現(xiàn)金股利分配政策動(dòng)因分析

張晨+王麗燕

摘要：我國(guó)上市公司普遍少分紅，而一直堅(jiān)持現(xiàn)金分紅的企業(yè)就顯得比較“顯眼”，萬(wàn)向錢(qián)潮自上市以來(lái)一直堅(jiān)持現(xiàn)金分紅，其實(shí)施的究竟是什么股利政策，背后的動(dòng)因又是什么？本文將結(jié)合2013年11月新出臺(tái)的現(xiàn)金分紅制度對(duì)萬(wàn)向錢(qián)潮的股利分配政策進(jìn)行研究分析。

關(guān)鍵詞：萬(wàn)向錢(qián)潮 現(xiàn)金股利 股利政策

一、現(xiàn)金股利分配總體概況

萬(wàn)向錢(qián)潮股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“萬(wàn)向錢(qián)潮”，代碼為000559）創(chuàng)建于1969年，1994年公司股票“萬(wàn)向錢(qián)潮”在深交所掛牌上市。據(jù)相關(guān)網(wǎng)站，截至2012年，萬(wàn)向錢(qián)潮自上市以來(lái)總計(jì)向資本市場(chǎng)以發(fā)行新股、增發(fā)股份、配股等方式募得資金共26.87億元，向A股流通股東派現(xiàn)23.78億元（具體股利分配情況如表1所示），派現(xiàn)金額占募資金額的88.50%。在我國(guó)上市公司普遍不分紅、很少分紅的情況下，萬(wàn)向錢(qián)潮現(xiàn)金分紅政策的關(guān)注度日益提高，同時(shí)也具研究?jī)r(jià)值。

對(duì)于萬(wàn)向錢(qián)潮而言，2006年至2012年每年的凈利潤(rùn)額（如下頁(yè)表2所示）都足夠支付現(xiàn)金股利，并且凈利潤(rùn)用于派現(xiàn)的比例呈逐年增長(zhǎng)趨勢(shì)，尤其是2011年和2012年，如此高的比例可見(jiàn)萬(wàn)向錢(qián)潮堅(jiān)持實(shí)施現(xiàn)金股利分紅的決心。從下頁(yè)表2來(lái)看，2007年至2009年3年的派現(xiàn)額占凈利潤(rùn)的比例較低，但是分配比例仍高于再融資要求的30%的比例，再結(jié)合2010年萬(wàn)向錢(qián)潮增發(fā)股票進(jìn)行募資的實(shí)際情況，我們就很容易理解這幾年低現(xiàn)金分紅的原因——即企業(yè)發(fā)展擴(kuò)張需要通過(guò)留存利潤(rùn)來(lái)積累資金的同時(shí)又要按法律要求進(jìn)行分紅來(lái)獲得再融資的資格。

2007年至2009年萬(wàn)向錢(qián)潮的投資情況如表3所示，投資項(xiàng)目所需的資金量巨大。從2007年開(kāi)始，公司就在計(jì)劃進(jìn)行增股，直到2010年公司才完成了增股。因此，在這3年中，進(jìn)行少量的現(xiàn)金分配，將大量利潤(rùn)留存在企業(yè)，同時(shí)又要使得分配比例滿足企業(yè)的再融資比例要求，據(jù)此我們認(rèn)為，萬(wàn)向錢(qián)潮的股利分配政策傾向于剩余股利政策。

二、股利政策制定影響因素分析

（一）法律因素分析

法律限制作為一種影響因素必然影響著萬(wàn)向錢(qián)潮的股利分配政策的實(shí)行。為了保護(hù)債權(quán)人和股東的利益，《公司法》、《證券法》、《稅法》等都對(duì)公司的股利分配政策進(jìn)行了一定的限制。這些限制性條款主要有：資本保全的約束；公司積累的約束；在此基礎(chǔ)上，考慮企業(yè)的實(shí)際發(fā)展需要，對(duì)剩余的利潤(rùn)進(jìn)行分配。2008年證監(jiān)會(huì)發(fā)布了《關(guān)于修改上市公司現(xiàn)金分紅若干規(guī)定的決定》，其中規(guī)定上市公司再融資需具備的條件之一是“最近三年以現(xiàn)金方式累計(jì)分配的利潤(rùn)不少于最近三年實(shí)現(xiàn)的年均可分配利潤(rùn)的百分之三十”。2013年11月底發(fā)布的《上市公司監(jiān)管指引第3號(hào)——上市公司現(xiàn)金分紅》也會(huì)對(duì)上市公司的股利政策制定產(chǎn)生影響。

（二）股東因素分析

作為股利分配方案的最終決定者，股東對(duì)股利政策的制定有著非常大的影響。股東會(huì)從自身需要出發(fā)，對(duì)公司的股利分配施加一定的影響。因此，對(duì)股東的構(gòu)成情況和實(shí)際控制人進(jìn)行分析研究十分必要。萬(wàn)向錢(qián)潮年度報(bào)告揭示魯冠球先生系萬(wàn)向集團(tuán)公司的創(chuàng)始人及萬(wàn)向錢(qián)潮的實(shí)際控制人，因此，他的經(jīng)營(yíng)管理風(fēng)格可以影響萬(wàn)向錢(qián)潮的股利分配政策的制定及實(shí)施。從2002年收購(gòu)美國(guó)納斯達(dá)克上市公司UAI的經(jīng)典案例，我們可以看出魯冠球的謹(jǐn)慎的操作風(fēng)格，萬(wàn)向集團(tuán)一路的發(fā)展也處處體現(xiàn)出魯冠球穩(wěn)扎穩(wěn)打的經(jīng)營(yíng)風(fēng)格，再通過(guò)分析魯冠球作為實(shí)際控制人的其他上市公司的股利分配政策，我們初步得出結(jié)論：魯冠球傾向于現(xiàn)金分紅政策，如萬(wàn)向德農(nóng)上市以來(lái)總計(jì)向A股流通股東派現(xiàn)2億元，募資共1.39億元，派現(xiàn)金額占募資金額的143.98%。

控股股東對(duì)企業(yè)的行為決策能夠施加重大影響，但是股東的構(gòu)成對(duì)企業(yè)的股利分配政策也具有相當(dāng)重要的影響。表4是萬(wàn)向錢(qián)潮截至2012年12月31日的公司前十大股東情況。

從股東構(gòu)成結(jié)構(gòu)來(lái)看，有一半以上是證券投資基金，一般來(lái)說(shuō)，基金追求的是投資收益，而不是以持股控股為目的，所以這些股東更傾向于現(xiàn)金分紅。同時(shí)，萬(wàn)向錢(qián)潮前十大股東持有57.95%的股份，排名在最后的第十大股東中汽凱瑞貿(mào)易有限公司只持有萬(wàn)向錢(qián)潮0.37%的股份。可想而知，萬(wàn)向錢(qián)潮存在大量的小股東，每個(gè)小股東持有的股份必然小于0.37%。對(duì)于小股東而言，他們很少參與企業(yè)的經(jīng)營(yíng)管理，他們對(duì)企業(yè)進(jìn)行投資只是表明對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理方式的認(rèn)同。小股東投資入股，希望獲得企業(yè)經(jīng)營(yíng)的成果，現(xiàn)今分紅必然是最佳的選擇。多年來(lái)，萬(wàn)向錢(qián)潮已連續(xù)實(shí)施年度利潤(rùn)分配以現(xiàn)金分紅的利潤(rùn)分配方案，其權(quán)益分配方案及實(shí)施過(guò)程，充分保護(hù)了中小投資者的合法權(quán)益。

（三）公司自身因素分析

公司本身具有盈利能力、擁有足夠量的現(xiàn)金是企業(yè)進(jìn)行現(xiàn)金分紅的必要前提。萬(wàn)向錢(qián)潮作為一家注重回報(bào)股東的企業(yè)，具備了較強(qiáng)的盈利能力，為現(xiàn)金分紅政策的實(shí)施創(chuàng)造了條件。

通過(guò)下頁(yè)表5的數(shù)據(jù)我們不難發(fā)現(xiàn)萬(wàn)向錢(qián)潮的盈利能力相對(duì)穩(wěn)定，雖然逐年略有下降，但是在整個(gè)宏觀經(jīng)濟(jì)不景氣的前提下，萬(wàn)向錢(qián)潮還能夠保持這樣的盈利能力已是難能可貴。

再通過(guò)對(duì)表6的進(jìn)一步分析可知各指標(biāo)的增長(zhǎng)率不僅數(shù)值本身很小且整體呈下降趨勢(shì)，到2012年，持續(xù)增長(zhǎng)率已為負(fù)。雖然前文提到萬(wàn)向錢(qián)潮的凈利潤(rùn)足夠支付現(xiàn)金股利，但就長(zhǎng)期發(fā)展來(lái)看，萬(wàn)向錢(qián)潮發(fā)展勢(shì)頭不強(qiáng)勁，我們認(rèn)為其已逐步步入成熟穩(wěn)定期。

（四）生命周期分析

企業(yè)生命周期的判斷有多種方法，本文采用現(xiàn)金流量法來(lái)判斷企業(yè)所處的生命周期。（1）當(dāng)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金凈流量為負(fù)數(shù)、投資活動(dòng)現(xiàn)金凈流量為負(fù)數(shù)、籌資活動(dòng)現(xiàn)金凈流量為正數(shù)時(shí)，表明該企業(yè)處于產(chǎn)品初創(chuàng)期。（2）當(dāng)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金凈流量為正數(shù)、投資活動(dòng)現(xiàn)金凈流量為負(fù)數(shù)、籌資活動(dòng)現(xiàn)金凈流量為正數(shù)時(shí)，可以判斷企業(yè)處于高速發(fā)展期。（3）當(dāng)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金凈流量為正數(shù)、投資活動(dòng)現(xiàn)金凈流量為正數(shù)、籌資活動(dòng)現(xiàn)金凈流量為負(fù)數(shù)時(shí)，表明企業(yè)進(jìn)入產(chǎn)品成熟期。（4）當(dāng)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金凈流量為負(fù)數(shù)、投資活動(dòng)現(xiàn)金凈流量為正數(shù)、籌資活動(dòng)現(xiàn)金凈流量為負(fù)數(shù)時(shí)，可以認(rèn)為企業(yè)處于衰退期。

如表7所示，萬(wàn)向錢(qián)潮歷年來(lái)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~為正，投資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~為負(fù)，籌資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量時(shí)正時(shí)負(fù)。據(jù)此我們認(rèn)為，萬(wàn)向錢(qián)潮現(xiàn)正處于成熟的穩(wěn)定發(fā)展期，這與我們之前基于企業(yè)自身因素分析的結(jié)論一致。

2013年11月30日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)布的《上市公司監(jiān)管指引第3號(hào)——上市公司現(xiàn)金分紅》對(duì)上市公司的股利分配狀況造成重大的影響。該條文對(duì)上市公司的分紅制度進(jìn)行了硬性規(guī)定。當(dāng)公司處于成熟期且無(wú)重大資金支出安排時(shí)，現(xiàn)金分紅的比例要達(dá)到80%；公司處于成熟期且有重大資金支出安排時(shí)，現(xiàn)金分紅的比例要達(dá)到40%；公司處于成長(zhǎng)期且有重大資金支出安排時(shí)，現(xiàn)金分紅的比例要達(dá)到20%；公司發(fā)展階段不易區(qū)分但有重大資金支出安排時(shí)，可以按照前項(xiàng)規(guī)定處理。這項(xiàng)規(guī)定可以充分保護(hù)資本市場(chǎng)上中小股東的權(quán)益，改變資本市場(chǎng)上上市公司不分紅、少分紅的現(xiàn)狀。正處于成熟發(fā)展期的萬(wàn)向錢(qián)潮，在實(shí)施剩余政策的過(guò)程中必然要考慮此項(xiàng)規(guī)定，減少利潤(rùn)留存額度，通過(guò)其他方式進(jìn)行融資來(lái)滿足其拓展的資金需求。

三、總結(jié)

萬(wàn)向錢(qián)潮在各方因素的綜合作用下加入到為數(shù)不多的現(xiàn)金分紅企業(yè)的隊(duì)伍中。雖然萬(wàn)向錢(qián)潮的現(xiàn)金股利支付率并不穩(wěn)定，數(shù)據(jù)不多且暫無(wú)明顯規(guī)律可循，但是結(jié)合其年報(bào)披露的投資發(fā)展信息進(jìn)行深入分析之后我們會(huì)看到，萬(wàn)向錢(qián)潮實(shí)施的是剩余股利分配政策。而且，我們通過(guò)分析歷年派息總額占貨幣資金的比重可知，萬(wàn)向錢(qián)潮一直在努力維持每年一定數(shù)額的現(xiàn)金派現(xiàn)，尤其是2012年，派現(xiàn)額占了貨幣資金的93%，有“鋌而走險(xiǎn)”之嫌，但從另一方面我們應(yīng)該看到其堅(jiān)持現(xiàn)金股利分紅的決心。綜合各方面因素，雖然萬(wàn)向錢(qián)潮綜合能力有所欠缺，以致于其在實(shí)施穩(wěn)定的現(xiàn)金股利政策時(shí)心有余而力不足，暫時(shí)還未能呈現(xiàn)出明顯的股利分配特征，但是我們不能否認(rèn)它一直都在努力。對(duì)于這樣的企業(yè)，我們應(yīng)該給予支持和理解，多給他們一點(diǎn)時(shí)間，因?yàn)橥度牒突貓?bào)總有時(shí)間差。J

參考文獻(xiàn)：

1.王國(guó)銀.穩(wěn)定現(xiàn)金股利政策探討——評(píng)佛山照明股利政策[J].財(cái)會(huì)通訊（學(xué)術(shù)版），2005，（5）.

2.李芬芳，唐紹祥.基于財(cái)務(wù)報(bào)表角度分析佛山照明的現(xiàn)金股利政策[J].現(xiàn)代商貿(mào)工業(yè)，2010，（9）.

3.張雪南.試析我國(guó)現(xiàn)金股利發(fā)放動(dòng)因及政策建議[J].會(huì)計(jì)之友（下旬刊），2008，（8）.

4.童歡樂(lè).控股股東與現(xiàn)金股利分配傾向[D].重慶大學(xué)，2012.

如表7所示，萬(wàn)向錢(qián)潮歷年來(lái)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~為正，投資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~為負(fù)，籌資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量時(shí)正時(shí)負(fù)。據(jù)此我們認(rèn)為，萬(wàn)向錢(qián)潮現(xiàn)正處于成熟的穩(wěn)定發(fā)展期，這與我們之前基于企業(yè)自身因素分析的結(jié)論一致。

2013年11月30日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)布的《上市公司監(jiān)管指引第3號(hào)——上市公司現(xiàn)金分紅》對(duì)上市公司的股利分配狀況造成重大的影響。該條文對(duì)上市公司的分紅制度進(jìn)行了硬性規(guī)定。當(dāng)公司處于成熟期且無(wú)重大資金支出安排時(shí)，現(xiàn)金分紅的比例要達(dá)到80%；公司處于成熟期且有重大資金支出安排時(shí)，現(xiàn)金分紅的比例要達(dá)到40%；公司處于成長(zhǎng)期且有重大資金支出安排時(shí)，現(xiàn)金分紅的比例要達(dá)到20%；公司發(fā)展階段不易區(qū)分但有重大資金支出安排時(shí)，可以按照前項(xiàng)規(guī)定處理。這項(xiàng)規(guī)定可以充分保護(hù)資本市場(chǎng)上中小股東的權(quán)益，改變資本市場(chǎng)上上市公司不分紅、少分紅的現(xiàn)狀。正處于成熟發(fā)展期的萬(wàn)向錢(qián)潮，在實(shí)施剩余政策的過(guò)程中必然要考慮此項(xiàng)規(guī)定，減少利潤(rùn)留存額度，通過(guò)其他方式進(jìn)行融資來(lái)滿足其拓展的資金需求。

三、總結(jié)

萬(wàn)向錢(qián)潮在各方因素的綜合作用下加入到為數(shù)不多的現(xiàn)金分紅企業(yè)的隊(duì)伍中。雖然萬(wàn)向錢(qián)潮的現(xiàn)金股利支付率并不穩(wěn)定，數(shù)據(jù)不多且暫無(wú)明顯規(guī)律可循，但是結(jié)合其年報(bào)披露的投資發(fā)展信息進(jìn)行深入分析之后我們會(huì)看到，萬(wàn)向錢(qián)潮實(shí)施的是剩余股利分配政策。而且，我們通過(guò)分析歷年派息總額占貨幣資金的比重可知，萬(wàn)向錢(qián)潮一直在努力維持每年一定數(shù)額的現(xiàn)金派現(xiàn)，尤其是2012年，派現(xiàn)額占了貨幣資金的93%，有“鋌而走險(xiǎn)”之嫌，但從另一方面我們應(yīng)該看到其堅(jiān)持現(xiàn)金股利分紅的決心。綜合各方面因素，雖然萬(wàn)向錢(qián)潮綜合能力有所欠缺，以致于其在實(shí)施穩(wěn)定的現(xiàn)金股利政策時(shí)心有余而力不足，暫時(shí)還未能呈現(xiàn)出明顯的股利分配特征，但是我們不能否認(rèn)它一直都在努力。對(duì)于這樣的企業(yè)，我們應(yīng)該給予支持和理解，多給他們一點(diǎn)時(shí)間，因?yàn)橥度牒突貓?bào)總有時(shí)間差。J

參考文獻(xiàn)：

1.王國(guó)銀.穩(wěn)定現(xiàn)金股利政策探討——評(píng)佛山照明股利政策[J].財(cái)會(huì)通訊（學(xué)術(shù)版），2005，（5）.

2.李芬芳，唐紹祥.基于財(cái)務(wù)報(bào)表角度分析佛山照明的現(xiàn)金股利政策[J].現(xiàn)代商貿(mào)工業(yè)，2010，（9）.

3.張雪南.試析我國(guó)現(xiàn)金股利發(fā)放動(dòng)因及政策建議[J].會(huì)計(jì)之友（下旬刊），2008，（8）.

4.童歡樂(lè).控股股東與現(xiàn)金股利分配傾向[D].重慶大學(xué)，2012.

如表7所示，萬(wàn)向錢(qián)潮歷年來(lái)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~為正，投資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~為負(fù)，籌資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量時(shí)正時(shí)負(fù)。據(jù)此我們認(rèn)為，萬(wàn)向錢(qián)潮現(xiàn)正處于成熟的穩(wěn)定發(fā)展期，這與我們之前基于企業(yè)自身因素分析的結(jié)論一致。

2013年11月30日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)布的《上市公司監(jiān)管指引第3號(hào)——上市公司現(xiàn)金分紅》對(duì)上市公司的股利分配狀況造成重大的影響。該條文對(duì)上市公司的分紅制度進(jìn)行了硬性規(guī)定。當(dāng)公司處于成熟期且無(wú)重大資金支出安排時(shí)，現(xiàn)金分紅的比例要達(dá)到80%；公司處于成熟期且有重大資金支出安排時(shí)，現(xiàn)金分紅的比例要達(dá)到40%；公司處于成長(zhǎng)期且有重大資金支出安排時(shí)，現(xiàn)金分紅的比例要達(dá)到20%；公司發(fā)展階段不易區(qū)分但有重大資金支出安排時(shí)，可以按照前項(xiàng)規(guī)定處理。這項(xiàng)規(guī)定可以充分保護(hù)資本市場(chǎng)上中小股東的權(quán)益，改變資本市場(chǎng)上上市公司不分紅、少分紅的現(xiàn)狀。正處于成熟發(fā)展期的萬(wàn)向錢(qián)潮，在實(shí)施剩余政策的過(guò)程中必然要考慮此項(xiàng)規(guī)定，減少利潤(rùn)留存額度，通過(guò)其他方式進(jìn)行融資來(lái)滿足其拓展的資金需求。

三、總結(jié)

萬(wàn)向錢(qián)潮在各方因素的綜合作用下加入到為數(shù)不多的現(xiàn)金分紅企業(yè)的隊(duì)伍中。雖然萬(wàn)向錢(qián)潮的現(xiàn)金股利支付率并不穩(wěn)定，數(shù)據(jù)不多且暫無(wú)明顯規(guī)律可循，但是結(jié)合其年報(bào)披露的投資發(fā)展信息進(jìn)行深入分析之后我們會(huì)看到，萬(wàn)向錢(qián)潮實(shí)施的是剩余股利分配政策。而且，我們通過(guò)分析歷年派息總額占貨幣資金的比重可知，萬(wàn)向錢(qián)潮一直在努力維持每年一定數(shù)額的現(xiàn)金派現(xiàn)，尤其是2012年，派現(xiàn)額占了貨幣資金的93%，有“鋌而走險(xiǎn)”之嫌，但從另一方面我們應(yīng)該看到其堅(jiān)持現(xiàn)金股利分紅的決心。綜合各方面因素，雖然萬(wàn)向錢(qián)潮綜合能力有所欠缺，以致于其在實(shí)施穩(wěn)定的現(xiàn)金股利政策時(shí)心有余而力不足，暫時(shí)還未能呈現(xiàn)出明顯的股利分配特征，但是我們不能否認(rèn)它一直都在努力。對(duì)于這樣的企業(yè)，我們應(yīng)該給予支持和理解，多給他們一點(diǎn)時(shí)間，因?yàn)橥度牒突貓?bào)總有時(shí)間差。J

參考文獻(xiàn)：

1.王國(guó)銀.穩(wěn)定現(xiàn)金股利政策探討——評(píng)佛山照明股利政策[J].財(cái)會(huì)通訊（學(xué)術(shù)版），2005，（5）.

2.李芬芳，唐紹祥.基于財(cái)務(wù)報(bào)表角度分析佛山照明的現(xiàn)金股利政策[J].現(xiàn)代商貿(mào)工業(yè)，2010，（9）.

3.張雪南.試析我國(guó)現(xiàn)金股利發(fā)放動(dòng)因及政策建議[J].會(huì)計(jì)之友（下旬刊），2008，（8）.

4.童歡樂(lè).控股股東與現(xiàn)金股利分配傾向[D].重慶大學(xué)，2012.