利率市場化背景下我國利率互換市場發展的研究分析

周紅云

【摘 要】本文通過對利率市場化背景下利率互換的運行模式及功能進行介紹，并分析了當前我國互換市場的發展現狀及特點，指出當前人民幣互換市場主要存在交易機構單一、流動性不足以及信息披露不全面的缺陷，并據此提出了相關的政策建議。

【關鍵詞】利率互換；利率市場化；比較優勢

一、緒論

愛德華·肖和羅納德·麥金龍根據發展中國家的實際情況所提出的金融抑制理論認為政府通過對金融活動和金融體系的過多干預抑制了金融體系的發展，發展中國家之所以貧困不在于其資源的稀缺，更多的是由于金融市場資源配置的扭曲以致資金需求和資金的供給不能得到有效匹配，從而抑制了國家的經濟發展。在金融抑制下，由于存款的實際收益很低，所以儲蓄很低，由于銀行不能根據風險程度來決定利率，低的實際貸款利率吸引那些低收益和低風險項目，對于高風險項目來說，要么得不到貸款，要么借助于信貸配給。此后，他們提出了金融深化理論，即用金融自由化政策促進不發達國家經濟發展的理論。金融深化是指政府放棄對金融體系的過分干預，尤其是對利率的管制，使利率能夠真正反映資金的時間價值和供求狀況，消除金融抑制效應。由此，金融抑制和金融深化理論成為各個國家推行利率市場化的理論基礎。

2015年10月24日，中國人民銀行決定，對商業銀行和農村合作金融機構等不再設置存款利率浮動上限，存款利率上限的取消標志著中國利率市場化改革基本完成。而人民幣利率互換交易的誕生，始于2006年2月9日，中國人民銀行發布《關于開展人民幣利率互換交易試點有關事宜的通知》，面向銀行間債券市場投資者推行人民幣利率互換交易試點。根據該通知，人民幣利率互換交易是指交易雙方約定在未來的一定期限內，根據約定數量的人民幣本金交換現金流的行為，其中一方的現金流根據浮動利率計算，另一方的現金流根據固定利率計算，即在兩筆同種貨幣、金額相同、期限一樣、但付息方法不同的資產或債務之間進行的相互交換利息的活動。近年來，中國的利率互換市場獲得了長足的發展，并已成為目前中國金融市場金融衍生產品中不可或缺的一員。

二、我國利率互換市場的特點

（一）交易品種日益豐富，以FR007為參考利率的互換交易是最主要的成交品種。在人民幣利率互換交易業務推出之初，其浮動端參考利率只有FR007和一年期定期存款利率兩種。之后隨著人民幣利率互換市場的快速發展，以及2007年1月Shibor正式面世并成為人民幣利率互換交易浮動端參考利率的選擇之一，以FR007、Shibor（含Shibor_O/N、Shibor_3M等）、人民幣存貸款利率（定期存款利率、定期貸款利率、貸款基礎利率）等為浮動端基準參考利率的交易品種日益豐富。

（二）期限結構方面，1年及1年以下的短期交易占主導地位。而三年以上的利率互換由于缺乏流動性，買賣價差非常大。從國外經驗來看，互換主要用于金融機構的短期限頭寸管理，或者在某些特殊時間點獲得套利收益。但這樣的期限結構不利于人民幣利率曲線的構建，也不利于利率市場化的進一步推進。

（三）人民幣利率互換交易場所有別。中國的利率互換市場主要分為場內交易、場外交易這兩個交易場所。場內交易即中國銀行間人民幣利率互換市場，該市場設有標準化的交易系統，參與主體一般為符合監管要求的銀行業金融機構，以及部分經過備案的證券公司、保險公司、資產管理公司等。該市場基本類同于一個標準化的利率互換市場，主要是由于該市場中所交易的利率互換的流動性普遍較好。場外交易即不通過交易系統進行的交易。一方面是金融機構之間的交易，這主要是因為一些小型城商行、農商行、證券公司、基金公司等非銀金融機構不能達到線上交易要求，這些機構為了對沖利率風險只能通過場外方式進行；一方面是有些企業有利率風險對沖的需求，只能與銀行開展人民幣利率互換的場外交易。

三、我國利率互換市場存在的缺陷

（一）市場參與機構單一，導致定價依據不足

利率互換市場中，參與主體的單一性，導致信用風險因素未能納入利率互換市場的定價考慮范疇中。究其原因，其一，人民幣利率互換市場的參與主體局限在金融機構，銀行間交易發生信用風險的可能性極小，所有利率互換的價格不太可能體現信用風險價差。其二，人民幣利率互換市場的參與主體中缺少實體經濟參與，導致利率互換中的風險溢價也未能得到體現。

（二）市場流動性不足

關于流動性方面，我國利率互換市場的發展并不是十分理想。從交易雙方來看，利率互換的買方主要是商業銀行，而賣方則主要僅是國家開發銀行，買方和賣方的不對稱性使得利率互換市場中真正意義上的做市商制度難以真正的維持。從交易期限上看，目前的利率互換交易商傾向于短期交易，這就導致中長期交易的風險補償增大，互換價差加大，引起中長期互換的成交率降低。

（三）信息披露不全面

按照相關規定，互換行情是在中國貨幣網上公開披露的，但是披露的信息僅限于當天的交易行情和當月的累計交易額，至于成交筆數、最高和最低成交利率、成交商等都不披露，而且無法披露實時成交的行情，信息披露的不全面不利于交易者從整體上把握利率互換市場的動態，從而不利于整個金融體系的健康發展。

四、政策建議

（一）擴大市場參與主體，提高市場需求多元化

金融衍生品交易具有高風險特征，需要具備不同風險承擔能力的投資者共同參與，才能促進市場風險合理分配，推動市場平穩、健康、持續發展。與此同時，套期保值者、套利者和投機者等多類型機構的參與，也有助于市場價格發現。

中國保監會于2010年7月發布《關于保險機構開展利率互換業務的通知》，全面放開了保險公司參與利率互換業務，然而由于受到“利率互換合約名義本金額不得超過該機構上季末固定收益資產10%”監管規定的限制，保險公司參與利率互換業務的積極性整體不高。因此，建議監管機構考慮調高保險公司參與利率互換業務名義本金的上限規模，提高保險公司參與力度，促進利率互換市場發展。

（二）提高互換市場的流動性

當前我國互換市場的流動性不足，主要在于交易者對資金及期限的需求不同，。因此，我國人民幣利率互換市場應該不斷放松管制，尤其是要吸引更多的企業和個人參與到交易中，而不僅限于銀行等金融機構之間，提高資源配置的效率，一定意義上實現金融深化。

（三）加強信息的披露程度

信息的高度透明可以提高金融機構的信譽，增強金融交易中交易雙方的可信度。因此增加金融信息統計機構和披露機構有利于提高我國利率互換市場的信息披露度，同時可以促進互換交易機構之間的良性競爭。也通過借鑒和引進等各種方式，利用國際經驗發展合格的評級機構。基于我國目前的狀況，可以增加對我國利率互換交易行情的實時行情發布，讓更多的交易方和研究學者持續關注利率互換交易，促進并完善我國互換市場的發展。

（四）大力推進利率市場化的建設，降低利率互換的整體風險

利率市場化的發展不是一蹴而就的，而是循序漸進的。我國的利率正處在市場化的初運行階段，利率的變動無可靠的規模進行參考，給各個經濟體都將帶來風險。要想達到真正的利率市場化，還有很長的路要走。隨著我國市場經濟的不斷發展，資本市場也在不斷壯大，我國的利率發展目標也逐步明確，就是要發展以市場利率為主，政府宏觀調控為輔，以人民銀行基準利率為參照的多元化利率體系。

【參考文獻】

[1]于長明.借助交叉貨幣利率互換交易提升債券投資收益率[J].債券，2017（10）：45-48.

[3]杜雨蔚. 利率市場化背景下對利率衍生品風險防范的分析[D].云南財經大學，2016.