采礦類上市公司資本結構影響因素實證研究

劉霞

[提要] 資本結構的合理化直接影響企業的經營業績，而影響資本結構的因素又是多方面的。本文以2013～2015年采礦類上市公司68家企業為樣本，探討盈利能力、公司規模、成長性、非負債稅盾、股權結構與公司資本結構的關系。

關鍵詞：采礦業；資本結構；影響因素；實證

中圖分類號：F27 文獻標識碼：A

收錄日期：2017年6月13日

一、引言

近年來，地下采礦技術發展迅速，許多新技術、新材料、新設備在國內外得到廣泛應用。我國一些礦山采用的先進的采礦工藝技術和裝備，已經處于世界一流水平。但我國的礦業政策仍存在著扶助不夠、融資渠道狹窄、稅種較多、稅負較重、海外開發政策落實不到位等問題，因此采礦類公司亟須從自身出發，優化資本結構，提高企業績效，充分利用資本市場上的各種資源，吸引消費者投資，為社會的可持續發展做出貢獻。

二、實證研究設計

（一）樣本選取。本文所用數據為2013～2015年采礦類上市公司披露的年報數據，所有數據均來自國泰安信息技術有限公司開發的中國股票市場數據庫（CSMAR）。為了盡可能避免信息披露不真實，以及經濟意義上已經破產的公司對結果的影響，在樣本的選擇上采取了一些篩選方法，將不合適的樣本剔除。剔除的條件包括：上市公司時間在2013（包括2013）年之后上市的公司；相關數據缺失的公司。最終選取了68家采礦類上市公司的204個觀測值，來研究影響采礦類上市公司資本結構的影響因素。

初始數據的計算處理采用excel軟件，回歸分析采用的是SPSS19.0統計軟件。

（二）研究假設

1、盈利能力。對于盈利能力對資本結構的影響有兩種結論：一種認為，高盈利企業具有較高的負債經營動因，因為首先，高盈利企業擁有較高的現金流需求，并且內部融資往往不能滿足其資金需求；其次，負債經營所帶來的負債稅盾效應是相當客觀的，對于現階段的企業，企業不愿意放棄這種收益；最后，代理成本理論認為由于外部債務代理成本的存在，為防止管理層盲目投資高風險、低收益的項目以及在職消費，作為監督手段，高盈利的企業將會增加其負債水平。另一種認為，高盈利的企業往往有較充裕的留存收益，若融資優先理論成立，企業自然選擇用留存收益進行融資。對于礦業類公司來說，其發展比較成熟，不需要外部融資滿足投資需求，故本文提出：

假設H1：礦業類上市公司盈利能力與資本結構呈負相關性

2、企業規模。企業規模對資本結構的影響有三種理論：一種認為企業規模與資本結構呈正相關性，另一種則反之，第三種認為不相關。前者主要體現在：第一，規模大的企業有強大的負債能力，同時也享受強大的稅盾收益；第二，規模大的企業常常擁有更充分的信息披露，由于信息不對稱程度相對減弱，其債務融資獲得也相對容易；第三，規模大的企業往往追求多元化且穩定的現金流用于公司后續擴張，因此債務融資是首選。對于后者，認為投資者看重企業未來償還能力而非現時償還能力，這種償還能力通常由盈利能力和成長能力綜合體現。對于礦業類公司來說，規模較大，融資渠道豐富，因此本文提出：

假設H2：礦業類上市公司企業規模與資本結構呈正相關性

3、成長性。高成長性意味著企業較充裕的留存收益，也有較好的投資機遇。根據融資優序理論，高成長性的企業會首先采取內部留存收益進行融資，而不是選擇高成本、高約束的負債融資。對于高成長性的企業，投資項目帶來的巨大收益很可能遠遠高于負債稅盾帶來的收益，企業當然選用資金成本較低的內部融資；反之，低成長性的公司，由于缺乏足夠的現金流，無法投資有較高價值的項目，因此對外融資中，長期借款成為其首選。對于礦業類上市公司，大多數企業被認定為低成長性企業，因此本文提出：

假設H3：礦業類上市公司成長性與資本結構呈正相關性

4、非債務稅盾。非債務稅盾主要是折舊的存在而產生的，由于每個公司折舊政策以及固定資產不同，所以各公司的折舊數額不同。又因為稅法規定，按規定提取的折舊可納入成本，在稅前列支，因此公司有可能把折舊作為工具調整利潤，從而達到節稅目的。所以，折舊也具有抵稅作用，稱為“非債務稅盾”。理論上，一個公司非債務稅盾越多，那么其負債水平就越低，因此提出：

假設H4：礦業類上市公司非債務稅盾與資本結構呈負相關性

5、股權結構。理論上，一個上市公司，國家股占總股數的比例越大，其資金量會越充足，負債所占的比例就會相應減少，因此本文提出：

假設H5：礦業類上市公司股權結構與資本結構呈負相關性

（三）變量選擇

1、自變量。盈利能力是指公司賺取利潤的能力，本文選取營業利潤率（PROFIT）、總資產凈利潤率（ROA）、凈資產收益率（ROE）作為盈利能力的替代變量表示方式；企業規模是指企業生產、經營等范圍的劃型。本文選取以下兩種替代變量表示方式：總資產（SIZE1）、營業收入（SIZE2）；成長性是指企業在一定時期內的經營能力發展狀況，本文選取以下兩種變量表示方式：總資產增長率（GROW1）、營業收入增長率（GROW2）；一個公司固定資產折舊、無形資產攤銷及長期待攤費用攤銷等均可在稅前列支，它們同債務利息一樣具有抵稅作用，通常稱這類雖非負債但同樣具有抵稅作用的因素稱為非債務稅盾，本文選取的變量是折舊比總資產（DNTS）；股權結構是指股份公司總股本中，不同性質的股份所占的比例及其相互關系，本文選取的變量有：國家和法人股比例（SHARE1）、流通股比例（SHARE2）、高管持股（SHARE3）。

2、因變量。因為資產負債率客觀全面地表現了企業的資本結構狀況，是一個應用很廣泛的指標，故本文用資產負債率代表資本結構指標。具體情況詳見表1。（表1）

（四）解釋模型。本文運用多元回歸分析法進行實證分析，基本回歸方程如下：

三、實證分析

為了消除自變量之間可能存在的多重共線性對結果的影響，本文采用逐步回歸法進行實證分析。

（一）變量描述性統計。由表2可知，在68家采礦類上市公司的204個樣本中，資產負債率的極小值為0.02，極大值為0.94，均值為0.46，其資本結構的差異較大。盈利能力中營業利潤率均值為0.049，總資產凈利潤率的平均值為0.027，凈資產收益率的均值為0.0416，由此可見，采礦類企業的整體盈利水平是較低的。就企業規模來說，總資產最大值為28.69，最小值為18.92，平均值為23.10，營業收入最大值為28.68，最小值為16.31，平均值為22.24，采礦類上市公司的整體規模是較大的。就企業成長性來說，總資產增長率均值僅為0.13，營業收入增長率為1.17。非債務稅盾均值為0.026，就股權結構來說，采礦類上市公司流通股比例為0.81，其流動性較好，國家股和法人股比例平均值為0.057，高管持股比例的均值為0.043。（表2）

（二）回歸分析。由表3和表4可知，隨著stepwise的進行，模型的擬合度逐漸提升，并且p值小于0.01，說明自變量和因變量之間存在著顯著的線性回歸關系。營業收入、營業利潤率、折舊比總資產、高管持股應作為解釋變量，方程進行修正后擬合優度為0.280，模型擬合度較好，說明這四個解釋變量與被解釋變量之間的相關關系是顯著的，進行逐步回歸后，自變量營業收入與資產負債率正相關，相關系數為0.034，營業利潤率與資產負債率負相關，相關系數為-0.238，折舊比總資產和資產負債率呈負相關性，相關系數為-3.586，高管持股和資產負債率呈負相關性，相關系數為-0.341，并且4個解釋變量的p值都小于0.01，具有可信性。而成長性解釋變量沒有通過檢驗，說明在采礦類上市公司中它對資產負債率的相關關系不顯著。（表3、表4）

四、結論

（一）盈利能力對資本結構的影響。盈利比較強的企業，會優先選擇內部融資，資產負債率會相對減小，實證結果中，營業利潤率與資產負債率負相關，且在1%的水平上顯著，也證實了這一理論。符合盈利能力和企業資本結構負相關的假設。

（二）公司規模對資本結構的影響。營業收入與資本結構正相關，與前面的假設一致，進一步支持了權衡理論。公司規模越大，其相應的公司制度就越完善，表現在信息公開程度方面就是公司披露更加充分，作為投資者，也必定選擇信息含量較多的企業，因此大規模對企業債務融資是存在有利因素的。

（三）企業非債務稅盾對資本結構的影響。折舊比總資產和資產負債率負相關，與前面的假設一致。折舊額帶來的節稅效應比長期負債對管理者的吸引力更大，折舊比總資產數額越大，資產負債率就會相對降低。

（四）股權結構對資本結構的影響。高管持股與資本結構負相關，與前面的假設一致。高管持股比例越高，其對公司的管理和監督水平就越高，企業運營狀態相對較好，所需要的外部融資就會減少，長期負債數額降低。

主要參考文獻：

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