企業集團構建的行業動因

摘要：針對企業集團這一普遍存在于新興市場的經濟組織，文章實證考察了企業集團構建的行業動因。研究發現，在資本密集型行業，企業集團更為普遍；對于高成長性行業，集團經營的模式被更多地采用；隨著行業經營風險的增加，構建企業集團的動機增強；最后，行業的弱競爭也有助于企業集團的形成。文章的研究表明，集團經營模式的采用是對外部經營環境的一種反應，行業特征是影響企業集團構建的重要因素。

關鍵詞：企業集團；成長性；風險；競爭

一、 引言

作為一種基于市場與企業間的經濟組織，企業集團廣泛存在于世界經濟，特別是新興市場。據Khanna和Yafeh（2007）關于世界各國的統計，集團企業占上市公司市值多的地區達到2/3，少的也有1/5；Claessens，Fan和Lang（2002）關于東亞國家的統計比例更高，近70%的上市公司隸屬于企業集團。企業集團在我國經濟中也扮演著重要角色。截至2006年底，我國共有年營業收入和總資產均在5億元以上的企業集團2 856家，其年度銷售收入總和達到17.3萬億元。

利用內部市場取代外部交易，企業集團將更多的市場交易轉移到企業內部。在一個完全競爭的市場——沒有市場交易成本時，企業集團的構建顯得沒有必要，因為集團經營不利于專業化和增加了內部組織成本（Milgrom和Roberts，1988）。那么，廣泛存在于各國經濟的集團企業又作何解釋？什么因素影響了企業集團的形成？現有的理論準備和研究創新還未能予以很好回答。為此，本文在理論分析的基礎上，利用經濟普查數據，基于行業特征的視角，實證分析了企業集團構建的動因。

中國轉軌經濟的實際為我們從行業層面分析企業集團的形成提供了有利條件。首先，作為世界最大的轉型經濟體，中國各制度方面的建設相對落后（Montinola，Qian & Weingast，1995；Allen，Qian & Qian，2005），還是一個新興市場，集團經營的模式非常普遍。其次，企業集團在中國經濟中占據著重要地位，以2006年為例，集團企業年收入總和達到國內生產總值的82%。經濟地位的重要有利于我們從行業角度分析企業集團的形成。最后，Khanna & Yafeh（2005）指出，許多國家企業集團的形成都是突進的，如日本、印度、韓國和東歐等 ，而我國企業集團的生成遵循一個漸進的過程（辛清泉、鄭國堅和楊德明，2007），由此方便了我們對企業集團的成因進行分析。

針對企業集團這一廣泛存在于新興市場的經濟組織，本文從行業層面探究了集團經營模式的選擇，對認識我國企業集團的形成具有重要的啟發。而且，有別于已有研究較多關注集團企業的績效，行業動因的分析為認識企業集團的生成提供了經驗上的證據，增進了我們對企業集團這一組織經營模式的理解。最后，本文的研究也加深了對我國行業經濟結構的認識，從集團經營的視角深化對各行業組織結構的了解。

文章后面的結構安排如下。第二部分在回顧現有文獻的基礎上，提出本文的研究假說。第三部分利用經濟普查實證考察了企業集團構建的行業成因，第四部分對全文進行了總結。

二、 理論分析和假說發展

企業集團被看作是“同一管理權威控制下的在不同市場經營的一組公司的集合”（Leff，1978）。盡管直接或間接持股是通用的集團組合方式，但Granovetter（1994）指出企業集團的構建也常依賴非正式的網絡，如血緣、宗族、友情等。理論上，關于企業集團為什么存在，有著不同的解釋。如，由于懲罰成本增加，集團經營有利于減少機會主義行為（Leff，1976）；企業集團的內部資本市場可以緩解股東的財務約束，尤其是股權金字塔和交叉持股的使用（Almeida & Wolfenzon，2006）；當資本、產品和勞動力市場不發達時，通過構建企業集團可以彌補外部制度環境的缺陷（Khanna & Palepu，1997）；企業集團的形成還受到政府監管和稅收政策的影響（Morck，2005）。然而，上述論述都未涉及行業因素的討論。迄今，我們并不知曉，集團經營在各行業的中是否存在差異，這種差異又由何行業特征引起，等等。下面，我們就從行業特征角度對企業集團的構建進行分析。

當企業處于資本密集型行業時，廠房、設備的投資較大，融資需求相應提高。Myers（1977）指出，由于信息不對稱及代理問題的存在，外部融資的成本通常較高。在新興市場，由于金融市場不發達，這一問題變得更為嚴重。此時，組建企業集團可以形成一個內部資本市場，實現各分部間資金的相互借貸，由此減少了外部融資需求和降低了企業融資成本。因此，對于資本密集型行業，為降低資本成本，集團經營的模式被更多地采用，此為本文的研究假說1。

假說1：在資本密集型行業，企業集團更為普遍。對于高成長性行業，原材料的供應相對緊張，行業產出規模也比較大，企業面臨的不確定性由此增加。此時，為保證原材料供給和拓寬銷售渠道，企業產生了涉足上下游產業的動機，即自己制造原材料和消費生產的產品。當越來越多的交易由市場轉移到企業內部時，企業集團漸漸形成。另一方面，當行業的高成長給企業帶來更多的現金流時，由于代理問題的存在，經理人的利益并不與所有者一致（Jensen & Meckling，1976），公司富余的現金流被管理者用于追求個人私有，如“帝國建造”（Jensen，1986），此時企業集團也更易生成。基于此分析，我們提出研究假說2。

假說2：在高成長性行業，企業集團更為普遍。

Amihud和Lev（1981）指出，經理人的個人財產大都集中于其經營的企業，因此具有很強的分散企業風險的動機。當企業處于經營風險較高的行業時，為避免遭受損失，經理人有很強烈的降低公司風險的動機，其中構建企業集團就是一種方式。首先，通過涉足多個行業，集團經營降低了企業經營單一業務時易受行業經濟周期波動的風險。其次，集團內各分部間的相互補貼降低了單一經營企業的破產風險（Meyer，Milgrom & Robert，1992），這一效果在各經營分部的現金流負相關時更為明顯。因此，我們預期，隨著行業風險的提高，構建企業集團的動機增強，此為本文的研究假說3。

假說3：在高風險的行業，企業集團更為普遍。

最后，我們討論行業競爭對企業集團構建的影響。一方面，當行業競爭較弱時，企業更易形成壟斷優勢和攫取高額利潤，這為經理人的“帝國建造”創造了條件，通過涉足多個行業和領域，集團經營的模式變得普遍。另一方面，激烈的行業競爭會加劇原材料供應的緊張，提高市場交易的成本和企業面臨的不確定性，企業經營的風險也隨之增加，由此增強了構建企業集團的動機，表現為行業競爭對企業集團生成的促進作用。基于上述分析，行業競爭與企業集團構建的關系成了一個待檢驗的經驗命題，我們在此不作預測，而是通過后面的實證檢驗加以分析。

三、 實證分析

1. 數據。本文用到的企業集團數據取自2004年《中國大企業集團》，該年鑒列示了各行業企業集團的資產、收入和就業數據。之所以選取2004年為觀測期是因為該年國家統計局進行了一次經濟普查，我們可以得到各行業的總資產、收入和就業數據。

2. 變量。為衡量企業集團的行業重要性，我們構造了變量Group，等于企業集團收入占行業總收入的比值。利用中國工業企業數據庫，我們構造了如下行業特征變量：資本密集度指標等于企業固定資產與總資產比值的行業中值；行業成長性變量為1999年～2003年一行業企業銷售收入年增長率的行業中值；行業風險等于1999年～2003年行業內所有企業銷售利潤率（ROS）的標準差；最后，行業競爭度指標為行業企業收入的Herfindahl指數。

3. 模型。為分析各行業因素對企業集團構建的影響，我們構造了如下模型，

Groupi=？茁0+？茁1Intensityi+？茁2Growthi+？茁3Riski+？茁4Competitioni+？著（1）

其中，Group是企業集團變量；Intensity是行業資本密集度變量；Growh衡量行業成長性；Risk是行業風險變量；Competition是行業競爭度指標。

4. 回歸結果。表1是行業層面企業集團的描述性統計。企業集團行業總收入的均值為1 521億元，表明企業集團占據行業的較大經濟規模，但這種經濟規模在各行業間差距顯著，集團企業收入最多的行業達到14 488億元，而少的卻為零。企業集團行業重要性指標的統計分析顯示，集團收入占行業總收入的均值為23%，由此說明集團企業在我國經濟中具有舉足輕重的地位。當然，企業集團的經濟重要性在各行業間也差異顯著。舉例來說，企業集團占航空業收入的比例為98.4%，而在郵政業的比例卻為零。

表2是相關回歸結果。模型1顯示，資本密集度變量Intensity的回歸系數為1.362，在1%水平顯著，表明資本密集行業更易構建企業集團。回歸結果說明，對于資本密集行業，內部資本市場的建立有助于降低企業融資成本，集團經營的模式被更多地采用，驗證了假說1。模型2考察了行業成長性對企業集團構建的影響，其中行業成長性變量Growth的回歸系數顯著為正，由此表明，在成長性越高的行業，企業集團更為普遍，假說2得到驗證。模型3的回歸結果顯示，出于管理者降低公司風險的考慮，在風險越高的行業，企業集團更易形成，為假說3提供了證據支持。模型4是關于行業競爭對企業集團構建影響的回歸結果，結果顯示，行業競爭性變量Competition的回歸系數為4.392，在5%水平顯著，表明行業的弱競爭有助于企業集團的形成。最后，我們把四個行業特征變量納入一個方程進行回歸，結果顯示，行業成長、風險和競爭度指標的回歸系數均在統計意義上顯著，而行業資本密集度變量Intensity的顯著性降低是受到行業變量間相關性的影響。

四、 研究結論

基于行業特征的視角，利用經濟普查數據，本文考察了影響企業集團構建的行業因素。研究發現，對于資本密集型行業，集團經營的模式被更多地采用；在高成長性的行業，企業集團更為普遍；行業經營風險的增加提高了構建企業集團的動機；最后，在競爭性較弱的行業，更易組建企業集團。本研究的一個重要啟示是，企業集團的構建是對外部經營環境的一個反應。為降低融資成本，內部資本市場的建立變得有吸引力；為減少市場交易的不確定性，企業有很強的涉足上下游產業的動機；為規避企業面臨的風險，經理人傾向于經營多個現金流不相關的行業；行業競爭性的降低，為管理者的“帝國建造”創造了條件等等，這些都促成了企業集團這一組織經營模式在新興市場的廣泛存在。

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作者簡介：張天舒，上海財經大學博士后流動站博士后。

收稿日期：2013-03-20。