電商企業并購的財務風險及其防范研究

王璐

摘 要：企業并購的浪潮已經席卷至電商行業，據調查顯示，新興市場中企業并購的失敗率已經高達80%。為研究眾多并購的失敗原因，本文將從電商企業的特點入手，分析其并購前、中、后期所可能面臨的財務風險因素。在分析整體大環境下可能發生的風險后，再具體到個例進行相應的研究，通過分析兩家企業的性質以及并購動因和并購過程，探究重組后的企業可能具有財務風險，并提出對應的財務風險防范措施。

關鍵詞：企業并購;財務風險;借殼上市

一、我國電商企業并購的現狀及財務風險

電商行業作為一支經濟新軍，展現出蓬勃的生機。在企業并購的浪潮中，從2018年起，電商也掀起了這一熱潮，并且并購數量成倍增長。電商并購呈現出業務多元化的特點，此外籌資方式和投資規模也有別于以往的傳統并購，由此也產生出一系列新的財務風險，相較于傳統企業來說，所面臨的風險也相對更大。

1.并購前的財務風險

電商作為典型的輕資產行業，必然有別于以往的傳統企業。這類企業往往依靠品牌文化、客戶資源、傳播廣泛等無形資產獲得盈利，并且電商企業的收入主要是依靠主營業務收入的實現。由此，非財務資源在電商企業價值創造中所具有的作用使得企業在估值中要對這類輕資產進行詳細分析。然而在現有的會計準則中，對無形資產、商譽等的估價制定尚不完善，因此難以在財務報表中通過會計計量的手段進行準確反映，這讓并購過程中對企業的正確估值變得極為困難，常常出現過分高估的現象，十幾億元甚至幾十億元的估值都是非常普遍的現象。

2.并購中的財務風險

電商企業由于存在估價常常過高并且未來前景發展不明的情況，因此在并購中對于并購雙發是一項高風險的投資活動，在款項清算時一般采用流動性最強、比較保險的現金進行交易。這樣就導致并購方需要發生一筆巨額的現金支出，使并購方的流動性水平降低并且降低了該企業的短期償債能力。然而電商企業往往會對自己的現金經營需要量估計不足，造成后續經營出現流動性困難的問題。此外，被并購方由于接受了較多的現金，不能享受到并購方的股權利益，而且還需要減少現金帶來的所得稅負擔。

同時，電商企業并購中存在信息不對稱和擔保體系弱的情況，銀行對中小規模電商企業貸款的意向也較小，并且在我國現行金融法規制度下，電商企業一般很難通過間接融資的方式獲取充足的貸款支持，因此并購方一般采用私募、風投的融資方式。加之這種融資方式不需要抵押和定期償還，是一種利益共享、風險共擔的方式，并且采用這種籌資方式能夠使企業的資產負債率降到較低的水平，得以掩蓋并購企業高風險的行為。但是隨著并購規模的增大，企業負債也會隨之快速增加，從而導致財務風險驟增。這就需要企業合理利用好內部和外部的籌資渠道，既要在短期內籌集到所需的資金，又要保證還本付息的負擔較小不致陷入財務危機。

3.并購后的財務風險

作為典型的輕資產行業，人力資源和企業文化在電商企業中具有重要的地位。然而每一家企業都會形成獨特的組織文化以更有利于自身的發展。不同企業的人員對原來的企業存在一定的歸屬感和非正式組織關系，這都將在一定程度上影響員工對新企業的管理理念和領導者的領導方式等的接受程度。員工若不能及時適應這種不同的組織文化，便會產生無所適從、消極怠工、發生沖突甚至出現人才流失的情況。

除人員整合問題，并購后的經營風險也對并購企業產生極為重要的影響。不同企業有時會存在企業生命周期不一致的情況，若沒有能夠適時調整雙方的步伐，將會對企業整體戰略的實施產生一定的負面影響。此外，由于并購雙方的技術水平、業務能力存在差異，加之人員出現的變動，都可能會降低企業在顧客心中的形象，從而造成市場客戶流失。

二、案例公司重組過程及動因

1.企業簡介

A公司是一家電商平臺公司，旗下的一系列產品也得到了用戶的一致好評，使得其品牌成為家喻戶曉的領先品牌。

A公司在美國紐交所上市后，雖拓展了一系列新的業務線，但由于國外投資者與國內認知的差異，使得其在海外上市的股價長期處于嚴重低估的狀態。同時由于公司制定的戰略方針，在中國的股市上更有利于籌資，并且國內A股對該行業的估值普遍較高，因此A公司最終完成私有化，正式從紐交所退市。

B公司是一家上市公司，該公司組建了一支高水平的專業管理和技術團隊，具有雄厚的產品研發能力，其無論是經營規模還是研發技術，又或是產品質量，都已經成為國內該行業中的領先企業，并在國際上獲得普遍贊譽，產品遠銷全球100多個國家和地區。

B公司特別重視組織文化的塑造，在這種企業文化的背景下，該公司對員工的創新精神、技術水平、工作能力和團隊意識極為重視，在人才培養方面花費了不少的人力、物力、財力，并且會有計劃地選送一批優秀的人才出國進修，同時對各地員工定期分批地進行一系列培訓。

2.并購動因

（1）擺脫“負翁”境地

A公司在美國退市意圖私有化，然而私有化成本高達百億美元，面對巨額資金，A公司陷入了財務困境，要想走出困境，只有將A公司重回A股。然而面對巨額的負債，IPO漫長的排隊時間顯然無法滿足團隊焦急的心情，經過多次的搖擺舉棋不定，A公司最終還是選擇通過借殼重回A股。

（2）通過二級市場完成估值修復

B公司自上市后，沒有進行任何的再融資，甚至其上市時募集到的資金也直到2016年才用完。B公司的實際控制人自持股以來未曾減持過一股，反而在股災期間還回購了一些流通股。B公司一心經營其主營業務，沒有發生過賣殼、重組的情況，這樣內部干凈的公司對A公司而言是極具開發價值的。

A公司在這次重組的估值雖然遠低于之前市場對其千億估值的預期，但隨著股本擴張的足夠大，A公司的股東更看重的是其在之后二級市場的表現，估值修復后復牌的股價才是該公司真正的身價。

3.并購過程

A、B公司不同于一般的企業并購，而是通過借殼上市這一特殊的資產重組交易形式。借殼有別于其他企業重組的特點主要有兩點：首先，買殼方獲得殼公司的控制權;其次，買殼方需要將自有資產置入殼公司且注入的資產需要達到一定的標準。同時買殼方看中的一般都是上市公司的上市身份，而不是殼公司的業務實質。在這種并購方式下，通常買殼方會希望殼公司將原有業務全部置出或者根據協議安排由原大股東或第三方全盤接受業務，殼公司僅僅持有現金和交易性金融資產等不會構成業務的資產，并且在正式重組完成后，所有業務將均為買殼方注入的新業務。因此如果殼公司沒有清理干凈，將很有可能在未來的發展中受到原有不良甚至“有毒資產”的影響。

B公司進行內部資產整合，將所有資產、負債、業務、人員、合同、資質等權利和義務以劃轉方法全部集中至其全資子公司名下，如此一來B公司就變成了一家控股性平臺公司，旗下直接擁有的資產只有一家全資子公司100%的股權。隨后，B公司以18.72億元的價格轉讓子公司100%股權，其中B公司實際控制人將出資現金16.9億元購買其90.29%的股權，A公司的全體股東通過所持有的1.82億元的公司股份購買剩余的9.71%的股權。對于剩余的503億多元的資產，B公司以發行股票近63.67億股股份、7.89元/股的方式向A公司全體股東處購買。交易完成后，A公司重組上市。A公司做出承諾并預計2017年至2019年實現的扣除非經常性損益后歸屬于母公司的凈利潤不低于22億元、29億元、38億元。

三、案例公司財務風險及防范措施

1.財務風險

（1）運營風險

A公司和B公司的主營業務活動毫不相關。雖然B公司已經對內部資產進行重新配置，并將全部業務轉移到全資子公司，然而B公司的內部各種管理制度、運作模式等無法馬上進行轉變，這種橫向的企業并購一方面可以帶來新的視野挖掘新的市場和新的經濟增長點，但另一方面，則有可能導致雙方業務對于彼此過于陌生而無法順利開展后續業務。

（2）盈利風險

在并購前，A、B公司的經營業績都不甚樂觀，尤其是B公司在登陸上交所當天就遭到破發，之后股價一直是低迷的狀態。由于該公司主營業務較為單一，在轉型壓力下，最近三年B公司業績一直處于快速下滑的狀態，甚至在此次與A公司合作之前，B公司在資本市場上幾乎是沒有知名度的。這樣一個業績平平的企業作為A公司的殼，令人對其在重組之后的盈利能力也產生懷疑。

（3）發展風險

A公司偏向于學習型組織，不斷學習不斷創新、積極應對變化甚至創造變化，被社會各界認為“狼性”是其顯著的企業文化，即不畏懼對手是否龐大，勇于挑戰不可能的事。然而反觀B公司這個典型的傳統制造業企業，其組織文化仍不可避免地受到其業務的影響，較A公司更偏向于傳統保守，并且其對外視野也相比之下較小，B公司努力形成一種“以人為本”的社區型新型企業。兩家公司雖然都提倡創新、注重人才培養，但在其他大大小小的方面仍有一定的差異，這些不同點在并購初期極易造成公司內部發生人員與人員的沖突以及人員與組織的沖突，嚴重者將會導致人才大量流失影響公司的盈利能力以及發展能力，甚至出現重組失敗的情況。

2.防范措施

基于當前A公司已成功借殼上市，因此本文將重點分析其并購后財務風險的應對措施。

（1）構建財務風險控制體系

財務風險無論是形成或是顯現都需要一定的時間，對于電商企業來說，財務風險測試時間應該至少是在三年以上，在前三年由于并購初期，財務風險會較為明顯，如果測試時間過短，則很有可能夸大風險水平而忽視后續財務狀況改善的可能性。因此需要建立一個適當的財務風險控制體系，根據國內外電商行業發展現狀和未來趨勢情況，并結合并購前兩家公司的實際經營狀況以及并購后的公司實際情況選擇恰當的財務指標，在此基礎上根據企業經營目標確定不同財務指標的權重，對可能發生的風險進行有效評估，設定風險評估等級、程序和相應的預警值和以便及時調整企業經營管理策略。

（2）改善現金流等財務指標

企業在并購初期必然會發生一系列較大的重組和生產經營成本，無論是新產品的研發或是推廣都需要大量的現金，這對剛完成企業并購消耗大量現金流的公司來說無疑會造成較大的周轉壓力，因此企業管理層需要及時制定合理的預算方案，對現金流進行及時把控和監督，分析兩家企業之前的債權債務關系，并采取恰當的融資措施，提升公司的資產周轉率和流動比率，留存一定的現金及現金等價物，為可能發生的財務危機提供準備金。

（3）調整業務布局

由于A公司和B公司在并購前的業務幾乎毫無相關性，因此需要制定新的戰略措施，積極整合雙方的業務關系，加強協同作用。通過設立新的業務部門，與相關技術人員充分溝通并與重要客戶充分交流，在確保原有客戶不流失的情況下發展新的市場，并淘汰冗余業務，著重精力發展“明星”產品，加速新業務布局。

（4）整合公司文化

在剛剛完成并購時，原來兩家公司的不同組織文化很難在短時間內完美融合，必然會發生一些文化沖突，很多領導層的管理方式也不同于以往，人員結構、組織架構等也會發生相應的調整，在并購初期是一個較為艱難的過渡期，適當放緩企業變革進程，不斷調整人員結構，讓員工對新公司持開放接納的態度。設立人力資源管理小組，對B公司的人員進行摸底考察，制定相應的科學合理的人事安排計劃，包括人員變動情況、薪酬績效調整等發面，找出該公司的骨干技術人員、高層管理人員和員工民意代表等，及時進行溝通，了解員工們的真實需求，采取對應的激勵措施，使員工能夠看到自己的職業前景，充分調動員工的積極性。對組織文化而言，吸收彼此優秀的文化并淘汰過時不足的文化，充分融合雙方的組織文化，形成一個對新企業發展有利并使公司員工樂于接受的企業文化。

四、結語

作為新興市場中的電商行業，企業并購面臨的風險相較于傳統企業而言更加復雜。在并購前常常有過分高估企業市場價值并且由于雙方信息不對稱的估值風險，并購中期融資風險占主要部分，流動性水平和短期償債能力受到較大考驗，而在并購后，由于雙方各自不同的企業文化帶來的組織架構和人員結構又會嚴重影響到企業未來的發展水平。若并購后企業不能妥善處理上述問題，將不可避免地影響企業的經營績效，嚴重者將導致企業并購失敗。本文主要針對并購后的財務風險提出了一些防范建議，即設立風險評估體系、制定現金流方案、調整業務布局和整合公司文化。

企業并購在全球化經濟環境中將會出現越來越多的新形式，不同企業會面臨不同的財務風險，但若能充分考察并制定相應的應對措施，將會在一定程度上減少并購失敗的情況。

參考文獻：

[1]曹秀.互聯網企業并購中的風險及控制措施[J].時代金融，2017（661）：124-125.

[2]董學力.互聯網企業跨界并購財務風險分析與整合策略——以阿里集團并購優酷土豆為例[J].財會通訊，2017（25）：96-100.

[3]高青.并購互聯網企業的財務整合風險及措施探討[J].企業戰略，2016（17）：21-22.

[4]雷倩.互聯網企業并購的財務風險研究——以騰訊并購易迅為例[J].中國市場，2017（23）：86-87.

[5]李曉光.基于百度并購91無線案例的互聯網企業并購財務風險研究[J].中文核心期刊要目總覽，2014（17）：40-42.

[6]李曉渝.互聯網企業并購風險及其防范[J].財政監督，2017（13）：113-116.

[7]潘樂媛.基于互聯網企業并購的財務整合風險及措施的分析[J].財會研究，2015（3）：113-268.

[8]王天鵬，楊驊.互聯網企業并購財務風險分析[J.中國集體經濟，2017（33）：104-105.

[9]王瑤.互聯網+背景下互聯網企業并購財務風險研究[D].哈爾濱：哈爾濱商業大學，2017.