中信泰富炒匯案例分析

黎依堞

（青島大學經濟學院，山東 青島 266100）

一、引言

一九九零年于香港注冊成立的中信泰富有限公司屬于一家綜合性企業公司，它獲批準在香港交易所上市之后并且被納入恒生指數成分股之一。中信泰富起源于信泰發展有限公司前期，中國國際信托（香港）集團有限公司對其既是注資又是股份收購（近50%）之后正式注冊成立公司；而公司的更名則于下一年完成。中信泰富注冊所在地香港本土以及毗鄰富有潛能的內地市場是公司業務的主要范圍，而基建則是所有業務之中的重點項目；除此之外，還包括能源項目、投資物業、環保項目、基礎設施（如橋、路和隧道）、航空以及電訊業務等，另外，公司所涉及的貿易與分銷業務則通過旗下全資附屬機構大昌貿易行有限公司與慎昌有限公司進行。

二、中信泰富巨虧過程

2008年10月20日，市場上突然爆出消息——作為香港恒生指數成分股之一的中信泰富發生巨虧，其虧損原因源于前期與多家銀行簽訂的高杠桿外匯衍生品合約——包括已實現虧損約為8.07億港元、與相應的估計虧損147億港元。

2008年10月21日，公司股價受波及——由于前一日巨虧利空消息影響，當日股價不僅開盤隨即暴跌38%、盤中更是創出超過55%的跌幅，最終于6.52港元收跌55.1%——這比業界預計的20%左右跌幅高出兩倍不止。

2008年10月22日，香港證監會出于維護證券市場秩序對股價大跌的中信泰富展開業務調查；同時榮智健個人以及中信集團為維持公司股價穩定紛紛增持中信泰富的股票。

2008年11月，母公司中信集團為深度徹底解決中信泰富危機再次向其注資15億美元，與此同時授予中信泰富116億港元的備用信貸并認購其發行的可轉換債券。

2009年3月26日，中信泰富二零零八年年報展示公司自創立以來第一次虧損且高達126.62億港元。

2009年4月8日，榮智健正式卸任。北京中信集團副董事長兼總經理常振明接任榮智健的位置并由中信泰富在港交所網站發布公告，后期公司所有因虧損造成的處理措施都由母公司中信集團應對。

三、原因分析

（一）外部原因：澳元暴跌

中信泰富正是由于二零零六年三月末收購了澳大利亞分別擁有10億噸磁鐵礦資源開采權的兩個公司，因此后期直至二零一零年對于澳元都有很大的需求。出于規避當時市場行情極好的澳元繼續走高升值的風險，中信泰富先后與多個投行簽訂了數份累計期權合約。2008年發生的金融危機促使美元升值，同時被金融危機波及的澳大利亞儲備銀行實施降息舉措，從而澳元兌美元在持續下跌；正是由于中信泰富在澳元兌美元持續長達3個多月的下跌中沒有做對沖并及時停止交易的行為進一步導致公司的巨額虧損。

(二)直接原因：外匯衍生品投機行為

中信泰富采用金融衍生工具進行外匯對沖及規避匯率波動風險從經營管理角度來看屬于正常且明智之舉，但缺乏遵循一定的前提——即必須是有投資預算的詳細規劃并判斷在風險承受范圍內進行對沖。公司簽訂的外匯衍生品合約涉及澳元金額與其實際需求不匹配，不免讓人懷疑此舉是否涉及投機。

(三)間接原因：合約陷阱

中信泰富所簽訂的杠桿性外匯衍生品累計期權合約具體涉及兩種障礙期權組合：一種是止盈性看漲期權；另一種是無止損性看跌期權，即所謂“止盈不止損”。中信泰富公司的巨虧正是由于相關執行人員沒有對合約進行評估分析以及未能透過合約發現隱含的三大陷阱。

一是目標定錯。中信泰富應用累計期權合約舉措的目標函數僅僅單純追求利潤最大化而并未涉及風險的任何約束，這樣做最終給公司帶來的結果無疑是這份合約的風險敞口為百分百。

二是工具選錯。中信泰富所購買的累計期權合約在功能上比起套期保值其實更傾向于投機。在具體選擇金融工具的過程中，企業作為決策制定的主體、金融工具的選擇方要充分發揮自身的主觀能動性，積極搜集資料并廣泛咨詢，不要盲信于金融機構一面之詞。充分綜合運用較成熟已有的金融衍生工具并計算好相應的風險損失范圍，根據具體情況選擇風險最小收益最大的組合來達到企業特定的套期保值需求。

三是對手欺詐。實際上，簡單分析中信泰富簽訂的合同便可以發現自簽訂之時公司就是處于劣勢。根據當時中信泰富簽訂合同列出的具體損益情況，即使在最理想的情況下，中信泰富能夠從中獲得的最大盈利也不過5150萬美元；而相反在最壞的情況下最大虧損遠遠不止上億美元，這顯然不對等。

(四)根本原因：內部監控制度出現問題

中信泰富事件反映出公司在風險監管和治理機制方面存在缺陷。公司董事會在公司虧損事件發生前僅設有審核委員會和薪酬委員會，而兩個委員會中審核委員會的職能主要是與外部審核師進行溝通、檢查公司對外公布財務報告是否真實以及內部控制是否有效；薪酬委員會主要是監督管理層的薪酬。除此之外的重大事項，中信泰富董事會便沒有專門的委員會進行監督；并且公司董事的精力也是非常有限，因為大多董事都在其他公司擔任要職。因此，無論是在購買簽訂高杠桿外匯衍生品合約時還是在購買后的日常經營活動中，中信泰富公司內部都沒有相應專門的機構對該行為進行監督。

四、啟示與借鑒

(一)強化內部監督機制，將公司治理制度落實到實處

前面根本原因分析中提到了中信泰富事件反映出公司在風險監管和治理機制方面存在缺陷。中信泰富事件從側面反映出我國國有企業在在公司治理過程中的缺陷和問題。層出不窮的金融風險問題中實在不乏因公司治理結構所導致的，國家監管部門也早已意識到了這點并著手在健全公司治理的規章方面做了大量工作，微有成效。從中信泰富事件中獲取的深刻教訓制度是，規章制度本身應弱于制度的落實，這樣制度不至于淪為擺設。

(二)對套期保值形成正確的認知，守住企業資產

套期保值的作用在于規避或者減少投資者因持有或將支付資產價格在至具體支付交接日期間發生不利變動所帶來的損失。對于有套期保值需求的企業來說需注意兩點：其一是明確套期保值的最終目標在于規避風險減少虧損而非放大風險敞口，這要求企業相關負責人一定要保持謹慎態度、避免走入投機；其二是對于專業人士的請教或者是相關部門的成立，企業可以自身創造條件去分析研究市場行情并相對成熟之后果斷出手。

(三)正確選擇套期保值衍生品

套期保值這類金融創新產品用以規避價格不利變動風險，但像中信泰富所涉及的累計期權具有的高杠桿、價格波動性等金融創新產品特點也顯示了此類產品的高風險。在具體選擇使用的過程中，若是用于過度投機，類似于中信泰富事件則給交易者帶來巨大損失的可能性是極高的。從而企業在從事衍生品交易的過程中要選擇合適的套期保值衍生品，降低風險，從而減少虧損。