日本黃金市場監管對我國的啟示

張年康

【摘要】在當前金融形式下，黃金市場對于國家金融市場的穩定發展扮演著日益重要的角色。本文分析了在我國金融體系和金融安全中黃金市場發揮的作用，探討了黃金及黃金市場對于規避風險的必要性，并以此為基礎總結了幾條政策建議。同時從我國和日本黃金市場發展歷程出發，對其市場交易規模、市場結構、參與主體進行研究，進而深入分析黃金市場尤其是黃金期貨市場監管體系架構，總結了其在黃金市場發展過程中的經驗和教訓，以此為中國發展黃金市場和完善監管制度提供借鑒。

【關鍵詞】黃金市場 監管 必要性

一、引言

各個國家和政府鑒于目前實體經濟在全球范圍內都有衰退的傾向，開始向市場大量投放大量貨幣，但這也使得未來的通貨膨脹暗藏風險。人們逐漸把目光投向獨具特性的黃金，因此在目前各國謹防金融危機的情況下下探索和尋找黃金市場在我國金融安全中的必要性和作用就顯得格外重要。

對黃金避險屬性需求的激增來源于黃金非貨幣化后蓬勃發展的黃金市場的刺激，因為黃金能滿足投資者對信用貨幣不信任的預期所轉化的避險投資需求。黃金是世界上所有類型資產中流動性最強的資產之一，也是不需要國家信用或公司承諾來變現的唯一資產。黃金市場的形成和發展，一方面為管理部門和貨幣當局提供了度量和管理風險的新方法，另一方面也為市場參與者提供了新的投資方案和風險規避組合。近些年來發生的經濟危機不同于過去所提到的周期性危機，它更多具有結構性特征，而這一特征與國際貨幣體系密不可分。只要現有的國際貨幣體系維持不變，任何形式的貨幣和財政政策都不能從根本上制止失衡的再次出現。因此在市場和經濟發生劇烈動蕩和調整時，普通投資者應尤為應該重視的，就是要充分發揮和利用好黃金的避險功能，靈活應對達到對沖風險的目的。

二、文獻綜述

黃金儲備是國際儲備的重要元素之一。所以關于黃金市場的討論是與國際市場的背景有著密不可分的聯系。國際儲備被定義為國家貨幣當局可以控制的外國金融資產。它們可以被貨幣當局用來彌補或者幫助控制國際收支失衡，或干預官方外匯市場以影響匯率以及其他目的（國際貨幣基金組織，2003）。隨著國際貨幣體系的改變，國際上的諸多學者對國際市場理論的研究也發生了變化。在十九世紀七十年代，當世界處于金本位的階段時，當時的國際儲備被選為黃金。因此，黃金儲備是當時國際上對于這一研究的方向。例如亨利·桑頓（Henry Thornton）認為，當一個國家有巨大的貿易赤字時，而且其他的支付手段不能消除這個赤字，那么黃金就成為必要的救助工具。

第二次世界大戰前后，各國紛紛放棄金本位，布雷頓森林體系開始出現在歷史舞臺，國際貨幣體系因此也發生巨變，國際儲備理論的重點開始聚焦于外匯儲備。不少關于國際儲備理論的研究都傾向于中等規模的外匯儲備及其計量方法。從二十世紀九十年代開始，具體國家的研究則被越來越多的學者列為研究對象。隨著經濟和金融全球化的不斷加速，金融危機頻發。在許多國家的金融危機期間，國際儲備劇烈波動。不少國際學者的探討方向是根據各自國情的特定環境來分析本國的國際儲備的程度與規模。如Anne Y.kester（2000）提出了完善國際儲備報告體系的框架，這一框架可以及時精準地針對成員國國際儲備現狀進行提供建議；其他學者則研究了在高速資本流動期間各個地區和國家的國際儲備持有情況。

三、我國與日本的黃金市場比較

（一）日本黃金市場監管體系

1.立法監管應該與黃金市場的轉變相適應。日本作為資本市場發展較為成熟的國家，金融市場和黃金市場的法律體系十分完善，并處于不斷革新狀態。二次世界大戰期間，日本全國上下實行嚴格的經濟控制，政府開始削減交易所和期貨交易的投入和關注，當時的期貨和黃金管理便暫時停滯。在二十世紀五十年代日本內閣曾頒布了新的《商品交易所法》，此舉一方面體現日本的對工業的管理進一步發展，另一方面也充分發揮了商品交換的市場機制。

期貨和黃金市場的健全發展和法律法規等監管體制的到位一直是日本政府極為重視的。《商品交易所法》曾進行過數次修正和更新，從二十世紀七十年代一直到本世紀初期日本進行過五次較大的修改。在最近一次修改中，更進一步規定了營銷方式的限定，同時對證券和其他金融產品在支付清算方面做出規定。這也更有力地發展日本期貨和黃金市場的便利程度和接受程度。

法律監督制度的不斷完善，有助于幫助日本的市場信譽程度和接受程度，包括便利程度和競爭能力。完善后的《商品交易所法》切實提升了投資者的安全保障，為每個市場參與者創造了良好有序的市場環境。它增強了市場參與度，逐步在日本建立起信譽好且交易便利的國際市場，金融服務和產業基礎設施的重要性和意義在期貨和黃金市場中得到突出。不過，修正案也有一些不足和弊端。例如，經紀公司要加強針對投資者保護的最低資本要求使得期貨公司，特別是那些發展較為緩慢的期貨公司產生了很大的影響，迫使一些期貨公司由于資金實力不足而退出市場。

2.將交易所自我管理、行業自律和政府監管三者相結合。首先，日本政府規定，交易所體系中要設有獨立的監管委員會。按照《商品衍生品法》規定，監管委員會的參與者和主要管理者大多來自交易所以外，此舉是為了充分體現交易所和委員會的客觀和獨立。當市場參與者或交易所會員參與市場交易時，委員會將對其進行資格審核，并對接下來的交易行為和業務范圍實行持續跟進監督。當市場發生嚴重劇烈波動時，委員會應針對不同因素進行排查，謹防市場價格的人為操縱和系統漏洞等影響。當發現參與者有不符合規范的交易行為，委員會有權對其頭寸和持倉進行審查并采取相應的處罰。

其次，在日本，行業自律組織不僅包括交易所之間的自律組織，也包括經紀商甚至自營商的自律組織。為了保證各個自律組織間具有協調性和獨立性，各大行業自律組織往往彼此單獨設立，但同時又有積極默契的協同合作。該組織的主要監管措施包括積極主動地配合政府監管部門和各監管委員會、及時處理市場參與者和個體投資者的投訴建議、制定行業發展記錄并向監管部門匯報和溝通等。

最后，政府監管機構也在日本期貨市場中扮演著重要角色。 不同于其他國家，日本在期貨和黃金方面并沒有統一設立的監管機構和部門。日本期貨市場有著不同的標的對象，日本政府根據這些不同商品分別設立不同的監管機構，最主要的三個部門分別是經濟產業省、農林水產省和金融廳，這三個部門都隸屬于日本政府，同時彼此合作密切。例如經濟產業省負責黃金、白銀等非農業期貨產品，農林水產省對棉花、玉米等農林產品類期貨進行監管，而證券等金融類期貨產品則屬于日本金融廳的負責范疇。

3.積極健全投資者保護制度。《商品交易所法》中進一步規定，設立交易委托債務賠償基金會。該基金會的實質是一個清償部門機構，它會對日本的經紀商和交易員進行統計，之后對其每筆交易進行征收一定額度的金額，該筆資金經過部門審核并同意后，進入基金會并作為賠償金儲備。這一制度從根本上保障了日本期貨和黃金市場投資者和參與者的切身利益和安全，當投資者無法獨自清償其債務時，基金會便可以動用提前收取的保證金，代替其進行債務的清償。

同時，相比于其他發達國家，日本的保證金制度的獨特之處在于其充分的靈活性。政府和監管部門不會針對投資者的合約進行匯總再計算保證金，而是根據不同的商品組合，結合歷史數據和過去的交易價格，計算出風險和平均收益，以此來動態地確定保證金。一方面，這一計算方法充分考慮了風險的時間效應，根據不斷變化的市場來隨時調整和更新；另一方面，由于保證金調整而造成的虧損，需要清算結算機構進行每日處理，而由此造成的盈利，則將其返還給投資者。

（二）我國黃金市場與黃金儲備概況

我國外匯儲備曾在短短五年內增長近兩萬億美元。與以往情況不同的是，由于國內市場和銀行的利率相較于國際市場利率普遍偏高，人民幣匯率幣值長時間不會發生劇烈異常波動，使得國際上的投資者甚至是投機者開始將人民幣作為投資或套利對象。在全球交易頻繁化時代，當前的中國正面臨著調整階段，套系套利空間逐漸壓縮，去杠桿被提上日程，資本大量回流，黃金市場的規范刻不容緩。

人民幣正在向國際儲備貨幣的方向努力，為應對匯率波動加劇及國際短期資本流動加劇的沖擊，穩步推進人民幣國際化進程，中國一方面需要靈活運用各種貨幣政策工具，緩解人民幣貶值壓力，平衡資本流動和經濟增長的關系；另一方面更需要深化金融體制改革，重振國家實體經濟和金融市場，進一步提升綜合實力，同時注重充分發揮人民幣在國際貨幣體系中的作用與地位。

針對目前的國際貨幣局勢，我國央行和政府部門積極重視黃金市場發展和黃金儲備的投入。一是黃金的增值保值性使其有能力抵御通貨膨脹的危害，當實行寬松的貨幣政策時，黃金可以用來抑制貨幣的貶值；二是在國際支付間，黃金可以被看作一個國家貨幣可信度與流通性的保證，這也推動了人民幣在國際支付與清算業務中的接受程度；三是黃金變現能力強，作為支付手段具有很明顯的獨立性；四是黃金是實現我國多元化外匯儲備的關鍵元素和重要環節，可以充分規避和分散因外匯過于集中而導致的風險。可以說，增持黃金儲備是我國在穩步推進人民幣國際化及市場化進程中的戰略選擇。

四、政策建議

（一）推動黃金產業發展，完善黃金管理體系

隨著“一帶一路”建設被越來越多的國家認可，應充分發揮和建設我國與“一帶一路”沿線其他國家的期貨和黃金市場。以我國黃金交易為核心，同時向其他國家以“由集中到分散”的方針推行黃金交易協同合作，讓各國的金融機構乃至不同行業都有能力集中交易清償，進行價值互換和風險規避。

黃金產業的發展離不開各行業各部門的聯合與合作。在黃金管理體系中，應充分吸取其他國家的先進經驗和模式，在黃金質量與規格等方面細化規定，通過規范交易標準和明確標的內容，讓中國黃金市場更迅速、更平穩、更健康地與世界黃金市場相銜接。充分利用“一帶一路”政策的機遇，發揮創新精神，為中國黃金市場的全面化與國際化打下基礎。

（二）發揮銀行等金融機構的積極作用

黃金對于不少發達國家而言，被用于出借給各個金融機構以產生經濟效益，各個國家的貨幣當局往往會對中央銀行和商業銀行規定出借黃金指標，這不僅有助于系統風險和市場分險的有效規避，還能通過黃金的流通帶動資金周轉，利用資金和黃金的流動取得收益。放眼國際市場，各國貨幣當局制定關于黃金的法律法規后，由中央銀行代為執行，將用于流通到市場的黃金以租賃業務等形式投放到部分商業銀行。當其他行業或產業有黃金需求時，可向商業銀行申請租賃交易。

首先，將部分黃金儲備租賃到商業銀行和各個行業領域，有助于幫助中央銀行降低儲備成本，同時為其創造收益并分散風險；其次，鑒于商業銀行的資金實力較為雄厚，銷售渠道和金融產品更為全面，風險管理更加專業，有責任為中國黃金市場搭建健康有序的交易平臺，并提供一系列金融服務，增強黃金供需雙方的流動性和便利性；最后，對于社會不同領域和產業而言，黃金的租賃成本相比于其他方式的借貸成本來說是較為廉價的，資金需求方更愿意以廉價且穩健的方式借到規模和期限合適的資金，這對于經濟發展，尤其是實體經濟發展來說起到了顯著的推動作用。

（三）充分發揮政策法規的靈活性與保障性

制定法律法規的出發點和落腳點，是為了穩定黃金市場運行，切實保障投資者利益，排除市場擾亂因素，并根據經濟運行態勢和行業發展趨勢作出相應調整。從日本立法監管體系當中我們可以看出，日本黃金市場的相關規定一直處于動態調整當中，例如根據歷史數據確定保證金算法、積極發揮自管會和行業協會的監督反饋作用等。中國黃金市場的良好發展不是封閉和停滯不前的，而是與其他行業乃至其他政府部門息息相關的。市場的有序運行離不開法律層面的配合和保障，而市場的動態性和變化性又要求立法機構的積極協同配合，一方的疏忽或低效便可能導致監管體系的漏洞。

一方面，統一的黃金市場規范標準是必不可少的。為黃金市場的健康發展打下穩固的根基，從源頭上排除系統風險因素；另一方面，對法律法規的更新完善速度要與黃金市場創新和發展速度相一致，只有將管理規定與市場行為相匹配，把條文規定細化并落實到黃金市場交易中，制定法律的作用和意義才得以體現和充分發揮。

參考文獻

[1]中國和日本黃金儲備政策的比較研究——中國增持黃金儲備的必要性分析.方超逸-《國際金融研究》-2009.

[2]論金融危機下黃金儲備與金融安全的關系.景乃權-《中國貨幣市場》-2009.

[3]關于黃金定價的一些研究.范為-《電子科技大學博士論文》-2012.

[4]黃金金融功能的研究.鄒瓊-《上海社會科學院博士論文》-2014.

[5]日本黃金市場監管體系研究.劉曦-《青海金融》-2014.

[6]日本期貨市場監管體系研究.周欣-《現代日本經濟》-2009.