股權結構對內部控制有效性影響的實證研究

朱頤和　張娥

【摘 要】 股權結構在公司治理中起著基礎性作用，它是否對上市公司內部控制有效性產生影響及產生怎樣的影響，文章基于此選取2012年深市A股的截面數據進行了實證分析，結論為：股權制衡度和機構投資者持股比例與上市公司內部控制有效性成正相關關系；股權集中度能夠提高上市公司的經營效率和減少公司的違法違規行為；控股股東的性質也能影響公司的經營效率。

【關鍵詞】 公司治理； 股權結構； 內部控制有效性

中圖分類號：F272.5 文獻標識碼：A 文章編號：1004-5937（2014）11-0091-04

一、引言

1992年全美反舞弊性財務報告委員會發起組織（COSO）提出了《內部控制整體框架》報告，并在1994年進行了增補，自此內部控制理論發展到框架階段，并被認為是內部控制理論研究的最高階段。然而安然、世通發生的會計丑聞和雷曼在金融危機時的破產，使人們對內部控制有效性提出了質疑：為何認真執行COSO框架、內部控制健全的公司最終出現這種情況？經過分析與研究后發現，內部控制不能有效發揮作用，公司治理結構存在問題是其根本原因。而股權結構作為公司治理結構的基礎，能否以及怎樣影響內部控制，對這個問題進行研究能夠深入公司治理的根部，挖掘股權結構與內部控制的關系，從而可以從調整股權結構方面優化公司治理水平，提高內部控制的有效性。

二、文獻綜述與研究假設

（一）文獻綜述

近年來由于會計丑聞等內部控制失效事件頻頻發生，國內外關于內部控制的研究由會計和審計領域逐漸轉移到內部控制有效性方面。

在公司治理對內部控制影響的研究上：Hoitsh（2009）通過對審計委員會和董事會特征與財務報告內部控制有效性的關系研究，發現如果有更多審計委員會成員有會計和財務監管的經驗，財務報告內部控制有效性更高，同時發現董事會的質量正影響內部控制有效性；程曉陵、王懷明（2008），張先治、戴文濤（2010），李育紅（2011），張鴻、蘭琳（2013）研究了公司治理結構對內部控制的影響，結果發現公司治理是內部控制有效性的重要影響因素；孫明山、周銀燕（2012）認為內部控制與公司治理是“你中有我，我中有你”的嵌合關系，將公司治理視為內部控制的環境和前提；楊有紅、胡燕（2004）認為公司治理與內部控制都產生于委托代理問題，但是兩者委托關系的層次不同。

在股權結構對內部控制影響的研究上：Shleifer和Vishny（1986）認為機構投資者參與到公司治理后能夠一定程度上緩解股權分散所造成的“搭便車”行為，增強內控的有效性；吳益兵、廖義剛和林波（2009）實證分析了股權結構對內部控制質量的影響，發現我國上市公司的股權結構影響內部控制質量水平，其中國有控股和機構投資者持股正影響內部控制質量水平，股權集中度負影響內部控制質量水平；林鐘高、儲嬌嬌（2012）實證檢驗了內部控制在上市公司股權結構和盈余質量之間的傳導作用，實證結果為：第一大股東持股比例和股權制衡能力與內部控制水平和盈余質量正相關，機構投資者持股比例與內部控制水平正相關，與盈余質量負相關；曹建新、陳志宇（2011）選取我國2008年滬深A股上市公司作為樣本，研究了機構投資者對內部控制有效性的影響，結果發現機構投資者有助于增強上市公司內部控制的有效性。

通過以上的研究可以看到，股權結構對內部控制有效性產生影響，但產生怎樣的影響，還沒有達成一致的結論，本文就這個問題作進一步的研究。

（二）研究假設

1.股權集中度

根據委托代理理論，由于所有權與經營權的分離，會導致信息不對稱，從而產生逆向選擇風險和道德風險問題。在股權分散的公司，各股東利益也相對分散，單一股東對管理層的監督能力和意愿十分有限；而在股權集中的公司，公司大股東的利益與整個公司的利益密切相關，大股東將主動承擔起監督經營者的責任，從這一方面講，股權越集中大股東就越可能盡自己最大努力去監督經營者，減少代理問題，內部控制就越有效。因此，可以提出：

假設1：股權集中度與內部控制有效性正相關。

2.股權制衡度

股權制衡是指控制權由幾個大股東分享，通過內部牽制，使得任何一個大股東都無法單獨控制公司的決策，從而達到大股東相互監督的股權安排模式。在股權制衡度高的公司，公司的控制權由多個股東共享，任何股東都無法獨自控制整個公司，這樣就避免了在股權制衡度低的公司第一大股東為謀取私利而掏空企業資產的行為，減少企業違規行為，從而提高了內部控制有效性。因此，可以提出：

假設2：股權制衡度與內部控制有效性正相關。

3.控股股東性質

控股股東性質分為國有控股和非國有控股。在國有控股公司中普遍存在著所有者缺位現象，大股東疏于行使公司控制權，容易產生內部人控制問題。另外，相對于非國有控股公司來說，國有控股公司在追求利潤的同時，還要兼顧社會效益，由于治理機制天生缺陷和公司目標定位，國有控股公司的內部控制存在著劣勢。因此，可以提出：

假設3：控股股東的性質為國有與內部控制有效性負相關。

4.機構投資者持股比例

機構投資者是指符合法律法規規定可以投資證券投資基金的注冊登記或經政府有關部門批準設立的機構。與個人投資者相比，機構投資者在投資技巧、相關專業知識的儲備、對資本市場信息的解讀能力方面高于個人投資者，機構投資者參與到上市公司治理中，可以改善公司的內部治理水平，從而提高內部控制的有效性。因此，可以提出：

假設4：機構投資者持股比例與內部控制有效性正相關。

5.公司高管持股比例

兩權分離理論認為，絕大多數公司是由并未持有公司股權的高級管理人員控制的，現代公司已經發生了“所有與控制的分離”，公司實際已由職業經理組成的“控制者集團”所控制。對管理層激勵的方法中持股激勵可以減少這種“所有與控制的分離”。由于管理層持股，使企業高級管理人員的利益逐漸和企業所有者的利益聯系起來，高管層利用職位謀取自身利益而損害所有者利益的行為將會減少，公司治理水平得到提高，內部控制有效性也隨之提高。因此，可以提出：

假設5：公司高管持股比例與內部控制有效性正相關。

三、研究設計

（一）變量定義

1.被解釋變量

本文的被解釋變量為內部控制有效性，對于內部控制有效性國內目前尚無統一的定義。張宜霞（2008）認為，內部控制有效性是指內部控制為相關目標的實現提供的保證程度或水平，其實際變動范圍可以是從0到100%。楊有紅（2009）認為：內部控制有效性是指企業建立與實施的內部控制能夠為內部控制目標的實現提供合理保證的程度。根據COSO關于內部控制的定義“公司的董事會、管理層及其他人士為實現以下目標提供合理保證而實施的程序：運營的效益和效率，財務報告的可靠性和遵守使用法律法規”及我國財政部2008年頒布的《企業內部控制基本規范》所述“內部控制的目標是合理保證目標企業經營管理合法合規、資產安全、財務報告及相關信息真實完整，提高經營效率和效果，促進企業實現發展戰略”，本文將內部控制有效性定義為能夠實現企業經營效率效果，保證企業經營管理合法合規、資產安全及財務報告真實完整的程度。根據定義本文選用凈資產收益率來衡量是否實現了企業的經營效率和效果；注冊會計師的審計意見用來衡量是否保證了財務報告的真實完整；是否受到了證監會、交易所及司法部門的譴責或處罰用來衡量公司的合法合規性。

2.解釋變量

根據假設，本文選用股權集中度、股權制衡度、控股股東性質、機構投資者持股比例和公司高管的持股比例作為解釋變量。具體變量名稱、預期符號和變量定義見表1。

（二）樣本選取及數據來源

本文選取深圳證券交易所A股主板上市公司2012年年度數據，共469家。由于金融保險業公司與一般公司差異大，剔除了該類公司，再剔除被ST的上市公司、數據不全的上市公司、負債率高于100%的上市公司，最后選擇240家樣本公司。樣本公司數據來源于巨潮資訊網、東方財富網、新浪財經網和深圳證券交易所。

（三）模型構建

本文以各解釋變量對被解釋變量的三個指標分別建立多元回歸模型，如下：

Y1=a+a1X1+a2X2+a3X3+a4X4+a5X5+ε（模型1）

Y2=a+a1X1+a2X2+a3X3+a4X4+a5X5+ε（模型2）

Y3=a+a1X1+a2X2+a3X3+a4X4+a5X5+ε（模型3）

其中：a為常數項；aj為第j個變量的回歸系數；ε為隨機變量。

四、實證分析

（一）描述性統計

通過對2012年深市A股240家上市公司的相關數據進行分析，得到有關變量的描述性統計結果，見表2。

從表2的描述性統計結果可以看出：（1）第一大股東持股比例的平均數是34.66%，最大值是84.11%，最小值是3.62%，說明我國上市公司平均處于相對集中股權的狀況，但不同公司股權集中度存在很大的差異；（2）股權制衡度最大值是235.64%，最小值是0.84%，平均值是46.95%，說明上市公司中股權制衡度差異很大且普遍較低；（3）控股股東性質平均值為0.64，說明在我國上市公司中，國有控股公司多于非國有控股公司；（4）機構投資者持股比例平均值是3.47%，中位數為1.565%，說明在我國上市公司中，機構投資者持股比例普遍較低，一半的上市公司機構持股比例都在1.565%以下；（5）高管持股比例平均值為0.75%，說明在我國上市公司中高管持股普遍很低；（6）凈資產收益率平均數為7.28%，說明在2012年深市A股上市公司的收益水平普遍不高。

另外，經過相關性分析，各解釋變量之間的相關系數最大值低于0.6，解釋變量之間不存在嚴重的相關性。

（二）回歸分析

本文利用EViews 3.1的回歸分析功能，采用多元線性回歸模型分析了股權結構對公司的經營效率和效果、財務報告可靠性和公司合法合規的影響，其回歸結果見表3。

1.股權結構對公司經營效率和效果的影響

由表3模型1欄的回歸結果可知：（1）股權集中度與公司的經營效率效果顯著正相關。說明在股權集中度較高的公司，公司的大股東有能力和動力去監督經營者，減少代理問題，從而提高公司的經營效率。（2）股權制衡度與公司的經營效率效果正相關。說明通過股東間的相互制衡能夠提高公司的經營效率效果。（3）控股股東性質與公司的經營效率負相關。說明國有控股的上市公司經營效率低于非國有上市公司。（4）機構投資者持股比例與公司的經營效率效果顯著正相關。說明機構投資者進入資本市場后，能夠通過有效監督，改善公司治理水平，提高公司的經營效率。但是公司高管持股比例與公司經營業績的關系沒有通過檢驗，這是由于當前上市公司高管持股比例普遍較低，在查找數據時，一部分上市公司高管持股比例太小而近似取為0，可能會影響回歸結果，最終導致不能通過檢驗。

2.股權結構對財務報告可靠性程度的影響

由表3模型2欄的回歸結果可知：（1）股權制衡度在1%的水平下與財務報告可靠性程度正相關。說明股權制衡度能夠影響上市公司財務報告的可靠性。（2）機構投資者持股比例與財務報告可靠性程度正相關，并在1%水平下通過了檢驗。說明機構投資者對上市公司具有監督作用，能夠促使上市公司建立良好的內部控制制度，提高財務報告的可靠性。

沒有通過檢驗的模型有：（1）股權集中度與預期符號相反。（2）控股股東的性質對財務報告的可靠性程度沒有通過檢驗。說明控股股東的性質不能顯著影響財務報告的可靠性。（3）高管持股比例對財務報告可靠性的影響沒有通過檢驗，這可能與收集數據和持股比例普遍很低有關系。

3.股權結構對公司遵循法律法規的影響

由表3模型3欄的回歸結果可知：（1）股權集中度對公司法律法規遵循在10%的水平下通過了檢驗，相關系數為-0.003973。說明股權集中度僅能夠微弱地影響公司法律法規的遵循。（2）股權制衡度對公司遵循法律法規的影響在1%的水平下負相關。說明在股權制衡度高的上市公司，非控股股東更有能力和意愿參與到公司治理中，與控股股東相互制衡，從而減少公司違法違規行為。（3）機構投資者持股比例與受到證監會、交易所及司法部門譴責或處罰的情況負相關，并在1%的水平下通過檢驗。這充分說明了機構投資者參與到資本市場對于上市公司治理水平的提高作用。

沒有通過檢驗的模型有：（1）上市公司控股股東性質在本模型中沒有通過檢驗，也許是國有控股上市公司由于其性質特殊、地位特殊決定了比較能夠遵守相關的法律法規。（2）公司高管層的持股比例與受到相關部門譴責和處罰的情況沒有通過檢驗，原因可能和前述相同。

五、研究結論與建議

1.上市公司適當的股權集中對于提高公司的經營效率和減少違法違規有一定的作用，所以在股權分散的上市公司應該加強中小股東的監督作用，以提高公司經營效率和減少違法違規行為，進而提高內部控制有效性。

2.股權制衡度與內部控制有效性正相關，因此在股權制衡度相對較低的上市公司一方面可以調整股權結構，提高股權制衡度，同時還要加強非控股股東對公司的監督力度，以提高內部控制有效性。

3.控股股東性質能夠影響公司的經營效率，但與內部控制有效性的其他兩個指標沒有顯著的關系，即國有性質和非國有性質的上市公司在內部控制的執行上各有優勢。所以建議，國有控股的上市公司應該提高公司的經營業績，而非國有控股公司應該增強法律意識，減少企業違法違規的行為，提高財務報告的可靠性。

4.機構投資者持股比例與內部控制有效性顯著正相關。眾所周知，機構投資者具有專業優勢和資金優勢，對于上市公司具有更大、更有效的監督作用，所以在我國資本市場上應大力發展機構投資者，微觀方面可以提高公司內部控制的有效性，宏觀上可以完善我國資本市場。

5.高管持股比例與內部控制有效性的相關性沒有得到檢驗，這與我國上市公司高管持股比例普遍很低和數據收集有關。但是英美國家高管持股比例普遍較高，對公司經營業績和治理水平都有顯著的促進作用，能提高公司內部控制的有效性，所以從借鑒外國成功經驗的角度來講，我國上市公司還是應增加高管持股的比例。

【主要參考文獻】

[1] 曹建新，陳志宇.機構投資者對上市公司內部控制有效性的影響研究[J].財會通訊，2011（6）.

[2] 曾祥飛，林鐘高，崔亭亭.控制權視角下內部控制的治理功能研究[J].上海立信會計學院學報，2010（5）.

[3] 桑秀英.上市公司內部控制信息披露影響因素的實證研究[J].會計之友，2012（5）.

[4] 孫明山，周銀燕.內部控制、公司治理和股權結構關系芻議[J].管理世界，2012（1）.

[5] 林鐘高，儲姣嬌.內部控制對股權結構與盈余質量的傳導效應[J].稅務與經濟，2012（6）.

[6] 張宜霞.企業內部控制的有效性與有效的企業內部控制[J].中國注冊會計師，2008（3）.

[7] 楊有紅，汪薇.2006年滬市公司內部控制信息披露研究[J].會計研究，2008（3）.

[8] Sheifer and Vishny.Large shareholders and corporate control[J].Journal of Political Economy，1986.

[9] Bedard JC，Hoitash R，Hoitash U.Evidence from the United States on the Effect of Auditor Involvement in Assessing Internal Control over Financial Reporting[J].International Journal of Auditing，2009，13（2）：103-105.

沒有通過檢驗的模型有：（1）上市公司控股股東性質在本模型中沒有通過檢驗，也許是國有控股上市公司由于其性質特殊、地位特殊決定了比較能夠遵守相關的法律法規。（2）公司高管層的持股比例與受到相關部門譴責和處罰的情況沒有通過檢驗，原因可能和前述相同。

五、研究結論與建議

1.上市公司適當的股權集中對于提高公司的經營效率和減少違法違規有一定的作用，所以在股權分散的上市公司應該加強中小股東的監督作用，以提高公司經營效率和減少違法違規行為，進而提高內部控制有效性。

2.股權制衡度與內部控制有效性正相關，因此在股權制衡度相對較低的上市公司一方面可以調整股權結構，提高股權制衡度，同時還要加強非控股股東對公司的監督力度，以提高內部控制有效性。

3.控股股東性質能夠影響公司的經營效率，但與內部控制有效性的其他兩個指標沒有顯著的關系，即國有性質和非國有性質的上市公司在內部控制的執行上各有優勢。所以建議，國有控股的上市公司應該提高公司的經營業績，而非國有控股公司應該增強法律意識，減少企業違法違規的行為，提高財務報告的可靠性。

4.機構投資者持股比例與內部控制有效性顯著正相關。眾所周知，機構投資者具有專業優勢和資金優勢，對于上市公司具有更大、更有效的監督作用，所以在我國資本市場上應大力發展機構投資者，微觀方面可以提高公司內部控制的有效性，宏觀上可以完善我國資本市場。

5.高管持股比例與內部控制有效性的相關性沒有得到檢驗，這與我國上市公司高管持股比例普遍很低和數據收集有關。但是英美國家高管持股比例普遍較高，對公司經營業績和治理水平都有顯著的促進作用，能提高公司內部控制的有效性，所以從借鑒外國成功經驗的角度來講，我國上市公司還是應增加高管持股的比例。

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沒有通過檢驗的模型有：（1）上市公司控股股東性質在本模型中沒有通過檢驗，也許是國有控股上市公司由于其性質特殊、地位特殊決定了比較能夠遵守相關的法律法規。（2）公司高管層的持股比例與受到相關部門譴責和處罰的情況沒有通過檢驗，原因可能和前述相同。

五、研究結論與建議

1.上市公司適當的股權集中對于提高公司的經營效率和減少違法違規有一定的作用，所以在股權分散的上市公司應該加強中小股東的監督作用，以提高公司經營效率和減少違法違規行為，進而提高內部控制有效性。

2.股權制衡度與內部控制有效性正相關，因此在股權制衡度相對較低的上市公司一方面可以調整股權結構，提高股權制衡度，同時還要加強非控股股東對公司的監督力度，以提高內部控制有效性。

3.控股股東性質能夠影響公司的經營效率，但與內部控制有效性的其他兩個指標沒有顯著的關系，即國有性質和非國有性質的上市公司在內部控制的執行上各有優勢。所以建議，國有控股的上市公司應該提高公司的經營業績，而非國有控股公司應該增強法律意識，減少企業違法違規的行為，提高財務報告的可靠性。

4.機構投資者持股比例與內部控制有效性顯著正相關。眾所周知，機構投資者具有專業優勢和資金優勢，對于上市公司具有更大、更有效的監督作用，所以在我國資本市場上應大力發展機構投資者，微觀方面可以提高公司內部控制的有效性，宏觀上可以完善我國資本市場。

5.高管持股比例與內部控制有效性的相關性沒有得到檢驗，這與我國上市公司高管持股比例普遍很低和數據收集有關。但是英美國家高管持股比例普遍較高，對公司經營業績和治理水平都有顯著的促進作用，能提高公司內部控制的有效性，所以從借鑒外國成功經驗的角度來講，我國上市公司還是應增加高管持股的比例。

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[9] Bedard JC，Hoitash R，Hoitash U.Evidence from the United States on the Effect of Auditor Involvement in Assessing Internal Control over Financial Reporting[J].International Journal of Auditing，2009，13（2）：103-105.