機構投資者持股與企業風險承擔：基于2012-2017創業板上市公司經驗數據

王雨婷 劉宇

摘 要：不同的市場環境下，機構投資者發揮的作用不相一致。為進一步探究在我國目前的發展環境中，機構投資者發揮著什么樣的作用，是否利于我國科技型中小企業的風險承擔水平的提高。本文以2012-2017年我國創業板上市公司為研究樣本，對機構投資者與企業風險承擔之間的關系進行實證研究。實證結果表明：機構投資者持股與企業風險承擔水平呈現顯著的正相關關系，即：在我國機構投資者對企業風險承擔水平發揮著正向的促進作用。

關鍵詞：機構投資者;風險承擔;科技型中小企業

1 引言

近幾年，科技型中小企業在促進國民經濟發展過程中發揮著越來重要的作用，但科技型中小企業目前面臨的融資難困境決定了其難以從傳統的投資渠道獲取資金，機構投資者投資逐漸成為科技型中小企業重要的融資方式之一。

機構投資者持股究竟對企業的發展發揮著什么樣的作用？目前，學術界主要持有以下兩種觀點：一種認為機構投資者有信息收集分析處理優勢（Hansen and Hill， 1991），并且能有效發揮監督職能（Shleifer and Vishny ，1986），利于企業長期發展;另一觀點認為機構投資者具有短視效應，機構投資者會為了業績考核、監督成本（Gorton and Matthias， 2010）、短期利益，忽略企業的長期治理發展（蔡慶豐、楊侃，2013等）。

因此，本文從中小科技型企業風險承擔水平角度出發，探討我國目前發展環境下，機構投資者究竟會發揮何種效用，是否利于我國科技型中小企業的風險承擔水平的提高。以期能夠進一步推動我國科技型中小企業發展，提高企業價值。

2 研究設計與樣本來源

2.1 變量定義及模型設計

對于企業風險承擔水平（RISK）的衡量，目前主要有以下幾種辦法：1）盈余波動性;2）股票收益的波動性;3）負債比率;4）R&D等。由于研發投入具有投資回報率長、產出不確定性大以及成功率較低等特點，能夠很好的衡量風險;此外，本文的研究樣本為創業版上市公司，研發投入對科技型中小企業具有重要意義。因此，本文采用研發投入衡量企業的風險承擔水平。

機構投資者持股（INS）方面，本文采用機構投資者持股數量占公司總股數比例衡量。參照過往研究，本文在模型中加入以下控制變量：企業規模（SIZE）、成長性（GROWTH）、競爭性（COM）、第一大股東持股比例（TOP1） 。此外，本文還控制了行業固定效應。

具體研究模型如下：

2.2 樣本選擇

本文研究樣本為2012-2017年我國滬深交易所創業板上市公司數據。采取以下標準對樣本進行篩選：1）剔除樣本觀察期間財務數據缺失以及中途上市的企業樣本。2）剔除已經退市、ST類公司。3）剔除資本結構與其他一般企業差異較大的金融類企業。最后選取331家上市公司的面板數據進行實證分析。為消除異常值影響，本文對所有研究樣本按1%標準進行winsorize縮尾處理。

3 實證結果與分析

表1實證結果顯示，機構投資者持股比例與企業風險承擔水平在1%的水平下顯著正相關，表明我國科技型中小企業中的機構投資者能夠充分發揮其有效監督的職能，加強對科技型中小企業的監督，促進公司研發投入和企業的經營管理能力，提高企業風險承擔水平。此外，機構投資者充分利用自身作為專業投資者的優勢，在向公司提供有效投資策略的同時，為科技型中小企業及時提供更多真實有效信息，使得科技型中小企業能夠降低與外界的信息不對稱程度并據此及時調整發展戰略，提高自身風險承擔能力。

4 穩健性檢驗

為了保證結果穩健，本節采用如下方法對上述實證結果進行穩健性檢驗。由于企業當年的風險承擔水平，可能受到企業上一年度的機構投資的行為等因素決定，故將解釋變量與控制變量進行滯后一期處理。

檢驗結果顯示，企業的風險承擔水平與機構投資持股比例之間呈顯著的正相關關系，回歸結果與預期基本一致，本文得出的結論是穩健的。

5 結論

本文通過對2012-2017年我國科技型中小企業面板數據進行分析，實證檢驗了機構投資者持股對企業風險承擔能力的影響。本文研究主要貢獻在于：研究對象為科技型中小企業，科技型中小企業面臨的融資難困境，決定了其難于從傳統的投資渠道獲得資金，機構投資者投資成為了科技型中小企業重要的融資渠道之一;通過回顧前人研究，機構投資者對企業風險承擔究竟會發揮什么樣的作用，目前并未得到一致結論。因此，本文選擇科技型中小企業作為研究樣本，探討在我國目前的發展環境下，科技型中小企業中的機構投資者究竟發揮著何種效用，是否能提高我國科技型中小企業的風險承擔能力，促進其進一步發展。

綜合上文的研究，得出在我國目前的發展環境中，機構投資者持股并不是著眼于短期利益的“短期機會主義者”，利于我國科技型中小企業風險承擔水平的提高。機構投資者通過對科技型中小企業的有效監督，提高其綜合治理能力，并降低企業與外部信息不對稱程度，進而提高企業的風險承擔能力，推動企業長期可持續發展。

參考文獻

[1]Hansen G S， and Hill C W. Are institutional investors myopic？ A time-series study of four technology-driven industries [J]. Strategic Management Journal， 1991， 12：1-16.

[2] Shleifer AR，Vishny W.Large Share Holders and Corporate Control[J]. Journal of? Political Economy，1986，3：461-488.

[3] Garcia-Marco T， Robles-Fernandez M D. Risk-taking Behavior and Ownership in the Banking industry： the Spanish Evidence[J]. Journal of Economics and Business， 2010，4： 332-354

[4]蔡慶豐，楊侃.是誰在“捕風捉影”：機構投資者VS證券分析師——基于A股信息交易者信息偏好的實證研究[J].金融研究，2013（06）：193-206.

作者簡介

王雨婷（1997-），女，漢族，江西贛州，碩士研究生，江西理工大學，研究方向：財務管理、公司金融。

劉宇（1995-），女，漢族，江西萍鄉，碩士研究生，江西理工大學，研究方向：財務管理、公司金融。