新三板企業市場融資存在的問題及對策分析

摘 要：新三板市場中的掛牌企業超過1萬家，為這部分企業打造優質的融資環境，會對我國的經濟發展與就業市場帶來正面影響?；谶@一認知，本文將首先對新三板市場的發展歷程與瓶頸進行簡要論述，并圍繞融資中存在的問題，探究企業面臨的主要困難。同時也將針對融資問題，提出具體的改進策略。

關鍵詞：新三板市場；融資問題；改進策略；創新層

2013年后，新三板的市場定位再次發生變化。通過大幅擴容，新三板市場的企業培育功能得到強化。2015年后，社會閑置資金得到充分調動，證券市場異常活躍，新三板市場再次實現跨越式發展。但2017年后，證券市場整體陷入低迷，新三板市場的流動性嚴重不足，融資效率大幅降低。股權融資，是我國中小企業的主要融資途徑，改進新三板市場的融資機制，將對中小企業的發展帶來正面影響。

一、新三板市場概述

新三板市場成立于2006年。在這一時期，我國科創領域已取得顯著成果，但成果轉化、持續創新等工作需要得到資金支持。在這一背景下，我國將中關村科技園區內的非上市企業納入到代辦股份系統，并與原STAQ、NET系統掛牌公司并稱為新三板。2012年，我國經濟增幅逐漸放緩，傳統行業產能過剩的問題愈發突出，“新常態”、“換擋期”等新名詞已被用于描述我國經濟。為了推進科技創新，并減少企業融資壓力，監管部門秉承“總體規劃，分步推進，穩妥實施”的方針，逐步擴容了新三板市場的企業容量。2013年1月，全國中小企業股份轉讓系統正式掛牌，新三板市場的融資效率進一步增強。2015年，我國金融市場異?；钴S，新三板市場的融資規模大幅提升，部分企業估值達到市盈率500倍以上。在此背景下，新三板市場的總市值由2014年的4591.4億元大幅提升至24584.4億元。2017年后，經濟不確定因素逐漸增多，我國央行對表外業務實施調控，市場流動性逐漸萎縮。在這一背景下，新三板市場的融資難度也逐漸提升。截止2019年1月，新三板市場的掛牌企業數量已由2017年的11630家下降至10684家。

綜合分析，新三板市場具有流動性不足、炒作風氣明顯、企業盈利不足等問題。新三板市場的掛牌企業，多數處于成長階段。企業總資產與盈利能力普遍較低。由于此類企業難以為投資人帶來穩定回報，因此投資預期多聚焦于估值提升。受此影響，新三板投資人較少為企業提供長期支持，在受到外部因素影響的情況下，市場內的換手率就會快速提升。在這樣的市場環境下，散戶投資人的盈利空間大幅收窄，投資意愿也必然會受到影響，流動性不足的問題愈發突出。總之，在創業板、中小企業板的夾擊下，新三板市場已處于極為尷尬的境地，市場發展嚴重依賴于存量資金，長期陷入熊市的預期不斷增強。

二、新三板市場融資存在的問題

1.融資成本偏高

新三板市場融資成本偏高，是相對于企業融資效率而得出的結論。通常情況下，新三版上市企業的掛牌成本在200萬元-500萬元之間，掛牌后每年需支付的定向費用為30萬元，財務合規改造費通常在50萬元-150萬元之間，若定向增發仍須支付對應的中介費。由此可見，一家在新三板市場掛牌三年的企業，需支付不低于600萬元的融資成本。同時，新三板掛牌后，企業的經營成本也將不斷提升。例如，申請掛牌的企業通常會受到更為嚴格的財務監管，而補繳增值稅已成為財務審核的主要目標。其中，收入為全額入賬的部分需補繳增值稅。成本評估存在瑕疵的部分，也需得到調整。還有掛牌后，企業資金與大股東個人資金將不再區分管理，大股東或企業投資人也需補繳個人所得稅。再有，在新三板市場掛牌的企業，需要為員工補交社保、公積金等福利，這一隱性成本也會使企業背負沉重的資金壓力。

2.融資效率過低

近年來，新三板市場的流動性嚴重不足，企業的融資效率大幅降低，近80%的企業成為“僵尸股”。導致新三板市場融資效率過低的主要因素可被概括為三個方面。其一，是市場信息成本過高帶來的逆向選擇。金融投資的基本邏輯，是將閑置資產配置到生產環節，從而獲得相應利潤。但在投資過程中，資金流動需要得到有效信息的引領，其中包含生產效率、市場需求、組織機構等信息。但新三板市場的信息披露機制落后于主板市場，這一問題將增加投資風險，從而導致投資人脫離該領域。其二，是經濟環境帶來的宏觀影響。近年來，我國金融市場的投資風險不斷提升，新三板市場的流動性逐年下降。其三，是企業自身經營機制帶來的負面影響。投資人通常不愿將資金配置到，制度不完善、人才機制不健全的企業中。但部分企業在接受上市輔導后，仍然存在制度落實不到位、人才選拔摻雜個人因素等問題。

3.融資風險提升

據統計，2017年后，我國規模企業的平均利潤不足6%，其中工業企業的平均利潤不足4%。依此計算，我國企業的融資成本不應超過5%，否則將面臨負債風險。但現實環境下，多數企業在新三板市場的融資成本遠高于5%。受此影響，實施停牌調整的企業數量不斷增加。依據東方財務網提供的數據顯示，2019年1月停牌的企業數量為575家。再有，受到市場流動性不足等問題帶來的影響。部分企業會通過股權質押，向銀行申請貸款。在新三板掛牌后，企業股權會獲得估值，股份也將具備商業流動條件。但在當下的新三板市場中，股權與投資的供需關系極不平衡，多數企業難以獲得投資人青睞。因此部分企業會利用股權，向銀行申請抵押貸款，從而獲得資金支持。但由于股權的公允價格存在較大波動，因此銀行通常會刻意壓低股權估值，并收取高額利息。企業在承擔高額利息的情況下，必然會面臨融資風險，若出現違約，銀行將承擔最終損失。

4.轉板機制不完善

主板市場的流動性更為充足，信息監管也更為規范，因此具備條件的企業更期望進入主板市場。同時在推出創業板后，新三板的市場定位也逐漸發生轉變，為創業板培育候選企業已成為新三板的主要功能。2013年，新三板市場實現全面擴容。這一舉措使得新三板的培育功能得到強化。有鑒于此，轉板已成為新三板企業的發展目標。但在現實環境下，新三板的轉板機制仍然不夠完善。首先，當前的新三板市場并未與主板市場建立對接關系，期望轉板的企業需首先退出新三板市場。這一設計的初衷是保護新三板市場的資金存量與完整度。但在實施中會為申請轉板的企業帶來相應風險。其次，新三版企業申請轉板的難度通常較大。其中所產生的中介費用也會使企業背負沉重的經濟負擔。這一問題也將影響企業的轉板意愿。當前新三板市場的吸引力大幅下降，離場情緒不斷提升。保護新三板市場的健康發展仍然是監管部門的主要目標，因此轉板機制難以在短期內得到調整。

三、完善新三板市場融資的具體策略

1.降低融資成本

相較于新三板市場的融資效率，多數企業所承受的融資成本偏高。這一問題不僅無助于企業融資，也會使其承擔融資風險。同時新三板上市所產生的中介費用，對于保障上市企業資質具有關鍵作用，因此此類支出不應得到縮減。并且在融資過程中產生的各項費用，是維系市場監管體系的主要經濟來源，征收此類費用具有必要性。有鑒于此，在減輕企業融資成本的過程中，政府部門可通過稅制調整，減輕企業負擔。例如，新三板企業中，高新技術企業通常會被納入創新層。針對這部分企業，稅務部門或地方政府，可為其提供財稅扶持，從而使其融資成本得到相應緩解。當前我國針對科技創新型企業制定了更為優惠的稅收政策，多數企業的增值稅率已低至6%-10%。但在稅務審核的過程中，科技企業的認定存在一定難度，部分經營項目仍需依照16%繳納稅金。若將新三板創新層中的企業自動認定為科技創新企業，則會使這部分企業的融資成本在稅收環節得到彌補。

2.提升融資效率

融資效率過低是制約新三板市場發展的主要因素，在改進的過程中，新三板市場應通過優化信息供給，提升投資效率。當新三板投資人的收益率得到提升后，該市場的流動性將得到補充，融資效率也將隨之提升。例如，監管部門可參照主板市場的信息披露機制，制定新三板市場的信息管理標準。通過這一措施，企業的問題將得到及時披露，當投資人掌握到有效信息后，優質企業將獲得更為充足的資金，其市值也將相應提升。在融資投入保持不變的情況下，增加融資金額可使融資效率得到提升。或者，監管部門可為融資企業提供差異化的財務報表。其中具備條件的企業可在常規報表的基礎上，為投資人提供更為豐富的信息。通過優化企業信息，這部分企業將吸引到更多關注，其投資效率也將得到提升。總之，融資效率與投資效率具有緊密的關聯性，只有在投資效率得到提升后，市場中的流動性才可得到補足，融資效率也將隨之提升。

3.防范融資風險

股權質押將提升融資成本，企業與金融機構都將面臨償付風險。2018年底，新三板市場的總市值已超過6萬億。若第三板市場出現金融風險，將對我國金融體系帶來嚴重沖擊，針對這一問題，監管部門應依據依據市盈率制定風險防范機制，從而使企業的融資風險得到有效調控。當前供需博弈已成為我國證券市場的主要定價機制，但我國證券市場的監管機制仍然不夠完善，散戶投資人及中小機構難以在博弈中占據主動，市場的公平性也將受到影響。例如，2015年后，新三板市場估值嚴重虛高，中小投資人被高位套牢。在改進過程中，新三板市場可在基礎層設立市盈率預警機制，當市盈利率超過20倍時，投資人將接到警訓，若超過50倍后，該股票將停止交易。基礎層的企業普遍集中在傳統領域，其發展路徑較為穩定，股價過度提升往往來源于機構炒作。將股票價格控制在合理范圍內，將使股權質押風險得到防范，企業的償還能力也將得到保障。

4.完善轉板機制

轉板機制不完善，是制約新三板掛牌企業融資的主要障礙，但現行機制也會對新三板的發展提供保護。由此可見，平衡企業利益與市場整體利益，是完善現行轉板機制的主要著眼點。在改進過程中，監管部門可將創新層與基礎層的轉板機制作出區隔。例如，創新層內的企業，可與創業板實現對接。創新層內符合創業板要求的企業，可在接受財務考核及道德審核后，轉入創業板。通過這樣的設計，優質的科技創新型企業可進入更好的發展平臺。當前我國對于科技創新企業的關注度較高，開放創新層的轉板通道，可使創新企業得到有力支持。其次，新三板也可對基礎層企業實施細化評級，通過評級優質企業將得以凸顯，同時在轉板過程中，獲得頂級評價的企業將獲得重回新三板的保底承諾?？傊M一步調整轉板機制，有助于優質企業的發展，而通過評級與分層處理，將使優惠政策集中落實給優質企業。

四、結語

新三板市場，是我國中小企業開展股權融資的主要渠道，在優化融資機制的過程中，有關部門可通過稅收渠道，間接降低創新層企業的融資成本。同時也應通過改善信息環境，擴充市場流動性，從而使企業融資效率得到提升。再有監管部門應依據市盈率設定股價監管機制，從而使股權質押所帶來的風險得到控制。最后新三板市場應開放創新層與創業板之間的轉板通道，從而使創新型企業的發展得到有力支持。

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作者簡介：盧文?。?984- ），男，江蘇徐州人，碩士，研究方向：企業金融