度，我國(guó)一級(jí)市場(chǎng)股票投資收益率平均在20%以上，遠(yuǎn)高于3個(gè)月以下貸款利率。目前我國(guó)股票市場(chǎng)的財(cái)富效應(yīng)沒(méi)有充分發(fā)揮，對(duì)投資和消費(fèi)需求的直接刺激作用相當(dāng)有限；且誘導(dǎo)一部分企業(yè)和居民通過(guò)提供虛假信息，套取銀行信貸資金并使之流入股票市場(chǎng)，使大量的金融資源游離于實(shí)質(zhì)經(jīng)濟(jì)之外，形成產(chǎn)業(yè)資本的虛擬化，使產(chǎn)業(yè)資本變異為參與利潤(rùn)分配的工具而不是創(chuàng)造利潤(rùn)的工具。另一個(gè)方面貨幣市場(chǎng)發(fā)育不完善影響貨幣政策傳導(dǎo)。貨幣市場(chǎng)是中央銀行進(jìn)行公開市場(chǎng)業(yè)務(wù)等貨幣政策工具操作的基礎(chǔ)平臺(tái)，而我國(guó)的貨幣市場(chǎng)發(fā)展層次較低，利率市場(chǎng)化程度不高，市場(chǎng)規(guī)模較小、容量有限，且各子市場(chǎng)嚴(yán)重分割，使公開市場(chǎng)業(yè)務(wù)操作及再貼現(xiàn)政策工具的應(yīng)用缺乏堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)平臺(tái)，從而弱化了我國(guó)貨幣政策的的傳導(dǎo)。以票據(jù)市場(chǎng)為例，目前我國(guó)票據(jù)市場(chǎng)上流通的票據(jù)有9成以上是銀行承兌匯票，剩下的也有大部分是商業(yè)承兌匯票，其它諸如銀行本票，大額可轉(zhuǎn)讓存單，短期企業(yè)債券，保險(xiǎn)單等交易工具特別少。

（三）商業(yè)銀行等金融機(jī)構(gòu)層面

1.國(guó)有商業(yè)銀行的壟斷性。四大國(guó)有商業(yè)銀行的總資產(chǎn)規(guī)模近50億萬(wàn)元，存貸款總額占行業(yè)存貸款總額的70%，在這種寡頭壟斷市場(chǎng)上，各國(guó)有銀行的經(jīng)營(yíng)策略將會(huì)對(duì)貨幣政策效果產(chǎn)生很大的影響。一方面金融組織體系非均衡發(fā)展，使得各中小金融機(jī)構(gòu)成為貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制的薄弱環(huán)節(jié)，造成了貨幣政策傳導(dǎo)主要依靠國(guó)有獨(dú)資商業(yè)銀行的現(xiàn)狀，直接導(dǎo)致壟斷性行業(yè)資金供給過(guò)剩、中小企業(yè)資金供給相對(duì)不足。另一方面四大商行對(duì)中央銀行貸款的依賴程度下降，使中央銀行很難通過(guò)調(diào)低再貼現(xiàn)率和再貸款利率來(lái)刺激商業(yè)銀行的融資欲望及活動(dòng)。從某種意義上說(shuō)，貨幣政策由工、農(nóng)、中、建四大商業(yè)銀行的行為所左右，競(jìng)爭(zhēng)并不充分，且在一定程度上容易形成一致的默契，但很可能與貨幣政策方向不一致。

2.商業(yè)銀行信貸管理高度集權(quán)。商業(yè)銀行授信權(quán)限繼續(xù)上收，雖然使總量控制政策容易把握，但結(jié)構(gòu)調(diào)整功能卻難以實(shí)現(xiàn)，極大地削弱了基層商業(yè)銀行的業(yè)務(wù)拓展能力，遏制了基層商行發(fā)放貸款的積極性，使貨幣政策的調(diào)整功能難以發(fā)揮。信貸收縮的區(qū)域與行業(yè)往往正是中央銀行希望加大信貸支持的偏冷區(qū)域與行業(yè)，而“過(guò)熱”行業(yè)又因?yàn)槠涠唐诶麧?rùn)高成為商業(yè)銀行青睞的對(duì)象。此外，商業(yè)銀行分支機(jī)構(gòu)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)單一，資金主要用于發(fā)放貸款，而信貸管理權(quán)限的上收降低了分支機(jī)構(gòu)的放貸能力，造成資金閑置，這些閑置的資金則以準(zhǔn)備金和清算備付金的形式上存人行或其上級(jí)行，面對(duì)商業(yè)銀行超高的備付率，央行除非采取極端嚴(yán)厲的緊縮措施，否則，貨幣政策將不會(huì)對(duì)商業(yè)銀行分支機(jī)構(gòu)的流動(dòng)性產(chǎn)生明顯影響。

3.商業(yè)銀行對(duì)貸款用途控制不嚴(yán)。由于商業(yè)銀行對(duì)貸款的用途控制不力，一部分借款人在獲得信貸資金后，不是將資金投入生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)領(lǐng)域，而是投向非生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)領(lǐng)域甚至用于投機(jī)，影響了貨幣政策向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)的傳導(dǎo)，從而造成貨幣政策信號(hào)的失真。且商業(yè)銀行對(duì)風(fēng)險(xiǎn)較大的中小企業(yè)采取“慎貸”、“惜貸”，大量資金偏向信用較好的大企業(yè)，從而使大企業(yè)比較容易獲得資金，促使他們將多余的資金用于資本市場(chǎng)，投資于股票，進(jìn)而影響貨幣政策的傳導(dǎo)。

4.商業(yè)銀行發(fā)展意識(shí)不強(qiáng)。在這種防范化解金融風(fēng)險(xiǎn)的機(jī)制下，基層商行只注重爭(zhēng)奪已形成的優(yōu)質(zhì)客戶，缺乏發(fā)展基本客戶群的戰(zhàn)略意識(shí)，不注重與企業(yè)建立捆綁關(guān)系、促進(jìn)企業(yè)發(fā)展、提高貸款質(zhì)量和償還率，只看到中小企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)和困難，使許多具有良好發(fā)展前景的項(xiàng)目得不到及時(shí)的貸款支持，影響了貨幣政策的傳導(dǎo)效果。

（四）微觀經(jīng)濟(jì)主體層面

1.企業(yè)方面。很大一部分國(guó)有企業(yè)未建立完善的現(xiàn)代企業(yè)制度，缺乏面向市場(chǎng)的研發(fā)、營(yíng)銷和管理機(jī)制，產(chǎn)品市場(chǎng)占有率低，盈利條件和償債條件難以滿足貸款條件；中小企業(yè)規(guī)模小，資本金不足，缺乏有效的抵押和擔(dān)保等問(wèn)題，再加上信息不對(duì)稱、銀行的風(fēng)險(xiǎn)約束和無(wú)利潤(rùn)約束，企業(yè)難以獲得間接融資，且存在市場(chǎng)準(zhǔn)入限制，直接融資困難重重，使中小企業(yè)游離于貨幣政策外，企業(yè)難以得到貸款，整個(gè)社會(huì)投資難以順利進(jìn)行，而這又引起悲觀性的經(jīng)濟(jì)預(yù)期，從而形成微觀經(jīng)濟(jì)主體層面上的惡性循環(huán)。

2.居民個(gè)人方面。在消費(fèi)信貸方面，雖然近年來(lái)央行相繼出臺(tái)了《關(guān)于發(fā)展個(gè)人消費(fèi)信貸指導(dǎo)意見》、《汽車消費(fèi)信貸管理辦法》、《個(gè)人住宅貸款管理辦法》等政策措施，積極推動(dòng)消費(fèi)信貸業(yè)務(wù)的發(fā)展，但由于傳統(tǒng)生活習(xí)慣的影響，居民對(duì)消費(fèi)信貸的認(rèn)識(shí)還存在偏差。調(diào)查發(fā)現(xiàn)70%的被調(diào)查者認(rèn)為貸款消費(fèi)有悖于傳統(tǒng)美德，仍然傾向于通過(guò)儲(chǔ)蓄來(lái)實(shí)現(xiàn)消費(fèi)升級(jí)，阻礙了消費(fèi)信貸業(yè)務(wù)的發(fā)展，影響了貨幣政策的傳導(dǎo)效果。另一方面，消費(fèi)風(fēng)險(xiǎn)即消費(fèi)品的價(jià)格、質(zhì)量、相應(yīng)的服務(wù)及其可能帶來(lái)的效應(yīng)的不確定性增加了消費(fèi)的機(jī)會(huì)成本，從而推遲了部分居民對(duì)消費(fèi)品的購(gòu)買，部分地抵消了貨幣供給增加的消費(fèi)支出效應(yīng)，影響了貨幣政策的傳導(dǎo)。

（五）貨幣供給的內(nèi)生性

貨幣供給的內(nèi)生性增強(qiáng)，加大了貨幣政策實(shí)施的難度，使銀行和居民對(duì)經(jīng)濟(jì)的反應(yīng)改變了貨幣乘數(shù)和中央銀行對(duì)貨幣總量的控制能力，從而影響了貨幣供給，使得貨幣供給帶有較強(qiáng)的內(nèi)生性。主要表現(xiàn)在以下幾方面：商業(yè)銀行貸款風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)明顯增強(qiáng)，盤活消化不良資產(chǎn)成為首要工作目標(biāo)，缺乏強(qiáng)烈的信貸擴(kuò)張沖動(dòng)，貨幣政策傳導(dǎo)轉(zhuǎn)變?yōu)橹饕揽恐醒脬y行的后驅(qū)動(dòng)機(jī)制，改變了過(guò)去的貨幣派生機(jī)制；居民對(duì)經(jīng)濟(jì)前景預(yù)期不高，增加了預(yù)防性貨幣需求，大量貨幣資金從交易領(lǐng)域退出，轉(zhuǎn)化為預(yù)防性、投機(jī)性的現(xiàn)金及銀行存款；社會(huì)信用環(huán)境不佳，相當(dāng)部分企業(yè)借改制之機(jī)，大肆逃廢銀行債務(wù)，破壞正常的銀企關(guān)系，加大了中央制定的支持經(jīng)濟(jì)發(fā)展的各項(xiàng)金融措施的落實(shí)難度；在供過(guò)于求的市場(chǎng)格局下， “投資饑渴”問(wèn)題有所改善，投資成本和效益成為影響企業(yè)投資決策的主要因素，因此即使中央銀行采取擴(kuò)張性貨幣政策，在微觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境不太理想的情況下，也不會(huì)取得理想效果。

二、貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制的政策建議

綜上所述，央行的利率管制，資本市場(chǎng)與貨幣市場(chǎng)的非均衡發(fā)展，國(guó)有商業(yè)銀行的壟斷性、商業(yè)銀行管理權(quán)限的高度集中，企業(yè)、個(gè)人的悲觀性經(jīng)濟(jì)預(yù)期及貨幣供給的內(nèi)生性等都成為貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制上的障礙，最終導(dǎo)致貨幣政策收效不顯著。要消除貨幣政策傳導(dǎo)障礙，就必須不斷完善貨幣政策的傳導(dǎo)途徑。

（一）靈活運(yùn)用數(shù)量型工具

根據(jù)金融體系流動(dòng)性狀況，靈活調(diào)節(jié)公開市場(chǎng)對(duì)沖操作，保證金融機(jī)構(gòu)正常的支付清算和合理的貸款資金需求，保持貨幣市場(chǎng)利率基本穩(wěn)定。加強(qiáng)存款準(zhǔn)備金、再貸款和再貼現(xiàn)管理，注意貨幣政策工具的協(xié)調(diào)配合，合理控制貨幣信貸總量。

（二）穩(wěn)步推進(jìn)利率市場(chǎng)化

穩(wěn)步推進(jìn)利率市場(chǎng)化，建立以中央銀行基準(zhǔn)利率為基礎(chǔ)貨幣市場(chǎng)利率為中介，由市場(chǎng)供求決定金融機(jī)構(gòu)存貸款利率水平的市場(chǎng)利率體系。擴(kuò)大基層央行再貸款再貼現(xiàn)業(yè)務(wù)操作權(quán)限，適當(dāng)增加現(xiàn)有支農(nóng)再貸款額度，適時(shí)調(diào)整再貼現(xiàn)利率水平，為貨幣政策工具的選擇提供更多的操作手段

（三）深化國(guó)有商業(yè)銀行改革

一方面應(yīng)適當(dāng)放權(quán)給基層商業(yè)銀行，保證他們擁有一定的信貸權(quán)限，能夠自主地結(jié)合當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)發(fā)展現(xiàn)狀和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整對(duì)資金的合理需求，及時(shí)發(fā)放貸款，支持當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)發(fā)展。另一方面，要加快地方性區(qū)域性中小銀行的建設(shè)，削弱四大國(guó)有商業(yè)銀行的主渠道作用，使央行貨幣政策傳導(dǎo)渠道更多更順暢。

（四）加快金融市場(chǎng)建設(shè)

應(yīng)繼續(xù)認(rèn)真貫徹落實(shí)國(guó)務(wù)院《關(guān)于推進(jìn)資本市場(chǎng)改革開放和穩(wěn)定發(fā)展的若干意見》，抓緊制定我國(guó)金融市場(chǎng)發(fā)展規(guī)劃，研究金融市場(chǎng)改革與創(chuàng)新的工作思路，密切跟蹤市場(chǎng)工具運(yùn)用對(duì)貨幣政策和金融穩(wěn)定的影響。不斷完善金融市場(chǎng)規(guī)則，加快金融市場(chǎng)的發(fā)展和金融產(chǎn)品創(chuàng)新，增強(qiáng)商業(yè)銀行在金融市場(chǎng)上靈活調(diào)整資產(chǎn)和對(duì)市場(chǎng)價(jià)格及時(shí)反應(yīng)的能力。大力發(fā)展貨幣市場(chǎng)：培育和完善市場(chǎng)主體，建立一個(gè)多元化、高效率的貨幣市場(chǎng)體系；適當(dāng)放寬經(jīng)濟(jì)落后地區(qū)中小金融機(jī)構(gòu)加入銀行間同業(yè)拆借市場(chǎng)條件，為經(jīng)濟(jì)欠發(fā)達(dá)地區(qū)貨幣市場(chǎng)的發(fā)展和貨幣政策的有效傳導(dǎo)創(chuàng)造有利條件；大力發(fā)展票據(jù)市場(chǎng)，使票據(jù)市場(chǎng)在貨幣政策傳導(dǎo)中的中介作用得以有效發(fā)揮。

（五）合理引導(dǎo)居民的消費(fèi)行為

打破傳統(tǒng)思想觀念，增強(qiáng)居民超前消費(fèi)意識(shí)，區(qū)別不同層次、年齡的消費(fèi)群體，倡導(dǎo)合理的消費(fèi)觀念；建立完善的個(gè)人信用制度、消費(fèi)信用擔(dān)保制度和相關(guān)的法律制度，大力發(fā)展各種消費(fèi)信貸業(yè)務(wù)，努力為居民擴(kuò)大消費(fèi)鋪平道路；在發(fā)展消費(fèi)信貸機(jī)構(gòu)的基礎(chǔ)上，擴(kuò)大消費(fèi)信貸領(lǐng)域，改善信貸服務(wù)，增加消費(fèi)信貸投入。〔責(zé)任編輯：侯慶海〕