ST力陽資產重組案例解析

徐溫馨

【摘要】 武漢力諾太陽能集團股份有限公司“以下簡稱‘ST力陽（600885）”，是一家以生產太陽能光熱轉化材料、光伏發電材料及其系統產品為主的公司。公司于2011年10月公告《重大資產置換及發行股份購買資產暨關聯交易預案》。但是，為了擺脫公司困境，此次資產置換已經不是公司第一次進行資產重組。文章首先分析了ST力陽進行資產重組的背景及原因；在此基礎上闡述了公司資產重組的具體方案，以及資產重組的績效評價；最后就公司的重組案例提出了一些思考。

【關鍵詞】 ST力陽； 資產重組； 啟示

一、公司資產重組的背景及原因

（一）公司概況

2001年11月，公司與山東力諾集團的關聯企業濮陽力諾玻璃制造有限公司實施重大資產置換，置換總額占公司總資產的70%以上。公司的主業由涂料生產變更為太陽能光熱轉換材料——高硼硅管材及其系列產品的生產，資產結構和產業結構發生了根本轉變。

公司主要經營范圍：太陽能光熱轉化材料、光伏發電材料及其系統產品，太陽能供熱采暖和制冷材料及其系統產品的研究、生產和銷售；高硼硅材料及特種玻璃系列產品的研究、制造、銷售。公司是高硼硅玻璃管材、棒材及其系列產品國內最大的專業供應商。

（二）公司陷入困境

由于公司2008年、2009年連續兩年經營虧損，自2010年4月12日起公司股票被實行退市風險警示特別處理，公司經營陷入了困境。

根據ST力陽2010年年度報告、2011年半年報告分析，ST力陽目前的主營業務高硼硅玻璃管，資產質量一般，盈利能力較弱，抗風險能力較低；且采購關聯交易金額規模較大。2011年上半年ST力陽凈利潤虧損2 808.82萬元，與去年同期相比下滑954.32%，公司凈資產從去年年末的1.57億元變為負值。

（三）公司資產重組原因

1.公司處于被實行退市風險警示特別處理，面臨退市風險

ST力陽自2010年4月12日起被實行退市風險警示特別處理，根據2010年年度報告顯示，其2010年凈利潤主要來源于營業外收入，而營業外收入本年發生額較去年同期增長232.20%的主要原因是報告期內，武漢市口區土地儲備事務中心收回公司位于武漢市口區古田路17號的國有土地使用權及房產，其收購價格為2 680.00萬元。實際營業利潤仍然虧損。見表1。

2.主營業務或主導產品缺乏競爭力，資產質量差

公司主營業務產品過于單一，高硼硅太陽能管僅是太陽能光熱產業鏈的一個初級環節，且目前市場競爭激烈，產品盈利水平較低。

3.與控股股東及其他關聯方存在銷售、采購關聯交易金額規模較大

2011年初公司完成重大資產重組，置出了涂料類業務資產，同時置入主營業務為高硼硅玻管的山東力諾光熱科技有限公司100%股權。雖然通過重大資產重組解決了公司與控股股東在生產高硼硅玻管業務的同業競爭，但同時加大了公司與關聯方的關聯交易。

4.繼電器行業發展前景良好

本次交易擬置入資產為廈門宏發75.01%股權，廈門宏發擁有幾十年的繼電器研發和制造經驗，是中國繼電器行業的龍頭企業，也是全球主要的繼電器生產銷售廠商之一。目前全球排名第四，國內排名第一，綜合經濟效益位居國內同行業之首。2009年營業收入12.62億元，凈利潤0.98億元；2010年實現營業收入23.4億元，凈利潤2.15億元；2011年1—7月營業收入18億元，凈利潤2.11億元，在市場競爭中已處在領先位置。

二、公司資產重組的具體方案

（一）ST力陽實施重大資產置換

公司以截至評估基準日合法擁有的全部資產和負債與有格投資、聯發集團、江西省電子集團所合計持有廈門宏發75.01%的股權進行置換。

（二）公司擬置入資產與擬置出資產之間的差額，由公司向有格投資、聯發集團、江西省電子集團以非公開發行股份的方式支付

有格投資、聯發集團、江西省電子集團將按各自在擬置入資產中的比例承接置出資產，各自以置入資產與承接置出資產的差額認購上市公司非公開發行的股份。

（三）擬置出資產的后續安排

有格投資、聯發集團、江西省電子集團承接擬置出資產后，將以擬置出資產評估值的價格轉讓給力諾玻璃并且由公司直接過戶給力諾玻璃，由此引發的一切稅費由力諾玻璃承擔。

本次重大資產重組完成后，公司主營業務將由高硼硅玻璃管的生產銷售轉變為繼電器的生產與銷售。

三、公司資產重組的績效評價

（一）資產重組對公司本身的影響

1.將改善公司目前的財務狀況

ST力陽自2009年起即出現了凈資產為負的財務狀況，負債高于資產，致使公司償債壓力巨大，2009年和2010年資產負債率分別達100.96%、94.57%；同時，置入資產廈門宏發的資產負債率則保持在55.72%（2009年）、56.21%（2010年），屬于正常范圍。資產置換將改善ST力陽的資本結構。

2.將突出主營業務，提升公司的盈利能力

公司目前出現連續負利潤，導致被實行退市風險警示特別處理，主要原因在于主營業務的盈利能力較弱，主營業務競爭力不強，毛利率過低，進而嚴重影響了公司的持續經營能力。通過本次重大資產重組，公司將置出現有盈利能力較弱的業務資產，同時置入盈利能力較強且具有可持續發展能力的優質繼電器行業資產，有利于恢復上市公司的持續經營能力。見表2。

而繼電器行業屬于我國目前鼓勵發展的行業，具有良好的發展前景，廈門宏發也一直是繼電器行業中的領軍企業。根據廈門宏發未來五年的整體規劃，公司的營業收入及利潤年平均增長率預計達10%左右，即到2015年，公司營業收入預計達50億元，預計凈利潤4億元。

3.將利于公司股價的上漲，提升公司市值

為了拿出重組方案，ST力陽自2011年7月21日起連續停牌近三個月，于2011年10月14日起復牌，同時公告了《重大資產置換及非公開發行股份購買資產協議》與《重大資產置換及發行股份購買資產暨關聯交易預案》。鑒于廈門宏發僅今年上半年就實現1.95億元的凈利潤，若其借殼成功，ST力陽股價或將迎來大幅上漲。

根據ST力陽2011年10月19日公布的《ST力陽：股票交易異常波動公告》了解到，截至2011年10月18日，武漢力諾太陽能集團股份有限公司股票連續三個交易日內收盤價格達到漲幅限制。截至2011年10月20日，公司股票連續上漲7日，5日一字漲停，20日開盤報9.98元，漲5.05%。

（二）資產重組對股東權益的影響

1.對原控股股東力諾集團的影響

本次資產重組完成后，公司的控股股東將由力諾集團變更為有格投資，實際控制人由高元坤變更為以郭滿金為核心的22 名一致行動人，力諾太陽也不再是力諾集團的二級集團。

2.對未來控股股東有格投資、聯發集團、江西省電子集團的影響

本次資產重組完成后，意味著廈門宏發（除股東聯創光電外）的其他所有股東所持股份都實現了上市流通。廈門宏發將以此“借殼”上市。

3.對中小股東的影響

和ST力陽以往的資產置換交易一樣，本次資產重組仍然是公司一手操辦，而中小股東只能被動接受安排。同時，本次交易中預估值基準日為2011年7月31日，擬置出資產的預估值約為0萬元，而公司擬置入資產與擬置出資產之間的差額，由公司以非公開發行股份的方式支付。毫無疑問，這將嚴重稀釋原有股東的股份，甚至使他們失去原有的話語權，也將承擔置出資產對公司造成的無形損失。總之，上市公司退市的風險部分轉移到了中小股東的身上，中小股東又將成為資產置換交易中的重大受害者。

四、公司資產重組帶來的啟示與思考

（一）資產置換并不一定是企業擺脫財務困境最有效的方法

在我國，上市公司資產置換行為非常普遍，上市公司控股股東以優質資產或現金置換存量呆滯資產，或以主營業務資產置換非主營業務資產。資產置換被認為是各類資產重組方式當中效果最快、最明顯的一種方式，經常被加以使用。但是，每個企業應當根據自己的實際情況，選擇適合自己的資產重組方式或者其他擺脫困境的方法。

以本案例為例，本次資產置換交易已經不是公司第一次進行資產重組。2001年11月，公司與山東力諾集團的關聯企業濮陽力諾玻璃制造有限公司實施重大資產置換，置換總額占公司總資產的70%以上。公司的主業由涂料生產變更為太陽能光熱轉換材料——高硼硅管材及其系列產品的生產，資產結構和產業結構發生了根本轉變。

2010年4月，為專注公司太陽能高硼硅主業發展，擴大公司行業領先地位，消除同業競爭等歷史遺留問題，公司與公司實際控制人力諾集團、第一大股東力諾新材料進行重大資產置換，將力諾集團、力諾新材料合計持有的山東力諾光熱科技有限公司100%的股權置入公司，將公司所屬的全部涂料資產連同部分應收賬款、部分存貨置出公司。

然而時隔一年，公司又一次資產置換，和2001年一樣，這次的資產置換又是徹徹底底的“改頭換面”，從原本的太陽能高硼硅主業轉變為繼電器。而2010年年度報告的“董事會報告”中，還闡述著“完成資產整合后，公司剝離了全部非主營業務，進一步擴大了太陽能高硼硅主業產能，提升了行業領先地位，運行質量和可持續發展能力得到增強”的報告內容。

由此可見，企業應當認清自己的發展目標，制定長遠的成長戰略，切不可“三心二意”，隨市場波動而搖擺不定，隨意轉變主業。

（二）正確看待我國現階段出現的上市公司為保“殼”或類似目的而進行的資產重組

由于我國的市場經濟正處于過渡與不斷完善的發展階段，出現了部分上市公司想保“殼”，另一部分非上市公司想借“殼”上市的資產重組形式。顯然，其目的不全是為了調整上市公司的資產結構、提升盈利能力、改善管理水平等。對現階段的市場而言，我們不能完全斷言借殼上市是違反監管不守法的行為，它在一定程度上還是挽救了一些陷入財務困境的上市公司。不過，仍應當鼓勵絕大多數企業，遵循法律法規與監管部門的執法，循序漸進使企業的整體水平逐步達到上市公司的標準，這也是預防與規避上市風險的基本途徑。

（三）管理能力的提升才是解決公司陷入困境的根本方法

主營業務不突出、資產質量差、重大投資失敗、生產成本高等內部原因，究其緣由都是因為企業管理水平的問題。如果使用資產重組只是“治標”，那么經營管理能力的提升才是“治本”。

根據ST力陽2009年年度報告，2009年公司新上了一臺23.6平米高硼硅電熔窯，屬國內首創；國內前5名的品牌熱水器客戶，有四家成為公司的最終客戶。看似市場前景一片良好，卻不到兩年，公司將全部“改頭換面”。

2011年2月，ST力陽為了提升業務水平、改善資產結構，與力諾集團、力諾新材料簽訂了《重大資產置換交接確認協議書》，確認資產置換實施完畢。但是置換進來的力諾光熱業績并不盡人意，未能給公司業績帶來好影響。而從《可再生能源發展“十一五”規劃》中“確定太陽能熱水器是太陽能熱利用產業發展的主要內容之一，并將建成和發展大型高效的太陽能熱水器產品、加快太陽能熱水器的普及、大力開展太陽能光熱發電試驗和試點工作、規范市場作為重要的發展任務”可見，國家政策也是給予太陽能產業支持與幫助的，作為新興產業，也不存在市場疲軟的勢頭。

由此來看，公司內部的經營管理存在一定程度的問題，需要引起足夠的重視。同時，對于其他企業而言，非常值得借鑒。企業陷入財務困境歸根結底是經營管理與內部控制出現了問題，預防與補救風險的措施不到位造成的。

值得慶幸的是，公司從2009年已經開始全面重視管理創新，并把2009年確定為“管理提升年”；在2010年也將“優化充實團隊結構”作為本年的主要工作重點。ST力陽只有在完成“治本”之后，才能把公司的經營管理水平提升到一個新的高度，使公司脫離財務困境，得以“摘帽”，進而可持續發展下去。

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