私募股權基金投資決策研究

摘要：私募股權基金已經被引入中國超過十年，發展迅速，為中小企業提供有力的后盾，為中小企業的發展提供新的生機。然而，投資的管理科學化和運作高效化一直是私募股權投資的難題。本文主要結合A私募股權基金投資H公司的案例探討如何高效的進行投資決策。

關鍵詞：私募股權基金;投資;決策

伴隨著我國在私募股權基金發展的十余年間，在創業板、中小板及三板制度的不斷完善，私募股權基金退出機制逐步建立了良好的條件，其為中小企業提供了大力資金支持，幫助國民經濟得到跨越式發展。

1.私募股權基金項目投資管理機制分析

1.1私募股權基金項目篩選的意義及存在的問題

私募股權基金，是包括證券期貨經營機構非公開募集資金或者接受財產委托設立的私募資產管理計劃，以非公開方式向合格投資者募集設立基金，一般投資于一級市場，風險高、收益高。

私募股權基金項目初選一般包括項目發掘、初步篩選、盡職調查、條款書談判及簽訂等幾個環節。私募基金管理人在系統性行業研究基礎之上引入預篩選項目之后，初步判斷項目的經營狀況、發展潛力以及潛在風險是否可以進入項目初選階段，然后再對該項目進行盡職調查以決定是否進行下一步投資決策。

而據大量投資經驗實踐證明，對項目標的進行詳盡的盡職調查需要耗費大量成本與時間，盲目的分配資源只會影響項目的進程。因此，項目運作的前提是對項目標的擇優篩選，通過以企業價值為導向進行初選，是考驗基金管理人的專業能力與戰略眼光的金標準。

但是在現實操作中，由于評價體系不健全，對項目判斷并沒有實現科學化、專業化的價值體系;另外，私募股權基金項目風險控制能力不足，在項目篩選環節，不能夠很好的把控項目存在的潛在風險，盲目的篩選阻礙了項目投資決策的難度。

1.2私募股權基金項目風險控制機制

私募基金管理人需要在項目投資、中、后期建立完整的風險管理體系。基金管理人定立完善的風險管理評價體系，以便于監督項目的實施，同時需要根據現實情況定期對整個風險管理體系進行審閱和更新。

1.2.1風險防范

充分的盡職調查：通過與投資目標公司管理層會談、行業專家訪談、市場及競爭格局分析等多種方式，盡可能收集并實地考察印證項目相關情況，形成專業立項報告。公司成立專門的投資決策委員，并依據詳盡的商業、財務和法律盡職調查報告進行審批決策;

②科學的投資估值：投資管理團隊可以運用自有的專業財務分析和投資模型，并結合實踐經驗制定投資價格、交易結構及保護機制等條款;

③嚴密的審批程序：通過嚴密的投資審批程序以確保團隊做出審慎的決策并防范和降低不必要的投資策略風險、財務損失風險、法律風險和聲譽風險;

1.2.2事中控制

1設計合理的退出方案，逐步完善交易結構，在此基礎上上強化保護條款;

②采取具有針對性的、縝密的監控措施，以避免項目在運行中可能出現的潛在風險。

1.2.3事后評估

1項目團隊的投后管理：嚴密跟蹤被投資企業的經營管理狀況、財務指標以及行業發展的情況進行后續分析，對被投資公司的關鍵績效指標進行監測、定期與被投資公司的管理層會面討論等;

②加強對被投資企業的影響力或控制權：爭取一個或多個董事會席位，靈活運用股東的表決權、信息權及管理層激勵機制等，確保對被投資公司的影響力和股東權利/權力。

2.A私募股權基金投資H公司案例分析

2.1 A私募股權基金概況

A私募股權基金隸屬于國內首屈一指的創業投資公司，該公司成立于2000年，專注創業企業投資已超20年，為很多中小企業提供了創業資本金，協助企業規范有序治理、實現公司資源配置的有效性、參與企業戰略規劃、改善公司經營狀況、提高企業利潤水平、并策劃上市。截至2020年，A私募股權基金隸屬的創業投資公司成功投資了450余家中小企業，其中成功上市的共計83家，其中直接IPO上市有61家，并購上市有22家。該創業投資公司2018年主營業務收入實現907.20萬元，2019年增長近4倍，達到4362.15萬元，2018年凈利潤達到141.32萬元，2019年增長近3倍，實現3064.65萬元的超額增長，凈資產2018年實現5905.96萬元，2019年也實現同比增長2倍之多，達到10145.78萬元。可見，A創業投資公司的發展潛力巨大。

A私募股權基金的投資階段貫穿企業發展的種子期、初創期、成長期、成熟期的所有階段，投資方式主要以領投為主，跟頭及聯合投資為輔。B創業投資公司運作時間長、業務范圍廣，在醫療、科技、TMT為主，同時在文娛互聯網、消費等領域都有涉獵，公司管理資產規模已超過150多億元，目標管理規模400億元。

2.2對H公司投資項目的優勢分析

H公司為垂直行業客戶（電商賣家）提供全方位SaaS軟件及服務的行業龍頭，業務領域廣泛。A私募股權基金經過層層篩選，將H公司列入投資標的，同時成立專門的項目調查組負責對H公司前期調研。

2.2.1行業分析

在新一代技術大數據、云計算、人工智能化的肥沃土壤上，打通了產業互聯網的需求，實現生產的快速發展，推動工業轉型升級、賦能各垂直行業、服務中小企業，建立政府監管、企業服務、產融結合于一體的數字化、智能化生態體系。產業互聯網包括但不限于基礎技術研發、產業鏈改造以及企業服務，與傳統消費互聯網相比，產業互聯網優勢明顯，有理性、明確的招標流程，優越的產品和服務能力，并且進入后啟動資金需求較小，主要用于產品開發。產業互聯網對于進入市場的創業者具有成熟的行業經驗，傳統消費互聯網的市場格局主要由壟斷、寡頭壟斷形成，而產業互聯網細分市場，存活率比較高，對于投資機構來說，具有成熟的知識儲備，目前參與市場的機構還是比較少，不會因激烈的競爭而被市場淘汰，

中國產業互聯網企業服務市場最大的軟件公司是用友網絡，截止至2020年2月4日，其市值為40億美元，公布的2019年年收入為11美元，都不如美國頭部公司Oracle的1/10。

近幾年，產能過剩、人工成本壓力很大，營銷成本、獲客成本非常高，急需要產業互聯網這么好的新生代工具來提高市場效率、降低成本。新一代管理層成長受益于電商、社交等消費互聯網，對于基于互聯網的新產品、新技術的接受程度非常高。新基建是未來20年中國社會長足發展的支撐點，也為產業互聯網的發展帶來了無限可能。

2.2.2競爭優勢分析

H公司作為高確定性電商生態中SaaS頭部企業，其發展空間巨大。美國第一家SaaS公司Salesforce成立于1999年，美國SaaS公司的集中誕生時間集中在1999-2009年，直至2015年，SaaS才在美國大規模發展起來，而在中國起步比較晚，與美國時間差距有10年之久，規模差距近百倍。

SaaS在美國的需求量是很大的，小企業一般使用率在40個SaaS產品，而大企業使用率超200個產品。而在中國，使用率遠遠趕不上美國家庭，可見其發展的巨大空間。

目前中國的企業端亟需數字化轉型，降本增效需求意愿強烈，云計算的成熟應用，以及4G、5G移動互聯網發展，使得SaaS快速發展具備優越的基礎條件。美國二級市場有大量以SaaS形式發展、估值超過100億美金市值的企業服務公司。2013年，中國企業SaaS市場規模僅有34.9億元，經過7年的增長，SaaS市場規模已經翻了20倍，目前達到654.2億元。未來十年，中國的企業服務類公司能做到美國同類公司市值的1/5，意味著中國的企業服務類公司至少有幾十倍的成長空間。

另外，企業服務領域資本效率高，融資被稀釋的比例小，風險投資實際獲得的回報倍數可能更高。例如美國企業zoom和slack，退出之后都獲得了近百倍的回報。

2.2.3公司經營狀況分析

H公司在2017年至2019年的營業收入分別為2.68億元、3.68億元、4.62億元，歸屬母公司凈利潤分別為2166.89萬元、8887.6萬元、8338.05萬元，業績持續增長。

H公司具有成為領頭羊的潛力，在電商生態中，H公司是產品線和服務最豐富、客戶覆蓋最廣的，這樣的布局能夠不斷擴大優勢，領先行業。

3.對H公司的投資決策結果

3.1投資模式及目標

投資模式主要以“4+2+2”為主，即投資期為存續期的第1-4年，投資期結束后至存續期的6年期間為退出期，存續期的第8年為延長期，存續期內的延長期由H公司利益自行決定是否延長。基金目標規模32億元。

3.2退出方式

爭取選擇IPO方式退出（包含但不限于主板、科創板和創業板、港股等），其次選擇并購、回購等方式。

3.3預期回報

投資額度平均5000萬左右，投資估值超4億元，預計實現超過3倍回報。

A私募股權基金經過全方位調研及分析后，最終決定對H公司投資，雙方通過商榷股權交易價格達成合作意向，同期又有多個機構投資人對H公司進行投資。

參考文獻：

[1]何禮科.私募股權基金投資決策與運作管理研究[D].南昌大學，2014.

[2]魏起超.我國私募股權投資基金的發展現狀與建議[J].經營與管理，2013（7）：33-34.

作者簡介：王曉楠（1988-），女，吉林四平人，碩士，研究方向：金融投資與證券實務，對外經濟貿易大學金融學院在職人員高級課程研修班學員，