我國資產證券化的發展現狀與前景展望

牛超

摘 要：本文回顧了資產證券化的發展歷程，把我國資產證券化開始試點到高速發展這10年間分為四個階段，同時在總的分析上對信貸資產支持證券、企業資產支持證券、資產支持票據三類模式進行了分別闡述，介紹了不同階段我國各種資產證券化模式的發展情況。最后，提出了促進我國資產證券化業務的政策建議。

關鍵詞：資產證券化；信用評級；盤活信貸存量

一、 引言

資產證券化是指將流動性較差的貸款或其他債權性資產通過特殊目的載體進行一系列組合、打包，使得該組資產能夠在可預見的未來產生相對穩定的現金流，并在此基礎通過信用增級提高其信用質量或評級，最終將該組資產的預期現金流收益權轉化為可以在金融市場交易的債券的技術或過程（姜建清，2004）。起源于20世紀60時代的資產證券化至今已有60年的歷史，其為美國經濟發展做出了重要的貢獻。我國從2005年資產證券化試點以來，有快速發展也有停滯不前，其間金融危機的發生為我國資產證券化業務提供了教訓。在回顧資產證券化發展階段的過程中，發現了現階段我國資產證券化業務存在的問題，提出了其未來發展趨勢以及促進資產證券化發展的建議。

二、 我國資產證券化發展歷程

（一） 總的發展歷程，分為四個階段

1.始于1990年以后的探索階段

1992年，三亞市開發建設總公司發行以土地為標的的“三亞地產投資券”，成為在我國進行資產證券化最早的探索案例。此后，中國不良資產證券化取得了劃時代的進步，高質量、高存量的不良資產受到了國際投資者的青睞，資產證券化步入了高速發展的道路。然后，前期的探索仍然存在著不完善的地方，法律等外在服務根本不能滿足投資者的要求，這就給資產證券化的發展帶來了一定的阻力。

2.2005年正式試點

國家開發銀行采用在銀行間債券市場公開發行優先級債券，以私募方式發行次級檔債券兩種方式在2005年成功發行第一期“開元”項目。此后，中國建設銀行作為發起機構，中信信托投資有限公司作為委托機構，對優先級在銀行間債券市場公開發行、次級證券向建設銀行定向發行作為信用支持的MBS產品，成為我國第一例成功發行的住房抵押貸款證券化產品。然而2008年的美國次貸危機徹底打破了這一高速發展的勢頭，受到全球金融危機的影響，我國的資產證券化試點全面停止。

3.2011-2013年試點擴大階段

自2008年以后，我國資產證券化止步不前，陷入停止階段。2012年信貸資產證券化業務也開始辦理，這就標志著我國資產證券化重新步入了正規。隨著國家對資產證券化業務的支持，相關配套措施也開始跟進，2012年5月17日，中國人民銀行、財政部與銀監會聯合下發文件《關于進一步擴大信貸資產證券化試點有關事項的通知》，緊接著證監會下發了《證券公司客戶資產管理辦法》與《證券公司資產證券化業務管理規定》，進一步規范了我國資產證券化的發展。

4.2014年以后常規化發展階段

2014年我國證券市場發展迅猛，全年累計發行各類占全118749.8億元，超出2013年總規模約30000億元，同比增速為27%。2013年國務院發布文件之后，證券化發展主要是盤活信貸存量，2014年我國信貸資產支持證券公共發行了66單，發行總規模為2819億元，而2014年一點總發行規模只有1018億元，這表明2014年我國資產證券化發展迅猛，發行量接近以往試點發行總量的3倍多。也正是隨著我國經濟的快速發展，資本市場的不斷改革，我國的資產證券化才能發展良好，才能為我國經濟發展做出貢獻。

（二）不同種類資產證券化發展歷程

1.信貸資產證券化

信貸資產證券化是指將金融機構發放的貸款作為基礎資產而進行的證券化。該產品由中央銀行和銀監會負責審批和監管，其發起人主要包括商業銀行、資產管理公司和金融公司。2005年初至2013年9月我國累計發行82只信貸資產支持證券，其規模達到了 909 億元，是三種證券化模式中規模最大的，也是最受市場關注的品種。中國的信貸資產證券化實踐大致可以分為三個階段。第一階段是 2005 年至 2008 年，信貸資產證券化的發行只數和規模快速增長。在此期間，央行、銀監會、稅務局和財政部相繼單獨或聯合發布了與信貸資產證券化有關的會計處理、信息披露、登記、托管、交易、結算、操作規則和抵押融資等法律法規，推動了信貸資產證券化業務的快速發展。第二階段是 2009 年至 2011 年，中國的信貸資產證券化進程停滯不前。2008 年 9 月，雷曼兄弟破產，美國以證券化為核心的影子銀行體系備受指責。為謹慎起見，中國監管當局停止了信貸資產支持債券的審批發行。 第三階段是 2012 年至今。2012 年 5 月，人民銀行、銀監會和財政部發布《關于進一步擴大信貸資產證券化試點有關事項的通知》，重啟被擱置三年的信貸資產證券化。首期批準的信貸資產證券化額度為人民幣500 億元。2012 年初至 2013 年 9 月，市場上共發行了26 只信貸資產支持債券，總規模為 241.3 億元。在再次啟動信貸資產證券化方面，監管當局顯得十分謹慎，除采取風險自留、信用評級等措施來控制證券化過程中的風險之外，還設置了單個機構持有單只證券不超過40%的上限。2014年，我國在2013年第一期開元鐵路專項信貸支持證券發行成功的基礎上，進一步擴大信貸支持證券試點，僅這一年我國信貸資產支持證券發行規模就達到了2793億元。

2.企業資產證券化

我國企業資產證券化發展采取了小范圍試點，大范圍鋪開發展的路徑。對其的研究論證開始于2004年，當年證監會分別成立了資產證券化領導與工作兩個小組。對于試點單位服務機構的選擇，證監會確立了創新類證券公司為試點單位；對于企業資產的選擇，證監會要求基礎資產應當為優質、能夠產生持續、穩定、真實、可預測現金流的資產，不應當包含企業不良債權。也正是由于我國企業資產證券化剛剛起步，證監會審批工作較為謹慎繁復，審核時間較長。2005年中國聯通CMDA網絡租賃收益權資產證券化項目成立，這也是我國第一個企業資產證券化試點項目，由此我國企業資產證券化業務正式啟動。從試點開始到2006年，我國企業資產證券化產品分布在基礎設施、高速公路、電信等九個行業，發行總規模達到264.85億元。然而從2006年開始，隨著經濟運行的不景氣與全球金融危機的影響，我國企業資產證券化產品的發行暫時中斷。2011年，遠東二期專項資產管理計劃完成發行，這標志著我國企業資產證券化重新開始。為了繼續推動企業資產證券化業務與證券公司創新，證監會在對證券公司企業資產證券化業務試點情況進行研究總結的基礎上，于2013年發行文件《證券公司資產證券化業務管理規定》。2014年，證監會發布《證券公司及基金管理子公司資產證券化業務管理規定》及配套規則，將資產證券化的證監會事前行政審批改為基金業協會事后備案，實施負面清單管理制度.截止目前，我國企業資產證券化發行規模達到了422億元，遠遠超過了業務試點以來的歷年規模總和。

三、現階段資產證券化存在的問題

（一）資產證券化的基礎資產單一

我國的資產證券化業務不僅開始時間較短，在這期間還經歷了2008的全球金融危機，因此我國對資產證券化持相對謹慎的態度，對基礎資產的選擇有嚴格的規定。以中國銀行信貸資產證券化為例，企業貸款占比超過50%，而個人貸款占比僅為11%。2012年我國重啟資產證券化之后，優質企業貸款占比超過80%，其余的為汽車貸款。反觀美國，其資產池產品較為豐富，且多數是住房貸款。雖然我國資產證券化發展時間較短，但是產品單一依然是以后銀行發展的重要阻礙，畢竟銀行初衷是通過資產證券化來剝離不良資產，然而現實情況卻是銀行優良貸款，因此可以預見我國信貸資產證券化在不久的未來會難以為繼。

（二）二級市場交易不活躍

由于發行規模小，中國資產支持證券的二級市場交易并不活躍。從投資者分布來看，信貸資產支持證券的銀行互持現象嚴重。商業銀行是中國信貸資產支持證券的最大持有者，其持有信貸資產支持證券的占比曾經在 80%以上。雖然該比重已出現下降趨勢，但截至2013 年 9 月，該比重仍然在65%以上。商業銀行相互持有彼此的資產證券化產品，這不但降低了資產證券化在加速銀行體系資金周轉、并促進債券市場發展方面的意義，而且也沒有起到分散行業風險的作用。

（三）政府干預色彩濃

中國資產證券化實踐仍處于試點階段，還未建立起一套保證資產證券化常態化發展的法律法規。政府可以隨時停止資產支持證券發行的審批，并對發起人和發行額度進行嚴格控制。阻礙資產證券化業務常規化和批量化發展的因素很多，其中就包括相應政策不足、監管不完善、信用評級機構等相應服務機構的公信力缺失等。迄今為止，中國商業銀行在推動資產證券化方面缺乏積極性。一方面，利率管制使得商業銀行可以從簡單地吸收存款、發放貸款業務中獲得可觀利潤；另一方面，監管當局只允許銀行將優質資產進行證券化。

（四）資產證券化的法律制度不健全

我國的基礎法律建設一直落后于市場經濟的發展，沒有法律法規的限制與監管，就很難規范市場主體行為，也就無法合理保證投資者的合法權益。在我國，關于資產證券化的法律法規有《信托法》、《破產法》等相關法律法規，但是還沒有專門規范資產證券化的法律規范，有的也只是部門規章與政策指引。因此要規范我國的資產證券化業務，必須厘清市場與政府之間的關系，市場發揮基礎決定性作用，政府制定好法律規范，完善政策保障。

四、促進資產證券化發展的對策建議

（一）進一步完善資產證券化法律體系

我國開始證券化試點已有10年，但是一套規范資產證券化業務的法律規范還未出臺。我國資產證券化監管部門眾多且相對分散，建立統一的法律體系對于資產證券化業務發展至關重要。近年來資產證券化相關的法律法規陸續出臺，2013 年國務院常務會議指出要充分發揮金融監管協調機制的作用，完善相關法律法規，統一產品標準和監管規則，這就表明我國已經在完善監管機制上又邁出了重要一步。同時，在不斷完善法律法規的同時，還應當簡化證券化審批程序，讓更多的機構能夠參與到資產證券化業務中來。

（二）加快利率改革，允許銀行不良資產證券化

銀行實行信貸資產證券化的初始目的是為了將銀行不良資產證券化，而現實中銀行資產證券化業務基礎資產一般是優良資產，短期內銀行可能會通過這一業務增收，但從長期看，不良資產難處理也會影響銀行的積極性。為了推進我國資產證券化健康發展，利率改革是必需的工作。現階段，我國實行利率管制，銀行通過存貸款利息差輕松取得收入，因而缺乏對資產證券化業務的積極性，取消利率管制將會壓縮銀行的利潤空間，降低其對利息差收入的過度依賴，提高其積極性。同時，商業銀行以優質信貸資產證券化，將會降低其所獲得的利息差收入，這顯然是不符合商業銀行意愿的。允許銀行將不良資產證券化，將會提高其實施資產證券化業務的積極性，提高其業務收入。

（三）建立監管協調機制，做好監管部門之間分工合作

現階段我國資產證券化業務由中國人民銀行與銀監會兩家部門主管，但同時這類業務所涉及的部門也包含了證監會、保監會等。為了我國資產證券化業務的良好發展，參照過去發展經驗，必須厘清各部門之間的關系，協調好各部門之間的權利分割，保證各部門能夠及時的溝通與協調，同時還應當做好信息共享，既要在中國人民銀行、銀監會以及各管理部門之間實現信息共享，也應當在政府網站上發布權威信息，方便投資者獲取全面的信息，保障投資者投資權益。（作者單位：鄭州大學）

參考文獻：

[1] 蒲桂通.我國商業銀行不良資產證券化研究[D].山東大學，2012.

[2] 鄭彩琴.我國資產證券化風險隔離機制之研究[D].南京大學，2012.

[3] 蘇雪.我國資產證券化現狀分析[J].河南工程學院學報（社會科學版），2009.（3）.

[4] 王曉，李佳. 從美國次貸危機看資產證券化的基本功能[J]. 金融論壇， 2010，（1）.

[5] 宏源證券.庖丁解牛一國內資產證券化模式比較[R].2013.

[6] 國泰君安證券.中國資產證券化路在何方一美國經驗的啟示[R].2012.

[7] 廣發證券.資產證券化業務推升roe繼續向上[R].2013.

[8] 中國資產證券化網.2013年中國資產證券化年度報告[R].2013.