基于顧客價值視角的眾籌項目成功影響因素研究

基于顧客價值視角的眾籌項目成功影響因素研究

黃健青1,2，陳歡2，李大夜3

(1.對外經濟貿易大學現代服務業研究中心，北京100029；2.對外經濟貿易大學信息學院，北京100029；

3.對外經濟貿易大學國際經濟貿易學院,北京100029)

摘要：顧客價值理論探討了影響顧客消費決策的眾多因素，是國內外學者廣泛關注的問題。本文選取了國內著名眾籌網站——追夢網2012年至2014年間594個眾籌項目為研究樣本，根據顧客價值理論將其各項指標數據進行梳理，運用Logit回歸分析法對平臺中影響眾籌項目成功的因素進行分析。實證結果顯示，項目的服務、形象價值對眾籌項目成功存在顯著影響；產品、人員價值對其存在一定影響；貨幣成本對項目成功影響不顯著。在此基礎上，得出本文的研究結論并給出研究建議。

關鍵詞：眾籌；顧客讓渡價值；影響因素

收稿日期：2015-01-22修回日期：2015-05-07

基金項目：教育部人文社會科學研究規劃基金項目(14YJAZH035),14YJA630097)

作者簡介：黃健青(1966-)，女，福建莆田人，對外經濟貿易大學現代服務業研究中心/信息學院副教授，碩士，研究方向：金融信息化、現代服務業。

中圖分類號：F832.5

文獻標識碼：A

文章編號：1002-9753(2015)06-0116-12

Abstract：As one of the most widely studied questions both at home and abroad,Customer Value Theory discusses the factors affecting customers’ purchasing decision. In this paper,we summarized the indicators mentioned in Customer Value Theory and analyzed the factors influencing the success of crowdfunding projects on the platforms by using Logit regression.The empirical results demonstrate that service of projects and image value influence the success of projects significantly,products and personnel value have influence on it in a certain extent,while monetary cost has insignificant influence on it.Furthermore,we came up with the conclusion and suggestions based up on the results.

Research on Factors Influencing the Success of

Crowd Funding Projects:the Perspective of Customer Value

HUANG Jian-qing1,2，CHEN Huan2，LI Da-ye3

(1.ChinaServiceIndustryResearchCenter,UniversityofInternationalBusinessandEconomics,Beijing100029,China；

2.SchoolofInformationTechnology&Management，UniversityofInternationBusinessandEconomics,Beijing100029,China；

3.SchoolofInternationalTradeandEconomics，UniversityofInternationBusinessandEconomics,Beijing100029,China)

Key words:crowdfunding;customer delivered value;influencing factors

眾籌是一類人們通過互聯網溝通聯系并匯集資金，以支持其他組織或個人發起的項目的群體性合作行為，也是一種借助網絡平臺獲取小額融資的新型商業模式。據中國互聯網協會發布的《2014中國互聯網金融發展報告》，到2016年，全球眾籌融資規模預計將達到近2000億元[1]。然而受限于較嚴格的法律環境與較低的民眾參與意識，眾籌在中國的發展遠低于發達國家發展水平。

2014年3月，李克強總理在政府工作報告中首次強調，應當促進互聯網金融健康發展，完善金融監管協調機制以改善小微企業融資環境。來自監管層的認可也讓眾籌逐漸得到更多重視。基于中國的宏觀經濟與居民儲蓄率較高的現狀，眾籌將以其去中介化的特質在未來減少傳統融資中的信息不對稱，使民間資本獲得更便捷高效的流通與配置。同時較低的融資門檻也將鼓勵社會大眾的創新意識，促進中國創意產業的發展，對就業率的提升及國民經濟的繁榮帶來強大助力。因此，如何促使眾籌項目獲得更多投資來促使眾籌行業的高效發展便顯得意義重大。

在傳統項目融資過程中，現代經濟學的學者們通常假設投資者是理性的，他們按照最大效用原則進行個體的投資活動，并且具有風險厭惡的特質，故收益更高而風險較低的項目容易獲得投資者青睞，最終取得成功。然而，資本市場上存在各種異常現象，為此，經濟學家開始嘗試從行為金融學的角度研究投資者行為的影響因素，發現項目投資者行為的影響因素不再完全理性[2-3]。眾籌作為一種新興融資模式，項目規模小、個性化的特征使投資者進一步從感性角度出發，更加多元化地評定項目的收益與風險。在這一方面，西方學者們做出了更多較為成熟的理論與實證研究。Schwienbacher和Larralde(2010)通過對法國一項音樂項目的調研認為眾籌通過互聯網有效匹配了資金供給與需求，讓投資者更容易關注項目本身而非其債權股權的回報，為難以進入傳統融資的初創企業帶來低成本且全新的融資方式[4]。接著，Belleflamme(2012)嘗試建立一個理論模型，主要用于分析不同情形下影響人們評判眾籌項目價值的條件與因素[5]。之后，更多的學者開始通過實證分析對項目投資者行為展開量化研究，他們多利用眾籌網站中的項目直觀數據建立指標，從項目不同形式的回報、投資者的體驗度以及項目發起人的社交能力等方面綜合評估項目對投資者的價值，并探索影響項目成功的因素。Kuppus￣wamy和Bayus(2013)認為投資者的投資行為受到項目時限、融資額度及回報形式的影響[6]，Agrawal(2011)等人則表明籌資者地理位置使投資者感到不同層級的信用風險，而所處行業為當地經濟支柱的項目更容易得到投資者青睞。同時項目發起人的社交知名度也與項目成功有正相關關系，為大眾所知的人物有更高的眾籌融資成功率[7]。此外，Mollick(2014)發現，回報遞送的延遲將為眾籌項目帶來負面影響[8]。在這些實證研究中，全球融資規模最大的回報型眾籌平臺Kickstarter則是被調查頻率最高的研究對象。

與國外較為廣泛的研究范圍相比，國內眾籌研究多為集中于眾籌融資模式、法律監管及國內外對比等方面的定性研究[9-12]，普遍認為雖然眾籌對中國小微創業創新有所激勵，但仍然存在信息披露、資金安全等方面的風險，投資者參與度低，成功項目較少。實證研究方面則剛起步，鄭海超等(2015)對股權眾籌從股東信息、項目估值等指標對項目融資績效進行了分析[13]。在我國，雖然有天使匯、大家投等股權眾籌平臺，但由于法律上的限制，這些平臺通常以設立有限合伙企業等方式規避風險，即實質上是創新項目的網絡信息化。故從嚴格意義上看，回報類眾籌更接近眾籌的本質。這類眾籌項目的成功影響因素有哪些，如何針對不同類型項目做出改善等問題需要深入研究。

本文受眾多國外學者研究工作啟發，借助顧客讓渡價值理論，針對回報類眾籌項目成功率影響因素進行研究，并對因子給不同類型眾籌項目帶來的差異影響做出了說明。

一、文獻綜述與假設提出

根據Philip Kotler的《營銷管理》，顧客讓渡價值是指顧客總價值(TCV)與顧客總成本(TCC)之間的差額，顧客總價值是指顧客對自身消費某一類產品或者服務所期望獲得的價值。它包括產品價值、服務價值、人員價值和形象價值等，而顧客總成本包括貨幣成本、時間成本、精神成本和體力成本[14]。

隨著資本市場與互聯網的不斷發展，顧客讓渡價值理論得到了廣泛的應用，王春霞(2006)等人針對顧客價值的確定方法進行探究，提出了能夠體現理性價值與感性價值的五步流程，設計了價值交互模式[15]。武永紅等人(2004)從市場供需與顧客價值之間關系的角度探索了企業的市場競爭力，表明其本質即為讓顧客感知更大的價值[16]。同時，承載價值的產品與服務的定義也不僅僅只代表用于交換的實物商品。程楨(2006)、鄧瑩瑩(2008)等人以此理論為指導分析了金融產品營銷模式、商業銀行服務價值及網絡消費等內容[17,19]，劉波(2008)等人則研究表明在商業銀行投資服務中，理財項目、產品設計者綜合能力、營銷服務質量與項目認可度能夠有效體現金融投資產品的產品價值、人員價值、服務價值與形象價值[17-18]。眾籌作為一類新興投資項目，由于其個性化、多元化的價值追求與顧客即投資者讓渡價值的理念核心較為匹配，而對于投資者，項目總價值與總成本的差額決定了其最終的投資行為，故本文將顧客讓渡價值理論引入眾籌領域具有一定研究意義。

(1)產品價值。眾籌項目的產品價值即為項目自身對投資者所展現的價值，體現在類型、回報、融資額度等方面，它滿足了投資者的利益訴求，是投資者做出投資決策的重要參照。顧客讓渡價值理論中認為產品價值越高越能夠吸引到顧客,而在傳統投資項目中，投資者基于風險與回報的衡量，也更容易選擇公司及項目規模大、回報高的投資產品。Mollick(2014)對Kickstarter的實證研究證明了融資規模較大的項目更容易取得成功[8]。由此我們認為,規模越大、回報更好的項目具有更高產品價值，并假設眾籌項目的產品價值與其成功率存在正相關關系，即擁有更多產品價值的項目更容易取得籌資成功。因此提出研究假設：

H1：眾籌項目的產品價值與其成功率呈正相關關系。

(2)人員價值。人員價值是項目發起團隊的規模、經驗積累、經營能力、工作效率等所產生的價值，體現了其組織價值與成員的動態學習能力，優秀者能使項目更加卓越，為投資者提供投資安全和質量保障，從而更易獲得青睞。郝斌(2011)等人曾研究指出企業人員知識架構、流程設計及模塊化制度對組織價值創新有重要影響[20]。由此我們認為，團隊規模成熟、經驗豐富的項目具有更高人員價值，并假設眾籌項目的人員價值與其成功率存在正相關關系，即擁有卓越團隊能力的項目更易取得籌資成功。因此提出研究假設：

H2：眾籌項目的人員價值與其成功率呈正相關關系。

(3)服務價值。服務價值是投資者在接觸眾籌項目過程中感知的價值，是客戶認知價值的重要體現。服務價值高的項目能給予投資者更好的體驗，提升客戶認知價值，并加強其對項目的忠誠度和滿意度。陳明亮(2003)曾在實證研究中證明客戶認知價值是影響客戶忠誠度的核心因素，進而作用于客戶行為[21]。由此假設眾籌項目的服務價值對其取得成功有正向影響，即能夠更有效地表現自身并提升客戶認知的項目容易取得成功。由此提出研究假設：

H3：眾籌項目的服務價值與其成功率呈正相關關系。

(4)形象價值。形象價值在顧客讓渡價值理論中指代生產企業的社會知名度，在眾籌中則表現為項目或其發起人在社會公眾中的總體形象所產生的價值，是公眾對項目品牌價值的認知，品牌認知度高的項目或團隊能夠吸引更多的關注與投資。蔣廉雄(2010)等人曾研究指出品牌認知過程影響消費者對品牌、品牌屬性的感知、評價及品牌態度形成，進而影響消費者決策[22]。由此假設眾籌項目的形象價值能夠對其獲得融資成功產生正向效應，即擁有更高知名度與品牌認知的項目易于取得籌資成功。因此提出研究假設：

H4：眾籌項目的形象價值與其成功率呈正相關關系。

(5)貨幣成本。與顧客讓渡價值理論不同的是，我們在計量眾籌中的總顧客成本時不再細分貨幣、時間、精力成本，只選擇其中影響最大的貨幣成本。一方面是借鑒了國外學者Evers、Mollick等人的研究成果[8,23]，他們并不將時間及精力等成本納入眾籌項目成功影響因素指標；另一方面則是由于眾籌本身偏向感性，具有個性化特征，投資者通常根據自身的價值觀迅速選定目標，而非如傳統投資中仔細評估每個項目的收益、風險后再決定，故其投資成本主要在于貨幣。由此假設眾籌項目的貨幣成本與其成功率之間存在負相關關系，即設置了越高投資成本的項目越難獲得融資成功。因此提出研究假設：

圖1　投資者價值感知研究框架

H5：眾籌項目的貨幣成本與其成功率呈負相關關系。

根據顧客讓渡理論，結合眾籌特征，本文構建如圖1所示的投資者價值感知研究框架。

二、研究設計

根據以上項目成功影響因素概述結果，我們選取眾籌項目的產品價值、人員價值、服務價值、形象價值及貨幣成本作為解釋變量，同時使用數據采集器及手工采集兩種方式收集了國內大型眾籌平臺的相關數據，選取度量指標，并通過Logit二元回歸建立模型，對模型結果開展分析從而驗證上文中的理論分析部分，最終得出本文的結論與建議。

(一)樣本選擇與數據來源

本文選取國內規模較大眾籌網站“追夢網”為數據來源，“追夢網”的商業模式與美國著名眾籌平臺“Kickstarter”較為相像，后者也是國外學者在進行眾籌項目成功率影響因素實證研究時的主要分析對象。同時，相比較國內其他眾籌平臺，其同時發布了成功與失敗項目，較為全面的數據也對研究的準確性有所助益。

“追夢網”創建于2011年9月，我們收集了2012年1月至2014年12月期間非網站平臺發起的645個融資成功及失敗的項目數據。之所以選擇這個研究區間，是因為網站正式上線初期，交易記錄較少，而隨著“追夢網”影響力增長，交易記錄在2012年有了較大幅度提升并逐漸穩定。此外，為了使研究更為規范，在考慮項目合理性的同時，根據各個指標變量的數值分布，我們剔除了目標融資額度遠遠偏離正常范圍(大于50萬元或小于1000元)的樣本11個，最低投資額變量數值過高(1000元以上)的樣本7個，部分數據有缺失的樣本33個，故有效樣本594個，成功項目244個，失敗項目350個，成功項目占比41.08%，與Kickstarter項目數據分布(44.7%)類似[8]。

(二)變量選取

本文中，被解釋變量為網站中眾籌項目的成功與否，“1”表示項目籌資成功，“0”表示項目籌資失敗。而對產品價值、人員價值、服務價值、形象價值及貨幣成本5個解釋變量選取了如下度量指標。

1.產品價值

Philip在顧客讓渡價值理論中認為產品價值是產品創新、功能、規格等特征為顧客帶來的價值[14]，而程楨(2006)也曾指出金融領域中的產品價值是投資項目自身特征與投資者需求的體現[17]。因此，本文用項目發起的目標籌資的規模(Ln_goal)與項目對投資者的回報(Return)來度量。

目標籌資額度(Ln_goal)：每一個眾籌項目都需要由發起人設定目標籌資額度，如若在規定的期限內未能吸引到足夠的投資者完成目標額度，則項目失敗，如果完成或超額完成，則項目成功，發起人獲得實際籌集到的投資資金。

項目回報(Return)：由于政策法規約束，眾籌項目一般為投資者提供產品、服務等非金錢、股權類回報。本文將追夢網中項目的回報類型分為見聞、實物產品、活動參與權與感謝四類，其中，見聞指代為旅行游學籌資類項目中的游記、感悟等多由電子文本或明信片傳遞的回報；活動參與權是為展會、集會、旅行等活動籌資的項目中所提供的活動參與資格類回報；產品實物指代以融資項目中研發的科技產品、設計品、創作、出版物、手工制作等作為回報的類型；感謝則包含感謝信、冠名宣傳等類型的回報，多來源于公益項目。

2.人員價值

顧客讓渡價值理論中將人員價值定義為企業員工的綜合素質及工作效率[14]，在眾籌中即體現為團隊的動態學習能力及組織價值，故用項目團隊規模、項目發起人歷史發起項目數量及其在眾籌網站所獲積分的對數來度量，分別記為TS(TeamSize)、PP(PastProjects)及Ln_Points。

項目團隊規模(TS)：眾籌項目的發起者可以是個人或創業團隊，此指標體現了維持項目進行的團隊人數。

發起人歷史發起項目數量(PP)：每一位發起者可以在眾籌平臺中多次創建融資項目，這一指標指代了項目團隊曾經在網站中創建的項目數量。

發起人網站積分(Ln_Points)：發起人在眾籌網站的賬戶中具有賬戶積分這一數據，積分的高低通常與個人登錄網站的頻率、發起與支持項目的數量存在正相關關系，即用戶登錄、支持項目或參與評論互動越頻繁，則其積分越高，它反映了賬戶持有者在眾籌網站的活躍度，體現了其對眾籌的熟悉程度。

3.服務價值

較高的服務價值提升了項目的客戶認知，當投資者瀏覽項目介紹時，更多的圖片和視頻將比簡單的文字描述帶給投資者更直觀的認知與體驗。Evers(2012)、Xiao S(2014)等人曾通過實證表明眾籌中的視頻和圖片能夠使項目更好地展現給投資者[23-24]。由于目前國內眾籌網站中視頻的使用率較低，故我們采取發起者在項目描述中放置的圖片數量(Image)來衡量項目的服務價值。

圖片數量(Image)：發起者通常在項目頁用文字、圖像、表格、影像對項目進行描述，本文選取的圖片數量指標包含圖像、表格、架構圖等。

4.形象價值

形象價值來源于眾籌項目在社會公眾中形成的整體形象，代表了項目的品牌認知度，Evers等人曾通過實證研究指出投資者對項目的評論數量與發起人的社交廣度是眾籌發起人及項目品牌認知度的體現[8，23]，因此我們用平臺用戶項目分享至社交平臺的數量的對數(Ln_Shared)及對項目評論數量的對數(Ln_Comments)作為衡量變量。

項目分享數量(Ln_Shared)：追夢網平臺的用戶可以將自己感興趣的眾籌項目分享到微博、微信、人人網等社交平臺，項目分享數量則是指代項目被分享至社交平臺的次數。

項目評論數量(Ln_Comments)：眾籌網站用戶通過在項目的描述頁留言評論來與發起人進行溝通交流，發表自己對于項目的看法和相關疑問，而發起者可以實時看到留言并回復，討論積極的項目有更多機會被更多人看到。在本文中，項目評論數量是指項目被網站用戶評論的次數。

5.貨幣成本

貨幣成本代表了投資者投資眾籌項目所付出的經濟成本，所以我們采用發起人設立的項目最低投資額(Ln_Minpledge)的對數來衡量。

最低投資額(Ln_Minpledge)：眾籌項目發起者可以設置不同數量的投資額度，最低投資額是投資者投資項目的最小金額。

此外，由于眾籌在我國發展尚處于初期，隨著平臺摸索發展，其運營模式也在逐漸變化，進而影響到眾籌項目融資水平。因此本文引入2012年、2013年、2014年(2個啞變量)項目年份作為(Year)控制變量，以避免由于不同年度的行業發展與平臺運營變化帶來干擾。同時，眾籌項目的類型也會影響到項目回報與項目成功率，因其不是本文主要研究的解釋變量，故也對項目類型進行了控制，由于國內眾籌網站樣本規模較小，按照網站設置詳細分類后不能滿足實證數據量要求，所以將類似的項目劃分在同組，分為產品設計(Product)、人文活動(Activity)及音樂影像(Music & Film)三大類。

核心指標說明如表1所示。

表1　度量指標及其說明

(三)模型設計

根據數據特征，本文采取Logit回歸對影響眾籌項目成功的因素進行計量分析。通過此模型，可以分析具有不同特征的眾籌項目通過網站平臺成功融資的概率，獲得具有更高可能性融資成功的項目特征。Logit模型具體如下：

Logit(P)=β0+β1x1+…+βρxρ

(1)

根據Logit變換定義，可以得函數：

(2)

p/(1-p)為某事件出現的概率與不出現的概率之比(odds)，在本文中為網站平臺中眾籌項目成功與失敗的概率比。通過以上最終得到Logit預測模型的表達式為：

p=Exp(β0+β1x1+…+βρxρ)/(1+Exp(β0+β1x1+…+βρxρ))

(3)

其中，各自變量的偏回歸系數βi(i=1,……,p)表示的是自變量xi每改變一個單位，眾籌項目成功與失敗的發生概率比的自然對數值的改變量，exp(βi)為事件發生比率(即OR值)，表示自變量xi每變化一個單位，眾籌項目成功的發生概率與失敗發生概率的比值是變化前相應比值的倍數。

三、實證結果

(一)描述性統計分析

本文對眾籌項目的特征數據進行了描述性統計，結果見表2。

表2　眾籌項目特征數據的描述性統計結果

從圖2中可以看出樣本數據中眾籌項目的回報類型以產品實物所占比例最大(46%)，而以感謝信等為回報所占比例最少(13%)，這體現出追夢網站平臺中科技、設計、手工制作類項目較多，而公益項目占比較低，說明相比國外的情形，國內投資者對于公益項目關注度較低。

圖2　眾籌項目各種回報類型比較

然而對于智能硬件等創業項目，通過其它融資渠道獲得的資金有限，采取眾籌方式易于縮減與產品受眾的距離，即便不能獲得足夠的資金，也能提升自身產品的公眾關注度，因而占據比例較高。

(二)相關性分析

通過對樣本變量的相關性分析可得知，項目分享數量(Ln_Shared)與項目評論數量(Ln_Comments)的相關系數為-0.362，呈中度相關，其余自變量之間可視為弱相關或不相關。

(三)Logit回歸

為了排除眾籌項目類型對實證分析結果的干擾，我們按照產品設計(Product)、人文活動(Activity)、音樂影像(Music & Film)3個項目類型分別進行回歸，考慮到項目回報(Return)會受到項目類型的影響，因此只將其放置在全樣本數據回歸中。Logit回歸模型結果表明，各個因素對眾籌項目成功率的影響相對穩定，總體較為顯著。Hosmer—Lemeshow檢驗中，P值均大于給定顯著性水平0.05，因此模型對數據擬合程度較好。從表4中也可以看到，不同項目類型的回歸結果中，核心解釋變量與被解釋變量的正負關系基本統一，顯著性水平基本穩定。目標投資額(Ln_goal)、項目回報(Return1、Return2、Return3)、項目圖片(Image)、項目分享數量(Ln_Shared)、項目評論數量(Ln_Comments)5個因素的檢驗結果基本顯著，發起人網站積分(PP)在Model2中不顯著，其余均顯著。發起人歷史發起項目數量(PP)除Model4之外其余都顯著。最低投資額(Ln_Minpledge)在Model3中有較弱的顯著性，余下結果不顯著，項目團隊規模(TS)指標除Model2外均不顯著。

1.眾籌項目的產品價值對其成功率影響不顯著

目標融資額(Ln_goal)在1%的顯著性水平上與項目取得成功負相關，這與原假設(H1)相悖，也不同于國外的實證研究結果。通過對國內外眾籌資料的分析我們發現，2014年國內眾籌交易規模與參與者活躍度遠低于發達國家[1]。對于大型眾籌項目，每筆投資額額度設定一般較大，同時對投資者數量要求較高，這樣的需求很難在國內眾籌平臺曝光度低、民眾僅抱有好奇心態嘗試的現狀中得到滿足，因此成功率低。小規模項目投資門檻一般也較低，易于投資者進入，同時更顯奇巧創意，貼近國內投資者對于眾籌的認知。故成功率較高。

在全樣本回歸結果中，我們可以看到項目回報Return1(活動參與權)與Return2、Return3(產品實物、感謝)分別在5%、1%的顯著性水平上對項目成功有顯著影響。作為分類變量，以活動參與權、產品實物、感謝為回報的分類相比較以見聞為回報的參照類，均對眾籌項目成功產生負向影響。即以見聞為回報的項目更易取得成功。導致此結果的原因之一在于這類型項目多富于個性化，易于執行，符合大眾獵奇心理，從而更易獲得投資。而以產品為回報的項目通常要求較高的融資規模，且因受眾不同，目標投資者群體也更為單一，因此相比參照類不易成功。以感謝或冠名宣傳為回報的項目成功可能性最低，反映出目前投資者更愿意獲得切實利益的心態。同時由于這類項目多為公益性質，也體現出國內大眾參與公益的意識比較弱，對陌生人的信任度也不夠高等問題。

2.眾籌項目的人員價值對其成功率影響中，團隊規模影響不顯著，發起人歷史發起項目數量與發起人積分影響基本顯著

從實證結果看到，只有在Model2中項目團隊規模(TS)對眾籌項目成功影響顯著。這表明在產品型眾籌中，由于生產流程復雜，規模較大，投資者認可團隊規模帶來的質量保障。但對于人文、藝術等強調創意的領域，投資者更關注項目的藝術或體驗價值，它們體現于創作者或導演的素質而非數量，故而團隊規模影響不顯著。發起人歷史發起項目數量(PP)與發起人網站積分(Ln_Points)基本對項目成功影響顯著，呈正相關關系。發起人歷史發起項目數量展現了發起人對眾籌與項目所在行業的熟悉度，也會在特定領域培養忠誠度較高的一批投資者，使下次的眾籌項目更易成功。只是在音樂影像類眾籌項目中，投資者對項目的評判更為主觀，同時大眾對創作者的品牌認知也較為重要，而項目數量多并不一定意味著知名度高，故發起人歷史發起項目數量(PP)對音樂影像類眾籌影響不顯著。網站積分則體現了發起人在眾籌網站的活躍度，活躍度高的用戶通常對眾籌關注度高，在相關知識領域也具有一定儲備。同時，他們更可能在眾籌平臺上受到關注，使項目得到廣泛推廣。但在產品類型眾籌中，投資者更看重產品質量而非項目概念，產品質量則與團隊現實中的硬件條件密切相關，故發起人網站積分(Ln_Points)在其中影響較小。

表3　樣本變量相關性分析

表4　眾籌項目融資成功影響因素估計結果

注：參數下括號內為其檢驗顯著性P值，*、**、***分別表示達到了10%、5%、1%的顯著性水平。

與新用戶相比，歷史發起項目數量與積分的數值能夠在一定程度上體現項目發起人在眾籌領域的經驗及人脈儲備，這些隱形的積累對眾籌項目的成功帶來助益。原假設H2部分成立，團隊規模(TS)在產品眾籌領域與融資結果正相關，而在其它類型項目中不顯著影響項目成功率，發起人網站積分(Ln_Points)除產品眾籌領域之外均影響顯著，發起人歷史發起項目數量(PP)在產品、活動眾籌領域對項目成功率有正向的影響。

3.眾籌項目的服務價值對其成功率影響顯著

圖片數量(Image)在所有模型中對項目成功影響顯著并呈正相關關系。原假設H3成立。一方面因為眾籌多元化的價值表現不同于傳統投資產品中風險及收益的簡單數字計算，優秀的眾籌項目可以富有創意或讓投資者產生強烈共鳴，因此更為感性化；另一方面則因為圖片能給投資者帶來直觀的項目體驗，有效展現項目特質，提升投資者認知。

4.眾籌項目的形象價值對其成功率影響顯著

由分析結果知，項目分享數量(Ln_Shared)與評論數量(Ln_Comments)項目成功有顯著正向影響，原假設H4成立。

分享至社交平臺無疑擴大了眾籌項目的受眾與影響力，為項目融資帶來良好的宣傳效應。有學者曾在實證研究中指出眾籌項目發起者的社交廣度與項目融資成功有正相關關系[8，23-25]，而在中國，注重人脈關系的傳統文化將使這一聯系增強，社交廣泛的項目發起者將從自身人脈資源中獲得更多的融資助益。

網站用戶對項目的評論數量展現了項目發起人與投資者之間的互動情形，積極的發起人能夠讓投資者感受到自己的認真態度，帶來更高效的溝通。這一交流也是提升投資者參與度，共同創造價值的過程。他們通過互動促進了項目的開展并提升了品牌認知度，最終產生投資行為。

5.眾籌項目的貨幣成本對其成功率影響不顯著

據分析結果，最低投資額(Ln_Minpledge)與項目成功均有負相關關系，與原假設H5吻合，但檢驗結果中除Model3中變量有較弱顯著性外，其它都不顯著。帶來這樣結果的原因之一應在于較低的投資門檻雖然會吸引到更多的投資者，但相比投資成本，項目價值更易優先被關注，不符合需求的項目為投資者帶來的感知價值便為負值，即使投資額很小也不會考慮。因此，項目的貨幣價值對項目成功影響微弱。

四、穩健性檢驗

作為對本文實證結果的穩健性檢驗，我們考慮了樣本的選取是否影響最終結果。上文中樣本被設定為目標融資額度在1000元至50萬元之間，由于眾籌項目以小額融資居多，故需驗證對于更多小額融資目標，實證所得結果是否依舊穩健。為此，我們將項目融資目標限定在10萬元之內，對上述問題進行穩健性檢驗，表5表示了穩健性檢驗的結果，結果表明，眾籌項目融資目標設定在10萬元的樣本與之前樣本所得的結果類似，變量系數與符號都比較穩定，其顯著性水平也沒有明顯變動，說明本文實證結果有較好的穩健性。此外，我們也按照項目時間分年度對上述結果進行檢驗，結果仍然穩健*由于篇幅所限，分年度檢驗結果不再在此處列示。。

表5　穩健性檢驗：融資目標在10萬元以下

注：參數下括號內為其檢驗顯著性P值，*、**、***分別表示達到了10%、5%、1%的顯著性水平。

五、結論與建議

本文運用了眾籌平臺“追夢網”2012年至2014年594個眾籌項目的數據，對眾籌項目成功影響因素進行了分析。研究結果發現，產品價值、人員價值、服務價值、形象價值及貨幣成本5個維度中，項目回報、發起人的相關指標、圖片數量、項目的分享和評論數量的提升均對眾籌項目的成功有正向影響，而項目融資規模則對其有負向影響，項目團隊規模與最低投資額對其影響不顯著。這說明目前國內民眾對眾籌的價值認知還不夠多元化，更看重項目切實的回報與體驗，同時對陌生融資者的信賴程度較低，因而社交廣泛的項目發起人更容易獲得投資者的青睞。

此外，在實證過程中我們發現，中國目前眾籌整體發展較緩、參與人數較少的特征對眾籌項目的成功帶來一定負面影響。這也是造成了融資規模、最低投資額等變量在國內外實證研究中出現不同的結果的原因之一。雖然項目發起人可以通過改善項目回報、項目體驗以及與投資者的溝通渠道來提升項目吸引力，促使項目成功，但是行業整體生態環境的寬松與繁榮將能夠很大程度上提升這些努力的成效。因此，根據本文對眾籌項目成功影響因素的分析，提出以下幾點政策建議。

(1)引導眾籌平臺與社交平臺的對接，拓展平臺流量入口

Kickstarter依靠美國開放的網絡環境獲得了大量曝光與流量，形成良性循環，最終獲得成功。相比之下，中國眾籌網站依舊較為獨立，不能夠引導足夠流量，同時也缺乏具有很高知名度的明星項目，平臺自身曝光度不夠，則更難為平臺中項目提供宣傳與推廣渠道，而眾籌除了籌集資金外，另一重要功能即為營銷，因此國內眾籌平臺規模拓展較為緩慢。為了改進這一現狀，除了平臺自身需努力尋找流量入口，大力挖掘和推廣知名項目以增加平臺曝光度，縮短眾籌平臺與大眾的距離之外，相關行業協會也應當提供有利條件，促使眾籌平臺與其他知名社交網站合作引導用戶，改善國內眾籌行業自身的網絡環境，這樣才能擴大項目投資者規模，提升平臺對項目的支持力度，進而提高眾籌整體的融資效率。

(2)國內政策環境，健全多層次資本市場體系

眾籌在中國的發展經常被認為處于監管灰色地帶，面臨著一定的法律風險。如若網站行為稍有不當，則可能面臨非法吸收公眾存款罪、集資詐騙罪等刑事指控。這對眾籌行業的發展帶來許多限制，也讓部分投資者在做出投資決策時有所顧慮。隨著互聯網金融在中國日益發展蓬勃，作為其重要組成部分的眾籌也逐漸展現出對初創企業的重要意義，應當受到足夠的重視。因此，對國內眾籌及眾籌的參與者合理定位，明確監管主體與行為，建立市場準入機制與信息披露機制，在嚴控風險的基礎之上逐步放開政策限制等措施已成為監管層亟需完成的工作事項，而呼吁監管層建立資本市場小額再融資快速機制，鼓勵改革創新，建設完善的信用體系與征信制度，健全多層次資本市場體系也同樣迫不及待。

同時，國內眾籌平臺自身也應根據中國環境探索發展規律，維護行業秩序，分析運營數據并逐步彌補缺陷，積極向監管層提出行業發展建議，以便于眾籌得到更客觀的認識，并獲得相關政策的承認和支持。若能如此，相信中國眾籌平臺的發展一定日益成熟和完善。

(3)深化大眾對眾籌的認知，鼓勵創新

除交易規模外，國內眾籌參與者的活躍度也處于較低水平，這與國內民眾對眾籌的了解程度尚淺有關。雖然目前音樂、出版等類型的明星項目因粉絲經濟更容易獲取成功，但更多領域中體現了發起者創新、公益等意識的普通項目才是眾籌的本質所在。通過培養成熟的投資人與融資人群體，能夠營造良好的產品體驗與商業環境，有助于形成雙方之間的良性互動，最終將推動社會創新意識的提升與民間沉淀資源的有效整合。因此，通過互聯網、新聞媒體等渠道增加眾籌的宣傳力度，培養大眾對眾籌及眾籌項目的客觀認識及對融資與投資流程的了解，鼓勵民眾參與眾籌投融資過程將是十分必要且有效的。

后續研究展望：(1)國內眾籌平臺項目總量與Kickstarter等國外著名網站相差甚遠，分析結果也受到一定影響。隨著網站不斷擴張，后續可利用更充足的數據檢驗本文研究模型，增強研究的外部有效性。(2)不斷涌現的新平臺提供了更完整的項目信息，如與人員價值相關的發起人微博粉絲數量、是否實名認證等。后續可多方位篩選影響眾籌項目成功的指標，進一步探析對項目感知價值影響更大的因素。(3)眾籌項目成功影響因素也可能來源于網站以外的數據，如項目地域特色、項目回報時長等，今后可通過訪談、調研等方法拓展項目價值、服務價值的維度，融合多種數據分析其感知價值，深化結論與建議。

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(本文責編：海洋)